诺德品质消费(011078) - 基金投资策略和运作

2026年2季度中国经济的基本面延续了1季度的强劲复苏，从非官方的制造业PMI来看，4月数值上升到了52.2，达到了2020年12月以来的最高点。5月和6月景气程度继续维持在51.8和51.7的相对高位，国内经济韧性凸现。相应的，沪深300指数在第2季度上涨超过10%+，且收涨在阶段性顶部。这主要因为高景气程度提升了市场的盈利预期，同时也因为美以伊冲突接近尾声提高了风险偏好，是两者共同推动的结果。风格上看，在风险偏好提升的阶段，中小盘的上涨幅度通常高于大盘，2季度行情亦验证这一规律，中证1000指数在第2季度的涨幅达到13%，较大幅度高于沪深300。行业上，电子和通信继续受益于AI产业趋势，在申万一级所有行业中排名前2，消费相关的食品饮料，商贸零售等则排名靠后。　　展望未来，宏观层面，我们判断中国有望延续2026年开局以来的增长动能。尤其出口方面，经历了2025上半年的贸易冲突以后，2026的贸易环境已经相对缓和，出口继续成为经济增长的重要引擎。创新药、电力设备、新能源汽车等领域已经成为新的强势出口品种，相关行业的标的预计会长期受益。内需方面，预计2026年下半年将继续看到较为积极的货币和财政政策，对国内的房地产产业链及其他消费领域给与支持。若后续出台针对性更强的提振消费的措施，比如通过财政加大对民生基本消费领域的保障与支持，居民部门的边际消费倾向或将得到改善，从而带动内需进一步复苏。综合来看，中国的基本面依然较为扎实，A股市场下半年有望持续反映经济向好的基本面趋势。　　在基金运作上，本基金继续维持高性价比和分散投资的原则。组合以消费主题持仓为主（占比80%以上），同时在具备性价比优势的其他方向也作了少量配置，以增强组合的均衡性和整体弹性。这部分增强的仓位覆盖了科技，金融，以及周期资源等行业。其中科技部分主要配置了AI上游硬件及代工领域，受益于AI行业资本开支的高速增长，这部分仓位为本基金带来了较为显著的超额收益。在操作上，5月财报季前后对组合进行了集中优化。这次优化主要是降低了科技部分的仓位，因为其前期涨幅较大，部分个股的溢价超出了可接受范围。同时，周期板块中，对有色、建材和农业领域的持仓作了优化。对于主体的消费板块，新配置了快递行业，因其处于估值的相对底部，且利润增长依然较为强劲。同时也优化了汽车、家电、食品饮料等行业的持仓。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续自下而上的精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2026年1季度中国经济基本面显示出较强的复苏动力，1月的非官方制造业PMI首先上升到50.3，2月更是突破了52.1，这是5年以来的新高。3月数据截至目前尚未公布，预计可能受到中东局势的影响，但是整体上看，中国经济的景气程度展现出较强韧性。然而和基本面的持续向上相背离的是，A股市场的走势在一季度初创下阶段性高点以后进入了持续调整的态势。分阶段来看，今年的前两个月市场仍处于高位震荡的区间。转折点出现在2月底美以伊冲突发生之后，受到该事件冲击，全球的风险资产都出现了回调，A股也受到了一定影响。　　当前中国经济基本面的复苏与股市的背离可能是相对短期的。内部的复苏动力大概率会成为主导因素。具体来看，预计在2026年将继续看到较为积极的货币和财政政策，对国内的房地产产业链及其他消费领域给予支持。尤其房地产市场，部分一线城市已经出现了较为明显的企稳信号。其次，在出口方面，经历了2025上半年的贸易冲突以后，预计2026的贸易环境可能更加积极和有利于国内的出口企业，使得出口继续成为经济增长的重要引擎。目前的中东局势和高油价在某种程度上反而促进了我国优势产品，比如电力设备、新能源汽车的出口。所以综合内外需情况来看，中国的基本面依然相对扎实，A股层面受到地缘冲突和通胀预期抬头的影响，可能短期会有所调整，但长期的上升动力大概率还没有衰减。　　在基金运作上，本基金继续维持了高性价比和分散投资的原则。