宏利中债1-5年国开债指数A(011234) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债券市场延续弱势，长端利率先下后上，短端利率维持震荡，收益率曲线持续陡峭化。10月，中美贸易和关税冲突再起，市场在央行重启买债预期以及资金面宽松带动下，利率修复下行。11月，权益市场触及年内高点后震荡回落，月初公布央行买债数量低于市场预期，基本面数据有所分化，通胀数据好于预期，但社融增速和经济数据出现回落，债券利率震荡上行，下旬起加速调整。12月，机构行为以及对明年债券尤其超长债供给的担忧主导了利率走势，中央经济工作会议明确明年保持必要财政赤字，央行买债数量再度低于预期，供需失衡担忧加剧。债市对基本面和资金面利多钝化，短端中旬后开始企稳下行，长端持续调整直至年末。　　报告期内，在指数化投资策略的基础上，随利率走势灵活调整久期杠杆。

三季度初 “反内卷交易”率先带动市场风险偏好抬升，通胀预期走强，权益和商品市场持续上涨，叠加关税战扰动弱化，基本面修复预期升温。权益市场高位震荡后股债短期脱敏，央行积极投放以及宽货币预期下利率短暂企稳下行。9月公募基金费率新规引发债券市场结构性变化担忧，交易性机构持续净卖出中长债，曲线进一步陡峭化。经济数据结构性改善但整体承压，cpi逐步回正，ppi筑底回升，跌幅收窄，反内卷政策带动下工业企业利润大幅抬升，但另一方面进出口增速、制造业和基建投资开始放缓，消费数据表现偏弱。　　债券市场表现看，三季度股债跷跷板效应明显，收益率曲线呈现熊陡形态，10年国债从低点1.65上行突破1.8，债券利率先于基本面数据上行，市场以交易未来预期改善为主。　　报告期内，在指数化投资策略的基础上，利率上行后维持了较为积极的久期水平。

上半年，外部经济环境严峻复杂，全球经济增长动能减弱，贸易保护主义抬头、地缘政治冲突频发等因素加剧了全球经济的不确定性。国内经济呈现向好态势，高质量发展取得新成效，在政策前置发力的推动下,消费出口保持较强韧性,上半年GDP同比增长5.3%。国内权益市场走强，风险偏好提升，债券市场呈震荡走势，利率波动性降低,货币政策维持适度宽松,信用利差持续压缩。　　报告期内，本基金合理配置资产和仓位，灵活使用杠杆和久期，为持有人带来了较好的投资收益。

2025年一季度，债券市场利率呈现先上后下走势，资金面、风险偏好回升以及机构行为主导了市场走势。1月，市场提前透支货币宽松预期，年初利率大幅下行后央行宣布暂停买入国债，货币政策短期重心转向稳汇率，叠加基本面数据较好，短端利率先下后上，长端呈现震荡，曲线走平。2月资金面主导了市场走势，春节前后资金价格大幅走高，且节后公开市场持续净回笼，央行对资金面调控力度加大，负债成本高企下短端债券率先承压。政策层面两会内容基本符合预期，权益市场在deepseek等AI概念带动下风险偏好出现明显回升，2月PMI数据环比超季节性回升。多重利空下债券市场大幅调整，1年期国股存单上行超2%，10年国债最高调整至1.76%，曲线进一步熊平。3月短端逐步企稳，长端进入负反馈阶段。进入3月后资金价格逐步回归中性，隔夜价格回落至2%以内，月初存单一级发行高峰后短端开启下行。两会后权益市场进一步走强，股债跷跷板效应下长债抱团逐步瓦解，配置性机构卖出长债，10年国债最高上行超1.9%，30年国债上行至2.14%。　　报告期内，组合在指数化投资策略的基础上，根据市场走势灵活调整组合的杠杆和久期，并积极通过利率波段增厚组合收益。

2024年全年经济增长目标完成无虞，国内宏观经济呈现出工业生产偏强、国内有效需求偏弱、整体物价偏低的特点，内需乏力、消费意愿偏低仍是经济复苏中的薄弱环节，同时，房地产市场持续调整，对内循环的深化带来一定制约。对经济支撑较强的主要是出口、制造业投资以及基建投资，拖累较重的主要是房地产投资和消费。2024年资产荒极致演绎，债市先后受特别国债供给担忧、央行管理长债利率风险与增量政策加码等扰动，但牛市利率下行趋势不改。

报告期内，经济总体延续弱势，经济数据亦延续分化，固定资产投资和消费增速继续下行，生产、制造业和出口韧性较强，但仍难以弥补需求端偏弱带来的影响，通胀仍在低位徘徊。其中地产投资持续下降，地产销售数据不佳也抑制了投资回升，基建投资有所加快，但无明显提振、制造业投资对投资支撑有所减弱。受需求端疲弱影响，生产端增速也持续下行。整体来看目前内需较弱的格局延续，政策对经济的提振作用有限。四季度稳增长压力较大，经济内生增长动力提升有限，预计稳增长政策将加码，对经济形成托底。三季度央行两度超预期降息，同时设立临时隔夜正、逆回购工具，正式开展公开市场国债买卖等措施持续丰富货币政策工具箱，在资金面有所收敛时及时降准投放资金，维护流动性，资金面整体宽松平稳，流动性分层不明显。三季度，利率债收益率整体为下行趋势，但持续下行至历史低位后稍有反弹。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，通过新老债券利差策略、骑乘策略等高安全性的策略增强组合收益。

