民生加银价值优选6个月持有期股票C(011286) - 基金投资策略和运作

今年四季度国内经济延续此前复苏的态势，其中CPI逐月回升以及PPI则跌幅收窄。本季度政府公布了针对下一个阶段的“十五五”规划，为我们在下一个阶段投资指明了方向。　　本季度股票市场结构依然分化，有色和商业航天等行业表现亮眼。偏内需相关的地产、消费等行业跑输市场。我们的组合里面有色金属类贡献较大。　　回顾四季度的基金运作，我们进行了下面一些调整。首先伴随着全球主要经济体开启降息，以及国内针对重点领域的反内卷政策陆续出台，我们延续三季度的观点，对资源类价格比较乐观。考虑到铜板块有较大的涨幅，我们适当兑现部分铜板块的比重。与此同时增加了电解铝板块、能源板块和钾肥板块。　　其次我们阶段性的把一部分银行板块的配置替换为保险板块。主要是基于保险行业负债端的改善以及对股票市场相对乐观的判断。　　港股方面，我们延续此前看好的互联网平台企业。　　目前本基金的持仓结构主要是金融（银行、保险）、全球定价资源品（铜、铝、石油）、以及具有中国优势的制造业和人工智能。　　我们配置的思路主要围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于认为具有上述特征的公司将会给持有人带来源源不断的回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在四季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

今年三季度国内经济表现平稳，伴随着外部贸易摩擦阶段性缓和，以及国内经济企稳向上迹象越来越明显，股票市场在整个三季度呈现单边上涨态势。　　结构上看，以AI为代表的科技和有色表现亮眼。传统偏防御的红利类资产则大幅跑输市场。我们的组合里面有色金属类贡献较大，但是以银行为代表的金融类资产则有明显的拖累，综合下来导致组合表现跑输业绩基准。　　回顾三季度的基金运作，我们进行了下面一些调整。首先伴随着全球主要经济体开启降息，以及国内针对重点领域的反内卷政策陆续出台，我们对国内外的经济预期转为乐观。基于上述判断，我们对产品持仓结构进行了下面的调整，主要是卖出了竞争格局短期难有改善的家电和快递公司。卖出上述资产主要是更看好与资本开支和全球需求关系更为紧密的资产。　　买入方面，主要是买入了两类资产，首先是买入了与资本开支和全球需求受益程度更高的工程机械；其次是基于三季度银行板块的持续下跌，我们趁机买入了与国内宏观经济关联度更高的股份银行。　　在港股方面，随着国内经济改善的预期越来越明显，香港市场的吸引力越来越强。在三季度港股互联网科技类公司表现虽不及A股科技类公司。但是基本面非常强劲，因此我们在三季度持续增加了对港股互联网公司的持仓。　　目前本基金的持仓结构主要是金融（银行、保险）、全球定价资源品（铜、石油）、港股优质互联网平台公司、以及受益资本开支和全球需求的制造业（工程机械和家电）。　　我们配置的思路主要围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于认为具有上述特征的公司将会给持有人带来源源不断的回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在三季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

