鹏华安荣混合A(011572) - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，预计2025年经济整体走势能够保持平稳，全年预计能够实现5%的GDP增长目标。这一方面来自于海外经济尚未见到衰退迹象，虽有贸易战扰动，但各国整体克制，没有出现大范围脱钩的风险；另一方面，国内政策稳经济决心较强，政策层对经济较为关注，全年经济失速下行风险较小。证券市场方面，权益市场预计震荡偏强。在流动性充裕大背景下，红利类资产全年仍有机会，在阶段性风险偏好较高的阶段，科技成长可能有阶段性表现。

宏观经济方面，25年海外面临不确定性较高，但考虑到国内政策偏积极，房地产市场可能逐步企稳，经济失速风险不大。货币政策定调“适度宽松”，预计全年仍有降息降准空间，市场流动性大概率保持合理充裕。债券市场方面，考虑到政策利率仍将下调，全年来看债券仍具备较好投资价值，但考虑到市场存在一定“抢跑”，且当前利率整体水平偏低，债市波动风险加大，也可能出现阶段性较大调整。权益及转债市场方面，25年国内经济面临一定的内外部困难，内部主要体现在消费、投资信心不足，制约了经济活力的激发，因此25年政策目标可能重点围绕“提振信心”，在此背景下，资本市场信心有望持续提升，判断25年权益市场或有较好的赚钱效应，结构方面，看好金融、消费以及半导体等科技方向。转债方面，随着债券利率越来越低，转债对投资人吸引力显著增强，预计供需结构对转债市场有利。基于以上分析，未来本基金将以高评级债券投资为主，把握好久期调整节奏，减小回调风险，同时适度把握权益及可转债市场趋势性和结构性机会。本基金将继续坚持稳健投资原则，以获取中长期收益为最主要目标。

目前权益市场延续不振，但是基金经理对未来充满信心，认为目前处于一个熊市的尾部，当前时点A股已出现明显的投资机会。信心的首先来自于极低的价格，一季度股票市场出现了罕见的极端波动，在底部区域由于量化产品流动性缺失，引发快速下跌。一季度市场各种投资者由于各种原因被迫卖出造成的亏损未来会成为我们主动承担波动风险的收益补偿。我们现在在市场上可以找到一批十来倍估值，未来几年可能有显著成长的小市值股票。资产的价格由流动性驱动，当前的流动性是充裕的，但由于过去三年市场给与的体验极差，资金对权益市场的是极端风险厌恶的。对于地产，我们能看到最剧烈的从最大基数起的斜率最大的下滑时段已经基本过去了，对经济的占比和冲击已经在快速降低。目前在很低的风险偏好下，很多权益资产的价格还在由于尾部流动性风险的冲击快速下降，尤其是一些基于增长潜力而非短期确定性进行估值的资产。低估值成长股的投资框架要求我们在越便宜的时候越加仓，因此当前这类资产对我们来说有非常大的吸引力。因此目前我们专注于对组合的结构和个股进行进一步的优化，在标的储备上做好充足的准备，发掘优质权益资产并给予定价。在风格配置上，当前我们偏向于放弃红利型和类债型的资产，更多的主动承担风险，去配置隐含收益率更高的成长股。基金经理会在新的一年里继续坚持自己的风格，寻找能够真正长大的成长股。从行业上来看，我们认为电子行业经过过去3年左右的产业自然出清，需求有自发回暖的迹象，同时AI端侧创新的演绎也可能会在未来一两年导致产品量价齐升，催动相关公司的业绩；而医药行业受医疗反腐、医保控费和消费端压力的多重影响，估值创历史新低，此时应该多关注研究相关公司的中长期的价值中枢，考虑增加配置。