上半年经济持续转型，有效需求不足的问题仍然存在。内需疲软，外需偏强，制造业的生产和投资在外需拉动下成为经济增长主要支撑。对经济形成拖累或存在多方面因素：一是地产投资增速持续下行，二是居民消费偏保守，三是基建投资进度较慢。在经济下行压力之下，4月政治局会议提出加快财政支出力度、地产去库存等，并在后续陆续出台相关政策。目前，地方债发行速度有所加快，但基建进度仍较慢，地产新政出台后效果有限。为稳固支持实体经济，货币政策持续发力，上半年央行通过公开市场操作、降息降准等政策维持流动性合理充裕。在基本面和宽松货币政策加持下，收益率曲线整体下移，期限利差呈现“先平后陡”，一季度机构投资者受资产荒影响，加速配置利率等债券品种，中长端利率下行至历史低位。4月之后，地产政策放松的效果不及预期，加上新债供给节奏缓和等，债券收益率在央行提示过程中仍震荡下行。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，力争通过新老债券利差策略、骑乘策略等高安全性的策略增强组合收益。

一季度经济整体延续复苏趋势，需求端恢复较好的主要是制造业，相关投资和生产提升幅度均较大，显示库存周期有一定回升的迹象；地产销售仍然一般，竣工增速也下行，地产修复较为缓慢。消费增速受基数影响回落，但地产相关消费好转，或受近期二手房成交回暖拉动；出口增速略超预期。失业率季节性上行，但上行幅度略低，中小企业用人需求改善。受需求端改善影响，价格水平也有所回升，但主要受春节错位影响，后续可持续性尚待观察。3月政府工作报告中，对于财政支出的规模较为克制，且更为强调新质生产力，显示更注重“高质量”发展，在此背景下，预计经济短期内难以强复苏，继续呈现温和复苏状态。一季度央行超预期降准降息，非对称调降5年LPR25bp，资金面整体较为平稳。一季度以来，债券收益率整体为下行趋势，利率债尤其是超长端下行尤为顺畅。报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，通过新老债券利差策略、骑乘策略等高安全性的策略增强组合收益。

2023年经济整体从疫情中修复，其中非制造业及消费恢复较快，但地产和出口对经济形成拖累，使得经济修复更为曲折，通胀也处于较低水平。债券收益率整体维持区间震荡下行走势，主要影响因素是基本面修复预期与现实之间的差距以及资金利率。信用债全年表现偏强，信用利差明显压缩。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，通过新老债券利差策略、骑乘策略等高安全性的策略增强组合收益。

三季度以来经济修复放缓，7月经济小幅回撤，但8月以来呈现触底回升的特征。从需求端来看，投资增速继续下滑，但制造业增速小幅上行；消费逐步企稳，地产、汽车及可选消费类上行；出口边际改善。生产端8月加速，制造业和高技术产业较为明显。失业率小幅回落，中小企业用人需求回升。制造业PMI也连续回升，显示经济有底部回升的迹象。从通胀来看，8月CPI和PPI均上行，四季度预计延续这一趋势。8月底以来，多项稳增长政策陆续落实，预计将提高居民可支配收入、促进地产销售企稳，经济修复趋势有望延续。三季度央行超预期降息后资金面由偏宽逐步收敛。央行公开市场操作保持弹性，在资金面有所收敛时及时降准投放资金，维护流动性合理充裕。利率债收益率三季度初持续下行至历史低位后反弹。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，力争通过新老债券利差策略、骑乘策略等高安全性的策略增强组合收益。

2023年上半年，经济整体延续修复趋势。一季度国内经济景气持续扩张，投资仍是经济的重要支撑，消费、出口、社融等多项经济数据超预期增长。二季度以来经济恢复有所放缓。生产端，工业增加值同比、服务业生产指数同比回落，生产动能边际放缓。需求端，消费、投资、出口相关指标增速多数出现下行。经济修复有所波动的背景下，供给前期恢复较快、但需求恢复并不强劲，导致供需缺口扩大，物价下行压力较大，上半年通胀持续走低，CPI和PPI均处于低位。在此背景下，货币政策率先宽松，在降息10bp后，货币政策持续发力，资金面逐步转为偏宽松。债券收益率在一季度强复苏预期不断下修的背景下见顶回落，曲线牛平；二季度经济再次走弱，刺激政策落空，市场开始交易衰退，货币政策转松，出现顺畅的牛陡行情。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，通过新老债券利差策略、骑乘策略等以期增强组合收益。

报告期内，随着疫情影响明显消退，稳经济政策靠前部署，中国经济持续修复，生产和需求两端双双改善，就业和物价总体稳定，市场信心和预期显著好转。内需回升在一定程度上抵补外需放缓压力，经济运行总体呈现企稳回升态势。1-3 月央行全口径净回笼资金，信贷投放较好，利率债净融资额高于过去两年同期，资金利率从去年显著宽松到边际收敛，到在政策利率附近波动。一季度，利率债走势呈现区间震荡的特征，1-2月利率震荡上行，3月收益率小幅回落。资金波动收敛带动短端利率上行，长端震荡，曲线熊平。信用债利差整体呈波动下行趋势，中高评级、短期限债券信用利差下行更明显。　　报告期内，投资运作根据债券的剩余期限将标的指数成份券划分层级，按照分层抽样的原理构建组合资产。定期评估投资组合整体以及各层级债券与标的指数的偏离情况，对组合进行调整。同时发挥主动管理的职能，根据市场的走势适度调整仓位和久期，通过新老债券利差策略、骑乘策略等以期增强组合收益。