天弘国证建材指数A(012405) - 基金投资策略和运作

当前由于地产风险及景气度的滑落，居民端对于收入和就业前景的预期，在投资和消费两端，都尚未观测到明确能够支撑经济强修复的持续动能，宏观基本面修复的持续性仍然有待观察，市场整体情绪也处于较为谨慎收敛的状态，市场缺乏可投资的相对高收益资产。市场对资产欠配问题的关注度在上升。随着近年来利率的持续下行，高收益资产逐渐减少，债券的期限利差和信用利差快速收窄，资金具有一定的欠配压力。我们认为，资产欠配问题的持续可能会倒逼资金的风险偏好在可接受的范围内进行有限扩张，扩散到股票市场，对部分赛道形成资金支撑，若宏观经济存在更加明确的利好催化，那么这一趋势可能更加明显。从中长期看，当前股票市场的底部区域特征还是较为明确的，政策底的信号已经明确，各种政策仍在不断接续，当前的指数点位已经处于较低位置。中长期我们可以对中国经济的修复更加乐观一些。对建材板块而言，当前建材行业基本面整体较弱，但行业盈利已经下行到底部区域，目前建材板块主要问题是市场对地产修复缺乏信心，同时数据上并未有明显积极的呈现，但地产行业的政策仍在密集出台，建议对地产风险化解、地产需求情况以及基建和三大工程方向的政策和政策实施效果保持关注。

当前股票市场已回调到较低位。从中长期看当前股票市场的底部区域特征还是较为明确的，一来政策底的信号已经明确，此次7月政治局会议以来的政策频出可以说是政策底的再确认。当前各种政策仍在不断接续。政策实施效果上，随着量变逐渐积累到质变，我们认为后续大概率能够看到政策实施的效果。另一方面，近几年来，股票市场多轮下探已经对底部进行了多次试探。虽然经济底还尚未确认，宏观经济层面仍然存在一些不确定因素，包括宏观经济增长压力、外需可能回落、地缘政治风险等等，但无疑当前的指数点位也处于较低位置。展望2024年的宏观经济和股票市场，我们认为有以下几个方面值得期待：1、经济修复的势头有待观察，可能较今年更强：在持续的地产政策下，2024年地产的拖累有望缓解。2024年政策将继续合力配合，货币政策精准有效，降准降息仍可期；财政政策适度加力，提质增效，具体观察政策稳增长加力的情况。2、美联储开始讨论降息，市场已经开始预期降息交易。若2024年美联储进入降息趋势，那么国内货币政策空间进一步打开，外资流入，助力中国国内资产表现。3、悲观预期已经使股票市场回落到比较低的区间，如果磨底时间继续拉长，那么底部会更加坚实。一旦宏观层面有一定催化剂，那么市场反弹力度是值得期待的。对于建材板块而言，行业盈利已经下行到底部区域，包括消费建材、玻璃、水泥，均陆续看到了盈利底部，后续关注行业盈利的改善情况。行业整体需求方面，当前地产行业的政策仍在密集出台，建议持续关注地产销售情况。新增需求方面，2024年主要关注城中村、保障房以及1万亿国债的灾后重建对建材形成边际需求的增加。

今年上半年股票市场在两重预期差中展开弱势震荡行情。一重预期差是经济修复的预期差，1季度股票市场在强政策刺激下对经济强修复的预期走高，但随着经济数据的验证，经济修复预期收敛，股票市场开始回调。另一重预期差是，在经济数据不及预期，需求未见明显修复的情形下，市场对稳增长政策加码的预期增强，但由于政策的定力超预期，市场陷入悲观情形，2季度股票市场继续走弱。上半年，股票市场以中特估、AI的主题投资机会为主，缺乏可扩散的投资主线，也侧面反映出市场的悲观情绪，风险偏好收敛到相对确定的主题投资板块。期间由于预期的摆动，股票市场中成长、顺周期板块来回震荡，快速切换，总体操作难度加大。汇率方面也有所反应。今年上半年人民币汇率面临贬值压力，我们认为人民币汇率的贬值压力主要反映的是对国内经济修复的悲观情绪。进入下半年，我们认为下半年股票市场下跌空间较为有限，同时存在行情演绎的可能契机。一方面股票市场由于悲观情绪已经有了明显的回调，部分板块甚至回落到去年10月底的市场低点附近。从宏观环境上比较，去年10月底处于市场极度悲观，地产政策和疫情防控政策未放松优化的状态；而今年经济尽管修复的节奏较慢，但总体仍在修复，地产风险有所化解，同比GDP经济增速增长；另一方面汇率也已经逼近7.3的关口，不排除后续可能出台维持人民币汇率稳定的举措，当前人民币汇率已经兑现了对经济和政策力度悲观的预期，我们认为人民币汇率不具备继续大幅贬值的基础。除此之外，7月再次迎来政策窗口期，不排除若有较为积极的超预期政策出台，那么市场可能迎来一波风险偏好修复的反弹行情。并且下半年的经济内在修复动能如果持续显现，那么也将有利于缓解及逆转当前的悲观情绪。上半年，受地产景气度下滑的影响，地产销售数据从3月份开始走弱，地产投资数据一般，竣工表观数据尚可，但总体没有特别亮眼。对应到消费建材板块，受到地产景气度的影响，市场主要以观望的态度。而在二季度的传统旺季，玻璃和玻纤的库存在4月份达到历史库存高位，水泥的出货率和磨机开工率也没有起色，水泥价格连续走弱，虽然煤炭价格下跌，成本端有一定节约，但总体玻璃和水泥价格，尤其是水泥价格的回落已经超过成本端下行可以解释的部分，因此我们认为旺季需求恢复并不明显。当前对于建材板块，基本面的改善还是要看地产的景气度以及实体经济修复的情况，因此当前市场主要关注点在于稳增长政策的出台以及实际经济的修复情况。

