宏利新兴景气龙头混合A(012382) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，A股市场从强势突破转为高位震荡。从风格看，三季度成长风格占优，宽基指数中创业板指、科创50涨幅靠前，申万一级行业中通信、电子、电力设备涨幅靠前。　　我们延续之前的观点，关注跌了几年的一些行业，例如食品饮料、医药、军工、新能源、化工和部分周期品等。我们认为一些成熟的子行业，一旦触底，其中的优质龙头公司可能会迎来“戴维斯双击”，目前他们较低的估值是具有不错性价比的，这类资产也是对高弹性科技类资产有效的对冲。　　另外，关注“反内卷”对很多周期行业的影响，PPI持续的低迷给企业盈利带来巨大压力。一些行业如果能进行供给收缩，无疑对价格是有重要帮助的，如果再叠加需求端的政策刺激和正面变化，则一批行业和公司可能会走出过去几年的“通缩”，企业盈利重新进入向上通道，有望迎来估值和业绩的双重修复。　　再有，科技是我们未来新质生产力的重要发展方向，海外的AI如火如荼，国内一批公司受益于这轮产业浪潮。从中报各公司披露的业绩来看，AI相关的一批公司在今年中报体现了很好的成长性和增长潜力。　　组合在三季度变化不大，增加了一些相对涨幅较低的半导体配置，港股基本配置到了产品可以投资的上限，主要在港股新消费、创新药龙头、互联网龙头、半导体龙头和部分教育公司中。　　后续我们仍然会加大港股的研究力度，过去我们在港股较多关注的行业是互联网、消费等行业，今年以来，随着宁德在港股的上市，一批优秀制造业公司未来会纷纷登陆港股，我们认为这些优秀的制造业公司以及一些优秀的上游公司，他们的估值在不远的未来会与国际接轨，这其中孕育着巨大的投资机会。　　我们对市场有信心，很多公司仍处于“低估”状态， “高质量发展”给很多行业带来了积极的变化，也给我们带来更多的投资机会。作为基金管理者，把握“时代的变化”、积极践行“高质量发展”目标、为“投资者赚钱”是我们刻不容缓需要承担的责任和使命。

