银华招利一年持有期混合A(009977) - 基金投资策略和运作

展望2026，经济层面，中央经济工作会提出新的要求，投资“止跌回稳”，增长“没有水分”。在确保“十五五”开好局，起好步的目标下，政策前置的必要性在提高，经济开门红可期。产业层面，科技的自立自强与坚持创新有望成为增长的新动能，并推动与产业创新的深度融合，激发新质生产力的活力。权益市场也将围绕“稳中求进”和“提质增效”展开，本基金在控制组合波动的前提下，主要关注需求驱动的机会，具体比如AI挤出效应，国产AI建设，半导体设备，创新药等。

展望下半年，“反内卷”的号角已经吹响。同时，随着美元的加速走弱，全球的聚光灯重新回到联储议息会议，国内方面也会“根据形式变化及时推出增量储备政策”。本基金在保持“智能化浪潮”和“多极化世界”投资思路的同时，也会积极关注周期和金融品种的投资机会。

2025年外部宏观环境更为复杂严峻，出口前景不确定性较大，政策着力点将在发力提振内需，经济曲折修复仍将是未来一段时间的主线。中央经济工作会议对货币政策定调“适度宽松”，后续存在降息的想象空间，并且非银同业活期存款纳入自律管理有助于打开非银资金利率的隐性下限，货币政策仍将是债券市场重要支撑因素。但当前债券市场定价水平对降息预期有一定抢跑，博弈特征较强，可能维持高波动状态。基于以上分析，本基金将根据市场情况灵活调整组合的久期和杠杆水平，不断优化组合的配置结构。　　权益市场方面，展望2025年，国内，随着内需政策加码，A股非金融企业盈利增速有望结束季度连续环比下滑的趋势；国外，在“关税”政策的博弈下，外需的预期相较于2024年振幅加大。在此背景下，组合计划以哑铃策略为主，阶段性交易大内需板块。主要关注方向包括稳定红利，内需周期品，新消费，AI方面关注端侧产品落地，国产算力进展，以及海外算力和组网的瓶颈环节。

展望下半年，预计经济继续处于温和复苏进程，通胀风险较低，需要持续观察经济供需状态和融资需求情况。货币政策总体立场仍是支持性的，二季度货币政策委员会例会继续提出推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。同时，为缓解银行息差压力，预计后续进一步引导存款利率下行的概率较高。综合来看，债券市场仍有支撑，但经历了前期的收益率快速下行之后，市场波动可能加大。基于以上分析，本基金将根据市场情况灵活调整组合的久期和杠杆水平，不断优化组合的配置结构。　　权益市场方面，展望下半年，随着中国式现代化的进一步深化改革，经济增长动能将继续切换，权益市场也将保持震荡向上的趋势。具体到投资，我们主要关注央国企的估值修复，电力市场改革，亚非拉的工业化需求，以及资源品的再定价。同时，也关注食品饮料和消费医疗领域的预期差。

展望未来，政策积极发力，经济曲折修复仍将是未来一段时间的主线。由于内生经济动能尚不牢固，尤其是房地产市场的下行压力仍有待扭转，基本面对债券市场的支撑仍在。在此背景下，货币政策尚不具备转向的基础，未来降息降准也仍有空间。结合当前债券估值水平综合来看，利率中枢或仍处在震荡下行通道。基于以上分析，本基金将根据市场情况灵活调整组合的久期和杠杆水平，不断优化组合的配置结构。　　　　权益市场方面，在经济的新老动能切换之际，线性盈利预测的准确度降低，盈利的提升需要积极的财政政策，而估值的提振则依赖于中美货币政策共振，在前述条件达成之前，权益市场仍将维持结构化走势。海外来看，中东危机短期难有缓和，美国大选年的地缘政治风险也势必对全球资产造成扰动，A股指数整体将呈现出宽幅震荡格局。结构来看，关注生猪养殖板块的产业出清机会，关注供需格局改善的油运行业，关注电力、公用事业等拥有稳定现金流的行业和公司，关注有中长期经济转型趋势的科技板块，看好人工智能上升至更高的战略定位，看好科技硬件在AI创新变革下的周期反转机会。本基金将持续优化组合结构，结合经济基本面变化的节奏，平衡各板块的配置。

