民生加银质量领先混合A(010659) - 基金投资策略和运作

今年三季度国内经济表现平稳，伴随着外部贸易摩擦阶段性缓和，以及国内经济企稳向上迹象越来越明显，股票市场在整个三季度呈现单边上涨态势。　　结构上看，以AI为代表的科技和有色表现亮眼。传统偏防御的红利类资产则大幅跑输市场。我们的组合里面有色金属类贡献较大，但是以银行为代表的金融类资产则有明显的拖累，综合下来导致组合表现跑输业绩基准。　　回顾三季度的基金运作，我们进行了一些调整。首先伴随着全球主要经济体开启降息，以及国内针对重点领域的反内卷政策陆续出台，我们对国内外的经济预期转为乐观。基于上述判断，我们对产品持仓结构进行了调整，主要是卖出了竞争格局短期难有改善的家电和快递公司。卖出上述资产主要是更看好与资本开支和全球需求关系更为紧密的资产。　　买入方面，主要是买入了两类资产，首先是买入了与全球资本开支和需求受益程度更高的工程机械；其次是基于三季度银行板块的持续下跌，我们趁机买入了与国内宏观经济关联度更高的股份银行。　　在港股方面，随着国内经济改善的预期越来越明显，香港市场的吸引力越来越强。在三季度港股互联网科技类公司表现虽不及A股科技类公司，但是基本面非常强劲，因此我们在三季度持续增加了对港股互联网公司的持仓。　　目前本基金的持仓结构主要是金融（银行、保险）、全球定价资源品（铜、石油）、港股优质互联网平台公司，以及受益资本开支和全球需求的制造业（工程机械和家电）。　　我们配置的思路主要围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于认为具有上述特征的公司将会给持有人带来源源不断的回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在三季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

一季度国内宏观经济延续回升态势，年初受益于国产Deepseek以及人形机器人的陆续发布，股票市场出现一轮快速的上涨。其中成长板块涨幅尤为明显，而红利类资产则跑输市场。　　本基金在一季度进行了一些调整，基于对国内资产价格向上的判断，我们适当降低了防御类资产的比重，比如兑现了在煤炭价格超预期下跌过程中的火电资产。同时增加了与宏观经济关联度更高的金融配置比重。　　二季度股票市场呈现先抑后扬的趋势，宏观基本面总体上是比较稳定的，延续稳步提升的趋势。市场预期的变化和流动性的改善是影响股票市场最主要的因素。　　结构上看，二季度机会较多，主要集中在成长板块的新消费、创新药，以及价值板块的金融和有色。而传统的消费，则受到需求不足的影响表现不佳。　　回顾二季度的基金运作，我们进行了一些调整。在市场下跌期间，我们利用优质公司被错杀的机会，增加了金融和有色的配置。考虑到国内经济的持续改善，我们增加了部分与宏观经济关联度高的银行和保险公司。在有色方面，我们主要增加了铜矿企业。在二季度，我们跟踪的公司里面消费类的确出现了不及预期的情况，考虑到行业改善的时间可能要晚于我们的预期，因此我们减持了白酒和医疗服务等公司的配置。　　目前本基金的持仓结构主要是金融（银行、保险）、资源（铜、石油）、各行业龙头（家电、互联网平台）、垄断央国企（运营商）。