第1季度的组合调整主要体现在1月前后对组合进行了集中的优化。具体来看，本基金在医药板块引入了新的更具性价比的中药标的，减持了部分化学药和生物制药。食品饮料部分对于涨幅过多的乳制品也作了减持，同时增加了性价比较高的、依然在相对底部区间的白酒。可选消费部分，本基金对家具、家电和服饰都作了标的上的更新。汽车方面，本基金增持了汽车玻璃，减持了轮胎。另外，非消费主题增强部分的20%仓位中，本基金开始逐步减持科技以及钢铁等部分周期品，因为其前期涨幅相对较大。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2025年第四季度中国经济基本面继续呈现温和收缩态势，代表制造业中小企业景气程度的PMI指数在9月一度上升到51.2%的扩张区间，但10月和11月回落到49.0%附近的收缩区域。整体上看，景气程度呈现一定韧性，尤其出口方面基本已经从第二季度的美国关税冲击中逐步恢复。与基本面震荡类似，A股市场的走势在9月前后创下阶段性高点之后也呈现震荡整理的格局并持续至今。本基金认为第四季度大概率不是上升趋势的终结，进入2026年后，仍有若干积极因素可能会对上半年的行情起到积极的提振。首先是内需，预计2026年有望继续看到较为积极的货币政策和财政政策，对国内的房地产、汽车、家电以及其他消费领域给与支持。尤其在美国进一步降息得以落地以后，国内的政策空间有望进一步被打开。其次，出口方面，在经历了2025上半年的贸易冲突以后，2026的贸易环境可能更加积极和有利于国内的出口企业，使得出口有望继续成为我们增长的重要引擎。最后，市场的主线板块，即科技上，海外对AI的资本开支继续有望维持中高双位数的增长，这预计或将使得市场维持较高的风险偏好，从而给上升趋势带来情绪上的支撑。　　报告期内，在基金运作上，本基金继续维持较高性价比和分散投资的原则。第四季度随着上市公司三季报的披露完毕，本基金对组合进行了较多的优化，包括对医药（创新药）和科技（AI相关）的部分个股做了减持。其次，对白酒行业做了少量增持。近几年本基金在白酒板块的配置是相对低于业绩比较基准的，这为本基金贡献了较多的超额收益。目前白酒行业经历了2021年以来的持续下行以后，已经处于长周期的相对底部区间，本基金会逐季度研判，适当逐步增加其配置。另外，本基金在周期板块引入了更多新标的，主要涉及化工、钢铁、建材、房地产产业链等领域，其中相当一部分个股由于其自身的周期行业属性以及国内地产行业的下行，估值一直处于相对低位，同时其利润又具有较好的韧性。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2025年三季度中国经济基本面相对稳健，PMI制造业指数在50%上下震荡，景气程度呈现一定韧性，从第二季度美国关税的冲击中逐步企稳。与此同时，A股市场的走势相对更加乐观，呈现了持续向上的复苏趋势，并且一度创下了近十年的新高。这不仅仅是由AI等科技创新引领的人气和乐观情绪所驱动，更蕴含了市场对后续国内经济政策的期待。随着9月美联储的重启降息，后续全球以及A股市场的风险偏好有望维持高位。　　报告期内，在基金运作上，本基金继续维持高性价比和分散投资的原则。第三季度随着半年报的公布和全年业绩能见度的提升，本基金对组合进行了持续的调整和优化。对于前期涨幅较大的科技板块，尤其是AI相关的个股作了适当的减持，同时增配了电力设备、必选消费等性价比依旧较高的板块。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。　　展望第四季度，国内经济的主导因素或依然在于财政政策和货币政策。海外需求目前处于相对高位，景气程度也在相对高位，降息可能会延缓其下行，但国内的需求依然处于周期性的较低位置，自身的复苏力量可能需要更长的时间才能打破底部的平衡。我们期待看到更多财政和货币层面的支持，也对后续的中国经济基本面以及A股整体表现持有谨慎乐观的态度。