权益市场展望：　　今年上半年，我们整体基金收益率并没有达到预期，也出现了很少有的跑输了基准的现象。从市场因子的表现来说，小市值和低pb等因子表现较为出众，大市值和质量因子表现不佳，业绩增速因子没有发挥出过去的优势。我们的投资方法是投资于基本面景气周期向上行业中的业绩维持较快增长的优质公司，映射到因子上，大部分的投资标的落在中大市值中的优质白马成长股，小市值和低pb的标的并不多。投资方法和市场风格的偏好出现了阶段性的错配，导致了我们的基金收益率阶段性的跑输了基准。当标的出现顺行业基本面逆市场风格的时候，往往代表着不错的加仓时点，从操作上来说，我们选择了坚守自己的投资方法，减持了持仓中估值已经泡沫化的标的，增持了估值处于相对低位的标的。我们相信，从中长期的维度来看，具有业绩持续成长能力优质公司会持续贡献超额。同时由于可选择的标的变得更多，我们的持仓也变得更为分散一些。　　我们持续看好高质量发展的方向，看好下半年的经济信心回升，结合我们的整体宏观判断，目前我们的组合集中在低碳经济、国家安全、数字经济、医疗健康和美好生活几个方向，泛新能源是我们总体配置最多的板块。高质量发展的映射在于低碳经济和国家安全，这两个板块上半年调整幅度不小，交易拥挤程度基本得到了解决，后面更多会反应相关的业绩增速。经济信心回升的映射主要在于数字经济、医疗健康和美好生活，毕竟现在消费降级成为了不少人谈论的重点，但我们相信随着经济信心的回升，美好生活的追求依然会是消费的长期趋势，这些提到的领域是边际变化最大的方向，无论是业绩趋势还是信心趋势。　　电动车方面，行业的去库存和价格战已经进入尾声，中游盈利的下行在上半年逐步体现，下半年来看，国内的需求还在逐步修复，欧洲的需求已经有加速的迹象，美国的高增长也在预期内，整个板块股价调整的时间足够长幅度足够大，悲观预期基本上都得到了体现。当前的位置我们更加积极地看多。整车、电池和中游材料的盈利虽然都有所下降，但竞争格局也在发生积极的变化，龙头公司的盈利能力还在持续超预期，我们主要聚焦在后续盈利能力见底后保持稳定以及海外占比较高的环节。　　光伏方面，硅料产能的扩张带动产业链价格快速下行，潜在需求在快速增长，这个产业大逻辑并没有发生变化。上半年的调整更多是交易结构和股价位置的因素，对于格局的担忧已经充分price in，很多股票跌到了估值非常便宜的位置。从单位盈利上来说，有些辅材环节的盈利已经见底回升，主产业链里面的高效产能依然是供不应求，这些环节的龙头公司我们还是继续看好。　　风电方面，23年的装机增速值得期待，虽然二季度的出货节奏略有放缓，但我们继续看好。上游零部件的盈利修复在一季度已经体现，估值也相对合理；海风的装机节奏有所延迟但趋势没有变化，往后看积极因素更多，仍然是空间极大的环节，相关公司的估值和股价也调整到了具有吸引力的位置。　　储能方面，行业整体仍然处于爆发期，但竞争在变得更加激烈，此前估值走在盈利前面，但经过上半年大幅度的股价调整之后，估值和增速的性价比开始匹配，逐步进入可以加仓的阶段，我们也更加积极的看多。　　科技方面，AIGC人工智能技术革命推动下的TMT方向是今年以来的最大热点，无论海外还是国内市场相关AI标的均有较大涨幅。AI产业在突破"技术奇点"后，将进入新一轮成长周期，但需要关注的是AI发展不会一蹴而就，中间也必然会有曲折，包括数据隐私、道德伦理等潜在风险，可能造成板块后续波动。投资机会上，“卖水人”硬件先行的算力产业链，在业绩兑现上先于AI应用。算力是支撑AI新基础设施中的重要生产力，海外芯片龙头给出超预期的业绩指引，海外算力投资在上修，我们判断国内算力建设在政策扶持下将会跟进。随着未来国内通用大模型正式发布，国内大模型应用有望迎来百花齐放，但逢“AI”必涨的第一阶段已经过去，未来需要更多关注运营数据和业绩的兑现。　　半导体板块我们做了一些调整，兑现了一些累计涨幅较大的国产替代方向，主要包括半导体设备、材料、零部件环节。在股价位置、市场预期较低的景气复苏方向，我们的看法边际转向积极，左侧布局了一些设计标的。