华泰柏瑞优势领航混合A(010122) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，A股市场呈现上涨态势，主要宽基指数均录得较优涨幅，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%。风格来看，科技成长风格领涨，三季度创业板指上涨50.4%，科创50上涨49.0%。大盘价值涨幅相对落后，上证50仅上涨10.2%。　　行业板块来看，结构性分化依然较大。三季度整体海内外宏观不确定性减弱，货币政策确定性宽松背景下，利好流动性敏感资产，成长板块整体表现优异，呈现多点开花。AI产业趋势强化，推动光模块、PCB、存储等多个板块领涨。另外，机器人板块在8月以来涨幅也靠前。电力设备板块也表现优异，固态电池、储能、风电、光伏均不同程度上涨。　　顺周期板块内部则呈现分化，受益于供给优化政策的上游周期整体表现较好，其中尤其是有色板块，在三季度实现领涨，化工、钢铁表现也较优。而受制于下游需求疲弱的消费、地产等板块整体表现较弱。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，甚至在下跌的过程中，加大了业绩确定性个股的配置。另外，也适当加大了上游资源品的仓位。成长仓位总体不高，但也适当增加，主要增加了传媒、半导体设备等板块的配置。　　我们认为未来A股将持续震荡上行，三季度以来部分经济指标波动，会推动四季度内需政策继续加码，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有加码空间。当然，相较于三季度，市场也多了一些不确定性，主要关注外部贸易摩擦的变化。　　配置方向上，我们继续看好内需方向：一方面，前期科技成长涨幅大幅领先内需板块，交易层面上有再平衡诉求；另一方面，四季度内需政策存在加码空间，对顺周期有情绪催化。我们会继续保持对消费和地产板块的配置，消费中重点关注业绩确定性较高且兼顾中长期成长的优质龙头。对于地产板块，我们会继续保持一定仓位，重点配置利润表、资产负债表率先见底的优质龙头公司。　　上游周期板块我们会保持重点关注，适时增加配置，结合供给政策与需求景气度两方面进行选股。　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。　　成长板块我们将继续重点关注传媒、存储、半导体设备、军工等方向，结合估值和产业趋势，适当配置优质龙头。

2025年上半年，A股整体震荡上行，尤其是4月以来呈现趋势性上涨，最终上证指数上半年上涨2.76%。风格分化明显，其中小微盘弹性较优，万得微盘股指数上半年上涨36.41%，中证1000则上涨6.69%。大盘股弹性相对较弱，上证50、沪深300分别涨1.01%、0.03%。　　分板块来看，杠铃策略依旧有效：一方面，部分红利资产依旧表现强势，其中银行以及港股红利表现最为突出。另一方面，成长景气轮动也是上半年的主线之一。一季度在DeepSeek的催化下，AI应用、机器人、算力等实现领涨，尽管在4月初受到贸易摩擦短暂冲击，但后续成长板块快速强势反弹，以海外算力链为代表的景气方向表现尤其突出。此外，创新药、军工、传媒等板块也表现优异。值得一提的是，有色板块年初以来表现强势，板块内部不同细分方向均不同程度上涨。出口方向在贸易环境相对缓和之后，叠加中报业绩亮眼的催化下，整体表现也非常优异。顺周期板块整体弱势，但消费板块中的新方向一枝独秀，包括IP潮玩、宠物、个护、医美、黄金珠宝等新消费表现优异，而白酒、餐饮、家电等传统消费板块承压。地产以及地产链整体依旧在低位区间震荡。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，只是结构上有所调整，增加了内房股以及港股新消费的配置。成长板块主要是配置在AI应用侧，包括计算机、传媒相关板块，军工板块也适度加大配置。另外，继续保持了一定的红利底仓配置，分布在交运、公用事业等领域。