2025年1季度市场以震荡为主，首先由于春节的季节性因素，股指在1月初先行下跌。但随着春节的结束，经济活动逐步活跃，以PMI为指标看，国内经济进入了扩张区间，并达到了2024下半年以来的景气高点，且持续到了3月底。这一过程驱动了A股在2025年1季度后续的持续反弹。2025年2季度市场延续震荡态势。首先，在季度之初美国总统特朗普实施关税措施并引发了全球股市的下跌，中国市场亦受波及。但国内经济的韧性仍较为充足，通过政府层面的积极磋商以及企业层面的积极应对，关税冲突的影响逐步弱化。A股市场最终在2季度呈现了震荡的格局。　　报告期内，本基金继续维持高性价比和分散投资的原则。由于第1季度是业绩真空期，本基金未进行大幅度的组合调整。第2季度随着1季报的公布和关税影响的逐步减弱，本基金对组合进行了持续优化，减持了宠物食品等涨幅较大、溢价较多的板块，同时增持了盈利持续兑现的游戏等行业的优秀标的。在配置上，除了可选消费、必选消费等消费主题板块之外，本基金将继续在基金合同允许的范围内，持有20%的非消费主题的增强部分，主要涉及周期板块及资源板块。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2025年一季度市场以震荡为主，首先由于春节的季节性因素，股指在1月初先行下跌。但随着春节的结束，经济活动逐步活跃，以PMI为指标看，国内经济进入了扩张区间，并达到了2024下半年以来的景气高点，且持续到了3月底。这一过程驱动了A股在一季度后续的持续反弹。从政策层面看，由于国内经济复苏较为明显，以及外部贸易政策压力暂未显著增加，国内的货币政策以及财政政策的落地节奏略有放缓，这可能是3月下旬以来股市略有回调的原因之一。但是从全年来看，宽松的货币政策基调和积极的财政政策是可以期待的。　　报告期内，在基金运作上，本基金继续维持了高性价比和分散投资的原则。第一季度由于是业绩真空期，本基金没有进行大幅度的组合调整。配置上，除了可选消费、必选消费等消费主题板块之外，本基金继续在基金合同允许的范围内，持有20%非消费主题的增强部分，主要是周期板块及资源板块。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2024年第一季度，A股市场先抑后扬，1月在流动性冲击的影响下，市场风险得到了充分的释放。但中国经济的基本面我们看到是始终在持续复苏的。在流动性冲击后，股市启动了较为强劲的反弹，并在5月中旬达到了阶段性的高点。进入5月下旬，市场出现了一定的回落，这是前期快速上涨以后市场自然的调整。第三季度A股市场再次呈现触底反弹的走势。负面情绪在9月底最后一周随着一系列“稳增长”措施的出台，得到了全面的反转，整个市场第三季度录得了较为显著的正收益。进入第四季度，指数呈现高位震荡整理的态势。一方面，经济基本面随着9月底以来的政策支持出现了较好的回暖，景气程度在持续提高。但是另一方面，9月底的反弹幅度较大，很大程度上已经包含了相当乐观的预期。同时，11月美国总统大选结果特朗普当选，这或许也加重了后续市场对贸易环境的担忧。所以在2024年第四季度的大部分时间里，市场并没有持续上升，而是选择了震荡整理，等待2025年第一季度财政政策和货币政策的进一步落地。　　报告期内，在基金运作上，本基金继续维持了高性价比和分散投资的原则。除了可选消费、必选消费之外，本基金还持有科技类消费品。同时，在基金合同允许的范围内，本基金还持有20%的非消费主题的增强部分，主要是周期板块标的及资源板块标的。比如第一季度随着黄金价格走出历史新高，本基金适当降低了黄金股票的持仓，从原本的超配降低到了标配。同时，考虑到稀有金属价格在底部区间位置，本基金在稀土相关的板块上配置了部分仓位。在医美化妆品方面，本基金引入了新的标的，使得这一行业的持仓更加分散。此外，本基金在计算机板块置换了部分新的标的，优化了其下游的行业结构。在2024年半年报公布以后，我们在第三季度对组合进行了进一步的优化，对第二季度以来下跌较多的医药、食品等个股进行了增持，这为第三季度末的反弹增厚了收益。第四季度我们在市场回落整理的过程中进行了个别行业的调整，新纳入了通信、农业等行业的优秀标的，主要的考量是在前期市场大幅反弹以后，这些行业的相对优势开始体现。未来，本基金会在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。