2022年全年来看，制约经济和股票市场表现的国内因素主要是地产融资困境带来的经济连锁反应以及疫情在经济社会生活形成拖累，当前这两大负面因素都有了好转。尽管2023年可能面临外需下滑的压力，但地产和消费是国内经济修复的两大看点。地产政策自2022年底密集出台，并且有了较为明显的突破，通过改善房地产企业融资环境，需求端、供给端和保交楼三管齐下，促进房地产市场平稳健康发展。我们认为2023年仍然存在政策继续发力的空间。疫情方面，随着疫情政策的放开，国内经济经历短期阵痛，但经济的恢复动能较强。随着疫情放开，社交场景重启，消费大概率呈现回暖趋势，助力经济修复。整体上我们认为，当前股票市场的底部区域特征还是较为明确的，一来政策底的信号已经较为明确，经济修复的预期已经开始演绎。另一方面，近几年来，股票市场多轮下探已经对底部进行了多次试探，我们认为当前股票市场整体已经是到了底部区域。当然经济底还尚未确认，宏观经济层面仍然存在一些不确定因素，包括宏观经济增长压力、疫情短期的影响、外需可能回落等等。因此短期我们的态度是不悲观，但谨慎乐观。如果把时间放长一些，我们认为，我们可以对中国经济的修复和股票市场的表现更加乐观一些。2022年建材板块受到地产景气下滑，叠加疫情反复等影响，需求端疲软，且原材料、燃料价格上升，成本端存在压力，基本面较弱。并且当前，我们在短期内尚未看到地产端及其他需求端基本面的实质改善。但展望2023年，板块相较2022年有较为清晰的逻辑演绎。首先是地产政策放松带来的2023年建材的需求增加。另外在地产投资方面，我们认为2023年比较有看点的是竣工环节。上一轮新开工的高峰是在19年前后，新开工和竣工之间大致差2年-2年半的时间。叠加保交楼是2023年的重点工作，保交楼继续推进，我们认为竣工端的需求值得期待。落实到建材板块，对应玻璃、消费建材的需求，我们认为在2023年需求端的改善逻辑相对清晰，并且对于消费建材来说，房地产企业的融资环境改善，也有利于其应收账款回款。在供给层面，玻璃近两年的冷修不及市场预期，2023年冷修需求持续，在产能持续收缩，供给格局有所改善，玻璃价格有望企稳反弹，玻璃龙头企业的盈利可能改善。水泥的供给格局没有太大变化，2023年更多还是看需求端的改善情况，但水泥龙头企业的股息率较高，仍具备一定的配置价值。总体而言，部分细分板块年报及一季报的业绩披露可能还有一定不确定性，但全年来看，受益于供需格局的改善，建材板块仍有一定看点。

上半年股票市场受到内外多方面因素的影响，包括俄乌冲突、美联储加息、疫情、国内经济增长压力等，整体波动和回撤幅度较大。当前，股票市场更多的关注国内宏观经济修复情况。宏观经济方面，国内经历了3-5月的疫情影响，随着疫情得到逐步控制，复工的环比修复也已基本结束，但经济景气度偏弱，疫情仍存在散点反复，固定资产投资和出口景气度的恢复相对较慢，房地产销售仍有压力，消费需求仍较疲软。政策方面，值得注意的是，三季度开始，CPI的上行可能对货币政策形成一定制约。6月社融放量超预期，信贷冲量上行，结构改善，但这一定程度上与6月份地产积压的购房需求释放，以及政府债券集中发行激发基建融资需求等因素有关。信贷结构是否持续改善仍需要观察。社融方面，今年的专项债额度已经基本发行完，下半年政府债券对社融的支撑减弱，还需要关注是否有增量的财政政策工具。整体上，我们认为下半年政策大概率仍将继续维持稳增长的方向，同时不排除新的稳增长政策加码的可能，我们相信，随着政策的实施和见效，经济将继续走出逐步修复的态势。下半年股票市场的稳增长板块仍有机会表现。建材的需求主要包括基建和地产。基建方面，下半年主要看项目落地执行情况。地产方面，我们认为仍存在一定的政策放松空间。整体看，建材的基本面能否好转更关键的是看地产销售、拿地、土拍的改善。