博时恒悦6个月持有期混合A(011527) - 基金投资策略和运作

固收方面，三季度债市处于逆风期，展望四季度仍会受到机构行为及风险偏好的扰动，但基本面及流动性仍是支撑，年底供给较少，存在博弈政策宽松的机会，耐心等待配置力量入场后交易机会。转债的估值仍处于较高水平，因此性价比不如权益，但仍优于纯债，因此固收方面的收益主要来自转债，四季度组合继续维持适当仓位，积极寻找交易性机会。权益方面，投资策略是以稳健价值投资的思路，寻有较好alpha的公司作为中长期底仓。波动仓位根据市场情况时机波动。波动仓位有GARP型成长股，优质行业龙头股为主会择时交易，仓位会灵活波动。权益投资风格整体以大盘股为主，整体更偏价值风格。三季度运作上面收益来源主要是A股。目前权益估值相对合理，二季度有色非银电子汽车板块个股贡献收益较多，家电逆向投资表现稍显落后，四季度组合按照既定投资策略进行投资。

固收方面：上半年在央行货币政策操作节奏变化等多因素共同作用下，债市收益率先上后下。组合操作上仍是信用债做底仓，长久期利率债做波段，维持中高仓位。转债通过积极挖掘个券及灵活的波段交易获得了积极收益。权益方面：投资策略是以稳健价值投资的思路，寻有显著alpha的公司作为中长期底仓。波动仓位根据市场情况时机波动。波动仓位有GARP型成长股，优质行业龙头股为主会择时交易，仓位会灵活波动。权益投资风格整体以大盘股为主，整体更偏价值风格。上半年A股取得较好收益，行业上有色建材银行等贡献显著收益，港股有小一半持仓，贡献显著。

权益方面，投资策略是以稳健价值投资寻找有绝对收益，有较好alpha公司作为中长期底仓。波动仓位根据市场情况时机波动。波动仓位有GARP型成长股，优质行业龙头股为主会择时交易，仓位会灵活波动。权益投资风格整体以大盘股为主，整体更偏价值风格。一季度运作上面收益来源主要有港股，转债。一季度沪深300跌-1.2%。2025年看好港股和黄金，看好港股原因是估值位置更低，25年可能比24年南向资金流入更多，港股的有一些优质互联网科技标的，H股央企市场价格折扣多股息率更高。近几年俄乌、巴以战争，是地缘政治不稳定性较强的几年，全球经济政策的不确定指数处于历史较高水平，在世界百年之大变局中伴随央行继续购金我们继续看好黄金。一季度末持仓中有40%左右持仓港股，一季度运作中港股互联网龙头，水泥有色银行贡献较多收益。2025年是中美关税的影响的重大年份从2季度开始，二季度市场持中性观点，看好有色中的黄金铜，按照投资策略进行投资。固收方面：回顾一季度影响债券市场走势的主要是资金面，然后是机构行为，最后是基本面和宏观预期。展望二季度，经济最大的不确定性在外部，而国内政策储备仍足，经济将保持平稳，随着财政的发力，流动性投放将会加大，货币宽松仍可期待，预计中短端表现可能会更好，而长端的分歧可能较大。组合操作上，继续以中高等级信用债票息策略为基础，一季度降低了利率债持仓和久期以应对调整，二季度则将会根据内外部变化择机进行利率债波段操作。转债一季度贡献明显好于纯债，主要受益于正股及估值驱动，临近季末仓位大幅下降，但仍看好后续行情，二季度仍会借助权益市场挖掘个券。

固收部分：回顾2024年，债券市场在“弱经济+宽货币+资产欠配”主线下表现较好，十年国债收益率创近十年最大涨幅，政策与市场的动态博弈贯穿全年。组合年初继续维持偏长的信用票息策略，但资金成本偏贵，杠杆套息策略效果有限，因此组合在二三季度逐步增配长久期利率债，并强化了波段操作，取得了不错收益。权益方面：报告期内年初春季行情和9，10月份的行情，均有较好应对，取得不错成绩。整体组合维持相对较高权益仓位。港股部分的灵活价投策略取得了较高的收益，实现了小比例较大收益弹性。在9月份行情启动时，整个组合的仓位和进攻性较好。年初策略上以上游资源股为主，三季度增加了全年表现较差消费股的比例，四季度偏防守增加金融股占比并降低的仓位。持仓全年大多数时间以大盘风格，有业绩成长的公司为主。四季度成长风格表现较好，策略持仓稍偏保守。