一季度国内宏观经济延续回升态势，年初受益于国产Deepseek以及人形机器人的陆续发布，股票市场出现一轮快速的上涨。其中成长板块涨幅尤为明显，而红利类资产则跑输市场。　　本基金在一季度进行了一些调整，基于对国内资产价格向上的判断，我们适当降低了防御类资产的比重，比如兑现了在煤炭价格超预期下跌过程中的火电资产。同时增加了与宏观经济关联度更高的金融配置比重。　　二季度股票市场呈现先抑后扬的趋势，宏观基本面总体上是比较稳定的，延续稳步提升的趋势。市场预期的变化和流动性的改善是影响股票市场最主要的因素。　　结构上看，二季度机会较多，主要集中在成长板块的新消费、创新药，以及价值板块的金融和有色。而传统的消费，则受到需求不足的影响表现不佳。　　回顾二季度的基金运作，我们进行了一些调整。在市场下跌期间，我们利用优质公司被错杀的机会，增加了金融和有色的配置。考虑到国内经济的持续改善，我们增加了部分与宏观经济关联度高的银行和保险公司。在有色方面，我们主要增加了铜矿企业。在二季度，我们跟踪的公司里面消费类的确出现了不及预期的情况，考虑到行业改善的时间可能要晚于我们的预期，因此我们减持了白酒和医疗服务等公司的配置。　　目前本基金的持仓结构主要是金融（银行、保险）、资源（铜、石油）、各行业龙头（家电、互联网平台）、垄断央国企（运营商）。

今年一季度国内经济继续延续回升的态势，资本市场此前一直担忧的两个因素均出现了明显的改观。一方面资本市场担忧的是房地产持续销量下滑，不仅仅会对产业链上下游造成影响，还会带来资产负债表收缩的隐忧。在连续多年的销量下滑以后，我们注意到房地产销售数据出现了企稳的迹象，部分强势区域甚至出现了久违的热销。另外一方面资本市场担忧的是伴随着海外的制裁加剧，国内存在错过下一轮新科技发展的风险。这一点伴随着国产Deepseek以及人形机器人的陆续发布，也极大提振了投资者对中国资产中长期的看法。正是基于上述两个因素的变化，极大扭转了此前的悲观预期，我们判断后续尽管依然会面临外部风险，但是已经不会影响中国资产向好的趋势。　　在股票市场上风险偏好明显提升，伴随着Deepseek以及人形机器人的陆续发布，科技类资产出现大幅上涨。同时红利类资产则跑输市场。　　回顾一季度的基金运作，我们进行了下面的一些调整。基于对国内资产价格向上的判断，我们适当降低了防御类资产的比重，比如兑现了在煤炭价格超预期下跌过程中的火电资产，同时增加了与宏观经济关联度更高的金融配置比重。　　针对科技类，我们增加了港股市场上的科技龙头企业。　　目前组合中大部分配置依然围绕在以金融、资源为代表的红利类以及消费、家电、互联网平台为代表的核心资产类。　　我们的资产更多围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于相信具备上述特征的公司将会给持有人回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在一季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

在过去的2024年，国内经济总体上小幅波动，呈现出V型走势。受房地产销量下滑以及地方政府开支增速下降影响，经济在前期出现一定程度的走弱，随着三季度末政府的一系列提振经济政策出台，国内经济又开始回升。股票市场对于经济的变化趋势反应则更为剧烈，对于高波动的原因我们倾向于是投资者的风险偏好放大了行情波动率。全年股票市场总体呈现W型走势。　　经济数据上看，2024年除了出口依然韧性十足以外，还呈现两种趋势。第一种趋势是内需相关的经济数据开始企稳，以汽车为代表的耐用消费品依然保持持续增长，同时房地产销量在经过数年的大幅下滑后，在四季度出现了企稳；另外一种趋势是结构分化明显，比如社会零售品总体增速尽管只有低个位数，但是数字化消费（文化、娱乐、通信）则保持接近10%的增长。汽车销量里面国产品牌凭借其智能化和电动化优势持续高增长。　　股票市场也呈现结构化特征，一方面是具有产业趋势（以人工智能、机器人为代表）的科技板块虽然波动巨大，但是全年来看表现优异；另外一方面则是高分红类资产在宏观经济波动下也取得较好的表现。　　下面回顾我们在过去四个季度的基金运作情况。　　