2025年上半年，A股市场在震荡中上行。投资者普遍认可经济短期所具备的韧性，但对于经济增长的持续性，市场仍有所担忧。与此同时，国际局势复杂多变，俄乌冲突出现缓和迹象，然而印巴、伊以等地的交火却让地区局势陷入乱局。在这样的国际环境下，中国的竞争优势愈发凸显，“中国战略机遇期”的乐观预期开始悄然酝酿。　　年初，市场博弈“开门红”落空，股市出现较大幅度的下跌，不过随后有所修复。在特朗普就职之前，海外的利空因素集中释放，再加上国内政策处于空窗期，资金情绪整体较为谨慎。特朗普正式就职后，海外市场的担忧情绪有所缓和。紧接着，国内出台了推动中长期资金入市的相关方案，在稳定资本市场的政策预期影响下，市场风险偏好得到修复。春节前夕，DeepSeek的推出在全球AI市场引发震动，叠加春晚机器人等事件的催化，节后国内AI、机器人相关主题表现亮眼，并且行情不断扩散，带动A股延续反弹态势。　　进入一季度末至二季度初，随着业绩披露期的到来，以及美国对华关税的关键窗口临近，市场风险偏好开始回落。国内AI领域部分偏谨慎的叙事开始出现，科技板块因此出现了较大幅度的调整。随后，美国对华关税政策落地，幅度超出市场预期，中国迅速宣布反制，全球流动性风险向A股蔓延。在此背景下，资金开始流向防御性板块以及与反击、对冲相关的领域。不过，稳定资本市场的力量及时出现，国家队采取了包括“平准基金”入市在内的多项稳市行动，有效承接了市场的悲观筹码，使得悲观预期快速释放，市场下行风险得到控制，A股企稳回升。　　二季度初，国新办举行新闻发布会，介绍了“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”的相关情况，超预期降准政策的出台对市场形成了有力支撑。随后，中美双方发布经贸会谈联合声明，释放出积极信号，使得市场风险偏好和整体仓位有所提升。但由于市场对中期基本面的展望依然偏弱，再加上特朗普关税政策反复以及海外地缘政治的动荡，市场始终在中枢位置震荡徘徊。到了二季度中后期，新消费领域的赚钱效应不断扩散，科技成长板块也迎来反弹。临近年中，长期资金入市的效果加速显现，保险资金加大对权益市场的配置，银行股逆势上涨，同时推动市场中枢不断抬升。　　整体来看，2025年上半年A股市场的走势受到国内外多重因素的交织影响，政策与事件的催化、资金与情绪的变化共同构成了市场的主要脉络，A股上半年整体表现是“稳重求进”的。　　和去年底、一季报和二季报所阐述的一致，2025年伊始，最大的变化莫过于AI对各行业的巨大影响。反馈在投资中，我们希望寻找这一轮AI浪潮中受益的行业和公司。因此，在大的产业方向上，我们看好AI相关产业，包括但不限于AI算力、AI应用等。在具体的股票投资中，我们仍需结合产业趋势、个股的估值和市值情况以及未来可能的演变方向去做判断。我们在去年四季度和今年一季度布局了一些主业具有较高壁垒和较好成长性，未来可能在机器人相关领域有所“斩获”的公司，我们认为这是以年为维度的投资，但市场对这些“主业有业绩”、“未来有想向”公司的热情远超我们的预期，3-5月份一批公司经历了大幅度的上涨，一些公司的市值一度超过了我们最乐观算法下的“远期市值”，我们认为短期市场情绪的高涨是对公司未来成长性和市值的透支，我们在市场情绪较高的时候做了部分兑现并保留了一部分尚未严重高估且中长期看好公司的底仓配置，并继续在其他行业中寻找被“低估”公司。　　另外，我们一直认为港股有一批优质的新兴消费相关公司， “现象级”消费公司的崛起给我们上了很重要的一课，在消费降级和平价的大趋势下，消费并不是一片荒漠，我们需要去努力寻找更多的类似机会。目前我们看好年轻人和老年人相关消费，例如宠物、潮玩等各类可能提供较好的“情绪价值”的相关消费。另外，一些优质消费品公司上市和入通给了我们配置这些优质公司的机会。再有，当我们去潜心更新公司基本面的时候，会发现港股仍然有一批有潜力的优质低估值消费品企业，在二季度我们继续在港股中寻找“低估”公司的配置机会。　　4月份海外的扰动给一批公司带来了非理性下跌，尤其是港股一批公司阶段性跌幅较大，我们中长期看好的一些公司又一次来到了较好的位置，我们增加了一批新消费公司的配置，主要集中在潮玩、美护、教育、医药等行业内，他们大部分是各自细分行业内的“高增长者”和新领域的“开拓者”，我们阶段性愿意给与这类公司适度的估值放松。　　上半年组合更加均衡，港股基本配置到了产品可以投资的上限，主要在港股新消费、创新药龙头、互联网龙头和部分教育公司中。