2024年第三季度A股市场呈现触底反弹的走势。前期市场延续了5月中旬以来的调整，不过如上季度所述，我们认为实际上经济数据还是在不断改善的，5月以来的下跌大概率不仅仅是股票市场层面的调整，更多的是心理层面的负反馈。但这种负面情绪在9月底最后一周随着一系列重大“稳增长”措施的出台，得到了全面的反转，整个市场取得了较为显著的正收益。在基金运作上，本基金继续维持了高性价比和分散投资的原则。第三季度我们主要在半年报公布以后对组合进行了进一步的优化，对第二季以来下跌较多的医药、食品等个股进行了增持，这为季度末的反弹增厚了收益。除了可选消费、必选消费之外，我们还持有部分科技类消费品。同时，本基金在基金合同允许的范围内，还持有20%的非消费主题的增强部分，主要涉及周期板块及资源板块。其中券商的持仓也为我们9月底以来的业绩作了较好的贡献。未来，本基金将在维持组合分散度的基础上，继续精选个股，力争能够获得长期稳健的收益。　　展望未来，随着美国降息的落地，国内政策空间的打开和具体稳增长措施的逐步落地，我们有理由继续对后续中国经济维持相对乐观的态度。从周期角度看，中国经济的复苏其实已经经过了1年多的时间，景气程度已经达到了相对高位，自身向上的动能是逐步减弱的。股市在9月底上涨之前其实也已经经历了若干次回升，尽管持续性并不如市场所预期。但新的增量政策让我们看到景气继续维持的可能性，这也是我们过去几个季度一直期待的。本基金将继续密切关注政策层面的更新，并对股市继续维持谨慎乐观的态度。就消费板块而言，其本身具有一定的滞后性，所以前期相对弱于周期、制造等其他板块。目前随着稳定增长措施的出台，本基金认为消费板块或将像过往历次周期里一样，逐步展现出较好的超额收益。

2024年第1季度A股市场先抑后扬，1月在流动性冲击的影响下，市场风险得到了较为充分的释放，并达到了2023年初启动的下跌趋势的最低点。但我们看到中国经济的基本面是始终在持续复苏的，所以在流动性冲击和情绪宣泄结束以后，股市启动了较为强劲的反弹，并一直持续到5月中旬，这一过程伴随着中国经济基本面的持续提升。进入5月下旬，市场出现了一定的回落，这是前期快速上涨以后市场自然的调整。在5月和6月的调整过程中，实际上经济数据还是在不断改善，因此这大概率仅仅是股票市场层面的调整。在产品运作上，本基金继续维持了高性价比和分散投资的原则。除了可选消费、必选消费之外，本基金还持有科技类消费品。同时，本基金在基金合同允许的范围内持有20%的非消费主题的增强部分，主要涉及周期板块及资源板块，这为我们带来了较多的超额收益。未来，本基金将继续维持分散的组合结构，通过精选个股并尽可能将组合维持在较高的性价比的状态，争取获得长期稳健的收益。

2024年第一季度A股市场先抑后扬，1月在流动性冲击的影响下，市场风险得到了较为充分的释放，并达到了2023年初启动的下跌趋势的最低点。但中国经济的基本面在持续复苏，因此在流动性冲击和情绪宣泄结束以后，股市启动了较为强劲的反弹，并一直持续到一季度末。在这一探底回升的过程中，本基金在运作上始终维持了高性价比和分散投资的原则，除了可选消费、必选消费之外，还持有科技类消费品。同时，本基金在合同允许的范围内，还持有20%的非消费主题的增强部分，主要包括周期板块及资源板块。其中黄金股在2024年一季度金价上行的过程中为本基金带来了较多的超额收益。未来，本基金将继续维持分散的组合结构，通过精选个股并尽可能将组合维持在较高的性价比状态，从而争取获得长期稳健的收益。　　展望未来，我们对后续中国经济尤其是A股市场的发展继续保持较为乐观的态度。从周期角度来看，中国经济已经开始逐步复苏，并且这一信号开始逐步传导到股市，虽然这一传导延迟了2-3个季度，但最终还是带动了股市的回暖。其次，目前制约全球复苏的高利率环境也已经出现了松动，预计2024年年底之前美联储或将启动降息的进程。尽管我们对年内降息次数还是保持谨慎乐观的态度，但这可能会带来包括股票和长期债券等长久期资产的估值提升，尤其结合中国国内的经济上行，股票大概率会优于长债。就消费板块而言，其本身具有一定的滞后性，随着周期的向上演进，本基金认为消费板块有望逐步展现出较好的超额收益。