一季度股票市场出现深V走势，受益于组合内配置大量基本面强劲的龙头企业，股票总体的回撤有限。与此同时我们在市场下跌期间逐步增加科技成长板块的比重，降低防御类板块的比重。在随后的市场大幅反弹过程中，我们基于对行情更多是风险偏好修复的判断，适当降低了科技成长板块的比重。港股方面则继续持有高分红类运营商和资源类。　　进入到二季度，国内经济数据出现一定走弱的趋势，因此股票市场承受一定的压力。我们在这一过程中逐步降低了大宗商品的配置比重，同时考虑到国内经济依然存在不确定性，增加了红利类资产和具有中国优势的核心资产之一（家电）的比重。港股方面，我们依然延续具有核心竞争力的央国企配置为主。　　三季度的股票市场波动较大，在大部分时间都出现缓慢回落的趋势，在九月中下旬伴随着国内一系列提振经济和股票市场政策出台，股票市场出现大幅反弹。我们在下跌过程中开始了一定的调整，即增加了具有中国优势的核心资产，主要集中在家电和新能源资产。港股方面，则维持对央国企的配置不变。在市场出现大幅反弹过程中，我们从中长期角度判断持仓公司依然具有吸引力，并未配置风险偏好相关度更高的资产，因此阶段性出现跑输市场的情况。　　在四季度股票市场出现较为明显的风险偏好抬升特征，小市值和题材类板块在前期表现非常突出，而大市值类则明显跑输市场。在最后一个月红利类资产再次体现超额受益。我们在这一过程中并没有调整结构，而是固守在能力边界内。在市场大幅波动过程中，我们依然维持对龙头大市值企业的配置不变，反而还利用市场风格变化，增加了对港股互联网龙头企业的配置。　　目前组合的配置主要集中在具有高分红类央国企（金融、运营商、资源）和中国优势的核心资产（家电、互联网平台、新能源）等领域。

三季度国内股票市场出现剧烈的震荡，三季度大部分时期受到相对偏弱的经济数据影响，股票市场表现持续疲弱。在9月下旬受到政策的影响，股票市场出现惊天逆转，短时间出现大幅的上涨。我们对于政策的解读是明显扭转了压制股票市场的两个痛点。它们分别是流动性不足导致的估值折价，以及内需不足带来的担忧。　　我们在中期报告中对下半年的判断是相比国外，我们更看好国内的表现。在报告中，我们判断随着美联储开始降息，国内的货币调节空间即将打开，进而会明显改善国内的需求。从目前的市场表现来看，总体符合我们在中期报告中的判断。基于上述的判断，我们在三季度市场下跌期间并未悲观，相反在市场低迷期逐步增加仓位。　　三季度的操作中，我们除了适当加仓以外，在结构方面也进行一定的调整。总体上我们依然维持高分红类资产和具有中国优势的核心资产两大类不变，但是逐步向第二类资产倾斜，即增加了家电、汽车以及新能源类资产，同时适当降低了高分红资产中的银行类。港股方面，我们维持对具有核心壁垒的央国企配置。　　以上就是我们在三季度的总体运作情况。　　市场短期出现大幅上涨，呈现普涨的行情。我们对后市在乐观中还是保持一份警醒。在大幅上涨以后，结构性分化不可避免。随着三季报在接下来陆续披露，具备优异业绩表现，且具有产业逻辑的公司有望取得超额受益，缺乏基本面支撑、仅仅受流动性推动的公司则存在大幅回调的风险。因此本基金在市场乐观期间，依然秉持绝对收益的思路，以价值投资作为选取公司的核心标准。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

今年上半年虽然国内经济保持平稳，但是股票市场出现较大幅度的波动。下面我们按照季度来进行回顾：　　年初伊始就出现持续的下跌，在节前愈演愈烈，最终形成资金踩踏式下跌。伴随着资金层面的风险逐步消除，股票市场又重新出现了一轮快速上涨。总体上股票市场在一季度呈现了深V的走势。　　回顾一季度的基金运作，我们在下跌期间并未惊慌，主要得益于配置了大量基本面强劲公司。通常在市场大幅波动期间，更多体现为估值的大幅波动，而估值相对合理的优质公司波动总体偏小。我们在下跌过程中重新审视重仓公司基本面，并未发现明显低于预期的情况，相反更多是由于资金层面的因素造成了剧烈波动。