权益市场的冬天要比想象的更加漫长和寒冷。但是基金经理对2024年全年甚至未来三年充满信心，认为目前处于一个熊市的后期，A股较为少见的投资时点已经出现。  信心的基础首先来自于极低的价格，现在的市场连续下跌，已经处于A股历史上的极值。基金经理不倾向认同“这次不一样”的宏观叙事。也不认同市场上流行的拿日本过去的三十年来对标未来，两国无论是国家规模、国民性格、发展阶段，都有太大的差异，基本不具有太多可比性。  资产的价格由流动性驱动，围绕价值波动。当市场大部分投资者都表现出悲观的时候，对应的权益资产价格大概率是过低的，此时买入并持有不会是坏事。当市场钟摆向一个方向摆过头后，我们能确定的是转折终将到来，无法确定的是它什么时候以怎样的方式到来。而一旦悲观者的叙事被证伪，市场的修复也会是暴力和迅速的。  对于市场最关注的地产，由于其巨大的产业链和派生信用，确实对经济的影响很大，也严重影响整个市场的流动性。但我们能看到最剧烈的从最大基数起的斜率最大的下滑时段已经基本过去了，对经济的占比和冲击已经快速降低。  目前在特别低的风险偏好下，很多权益资产的价格还在由于尾部流动性风险的冲击快速下降，尤其是一些基于增长潜力而非短期确定性进行估值的资产。低估值成长股的投资框架要求我们在越便宜的时候越加仓，因此当前这类资产对我们来说有非常大的吸引力。因此目前我们专注于对组合的结构和个股进行进一步的优化，在标的储备上做好充足的准备，发掘优质权益资产并给予定价。在风格配置上，当前我们偏向于放弃红利型和类债型的资产，更多的主动承担风险，去配置隐含收益率更高的成长股。  基金经理会在新的一年里继续坚持自己的风格，寻找能够真正长大的成长股。从大的投资线索上来看，我们看好:1、能够真正对发达国家或发展中国家的输出产能，填补空缺而非简单依靠成本价格优势的出口链企业；2、中游制造业下游消费服务业很多细分行业中格局好，盈利能力提升的企业；3、未来伴随美债降息的美元计价的一些港股上市的优质稳定的人民币资产。

基金经理认为我们正处于经济新旧成长动力交替的过程中，长期来看依靠房地产的发展范式终将切换，中期来看疫情后经济需要一段时间的自然修复，但复苏终究会来到，我们应当给予一定耐心。从投资的角度，当下应该抛开对政策刺激的期待和博弈，也抛开流动性良好市场中的主题炒作，专心去寻找那些靠自身力量就能领先复苏的行业与公司。  基金经理认为当前时点是大量上市公司特别是中下游上市公司盈利的低点，即使在这个低盈利的前提下大部分行业的估值分位也不高。广义流动性呈持续宽松，唯一持续低位的是投资者的低风险偏好，而这也是容易随市场行情而改变的。我们认为随着下半年上市公司的盈利的逐步修复，投资者信心也会逐渐修复，未来相当多的行业都存在上涨机会。  当前的组合整体依然偏向中游制造业，对化工、计算机、服务业也有布局，未来或将增加医药、消费的配置。组合部分公司在上半年有比较好的表现，组合整体的价值和隐含回报率相对年初更好。因此基金经理认为未来一年有较大概率给持有人提供较为满意的回报。

基金经理对未来一段时间的宏观经济的具体演进不做太多主观判断，对股票市场则相对乐观。去年全年的下跌消化了大多数负面预期，对未来的不确定性已经被大致定价了。去年引发市场大幅调整的三个宏观因素，疫情管控政策已经发生了变化，美联储加息也已经能看到高点并基本被市场充分定价。投资者不应继续把注意力太多放在宏观因素上。  从判断权益市场的三要素来看，企业盈利大概率将随着经营的正常化从上游行业往中下游转移；广义流动性从去年起就一直较为充裕，只是被战争和疫情因素导致的低风险偏好所压制；而全市场估值在盈利水平较低的前提下也处于中低的位置。这种情况更需要防范的是未来两年盈利修复叠加估值扩张的上行风险。  今年各行业政策的力度一定会比去年强，但宏观经济有其自身的周期，疫后修复、消费意愿和投资意愿也有一个渐进的过程。正如我们去年没有因为政策去配置基建，今年我们的行业配置也不会仅仅根据短久期的政策去布局。  具体到投资方向上，正面方向选的话，在去年这种特别差的经营环境还能够延续业绩表现稳定甚至不错的，需要进一步寻找原因验证，剔除景气周期顶点的，确认其真实的竞争力。这些在高端制造业中较多，制造业升级、进口替代和产品进入全球市场都在不断发生。有些持续成长的制造业公司的竞争优势并不仅仅是成本优势，也并非依靠中国在能源上的成本补贴。同时对制造业升级提供专业化服务的一类公司很也值得关注，它们往往因为市场的忽视而交易在较低的估值水平。  反面方向选主要从疫后修复看，出行产业链的市场预期比较充分，基金经理更愿意去选择一些行业上限更高的现代服务和新型消费。在科技行业里，计算机行业虽然受信创政策驱动的，但我们更喜欢寻找受益于下游本身发展到一定阶段对信息化产生自发需求的公司，很多公司的订单需求在22年由于疫情因素无法进行，是有反转拐点重回成长轨道的机会的。另外游戏行业、医药行业也充分受益于疫情后娱乐消费和医疗消费的复苏，当前很多公司的市值水平也较为合理。  总之，今年基金经理将淡化宏观因素，主要工作放在继续寻找隐含回报率高的低估值成长股，通过持有标的公司经营的正向变化和业绩的增长为投资者实现回报。