今年一季度国内经济继续延续回升的态势，资本市场此前一直担忧的两个因素均出现了明显的改观。一方面资本市场担忧的是房地产持续销量下滑，不仅仅会对产业链上下游造成影响，还会带来资产负债表收缩的隐忧。在连续多年的销量下滑以后，我们注意到房地产销售数据出现了企稳的迹象，部分强势区域甚至出现了久违的热销。另外一方面资本市场担忧的是伴随着海外的制裁加剧，国内存在错过下一轮新科技发展的风险。这一点伴随着国产Deepseek以及人形机器人的陆续发布，也极大提振了投资者对中国资产中长期的看法。正是基于上述两个因素的变化，极大扭转了此前的悲观预期，我们判断后续尽管依然会面临外部风险，但是已经不会影响中国资产向好的趋势。　　在股票市场上风险偏好明显提升，伴随着Deepseek以及人形机器人的陆续发布，科技类资产出现大幅上涨。同时红利类资产则跑输市场。　　回顾一季度的基金运作，我们进行了下面的一些调整。基于对国内资产价格向上的判断，我们适当降低了防御类资产的比重，比如兑现了在煤炭价格超预期下跌过程中的火电资产。同时增加了与宏观经济关联度更高的金融配置比重。　　针对科技类，我们增加了港股市场科技龙头企业的配置。　　目前组合中大部分配置依然围绕在以金融、资源为代表的红利类以及消费、家电、互联网平台为代表的核心资产类。　　我们的资产更多围绕在能够保持业绩稳定增长，且乐于回馈股东的公司。我们也倾向于相信具备上述特征的公司将会给持有人回报。尽管我们对中国资产持续向上充满信心，但是也意识到外部环境更加复杂多变，需要时刻保持对市场的敬畏之心。　　以上就是我们在一季度的总体运作情况。　　感谢各位持有人一直以来给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

在过去的2024年，国内经济总体上小幅波动，呈现出V型走势。受房地产销量下滑以及地方政府开支增速下降影响，经济在前期出现一定程度的走弱，随着三季度末政府的一系列提振经济政策出台，国内经济又开始回升。股票市场对于经济的变化趋势反应则更为剧烈，对于高波动的原因我们倾向于是投资者的风险偏好放大了行情波动率。全年股票市场总体呈现W型走势。　　经济数据上看，2024年除了出口依然韧性十足以外，还呈现两种趋势。第一种趋势是内需相关的经济数据开始企稳，以汽车为代表的耐用消费品依然保持持续增长，同时房地产销量在经过数年的大幅下滑后，在四季度出现了企稳；另外一种趋势是结构分化明显，比如社会零售品总体增速尽管只有低个位数，但是数字化消费（文化、娱乐、通信）则保持接近10%的增长。汽车销量里面国产品牌凭借其智能化和电动化优势持续高增长。　　股票市场也呈现结构化特征，一方面是具有产业趋势（以人工智能、机器人为代表）的科技板块虽然波动巨大，但是全年来看表现优异；另外一方面则是高分红类资产在宏观经济波动下也取得较好的表现。　　下面回顾我们在过去四个季度的基金运作情况。　　一季度股票市场出现深V走势，受益于组合内配置大量基本面强劲的龙头企业，股票总体的回撤有限。与此同时我们在市场下跌期间逐步增加科技成长板块的比重，降低防御类板块的比重。在随后的市场大幅反弹过程中，我们基于对行情更多是风险偏好修复的判断，适当降低了科技成长板块的比重。港股方面则持有高分红类运营商和资源类。　　进入到二季度，国内经济数据出现一定走弱的趋势，因此股票市场承受一定的压力。我们在这一过程中逐步降低了大宗商品的配置比重，同时考虑到国内经济依然存在不确定性，增加了红利类资产和具有中国优势的核心资产之一（家电）的比重。港股方面，我们依然延续具有核心竞争力的央国企配置为主。　　三季度的股票市场波动较大，在大部分时间都出现缓慢回落的趋势，在九月中下旬伴随着国内一系列提振经济和股票市场政策出台，股票市场出现大幅反弹。我们在下跌过程中开始了一定的调整，即增加了具有中国优势的核心资产，主要集中在家电和新能源资产。港股方面，则维持对央国企的配置不变。在市场出现大幅反弹过程中，我们从中长期角度判断持仓公司依然具有吸引力，并未配置风险偏好相关度更高的资产，因此阶段性出现跑输市场的情况。　　在四季度股票市场出现较为明显的风险偏好抬升特征，小市值和题材类板块在前期表现非常突出，而大市值类则明显跑输市场。在最后一个月红利类资产又再次体现超额受益。我们在这一过程中并没有调整结构，而是固守在能力边界内。在市场大幅波动过程中，我们依然维持对龙头大市值企业的配置不变，反而还利用市场风格变化，增加了对港股互联网龙头企业的配置。　　目前组合的配置主要集中在具有高分红类央国企（金融、运营商、资源）和中国优势的核心资产（家电、互联网平台、新能源）等领域。