因此年初的下跌反而给我们带来买入的良机。　　二季度国内股票市场总体保持平稳，得益于国内经济的稳步增长，以及监管对资本市场的呵护，股票市场的波动幅度较上个季度明显缩小。但是结构分化依然比较明显，结构性机会此起彼伏。　　我们可以清晰地看到虽然亮点频出，但是真要抓住机会其实并不容易。我们对自己的能力边界有很清晰的认识，从绝对收益的思路出发，本基金在二季度按照“结硬寨，打呆仗”思路进行操作。　　在二季度初，伴随着周期类资产的快速上涨，以及5月初顺周期类资产的快速上涨，我们的操作是逐步兑现周期板块和消费板块的收益。　　同时增加了对红利类资产的配置，尤其是5月份在市场对经济过分乐观的背景下，红利类资产出现了一定的回调。　　与此同时，我们还逐步增加了火力发电和家电的配置比重。火力发电板块我们跟踪了较长时间。尽管上半年面临水电的替代影响和煤炭价格上涨的因素，在整个二季度表现较为一般。但是随着容量电价和辅助服务电价的出现，火电的盈利波动性有望下降，进而存在估值中枢抬升的机会。家电板块也是我们一直跟踪的板块，在二季度随着出口链的回调，给我们配置部分优质公司提供了窗口。

一季度国内经济总体平稳，但是股票市场却出现了大幅的波动。年初伊始市场就出现持续的下跌，在节前愈演愈烈。伴随着资金层面的风险逐步消除，股票市场又重新出现了一轮快速上涨。总体上股票市场在一季度呈现了深V的走势。　　股票市场在一季度的表现总体上出乎意外，但是在经历了多轮牛熊行情以后也学会了坦然处之。下面我们向各位尊敬的持有人汇报下本基金运作情况。　　回顾一季度的基金运作，我们在下跌期间并未惊慌，主要得益于配置了大量基本面强劲的公司。通常在市场大幅波动期间，更多体现为估值的大幅波动，而估值相对合理的优质公司波动总体偏小。我们在下跌过程中重新审视重仓公司基本面，并未发现明显低于预期的情况，相反更多是由于资金层面的因素造成了剧烈波动。在去年四季度的季报中我们表达对国内经济转型充满信心的看法。同时基于此判断，我们在去年年底开始逐步增加了偏科技成长板块的比重，降低了偏防御类板块的比重。在下跌过程中，我们依然维持这一判断不变，延续此前操作思路不变。　　进入二月份，市场在资金层面风险得到解除以后出现了快速的反弹。伴随着市场的反弹，大量公司股价出现快速的修复式反弹。在反弹过程中，我们判断随着估值修复的完成，未来能否延续取决于基本面的进一步验证。但是以人工智能为代表的科技板块反弹幅度较大，部分公司的估值已经由春节前合理略偏低的水平提升为偏贵的水平。与此同时，基本面的向上力度还没有跟上估值提升的速度。基于估值的角度分析，我们在三月份随着市场的进一步反弹，逐步降低了科技板块的比重。　　随着前三个月的经济数据陆续披露，我们注意到经济依然韧性十足，尤其是出口拉动的需求增长。而前期受到地产销售数据不佳的影响，部分投资者对经济过于悲观。因此这里面导致了基本面强劲的优秀公司存在被错杀的情况。基于一季度重点跟踪公司的基本面数据，以及对未来经济的判断，我们在三月份逐步增加了制造业和资源类资产的配置比重。　　在港股方面，我们一直持有高分红类资产不变（运营商、资源类）。　　以上就是我们在一季度的总体运作情况。经济的运行数据符合我们的判断，但是在这一期间也有超过我们预期的地方，比如海外针对我国制药领域特定公司的制裁风险。我们没有办法提前预知其风险，但是在发生以后第一时间做了应对，也及时避免了不必要的损失。　　从中长期来讲，我们还是看好消费、医药、高端制造和高分红类资产。短期来看，基于基本面的看法，我们适当在不同类型资产中进行了调节，在本期主要是降低了医药和高分红里面偏防御类资产的比重，转而增加了高端制造和高分红里面资源类资产。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