2025年一季度，A股整体震荡为主，但结构性机会多点开花，尤其是春节后在DeepSeek及宇树机器人催化下，中国核心科技资产得到全面重估，叠加两会政策定调积极、内需政策持续呵护，宽基指数阶段性走高。进入3月下旬以来，财报季的不确定性，全球贸易摩擦升级的担忧叠加前期涨幅过大，科技成长板块出现回调，主要宽基指数也呈现下行。最终上证指数、沪深300分别在一季度下跌0.5%、1.2%。结构上呈现分化，成长好于价值、小盘优于大盘，中证1000一季度上涨4.5%，国证2000上涨6.0%，科创50上涨3.4%，尽管创业板跌1.8%，但跌幅好于红利指数，中证红利指数一季度下跌3.1%。港股来看，主要宽基指数好于A股，恒生指数一季度上涨15.3%，恒生科技指数上涨20.7%，表现最优。　　行业板块来看，分化比较明显。科技成长是一季度主线，与AI以及机器人相关的板块涨幅靠前，包括机械、计算机、汽车以及电子等。另外，具备景气方向的相关板块也表现较优，包括具备涨价逻辑的有色、钢铁等，顺周期中的工程机械也因内销超预期表现较优。红利资产整体承压，尽管3月以来有不同程度反弹，但一季度整体领跌，包括煤炭、石油石化等。　　操作层面上，进一步加大了消费板块的配置，主要分布在食品、景区、酒店以及商贸零售板块。成长板块也稍有加大，主要是AI相关的计算机、传媒板块。房地产板块维持了一定的仓位，对比2024年四季度，仓位变化不大，但结构上增加了内房股的配置。最后，一季度加大了港股配置，主要分布在消费、汽车以及内房股上。　　尽管，受到贸易摩擦升级的影响，市场出现恐慌下跌，但我们认为反而会跌出结构性机会。一方面，经过过去几年的发展，我国贸易出口结构更加均衡，对美出口的风险敞口可控，一带一路等新的出口区域占比持续提升，且仍有很大空间，市场无需过度悲观。另一方面，我们政策储备充足，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有进一步加码空间，内需发力值得期待。　　我们首先会重点关注新消费方向，择机进一步加大配置，尤其是港股优质消费公司。一方面，消费是2024年四季度以来政策重要的边际变化方向，是内需发力的核心抓手。我们会重点关注在产品和渠道两方面有增长点的公司。我们会重点关注纺织服装、商贸零售、食品、餐饮娱乐、家电、汽车、轻工等板块在这些方面的机会。 　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。另一方面，我们也会关注短期因为贸易政策而股价调整的优质公司，中国制造的效率、成本红利将助力优质公司在全球范围内获取份额提升。　　成长板块近期调整比较多，我们会积极关注，在调整过程中，会择机加大配置，重点关注AI、机器人、创新药等方向。 　　对于地产板块，我们会继续保持一定仓位。我们认为地产止跌企稳是经济向好的重要一环，地产政策端将持续向好，叠加供给侧龙头集中度提升，我们较为看好地产龙头。

回顾2024年，市场表现呈现两阶段。“924”之前，市场对国内经济复苏斜率预期过高，叠加外部环境干扰影响风险偏好，市场整体呈现震荡下行，其中，红利、价值类资产表现优秀。但9月24日以来，政策“组合拳”加码推出，政策底夯实，拉动市场风险偏好快速回升，尽管各类指数均有所反弹，但科技成长风格表现突出。全年看，2024年主要宽基指数上涨，上证50、沪深300等大盘指数表现靠前，分别涨15.4%、14.7%，此外，红利指数、创业板指、上证指数、深圳成指分别涨14.5%、13.2%、12.7%、9.3%。　　具体到各个板块而言，市场主要沿着红利和科技两条主线演绎。