三季度国内股票市场出现剧烈的震荡，三季度大部分时期受到相对偏弱的经济数据影响，股票市场表现持续疲弱。在9月下旬受到政策的影响，股票市场出现惊天逆转，短时间出现大幅的上涨。我们对于政策的解读是明显扭转了压制股票市场的两个痛点。它们分别是流动性不足导致的估值折价，以及内需不足带来的担忧。　　三季度的操作中，我们对组合结构进行了调整，增加了具有核心壁垒的央国企资产以及中国优势的核心资产，降低了养殖、航运的配置比重。在个股方面，我们侧重各个领域里面的龙头企业，降低了中小市值企业的比重。倾向于随着各个行业趋于稳定，马太效应会越来越明显。龙头企业在各自领域已经奠定了强劲的竞争力，因此后续有望优于行业整体的表现。　　港股方面，我们的配置也侧重在具有核心壁垒的央国企资产。　　以上就是我们在三季度的总体运作情况。　　市场短期出现大幅上涨，呈现普涨的行情。我们对后市在乐观中还是保持一份警醒。在大幅上涨以后，结构性分化不可避免。随着三季报在接下来陆续披露，具备优异业绩表现，且具有产业逻辑的公司有望取得超额受益，缺乏基本面支撑、仅仅受流动性推动的公司则存在大幅回调的风险。因此本基金在市场乐观期间，依然秉持绝对收益的思路，以价值投资作为选取公司的核心标准。　　感谢各位持有人在净值回撤过程中给予我们的信任和支持，我们相信跟随最优秀的企业从中长期也将会给予我们持续的超额回报。后续我们将继续秉持持有人利益第一的原则，审慎投资，立足中长期跟随优秀企业共同成长。谢谢大家！

上半年整体经济增长保持平稳，尤其是第二产业表现相对较强，中国制造在全球范围都展现了独有的优势，从上半年来看出口对于经济的拉动继续维持强劲。但另一方面，我们也看到随着企业竞争压力增大，整体价格水平表现较弱，企业盈利也因此受到一定影响。尤其是随着上游资源品价格在去年年末逐步趋稳之后，今年对于中游制造业所产生的“成本红利”逐步消失，这也加大了中游企业的盈利难度。基于此，我们从年初开始主要针对几个方向进行布局：1、具有全球竞争优势，将中国制造向海外输出的出口产业链；2、供给受到约束，而需求相对稳定的上游领域；3、受益于全球、尤其中国能源结构改变的相关领域。

2024年一季度，股票市场经历了较大波动，春节以前，A股出现了较快的下跌，但是在随后又出现快速的回升。截止一季度末，市场主要宽基指数相对年初呈现有涨有跌的分化。自从去年末以来，我们观察到国内经济复苏趋势虽然相比疫情管控措施优化初期有所放缓，但其趋势稳健。而且，在日益复杂的国际环境中，我国制造业显示出更强的优势。我们认为这是经济转型高质量发展方向的必然结果，所对应的投资机会也将是长期的。因此，本基金积极布局受制于投资不足，供给相对于需求复苏非常敏感的上游资源行业；以及受益于产业链国际化，海外竞争优势增强的制造业。