债券方面：三季度收益率总体上呈现先下后上走势，月底金融政策组合拳和政治局会议扭转了市场预期，虽然降准降息利好债市，但风险偏好明显回升，债市调整明显，往后看货币政策仍处于宽松周期，基本面还没看到变化，债市难言逆转，但在政策持续发力下，如果股市赚钱效应起来，同时高频数据出现好转，债市将面临持续的资金流出压力，不排除出现负反馈的可能，操作上组合止盈了超长债，维持中性仓位，保持组合流动性，后期将根据市场变化做灵活应对。权益方面：三季度末权益市场出现熊牛转换。9月底央行、证监会和金融监管总局同时发布多项措施，包括降息、降准以及下调存量房贷利率、创设新的货币政策工具以及推动中长期资金入市等，支持资本市场和国内经济稳定发展。政治局会议分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。促进民营经济发展壮大，更好地支持服务民营经济发展。政策定调后资金大幅度流入，总体看好市场反转。中长期看好经济企稳，房地产市场的企稳带动消费复苏。权益的整体估值仍然中低。结构上面，看好消费复苏相关具有价值的上市公司和长期往成长板块加大配置，组合三季度末主要集中在有色，汽车，纺服，机械家电等板块，相对二季度减配了周期上游资源股的权重。在当前时点看好未来一年权益市场表现，组合维持了较高的权益配置比例，后期比较关注电子半导体以及汽车家电消费的投资机会。

权益方面：报告期内组合维持中性左右权益仓位，结构上偏资源，红利等方向配置较多，有一定港股仓位。由于宏观和风格判断准确权益较多跑赢基准。在石油石化，有色，煤炭，传媒行业贡献较多盈利，医药化工行业有负亏损贡献。接近年中进行了减仓操作。固收方面：上半年债市虽经历了两次回调，但整体看各品种各期限的收益率均以下行为主。报告期内组合继续以票息策略为主，择机优化了信用债持仓结构，在收益率大趋势向下的背景下，提升了组合久期水平，并根据波动强化了波段交易，取得了稳健的回报。

债券方面：一季度债券收益率全面下行，尤其超长端，久期策略最优，展望二季度，超长期特别国债的供给可能会对债市造成扰动，关键还是要看央行的配合，基本面的问题仍在于地产和价格，目前看修复有限，货币政策的基调不变，因此当前需求主导的行情下，债市的风险不大，组合继续以票息策略为主，择机增加久期暴露。权益方面，展望二季度，我们认为经济形式仍有不确定性，M1，PPI预期数据弹性较弱，当前地产销售数据仍然很差，总量上面逻辑不太支持。目前全球当前的政治经济形势之中，资源品是低估具有较大价值的方向，比如油气，黄金，铜等。出口方向由于海外补库存可能较好。由于海外MSCI全球权益指数创历史新高，整体的权益市场可能仍然偏暖，稳中向好。由于未确定进入牛市，高红利股息策略仍然是非常重要的底仓策略。我们将继续维持较多高股息价值个股比例，看好上游资源品，出口相关的轻工、家电、高端制造业。风险关注的是中美关系是否改善，北向资金动向。

权益方面：报告期内组合维持相对较高权益仓位，但由于结构上在电新、汽车等方向配置较多， 而在市场热度较高的央国企及红利方向配置相对较少，出现了一定亏损。固收方面：债券市场的走势伴随着经济修复进程及预期的变化而变化，全年看10Y国债收益率在呈现M型走势。组合操作上，仍是以配置策略为主，精选信用债持仓，在年初市场调整时，增配了城投债并拉长了久期，三季度则是降短久期债切换为流动性较好的二永债，把握住了节奏，取得了不错的底仓收益。