红利风格中，银行和家电表现最优，申万银行、家电指数全年上涨34.4%、25.4%，申万交运和公用事业板块也分别上涨13.0%和10.2%。　　另一方面，TMT板块在四季度领涨市场，其中申万通信板块全年上涨28.8%，电子、计算机行业全年则分别上涨18.5%、4.4%，传媒则上涨2.23%。细分板块中，AI上游算力、硬件等板块较好，国产替代预期下半导体涨幅也较大。　　顺周期板块则整体表现较差，主要是市场对内需经济恢复预期过高，缺乏对基本面复苏的耐心。房地产、地产产业链以及食品饮料板块整体表现较差。但顺周期板块中，家电和汽车表现较优，主要是以旧换新政策推动，当然，家电板块也叠加了红利属性。　　操作层面，9月中上旬之前，组合整体以低估值防御为主，主要配置在房地产、黄金、高股息以及部分机械板块（包括电网设备、工程机械、铁路装备等）。9月下旬以来，适当增加了组合的进攻性配置，增加了成长方向的配置，包括AI相关的计算机、传媒板块。机器人板块也稍有配置。但总体来看，无论是消费还是科技成长，增加仓位有限，是导致四季度在市场反弹过程中跑输的主要原因。另外，适当减配了地产以及黄金板块。

2024年三季度，A股市场先抑后扬，前期受到经济复苏斜放缓叠加政策悲观预期干扰，市场整体震荡下行。但进入9月下旬，国内政策发力超预期，尤其是9月24日国新办召开新闻发布会，央行联合金管总局、证监会出台一系列政策，包括稳经济、稳地产、稳资本市场等组合拳。而9月26日政治局会议更是自上而下进一步夯实政策底，带动A股市场大幅上行，最终三季度主要宽基指数收涨，上证指数、沪深300在三季度分别上涨12.4%、16.1%。结构上，高弹性、超跌资产领涨，科技成长跑赢红利价值，创业板指、科创50、深证成指分别收涨29.2%、22.5%、19.0%，而前期强势的红利指数仅收涨4.1%。　　分行业板块来看，分化也较大。金融、地产、消费等政策敏感性资产涨幅靠前，尤其是非银板块表现突出。前期超跌资产也表现优异，包括新能源、医美、医药等，而半导体、计算机、AI等科技成长板块则在国庆假期之后接棒大幅反弹。于此同时，红利风格跑输，石油石化、公用事业、煤炭行业涨幅靠后。　　操作层面上，9月中上旬之前整体结构变化不大，但9月下旬以来，降低了防御板块的配置，尤其是一些纯红利风格的资产，于此同时，适当加大了顺周期板块的配置，主要分布在食品、景区以及酒店等前期较弱的新消费板块，成长板块也稍有增加，主要是应对超跌反弹，包括电子、计算机。但总体来看，无论是消费还是科技成长，增加仓位有限，是导致在市场反弹过程中跑输的主要原因。另外，黄金仓位也适当降低，但总体依旧超配，这也是拖累组合的一个重要原因。地产仓位依旧较重，但在板块反弹的过程中，择机降低了部分仓位，以控制单一板块的仓位上限来分散风险。　　展望未来，我们比前三季度更加乐观，主要还是基于对政策组合拳的信心。目前，货币政策已经先行，财政政策逆周期调节也会边际加码，政策底也在逐步夯实。尽管，政策面传导到基本面变化需要一定时间，但有利于市场风险偏好提升。基于此，我们对组合估值的容忍度会适当提升，配置方向上会适当提升进攻性资产比例，主要关注顺周期方向的消费以及制造板块。　　消费领域，我们重点关注新消费方向，同时兼顾短、中期投资机会。短期关注受制于消费信心不足，经营承压但竞争力不变的优质公司，一旦消费信心恢复，这些公司将重新获得增长。中期来看，我们认为符合消费结构以及人口结构变化的优质公司具备中长期投资机会。我们会重点关注纺织服装、零售、餐饮娱乐、家电、汽车、轻工等板块在这些方面的机会。 　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。对于政府主导投资的高景气方向，我们会继续保持一定的仓位，尤其是能够看清明年景气度延续的板块，重点关注轨交、电网设备等。　　成长板块我们也会积极关注，基于组合的进攻性配置，会寻找合适时机增加配置符合我们估值体系的优质公司。 　　对于地产板块，我们会继续保持一定仓位。我们坚定认为地产止跌企稳是经济向好的重要一环，地产政策端将持续向好，叠加供给侧龙头集中度提升，我们坚定看好地产龙头。　　黄金板块，在降息周期前期，黄金依旧具备绝对收益机会，但我们也会择机开始兑现。