2023年，中国经济从疫情中稳步复苏，全年来看，GDP实现5.2%的增速，与年初预期相符。然而，房地产行业的调整依然在继续，经济转型面临“阵痛”在所难免。二季度之后，国内需求恢复略微放慢，全年规模以上工业企业利润总额略微下滑，这对资本市场造成一定压力。海外方面，发达经济体通货膨胀屡超预期，导致央行连续加息，全球无风险利率不断攀升。融资成本的高涨，使得海外经济的前景面临不稳定的预期。叠加部分地区地缘政治的不稳定，中国经济所面临的外部环境日益复杂。综合以上因素，全年来看资本市场大多数领域均呈现不同程度的下跌，但是依然可以在诸如红利领域、以及部分新科技领域看到一些亮点。　　本基金在年初积极迎接疫后复苏的机会，布局了受制于疫情的高端制造、以及金融科技等领域，并且在年初市场上涨中获得一定收益。在二季度之后，随着经济增长的趋势发生变化，投资策略也相应调整。布局于医药、交运、能源等领域以及个别产能出清的资源行业，如农业、造船、头部地产等。此外，我们也积极参与具备全球竞争优势的高端制造业。

三季度，经济在经历二季度的复苏放缓后，逐步在低位走稳，但是各方面的风险并未消除。房地产行业依旧疲软，债务问题依然悬而未决。国内风险偏好普遍下行，风险资产表现不佳，资金不断流向避险资产。而随着中美利差加大，本币汇率继续贬值，也一定程度对国内股票市场产生压力。面对这样的变化，组合相对降低波动较大的股票权重，增加了经营业绩相对稳定，具有较好现金流的公司。此外增加了供给受约束，同时景气度随时相对平稳（或者可能上升）的领域。比如油气、农业、地产和部分供给不足的制造业。另外，我们继续持有估值相对回归合理的医药板块。

上半年，中国经济从去年的疫情影响中逐步走出，主要行业都在春节前后经历了一轮快速的疫后复苏，并且体现为一季度经济增速超出普遍预期。但是进入二季度后，虽然经济仍然在稳步复苏，但是其复苏力度出现放缓，内生动力呈现一定的走弱。从外部经济来看，自从疫情以来，外需一直是较强的拉动经济的动力，在进入二季度后也明显走弱。受此影响，价格指数一路走低，企业盈利整体依然较快下滑。受此影响，尽管春节前市场呈现明显反弹，但进入二季度后，则出现较大波动。尤其和经济增长相关性较大的行业回撤较多，带动市场指数也出现下跌。　　从操作来看，由于一直对疫情后复苏力度存在疑虑，我们更加倾向于经济结构转型以及投资标的的安全性。我们先后配置了计算机、医药、地产、机械设备、公用事业等行业。并且动态减持了估值相对较高，且盈利能力和竞争力难以支撑估值的板块。

一季度，国内经济逐步走出疫情管理优化后的低迷状态，呈现平稳复苏的趋势。然而，由于过去几年企业和个人的资产负债表均遭受不同程度的负面影响，经济内生动力并不强。从微观来看，较多与经济相关的领域，其数据在经历年初的报复性反弹后，普遍出现一定程度的回落。受此影响，尽管年初资本市场对于经济复苏充满期待，但是随着经济数据的逐步出炉，市场预期也逐步回归理性。　　在这种情况下，我们继续挑选在经济平稳环境中，经营较为稳健的公司。我们布局了地产、非银金融以及医药等行业。此外，我们也关注结构性机会，对于新技术不断涌现并可能带来变化的TMT领域也增加投入。

2022年，从国内来看，年初制定的GDP增长5.5%的目标受到各种因素影响，远未达到。其中，疫情对经济的影响首当其冲。二季度华东发达城市的疫情冲击，导致当季度增长仅0.4%；年末防疫措施的动态优化，疫情对经济又不可避免地在短期内再次产生冲击。　　除了疫情对经济的影响，房地产等领域的疲软也是拖累经济的重要因素。2021年下半年以来数个大型地产公司的违约，不仅仅影响购房者信心，也影响了相关产业链景气，甚至有传染金融体系的风险。考虑到房地产相关领域在经济中占比较大，以及行业周期调整往往历时较长，估计其对经济的压力可能会在未来较长时间内延续下去。　　本基金在年初主要配置需求相对稳定的医药和部分消费，同时也阶段性配置与大宗商品价格相关的周期领域；进入下半年，随着稳增长政策的推出，本基金也开始增配房地产、金融等相对经济敏感的领域。