2023年是国内经济恢复常态化的第一年，全年资本市场对经济出现了先极度乐观，又转变为极度悲观的变化；同时美债收益率的大幅波动，也造成了资金面的影响。上述两个方面的因素造成的全年股票市场波动，也成为影响指数的最主要因素。下面我向各位尊敬的持有人汇报下2023年度四个季度的操作：　　第一季度，国内的股票市场总体表现较好。在经济进入常态化以后资本市场对经济的预期过分乐观，甚至判断会快速恢复到疫情前的水平。在经济数据出台以后，市场又对经济的预期转为悲观。巨大的波动也因此造成了与宏观经济关联度高的资产大幅波动。　　我们对于经济的预期一直比较乐观，也正如前面几期季报中提及的国内经济复苏态势没有变化，但是由于疫后疤痕效应，叠加地产周期向下双重因素影响，从经济总量上看复苏是不强的，但是高质量经济发展和转型已经卓有成效。　　在过去十年居民通过大幅提高债务来推升房价的模式已经难以为继。为此我国在过去三年实施了地产方面一系列政策，并在经济总量方面承受了地产销量快速下滑带来的压力。但是我们可以很清晰的看到虽然总量变动很小，但是结构在明显改善。以汽车为例，在过去三年每年的复合增速超过5%，同时国产品牌脱颖而出，凭借智能化和电动化迅速扩大了市场占有率。不仅仅是汽车行业，我们看到在电子领域，比如半导体也取得了巨大的成功。　　因此我们对国内经济数据的看法是淡化总量数据，因为地产的拖累依然很大，但是结构亮点越来越多，也凸显了转型的成功。　　在配置上面，我们一直维持消费、高端制造和高分红三大类资产。其中高端制造业重点配置了新能源汽车和军工，高分红重点配置了能源相关的央企。　　第二季度，国内的股票市场总体呈现结构性机会。一方面，随着经济数据略有疲弱，因此与宏观经济关联度高的资产继续表现疲弱。但是伴随着海外人工智能的快速发展，国内相关领域公司在二季度大放异彩，表现亮眼。　　我们在二季度并没有参与人工智能的投资，正如在二季度报告中提到的，目前国内在人工智能领域还没有看到产品，而且距离海外仍有较大的差距。假如人工智能的确是引领未来的科技方向，那么等待初具雏形的时候再参与依然有望会获得较好的回报。而在早期则面临诸多不确定性。正是基于这种判断，我们并没有参与二季度的人工智能投资。　　配置上我们依然维持原有的配置不变。　　第三季度，影响股票市场的重要因素是美债收益率的再次超预期上升，同时造成的外资流出，部分外资持股比例较高的板块承受了较大的压力。同时在二季度表现突出的科技板块也出现了较大的调整。　　我们在三季度开始逐步增加了医药板块的配置比重。该板块是我们在过去几个季度以来的首次加配。主要理由也是基于行业在持续低迷以后已经反映了足够多的悲观预期，但是部分创新药和器械等公司开始依靠自身新产品实现了报表层面的改善。而其他板块则维持不变。　　在港股方面，我们本季度进行了一定的调整，将配置由互联网平台类公司转为具有高分红的央企（运营商、石油煤炭类）。　　第四季度，股票市场总体上呈现较大波动。主要是受到美债收益率见顶回落影响，全球权益市场都开始了反弹，但是国内股票市场受到内部资金层面的影响，反而出现了反复。　　我们在四季度对组合进行了一定调整，降低了部分军工等制造业的比重，首次增加了人工智能领域的配置，以及医药创新器械的配置，其他则继续维持消费、高分红的配置不变。　　回顾2023年，本基金表现是不及市场指数的。主要的原因有两点，一方面是配置资产与宏观经济关联度较大，同时还面临外部资金逐步流出的影响。另外一方面没有参与人工智能等科技板块的行情。我们在2022年四季度开始增加配置的高分红资产虽然表现较好，但是由于配置比重不高，因此影响有限。