2024年上半年，A股整体区间震荡，上证指数上半年下跌0.25%。但风格分化明显，大盘股表现韧性，上证50、沪深300分别涨2.95%、0.89%，小微盘则较弱，万得微盘股指数上半年下跌25.4%，中证1000则下跌16.8%。　　分行业板块来看，上半年整个红利板块继续强势，其中银行板块尤其突出，申万银行板块上半年涨幅第一。煤炭板块上半年涨幅也较大，但6月中旬以来开始出现持续调整。电力板块在新型电力系统催化下也有所上涨。家电板块上半年涨幅也靠前，兼顾红利和出海两条逻辑，但在5月内销不及预期叠加出海关税担心的背景下，5月中旬之后调整明显。另外，石油石化、通信、交运以及有色板块在上半年均表现较好。成长板块内部呈现分化，光模块表现强势，消费电子则在二季度有所表现，传媒、计算机以及医药则调整比较多。顺周期板块则多数下跌，尤其是消费板块5月中旬之后跌幅明显。　　操作层面上，依旧以寻找结构性机会为主，加大了电网设备、工程机械以及铁路装备的配置。适当降低了消费板块的仓位，但依旧保持了对家电、纺织服装的配置。房地产、黄金和高股息板块仓位变化不大。成长方向则主要配置在消费电子、汽车等方向，但总体控制了高估值板块的仓位。

2024年一季度，A股呈现超跌反弹，指数先在流动性冲击下调整明显，随后在政策托底叠加经济复苏预期下呈现反弹，最终上证指数、沪深300分别在一季度录得2.2%、3.1%的上涨。结构上则呈现分化，其中大盘风格相对有韧性，上证50收涨3.8%，而小微盘与双创受流动性冲击较大，深证成指下跌1.3%，创业板指下跌3.9%，中证1000下跌7.6%，国证2000下跌8.8%。　　行业板块来看，分化比较明显。低估值、高股息板块依旧受到青睐，尤其是上游资源品表现较为突出，银行、公用事业、公路等板块表现也较好。与此同时，成长方向则领跌，计算机、电子、医药等板块整体跌幅靠前，但其中一些领域也有比较好的表现，包括光模块、服务器、AI芯片、HBM、Kimi大模型、低空经济等在后期反弹过程中领涨。顺周期板块整体乏善可陈，以个股alpha机会为主。另外，出口链相关公司继续表现突出，主要是经过前期一年的库存消化，海外部分行业开始率先进入补库周期，对出口占比大的公司有一定提振，这些公司主要分布在轻工、家电、机械等板块。　　操作层面上，整体变化不大，以抓结构性机会为主。仓位主要配置在新消费（包括纺织服装、零售、餐饮旅游、家电、轻工等）、地产、黄金、制造业（主要是出口方向，包括工程机械、部分专用设备）以及部分高股息个股。进攻方向则主要配置在汽车、部分消费电子上，但整体控制了高估值板块的仓位。　　展望未来，我们认为大盘或以平稳为主，但可能存在比较多的结构性机会。当前，市场对于国内经济复苏预期过于悲观，忽视了一些经济数据的亮点，包括国内新质生产力的发展以及出口的韧性，这些对经济有望起到支撑作用，也是对权益市场的支撑。当然，地产仍然承压、整体消费信心一定不足等问题也依旧存在，会一定程度上影响权益市场表现，对于这些问题的消化和解决，我们会抱以耐心。　　结构性机会方面，我们会首先聚焦在整个新消费板块，尽管整个消费信心存在一定不足，但过去一些细分领域依旧不乏亮点，包括平价消费、服务消费以及消费出口等，我们会重点关注纺织服装、零售、餐饮娱乐、家电、汽车、轻工等板块在这些方面的机会。 　　与此同时，我们还会继续保持对黄金和地产的配置。