全球半导体下行周期接近尾声，经历了过去几个季度的去库存，有望在今年下半年重启上行周期，向上弹性取决于各下游需求恢复的力度。　　港股互联网板块股价位置和估值都是底部位置，而基本面从去年下半年就出现持续上行的状态。在反垄断、流量红利消失的大背景下，降本增效仍是未来一个阶段互联网板块业绩持续上行的重要因素。同时，在AI产业崛起的当下，我们认为港股的核心互联网公司最有可能抓住AI浪潮下的机遇，使得自身的体量上个台阶，结合当下的估值水平，有望迎来业绩估值双升的行情。　　国防军工行业基本面和股价处于周期性底部，基本面看好军工行业需求重启。估值方面，回溯五年，大部分行业龙头的PE处于历史估值分位数5%以下。展望未来，由于军工行业进入壁垒较高，格局稳固，军工各细分行业龙头业绩也有望重新向上。我们优选调整较大、国产化率较低的军工芯片，摆脱供给端约束的导弹链以及有望加强建设的军工信息化方向，同时关注无人机等新兴产业。　　消费方面，二季度经历了强预期强现实到弱预期弱现实的快速回落，大部分消费成长股都遭遇到较大的估值调整，市场将一些中长期逐步消化的慢变量，如人口结构、经济转型等，较大程度的放大在消费龙头公司上，对未来的不确定性给予了较大的估值折价。对于食品饮料、家电等相对格局较好的领域，我们认为龙头公司的壁垒依然能够维持多年的稳健增长，目前估值性价比很好。对于新兴的消费行业，当下确实还在挤泡沫的阶段，行业从野蛮生长走向理性，优质公司也会脱颖而出。　　短期由于经济复苏和消费信心的回暖仍较为缓慢，但很多公司估值已经回到了非常便宜的位置，只是基本面的复苏需要时间，目前仍然在弱复苏的轨道上，结构上仍然存在压力，行业内挤压式竞争表现的更加明显，我们预计这个阶段就是龙头再次抓住机会进一步提升市占率的阶段。我们持仓上进一步向竞争壁垒高、管理能力强的公司集中，相信业绩是穿越周期最强有力的武器。后续随着政策的发力，预期的回升，我们会逐步增加弹性标的。　　医药方面，二季度申万医药指数下跌7.29%，只有如中药、流通等低估值板块表现较好，CXO、消费医疗、药品、器械都没有板块性行情。在当前位置，我们对医药并不悲观，过去十几年的经验告诉我们，医药是个长牛行业。在任何经济周期里都有好公司。尤其是当前人口老龄化、产业创新升级的背景下，医药行业中具备核心竞争力、符合产业趋势的优秀企业值得长期投资。　　价值方面，随着房地产政策的边际变化，我们判断下半年整体经济形势也将环比好转。房地产极大程度影响银行的资产质量，在房地产核心数据好转之前，政策的支持力度不会减弱。我们看好银行资产质量的好转，以及估值的修复。相比对公银行，零售银行的基本面改善较为缓慢，但估值分位在历史低位，适合以时间换空间。保险公司的负债端增速较快，但资产端较低的利率水平也将拉低其预期投资收益率水平。对于地产股，我们认为在增量有限的背景下，还是要选择有份额提升潜力的央企为主，并辅以销售阶段性较强的地方性国企。　　债券市场展望：　　上半年经济经历了走出疫情后的脉冲式修复，当前时点内外需动能有所弱化已经成为共识。市场对于企业和居民部门资产负债表变化的讨论不断增多，一些中长期行为的变化制约了利率中枢的上行空间。而在弱现实背景下，对于政策的博弈加大了市场的波动。进入三季度，稳增长进入较为确定的窗口期，但刺激手段和力度存在不确定性，需要观察更多的政策信号。　　货币仍处宽松周期，随着二季度降息的落地，传统货币政策工具的空间有所收窄，但结构性货币政策工具仍有空间，流动性宽松的格局仍将延续。考虑到息差压力仍需缓解，下半年银行负债端成本的持续下调存在必要性和可能性。　　此外，下半年机构行为的变化仍将是影响债券市场的重要因素。一方面，不同类型机构行为特征和配置需求可能会对收益率曲线形态以及债券品种利差带来影响；另一方面，部分机构负债端的不稳定性也会在收益率低位阶段加剧市场的波动。　　展望下半年债券市场，我们认为跨过年中时点，中短端债券品种随着资金面回归稳态以及理财等机构资金的回流有更强的确定性。策略上，一方面可继续把握票息策略的配置价值，另一方面也持续关注市场预期波动可能带来的机会。