2025年伊始，最大的变化莫过于AI对各行业的巨大影响。反馈在投资中，我们希望寻找这一轮AI浪潮中受益的行业和公司。因此，在大的产业方向上，我们看好AI相关产业，包括但不限于AI算力、AI应用等。在具体的股票投资中，我们仍需结合产业趋势、个股的估值和市值情况以及未来可能的演变方向去做判断，我们把目前相关的行业及公司分为几类。第一类，已经走出业绩的标的，目前兑现到短期报表变化的是海外算力相关公司，他们实现了业绩大幅度跨越式的增长，但是此类公司今年表现相对较差，究其原因主要是上述公司前期涨幅巨大，股价相对基本面或提前透支，我们对这类公司持保留态度。看市值和PE及PB等估值体系会发现这类周期成长股他们目前处于周期高点的位置，目前的估值静态看不贵，但是周期成长股的“周期性”不容忽视，周期股处于PE低位的时刻往往对应这行业阶段性的高点。另外，个人仍然相信一些“常识”，10倍股是稀缺的，市场上一个行业或者主题一旦批量出现10倍股的时候也往往对应行业阶段性高点，基本面可能早就已经被“透支”。　　第二类，基本面发生变化，业绩兑现度较前者低，但是今年大概率也能有所显现。我们很遗憾的发现，很多公司去年同样涨幅惊人，市场很聪明，这类公司今年表现也比较平淡，但是好于第一类公司，对这类公司我们会选择估值合理的公司适当参与。以数据中心为例，其具有很强的周期属性，在今年一季度大幅度的上涨中我们对部分公司有所兑现。第三类，AI应用的“星辰大海”，当大家去年在计算机、传媒等行业内对照美股掘地三尺寻找“映射”公司的时候，机器人这个板块快速崛起，在今年同样表现优异，很多人诟病这个行业没有应用场景，没有业绩兑现，短期这可能是这个产业面临的问题，但是我们对这个产业方向看好，我们认为机器人无论在工业还是2C都会有应用场景落地。我们认为这一轮机器人的发展，随着2025年开始的量产的显著推进，行业格局和参与者会发生很大变化，这考验的是我们寻找阿尔法的能力，我们的目标是寻找能在机器人的产业发展大贝塔下提供阿尔法的公司。　　2025年，港股这个跌了5年的市场我们要给与非常高的重视。在互联网大厂纷纷“下场”投入AI的时候，我们认为他们庞大的客户群体、巨大的流量入口优势是很多公司无法比拟的，目前他们的估值相比海外公司还处于较低的水平。我们看好港股中一批优秀的互联网、消费和科技类龙头公司未来可能的重估。除了互联网巨头，我们特别关注一批优质的消费品公司在港股上市或入通，这显著增加了我们可投资的范围。　　实际操作中，在2025年1月底接管这个产品后，首先我们降低了部分仓位，其次在春节后大幅度减持了海外算力相关公司，同期大幅度增加港股配置比例，主要为互联网和科技龙头公司。从景气度的角度，也适度增加了A股中新消费的配置比例，例如宠物食品。 　　这个产品，我们的目标是努力寻找景气方向并选择到其中的龙头公司。从目前的行业比较看，除了我们已经配置的行业及个股外，军工需要特别关注，2025年可能会迎来显著的景气反转，一些公司的订单可能会呈现爆发式增长，估值处于历史低位，他们实现“戴维斯双击”的概率很高。　　港股有一批优质的新兴消费相关公司， “现象级”消费公司的崛起给我们上了很重要的一课，在消费降级和平价的大趋势下，消费并不是一片荒漠，我们需要去努力寻找更多的优质企业。 在消费降级和平价的大趋势下，我们认为消费有很多机会涌现，我们看好年轻人和老年人相关的消费，尤其是提供情绪价值的一些细分品类，例如宠物食品、潮玩、青少年护肤品等。另外，近些年国货崛起的趋势我们仍然看好，从前些年的国产护肤品崛起，到近两年彩妆、卫生巾、牙膏等国产品牌的高速发展，我们认为仍然有不少公司值得我们去研究。一些优质消费品公司上市和入通给了我们配置这些优质公司的机会。再有，当我们去潜心更新公司基本面的时候，会发现港股仍然有一批有潜力的优质低估值消费品企业，目前市场关注度并不高，我们会努力甄选其中具有中长期阿尔法的企业。

报告期内我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在讲逻辑不讲业绩的阶段会相对弱势，但拉长时间我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

三季度市场出现巨大波动，季度末随着美国降息，中国出台一篮子货币和财政政策振作经济，我们判断三季度乃至全年市场的投资机会在于以下几个方面：一、科技领域，主题和业绩高增有望携手向上；二、内需受政策预期影响，先进入预期修复，后面看数据验证；三、顺周期领域同样是先进入预期修复，后面看数据验证；四、高股息短期有压力，但长期投资逻辑不变。　　当前时间点我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在讲逻辑不讲业绩的阶段会相对弱势，但拉长时间我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