我们看好黄金的理由在于：一方面，尽管近期海外降息的节奏和力度可能均有所延缓，但降息方向是比较确定的，对于利率敏感性资产依旧是利好，黄金就是代表资产之一。另一方面，地缘冲突加剧一定程度上也是利好。　　就地产而言，尽管我们认为需求回升可能尚需时日，但继续大幅下探的概率可能也不大。同时，过去2-3年，地产行业供给收缩也比较明显，基于供给侧逻辑，我们会坚定对地产龙头公司的配置。　　此外，我们还是会重点关注出口板块的机会，包括工程机械、部分通用机械、汽车、电网设备等。对于高股息板块，我们依旧会保持一定仓位的配置。　　最后，对于成长板块我们也会积极关注，会寻找合适时机配置符合我们估值体系的优质公司。

回顾2023年，A股市场整体震荡下行，全年来看，主要宽基指数呈现不同程度下跌，上证指数、深证成指、创业板指、沪深300、中证1000分别下跌3.7%、13.5%、19.4%、11.4%、6.3%。另外，微盘股指数和红利指数在2023年表现亮眼，分别上涨49.9%、2.7%，市场整体呈现结构性特征。　　具体到各个板块而言，也呈现一定分化，市场主要沿着两条主线演绎。其中，TMT板块在AI、数字经济催化下，全年收涨，申万通信全年上涨25.8%，涨幅位列所有行业第一，传媒、计算机全年则分别上涨16.8%、9.0%，电子则上涨7.3%。细分板块中，AI上游算力、硬件等板块表现较好，在应用端有推进的游戏公司表现也比较亮眼。另外，人形机器人、MR、智能驾驶等产业链相关公司涨幅也居前。但进入下半年，在国内经济弱复苏、海外再通胀的背景下，整个科技成长板块有所回调。　　另一方面，低估值高股息类的资产全年也有所表现，石油石化、煤炭板块全年均录得正增长。于此同时，国企改革再推进，在考核指标优化、提质增效牵引下，部分央国企全年也取得正收益，国有银行、运营商表现较为突出，央企建筑也有一定的超额收益。　　此外，出口链相关公司在年末也表现突出，主要是经过前期一年的库存消化，海外部分行业开始率先进入补库周期，对出口占比大的公司有一定提振，这些公司主要分布在轻工、家电、机械、汽车等板块。　　于此同时，顺周期板块则全年表现欠佳，食品饮料、社服、零售、化工、建材、房地产等板块全年跌幅较大。主要是年初市场对经济复苏的节奏和力度预期都过高，忽略了房地产以及整个宏观经济复苏是一个稳步推进的过程，并非一蹴而就。当然，顺周期板块也有表现比较好的领域，家电、品牌服饰、黄金珠宝等低估值、业绩确定性高的新消费表现也较优秀。　　操作层面，大幅降低了TMT配置比例，相应增加了地产、汽车、黄金、家电、纺织服装、机械等板块的配置，之后保持相对稳定。经过调仓之后，组合估值中枢有所下移，力求在防御的同时兼顾一定的进攻性。

回顾2023年三季度，A股整体弱势震荡，主要宽基指数出现不同程度下跌，上证指数、沪深300、中证500、中证1000分别下跌2.9%、4.0%、5.1%、7.9%，创业板指跌幅领先，三季度下跌9.5%，市场整体情绪低迷。　　　　而在结构上，市场更加偏好防御，上半年涨幅较大的AI、中特估整体震荡调整，而顺周期板块在政策节奏、力度均超预期的拉动下阶段性反弹。另外，在市场弱势的背景下，市场更加青睐高股息标的，高股息红利指数在三季度取得显著超额收益，尤其是9月份表现更是一枝独秀。成长方向整体领跌，但进入9月份华为产业链、半导体等表现比较优异。　　　　操作层面，三季度仓位配置做了比较大的调整，8月份以来增加了对地产、汽车、黄金、家电、纺织服装、机械等板块的配置，并降低了计算机、传媒及通信等成长板块仓位。经过调仓之后，组合估值中枢有所下移，力求在防御的同时兼顾一定的进攻性。　　站在当前维度，我们对权益市场表现比较乐观。一方面，国内7月以来，政策底基本夯实，且未来有进一步加码的可能性，另一方面，基本面已经出现改善迹象，PMI、PPI、CPI、社融结构边际改善均指向这一特征，在低基数+补库周期+价格指标企稳的背景下，上市公司盈利底大概率在Q3-Q4出现。