进入三季度国内经济开始企稳，以PMI为代表的先行指数已经连续四个月回升，同时PPI和CPI也在三季度出现了触底反弹的趋势。　　尽管经济出现改善，股票市场在三季度总体上表现依然疲弱。对于这种背离我们的看法是，资金层面的影响是主要原因。首先海外市场，伴随着美联储的持续加息，以及美债重新开始发行，推动了美债收益率的快速抬升，进而海外资金在整个三季度呈现净流出状态导致国内股票市场的流动性偏弱，进而流动性折价开始显现，这一点对于高估值板块以及中小市值板块影响尤为明显。　　站在目前时点，我们对国内股票市场非常乐观。维持此前的判断即影响股票市场的主要因素依然是国内因素，海外的因素只可能阶段性形成扰动。而对于国内的基本面因素乐观的理由如下：　　首先是宏观基本面持续性改善，我们在上期季报中判断经济即将触底回升，从总量指标上看经济复苏相对平淡，主要也是由于疫后疤痕效应以及地产销量下滑等因素造成本轮的经济复苏不是一蹴而就，而是曲折向上。目前来看最近一个季度的数据开始逐渐验证我们的判断。　　结构上经济转型正稳步推进中，并卓有成效。作为曾经经济的最大引擎房地产销量在过去两年多的时间里出现了断崖式的下跌，拖累了其他行业靓丽的表现。在过去几年随着国内制造业的持续升级，我们已经看到诸如新能源汽车、造船、机械制造等领域的快速发展。　　其次政策层面利好也是不断，一方面政治局会议对房地产的定调转变为适时调整优化房地产政策，另一方面针对资本市场，监管机构陆续出台一些呵护的政策，比如对上市公司大股东减持的一些新规定，从长远来看都是有利于资本市场更加健康发展的举措。因此我们有理由在这个位置更加乐观。　　在结构上，我们依然看好大消费、高端制造和高分红三大类资产。从股价表现上看大消费和高分红资产表现较好。　　大消费板块我们的观点没有变化，随着居民收入的逐步恢复，符合消费升级以及具有品牌力的公司将会取得较好的收益。本季度受益于政策推动的预期改善，消费类板块出现一定的估值修复。在经过短期快速修复以后决定股价的因素再次回归到基本面的恢复程度上面。我们对于基本面的恢复判断没有变化，依然为逐步修复。因此对于此类资产我们倾向于连续快速上涨不可持续，但是随着基本面的改善逐步向上概率较高。　　高端制造是我们现阶段比较看好的资产，我们注意到不论是国内还是海外经济都存在触底的迹象，与此同时上游的资源品价格总体已经比去年有较大程度的回落，因此中游的盈利能力有望逐步恢复。但是中游所涉及的行业过多，我们更多是看好需求有保证的领域。目前，我们看好具有中国优势的领域，比如汽车、家电等领域，以及进口替代领域，比如军工、工控等领域。　　高分红类资产总体上受益于中长期利率下行推动的估值重估。我们相对看好两类高分红类资产，一方面是具有垄断资源优势的资产，主要集中在石油、煤炭、贵金属等；另外一方面是经营业务稳定，且具有垄断地位的资产，主要集中在铁路、电信运营商和公路等资产。对于高分红类资产，我们注意到伴随着外资的流出，港股上市的央企估值尤为有吸引力，因此在港股配置方面也主要集中在该领域。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

今年是疫后复苏的第一年，资本市场对经济的预期出现了比较大的波动，由年初的乐观，转为悲观。由此导致股票市场也出现了比较大的波动。　　具体而言，在年初资本市场对疫情结束后的经济改善预期较为强烈，因此外资大比例增持国内股票资产。受此影响人民币开始一轮快速的升值，同时国内股票市场呈现普涨的行情。　　随着全球通胀下跌幅度弱于市场预期，市场对美联储货币收紧的幅度和进度重新调整，进而导致10年期美债收益率由3.39%快速抬升到4.0%。资金成本的抬升降低了全球的风险偏好，在国内股票市场上体现为结构的分化开始出现，价值类板块在这一阶段表现相对较好。　　3月份美国硅谷银行和瑞士信贷银行发生的风险事件在短期造成一定的恐慌，但是随着各国央行的快速行动，市场很快解除了担忧。促使市场对后续加息预期的快速回落，3月份美联储的预期加息幅度由危机前的50BP，快速回落到25BP，并预期5月份最后一次加息后进入降息周期。正是预期的改变导致10年期美债收益率的回落，由3月初4.01%快速回落到3.48%。