报告期内我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在“讲逻辑不讲业绩”的阶段可能会相对弱势，但拉长时间我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

我们判断一季度乃至全年市场的投资机会在于以下几个行业：一、生成式AI行业蓬勃发展带来的算力投资机会仍然会继续，且龙头公司已经进入业绩连续超预期的阶段，投资体验会改善；应用的投资机会还需要观察。二、受益卡脖子环节进口替代的行业在经历了回调后，投资机会重新开始显现。三、高质量发展阶段国内偏刚需的行业以及中长期产业出海的投资机会。四、利率下行阶段高股息的投资价值会延续；　　当前时间点我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在讲逻辑不讲业绩的阶段会相对弱势，但拉长时间我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

2023年本基金投资遭遇很大的挫折。我们坚持投资景气行业龙头，追求戴维斯双击的投资策略。一季度我们在进行行业比较后，做出了持仓组合的调整：一、减持了22年涨幅较大的储能、海风，原因是行业长期看出现了供需格局的恶化，短期需求端出现波动。二、 买入了生成式AI行业的龙头个股。现在回头看，行业的判断是正确的，但节奏把握的不好，导致净值在去年下半年开始出现了较为明显的回撤。

三季度以AI为代表的成长股出现了明显回调，除了前期上涨过快导致股价领先业绩太多之外，主要是市场开始博弈地产政策，周期股开始有明显表现，在目前存量资金的市场中，导致了前期强势的行业回调。但我们观察到人工智能产业实际上仍然在迅速推进：OPENAI开始推出GPT4V多模态、微软准备推出全系Copilot产品、特斯拉智能驾驶V12采用端到端大模型后体验有质的飞跃、机器人运动能力突飞猛进。我们仍然对人工智能行业充满信心。除了人工智能，医药、周期半导体等都存在明显的机会。　　当前时间点我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在讲逻辑不讲业绩的阶段会相对弱势，但拉长时间来看我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

本基金在上半年进行了明显的方向调整，从新能源调整到产业位置相对更靠前、未来空间更大的人工智能方向。减仓新能源的主要原因是我们判断在需求增速放缓，供给大规模释放的情况下，量价都有压力。加仓人工智能的主要原因是我们相信这是一轮产业革命，且巨头率先入场导致兑现速度可能比较快，并不是单纯讲故事的主题投资，我们可以从中找到有业绩高增长弹性的标的。

一季度由于市场对于经济增速的不确定，市场0-1投资热情高涨，其他行业资金层面压力较大。我们一方面在坚持我们看好的大储、海风等业绩高增的行业，另一方面也选择了数字经济这条主线挖掘符合我们投资框架要求的标的，适应市场风格的重大变化。　　当前时间点我们仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的方法。选择那些长期空间大、短期业绩好的公司，回避短期主题催化透支明显的公司。这种方法核心是追求业绩超预期带来的估值业绩双升，长期超额收益明显，但在讲逻辑不讲业绩的阶段会相对弱势，但拉长时间我们方法的风险收益比仍然会突出。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，力争把握符合时代发展的产业机会。

基金全年仍然坚持“投资景气行业龙头，追求戴维斯双击”的策略，在一季度经历疫情封控的巨大影响造成净值大幅回撤后；4-7月份通过在新能源车、光伏、风电、储能的轮动，净值实现追赶；10月份后压制市场的两大政策出现无法预知的剧烈转向，市场开始从追求高增长，到追求边际改善，我们持有的高增长的个股由于受益程度低而被大幅抽水，产品净值出现回落。　　影响市场的因子太多，每个阶段都有不同的因子主导市场。我们要追求更高的胜率，就需要找出长期最客观的因子来做判断。我们坚持投资符合时代产业趋势的行业，特别是其中业绩增长出色的公司，努力获取超额收益。　　本基金作为全市场基金，我们将按照我们投资景气行业龙头的投资方法，灵活选择业绩超预期概率更高的行业，把握符合时代发展的产业机会。