最后，从流动性角度看，信贷周期也开始边际向上，加上美联储加息到了尾声，对国内流动性宽松的制约将减缓。　　　　具体方向而言，我们首先看好政策敏感性资产及顺周期板块，包括地产及产业链、汽车、消费等。　　　　我们会继续保持对地产仓位的配置。9月以来地产板块单边下行，主要是7月底需求侧宽松政策落地之后，地产数据修复不及市场预期，且担心政策进一步宽松的空间。我们认为市场当前预期过度悲观，实际上9月以来地产成交降幅已经收窄，尤其是核心一二线城市存在企稳迹象，表明政策效应正在起作用。而政策维度，政策工具箱依旧充足，包括核心城市限购限贷、交易税费减免等仍有打开空间。另外，城中村改造对特大城市需求也有一定提振作用。从中期维度看，过去2年，房地产市场无论是成交、新开工还是投资短期都调整比较多，已经在中期均衡位置附近，进一步超调的风险比较低。整体来看，无论是短期还是中期维度，市场对于地产过度悲观，加上地产龙头公司近期股价也深度调整，当前位置反而存在预期差，我们会继续保持对优质龙头公司的仓位配置。地产产业链方面，我们则重点关注过去2年资产负债表、利润表已经出清完毕的优质公司。　　　　就汽车板块而言，下半年以来各大整车厂均推出新款车型切入各细分市场，优质供给拉动电车需求超预期，加上在规模效应、成本管控、运费及汇率利好等对冲下，价格战带来的盈利能力压力比预期要小，这种背景下无论是整车还是零部件均表现比较优异，而近期华为新车型超预期，带动华为产业链一枝独秀。往后看，我们会继续保持汽车仓位的重点关注及配置，智能化标的则是重中之中，未来智驾渗透率将快速提升，由此催化板块性系统机会。电动化方面，我们则会继续配置有增量客户逻辑带动市占率提升的优质零部件公司。　　　　消费板块的配置方向则主要聚焦在相对低估值的家电、纺织服装以及黄金珠宝，且同时注重自下而上精选个股。主要关注两条主线：第一，具备增量市场或渠道，能够获得收入成长性的公司。其中，家电主要关注出口逻辑，服装/黄金珠宝则关注新开店逻辑；第二，通过内生管控能够获得利率提升的公司。白酒板块，我们也会积极关注具备成长空间的区域性龙头。　　　　除顺周期板块之外，我们也会继续保持对黄金股票的配置。近期无论是黄金价格还是黄金股票均有比较大的调整，主要是受美国二次通胀的利空影响。我们认为尽管近期商品价格上涨推升美国二次通胀，但美国非农和核心CPI回落，基本预示本轮加息周期已经结束，流动性压力大幅释放。而黄金股票作为利率敏感型资产，依旧具备投资机会。　　　　当然，我们会继续保持对出口链的配置，标的选择上将兼顾短、中期逻辑。短期将重点关注受益于海外补库逻辑的公司，主要集中在商品消费领域。中期则重点关注具备全球竞争力的龙头公司，这些公司有望通过向全球输出制造、品牌优势获得市占率提升，主要集中在机械、汽车、家电等板块。　　　　最后，我们也会适当增加成长板块的配置，但会总体控制仓位。美债利率见顶本身也中期利好成长资产，重点关注人形机器人、电子、AI以及医药。　　　　人形机器人方面，其作为从0到1的产业趋势，预计依旧是制造业主线之一。重点关注两点催化：1）龙头公司机器人应用场景的落地。预计可能率先在工厂尤其是汽车装配线等应用场景落地。2）成本优化方案的推进，国产厂家通过技术进步实现国产替代有望带动整个产业链降本，进而催生一系列投资机会。　　　　就电子而言，行业基本面处于偏底部位置，继续下行压力较低，我们会尤其关注明年复苏确定性相对较高的半导体设计板块（（存储、SoC、模拟）。半导体设备/材料我们也会重点跟踪，一方面，目前调整的时间和空间都比较充分，另一方面符合自主可控方向，是科技安全的重要环节。另外，我们也保持对华为产业链的配置，尽管前期已经涨幅较大，但随着基本面的兑现，我们会重点配置手机、笔记本电脑等消费电子复苏下有业绩支撑的标的。　　　　