而作为全球风险资产风向标的10年期美债回落进而推动了成长板块的上涨。　　进入到二季度，伴随着经济数据的陆续披露，资本市场对经济快速复苏的预期再次回落，并转为悲观的预期。如果以总量指标来看的确可以得出相对悲观的结论，比如PMI在过去的三个月持续在50以下，国内的PPI和CPI也持续回落。受此影响人民币汇率在二季度出现了较为明显的贬值，与此同时与宏观经济关联度高的资产也承受压力。　　在配置方面，我们对国内经济的复苏一直是充满信心的。参考海外的疫后复苏进度，由于疤痕效应的影响，复苏并非一蹴而就，曲折向上的概率比较高。因此我们对年初资本市场关于经济的过于乐观保持怀疑，但是认为二季度末资本市场关于经济过分悲观也大可不必。因此我们在持仓结构上面总体保持稳定。一直围绕着消费、高端制造和高分红三大类资产进行配置。　　结构上面，我们进行了一部分调整，剔除掉部分竞争力偏弱的公司，以及估值偏高的公司。取而代之的是估值相对合理，以及竞争力更强的公司。　　针对港股市场，我们注意到外部资金的影响明显更大，悲观预期体现得也更为明显。也为我们提供了较好的加仓机会。因此我们在二季度增加了港股市场的高分红资产和互联网龙头企业。

今年一季度以来资本市场对宏观经济的预期发生较为明显的变化，同时海外经济也出现较为明显的预期变化，受此影响国内股票市场的表现也是分化巨大的。　　在1月份资本市场对疫情结束后的经济改善预期较为强烈，因此外资大比例增持国内股票资产。受此影响人民币开始一轮快速的升值，同时国内股票市场呈现普涨的行情。　　在2月份随着全球通胀下跌幅度弱于市场预期，市场对美联储货币收紧的幅度和进度重新调整，进而导致10年期美债收益率由3.39%快速抬升到4.0%。资金成本的抬升降低了全球的风险偏好，在国内股票市场上体现为结构的分化开始出现，价值类板块在这一阶段表现相对较好。　　3月份美国硅谷银行和瑞士信贷银行发生的风险事件在短期造成一定的恐慌，但是随着各国央行的快速行动，市场很快解除了担忧。促使市场对后续加息预期的快速回落，3月份美联储的预期加息幅度由危机前的50BP，快速回落到25BP，并预期5月份最后一次加息后进入降息周期。正是预期的改变导致10年期美债收益率的回落，由3月初4.01%快速回落到3.48%。而作为全球风险资产风向标的10年期美债回落进而推动了成长板块的上涨。　　回顾过去的一个季度，市场分化行情更多是由资金层面所推动。伴随着一季度业绩在接下来陆续出台，以及国内经济数据的陆续披露。我们倾向于后续市场走势将更多由基本面因素来决定。　　我们一直维持之前对经济相对乐观的判断，最近几个月的数据也在逐渐验证我们的判断。考虑到海外经济开始转弱对出口的影响，以及疫情期间对居民收入和信心的影响，复苏之路并不是一蹴而就，但曲折中向上的可能性较高。　　在板块配置方面我们一直坚持中长期景气行业进行投资，因此消费行业是我们持续看好的行业。同时在制造业领域，我们也清楚的认识到国内经济正逐渐向高质量发展目标迈进。在这一过程中效率提升以及产品力提升领域也是我们一直以来看好的方向，比如新能源汽车，工业控制等。　　随着美联储逐渐进入加息的末端，我们逐渐增加了对核心商品资产的配置比重。比如新旧能源、贵金属等。在供需总体偏紧的状态下，即便价格不再上涨，较高的分红也将为我们组合提供丰厚的回报。　　针对市场关注度极高的人工智能领域，我们也是比较看好的。也相信在未来数年将会极大提高我们的效率，改变工作和生活方式。但是我们也清醒认识到人工智能技术目前还处于应用的早期，很多应用还没有开发出来，还需要等待客户拿出真金白银的检验，并体现在上市公司的收入和利润上面。回顾过去十几年出现的科技和产业趋势，我们更倾向于产业趋势开始形成一段时间后再介入。　　目前组合围绕着大消费、高端制造业、资源品进行投资。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！