固收方面：三季度流动性整体偏紧，资金面中枢位于OMO利率上方，进入四季度，预计将会好转，但特殊再融资债的发行仍会构成压力，因此预计中枢大概率会回落到OMO利率附近，但继续大幅宽松的可能性也比较低。政治局会议后，政策出台的力度及节奏超预期，避免了经济出现尾部风险，高频数据看经济步入弱复苏通道，展望四季度，政策基调仍偏积极，也将会对债市造成扰动，同时要堤防机构行为带来的负反馈，但经济的内生需求仍不足，居民企业的信心也处于低位，况且在地方债务化解的大背景下，低利率仍是常态，因此综合来看，预计四季度债市将以震荡为主。组合操作上，继续以票息策略为主，择机调整久期，优化持仓。权益方面：三季度整体权益市场表现不佳，7月份市场对政策短期进行积极表现之后，随即连续调整两个月。三季度经济基本面恢复仍然较弱，同时产业方面利空也较多，导致整体市场除能源类以外亮点较少。结构方面组合相对较为均衡，主要集中在非银金融、机械、电子、消费等板块，非银金融进行了增配，在医药板块进行了减配。在当前时点，我们对市场的判断是中期的底部区域，政策底和市场底基本上出现，市场下行风险较低，组合维持了较高的权益配置比例。在结构方面，先维持行业和风格相对均衡的配置，后期比较关注医药和电子以及消费的投资机会。

权益方面：报告期内组合维持相对较高权益仓位，但由于结构上在电新、汽车等方向配置较多，而在市场热度较高的央国企、AI方向配置相对较少，阶段性有一定亏损。固收方面，回顾上半年，由强预期转向弱现实主导，收益率全面下行，10 年国债最低成交至2.6%，之后在止盈盘及政策预期扰动下，出现小幅调整。组合在上半年采取了高杠杆的票息策略，在年初提升了仓位及久期，整体看贡献了的收益。

权益方面，展望二季度，我们认为尽管当前的经济形势仍存在较多不确定性，特别在外需相关方向，海外经济压力显现且贸易环境有恶化的趋势。但整体而言，国内疫情放开后经济处于修复通道之中，经济、产业政策都趋向积极，国内产业结构升级和高质量发展的进程在较广的行业范围内在持续展开，我们对相关行业头部企业的发展仍保有较强的信心，当前市场极致分化的行情下，也为我们择机布局提供了较好的时间窗口。投资策略上，我们将继续聚焦在产业价值能持续增长的赛道之中，立足于寻找到其中明显具备经营优势的公司和核心价值沉淀的环节，在合理的估值范围内偏中周期的布局。债券方面，一季度的债市对基本面的反映并不充分，反而是机构行为主导市场，理财发行回升带来了增量资金，债券融资受阻于低价贷款放量，票息资产供需失衡，再现资产荒行情。往前看，经济延续修复的方向不会变，在低基数影响及高质量发展的背景下对政策进一步加码的预期也不高，因此经济修复的斜率会放缓，延续弱复苏仍是基准假设，而当前基本面的关注点仍是信贷投放情况及数据的持续性，这将影响资金面的状态及基本面的预期。估值角度，当前位置的信用债性价比并不高，因此组合在维持当前票息策略的基础上，留出预防性仓位，择机做反向博弈。

回顾2022年，利率债的波动较小，降息打开了下行空间，疫情不断冲击的大背景下，市场交易的主线是经济增速及稳增长不及预期，同时伴随着超预期宽松的资金面。但信用债的波动非常剧烈，一季度受固收+类产品赎回影响，信用利差明显拉大，在基本面没有变化的情况，视为机会，因此组合提升了仓位和久期，二三季度得益于超预期宽松的资金面，资产荒行情下，信用利差明显压缩，超额收益明显，四季度，随着疫情防控及地产三支箭政策影响下，债市做多逻辑出现动摇，而理财的赎回放大了债市的波动，最终导致债券经历了巨幅调整，惨烈程度直逼2016年，同时绝对收益水平和信用利差均处于近几年的高位，释放了今年上半年的风险，再次给组合提供了较好的配置机会。2022年在国内疫情冲击、美联储加息、俄乌冲突等多种因素影响下，权益市场出现较为明显调整，对组合净值带来损失。