AI方面，经过一个季度的持续调整，我们对四季度AI板块保持乐观，主要是 Chatgpt在四季度将迎来重大更新，一是加入了语音对话功能，二是加入了图片输入功能，加入新功能之后Chatgpt的流量将回升。就投资而言，目前来看整个AI产业链还是处于算力投资先行，海外应用先行的阶段，所以看好方向排序是：算力>海外应用>国内应用。　　　　医药方面，近期板块表现优异，主要是明年医药行业相较于今年下半年环比改善，加上美债利率下行利好风险偏好，情绪现行，带动板块上涨。站在当前位置，我们会继续关注医药板块的机会，短期包括近期表现优异的减重方向，以及中期维度的创新药、创新器械。

回顾2023年上半年，A股走出2022年偏弱运行的环境，主要宽基指数企稳或回升，上证指数上涨3.65%，沪深300下跌0.75%，中证1000上涨5.10%。市场仍然保持了结构性行情的特征，行业板块表现呈现分化态势。　　具体来看，上半年市场表现为“双主线”特征，TMT科技成长在人工智能产业趋势的催化下表现居前，通信（50.7%）、传媒（42.8%）、计算机（27.6%）录得上半年涨幅前三名，子行业中，与AI相关的算力、游戏、软件等均有较强表现。而与人形机器人相关的高端制造公司在5月份之后也接力表现，涨幅显著。　　此外，低估值高股息类的资产在二季度逐步走强，尤其是“中国特色估值体系”相关的央企国企表现活跃，对应的建筑装饰（9.6%）、石油石化（7.3%）、公用事业（6.8%）等行业上半年同样录得正收益。　　于此同时，由于二季度国内经济数据环比回落、地产基本面出现一定弱化，导致顺周期板块承压，消费、地产及产业链、制造等表现不佳，尤其是2022年11-12月表现较好的消费板块，在上半年的表现相对偏弱，侧面体现了经济内生动能的阶段性调整。另外，5月之后，美联储加息预期再起，利率敏感性资产也走弱，包括黄金以及创新药等。　　操作层面，今年上半年的投资难度在于板块的轮动速度太快，需要对A股市场全行业的把握，及时应对新机会，及时止盈止损。我们采取了“积极灵活地拥抱新机遇，同时密切关注底部板块”的投资策略。TMT方向上，我们积极参与了AI，选择重仓了计算机、传媒、通信板块的持仓，并对概念个股的市值、盈利等指标做了下沉，提高了个股的分散度，以应对其向模型、算力、应用等方向的发散。此外，我们也积极参与了低估值高股息类资产，结合“一带一路”催化，我们选择重仓了建筑相关标的。复苏主线上，考虑到经济弱复苏的特征，我们对顺周期板块相对谨慎，并未选择重仓，仅适当布局。

一季度A股呈现普涨态势，沪深300上涨4.63%，中证1000上涨9.46%，市场行情按经济复苏产业链、中国特色估值体系/高分红高股息、ChatGPT/AI三大主线依次展开，各个板块均有所表现。行业上，31个申万一级行业指数中有25个录得上涨，计算机（36.8%）、传媒（34.2%）、通信（29.5%）、电子（15.5%）涨幅居前。　　操作层面，投资难度在于板块的轮动速度太快，需要对A股市场有系统性观察，及时应对新机会。我们采取了“积极灵活地拥抱新机遇，同时密切关注底部板块”的态度，获得了不错的收益。TMT方向上，我们一直看好以信创为代表的计算机，并持续重仓持有，在ChatGPT产业链甫一开始，我们就加重了计算机、传媒板块的持仓，并对概念个股的市值、盈利等指标做了下沉，提高了个股的分散度，以应对其向模型、算力、应用等方向的发散。复苏主线上，我们前期布局了不少食品饮料、美护、机械等，但随着“强预期、弱现实”的利空数据兑现，逐步止盈减仓。此外，我们看好低估值、高分红、高股息的央国企龙头公司的重估行情。整体上，一季度的投资策略有效地适应了今年多变的A股市场，取得了不错的成效。　　