2023年第一季度A股先震荡上行，其中1月到春节之前市场延续了2022年第四季度的反弹。但是进入2月，回调开始出现，主要由于前期反弹幅度和速度均较大，需要等待经济数据的企稳和验证。进入第二季度，A股市场继续下行。以沪深300为例，4月初指数经历了两周左右的反弹，但4月下旬开始重新回归了1月底开启的下行通道。这种震荡下行的态势一直延续到了2023年年末。　　报告期内，我们认为上半年A股市场的下跌主要由于经济基本面的复苏短暂放缓导致。前期的政策激励本身需要一定的观察期，但进入下半年，从基本面上看，景气程度已经向上突破了50，且全年最终是呈现上升扩张的态势。这与年初以来政策对基本面的扶持也基本呼应。所以从经济数据上看，中国已经基本进入了复苏区间。这种复苏暂未体现在股市上，我们认为主要由两个因素导致：首先，全球的货币政策主要还是以紧缩为主，尽管美联储已经暂停了加息，海外利率仍在高位，这导致无风险收益率高企，股市的估值承受压力，港股尤其受挫，A股也受到拖累。其次，虽然国内货币政策相对宽松，但是货币创造出信用和需求的力度还是较弱，不仅房市如此，股市也是如此。地产借贷意愿的恢复和股市投资意愿的恢复都可能需要更长的时间。　　在产品运作上，为了更好地应对复杂的环境，本基金继续维持了组合的分散度，除了可选消费、必选消费之外，还持有科技类消费品。这部分仓位抵消了大部分的传统消费行业在2023年度的回撤。未来，本基金将继续维持分散的组合结构，通过精选个股并尽可能将组合维持在较高的性价比的状态，来争取获得长期稳健的收益。

2023年第三季度A股市场呈现了冲高回落的态势。以沪深300为例，今年7月下旬指数经历了短暂的反弹，但8月上旬开始重回下跌态势，并且年初至今整体录得下跌。我们认为第三季度的市场下跌与基本面呈现出较为明显的分化趋势。从基本面上来看，经济景气指数(CRPI)已经向上突破了50%，全年呈现上升扩张的态势。这与年初以来有关措施对基本面的扶持相互呼应。从经济数据上来看，中国经济目前或已进入复苏区间。然而，年初至今股票市场整体是趋于下行的，我们认为这种分歧主要由两个因素导致。一个是全球的货币措施还是紧缩为主，海外利率处于高位运行中，尽管美联储已经暂停了加息。这导致无风险收益率高企，股市的估值承受压力，港股尤其受挫，A股受到拖累。其次，虽然国内货币措施相对宽松，但是货币创造出信用和需求的力度还是相对较弱，不仅房市如此，股市也是如此。地产借贷意愿的恢复和股市投资意愿的恢复或将需要更长时间。在产品运作上，我们继续维持了组合的分散度，除了可选消费、必选消费之外，我们还持有科技类消费品。这部分仓位为我们抵消了相当一部分传统消费行业的回撤。同时，我们在基金合同允许的范围内，还持有20%的非消费主题的增强部分，主要是周期及资源，这也抵消了部分消费板块的下跌。未来，我们将继续维持分散的组合结构，通过精选个股并尽可能将组合维持在较高的性价比的状态，来争取获得长期稳健的收益。　　展望未来，我们继续对后续中国经济保持较为乐观的展望。从周期角度来看，本轮经济周期在2022年第四季度已经启动，经济基本面的复苏较为显著，股市滞后反应的原因在于海外利率的错位与信心恢复尚需时间。但是我们看到整体经济恢复趋势是向好的。首先海外已经暂停加息，后续下降的概率可能高于继续上升。这会带来长久期资产的估值提升，包括股票和债券。其次，国内的复苏会随着后续措施的不断推出进一步持续。最终这种复苏会在某一个时间点反应到股市上，我们需要做的就是选好标的，耐心等待。就消费板块而言，其本身具有一定的滞后性，随着周期不断向上演进，本基金认为消费板块有望逐步展现出较好的超额收益。