纵观2023年的国内宏观经济形势，疫情过后呈现出明显的弱复苏态势，货币政策宽松效果尚不明显，地产的新开工、销售数据明显偏弱，但是经济仍旧有分化复苏的亮点，消费出行出现K型复苏的态势，地区差异和不同收入段人群差异较为明显。我们会密切关注居民中长期贷款和全国社会消费品零售总额的月度数据，辅之以经济刺激政策的边际变化，来寻找下一步投资的机会。　　在“房地产行业调整压力加大、海外经济疲弱外需不足”的双重压力下，2023年GDP增长目标5%更加现实可行。政策的抓手上，刺激消费促进内循环、支持改善型住房稳定地方财政、基建发力保住底线，并辅以创新性金融手段。对应于A股市场的股票投资，经济弱复苏情况下政策预期博弈成分更大，整体环境对股票市场仍旧较为友好。海外需求上半年压力较大，但是随着美国库存周期在四季度步入尾声，出口下半年预期会有好转。　　国际政治经济局势方面，核心还在于美欧高通胀、美联储加息、俄乌冲突、中美竞争几大关键因素，并对全球货币流动性、石油、贵金属、制造业、半导体产业等产生重大影响。我们认为高通胀、加息和俄乌冲突等因素基本已经走过矛盾最高点，焦点还在于中美两个大国竞争合作关系的变化演绎。百年未有之变局既带来风浪也带来机遇。所有的变化中我们最关注中国特色估值体系和数字经济、ChatGPT板块。中国优质低估值的央国企行业龙头将借助一带一路经济圈的扩展发挥排头兵作用，ChatGPT、AIGC以振聋发聩的方式引领新一轮技术创新和应用，社会各行业各领域将主动或被动拥抱变革，结合中国的数字经济、科技自主可控背景，前所未有的变化将带给我们新的投资机会或者结构牛市。　　相信下半年随着宽松货币政策效果的显现、经济持续回升、企业盈利将显著上行，消费、医药以及顺周期领域都可能出现投资机会，我们将以乐观心态积极把握。

相较于2019-2021年A股市场波澜壮阔的牛市行情，2022年无疑是市场调整的一年。全年上证指数跌幅-15%、沪深300指数跌幅-22%、创业板指跌幅-29%，31个申万行业中仅煤炭和综合两个一级行业录得正收益，权益投资难度较大。全年仅以一些阶段性结构性机会为主，比如上半年的煤炭、二季度的汽车以及“光储热”板块等。　　回顾我们自身的操作，有得有失，既有成功案例也有经验教训。一季度市场风格并不是我们所擅长的，我们把风险控制放在了首位，适当降低了消费、科技、成长的仓位，做了相对稳健的仓位控制风险。而在四月底，成长迎来反弹行情，我们抓住了汽车以及储能板块的机会，净值快速回升。十月市场对疫情程悲观态度，汽车、消费、新能源等板块引领市场大幅震荡，我们选择了坚守，净值回落较大。十二月我们加大了受益于疫情开放预期和地产修复政策的医药、白酒、黄金珠宝、汽车、家电等大消费仓位配置，在2023年一季度市场反弹中受益匪浅。　　另一方面我们需要直面的投资教训在于：首先，在过往的投资框架中，我们更加侧重消费、医药等大消费类的长期投资，在2022年消费医药持续大调整的市场中，由于个股跌幅过大损失较多，仓位仍然偏重，结构调整不够彻底。其次，尽管我们准确抓住了二季度汽车板块的反弹行情，很多产品收益率已经大幅回升，但在及时兑现收益上做的并不理想，认为三季度新能源车在政策刺激下能够获得很好的销售，对涨幅已经很大的板块和个股没有及时清仓，但是新能源车市场销售和预期瞬间逆转，板块较大幅度震荡，导致净值回撤较大，即使2023年板块再起，也没能弥补在2022年的损失，这不得不说是一大遗憾。我们需要去进一步反思市场、优化投资框架，如何让价值投资、长期投资适应日益复杂多变、投资风格众多、信息泛滥、波动幅度加大的资本市场，在产业资本和二级市场关联愈加密切时，股权激励、定向增发、产业链公司入股和购并等都会影响上市公司业绩的释放节奏，自媒体和竞争日益激烈的卖方研究加快了研究成果的传播速度，越来越快速形成短期一致预期，无论正确与否都可能带来股票的大幅波动。基本面深度研究要和效率赛跑，我们要处理好长期业绩和短期波动的问题、更好的控制净值回撤。