中银证券优选行业龙头混合A(009640) - 基金投资策略和运作

2025年四季度A股权益市场呈现“宽幅震荡，成交额高位回落，风格均衡化”的特征，成交量从高位回落到2万亿附近，风格由三季度小盘成长转向大盘价值均衡，板块分化加剧，波动加大。前期超额较多的科创指数资金流出较为明显，整体表现低迷。海外算力和有色金属得到资金的加仓配置，行业指数创出新高。主题方面围绕十五五规划，商业航天等新主题带动了季末的市场风险偏好，国内产业进展大幅超预期。　　本基金四季度投资策略基本维持了三季度的行业配置方向，景气度方向上聚焦龙头，降低了二线算力的配置仓位，维持国内半导体存储产业链的仓位，增加储能材料的配置仓位；在政策层面上，结合十五五的国家战略层面规划，新兴战略产业依然是本基金的优选行业。　　展望2026年，全球进入降息周期，地缘政治博弈进入后周期，关税影响的边际效应在递减，全球的供应链格局从总量逻辑走到质量逻辑，先进制造能力是产品竞争力的核心要素。“十五五”规划的新兴战略产业依然是未来投资的重要方向，相关的政策推荐也提升了国内经济恢复的预期，经济结构转型推动高质量发展，新质生产力中的科技自主可控和追赶海外AI产业节奏成为了两个重要的发展方向。本基金仓位配置将聚焦在新质生产力领域，重点行业优选在新兴科技、高端制造和新能源方向上。

2025年三季度权益市场放量大涨，以科创板和创业板为主的成长行业及美元降息周期中的有色表现较好，市场成交量基本维持在2万亿以上，两融规模创历年新高，上证指数创十年新高，市场风险偏好较高。从市场结构来看，赛道行业中创新药、海外算力、国产半导体、有色金属、游戏、机器人等板块轮动放量上涨，增量资金非常活跃。市场选择了进攻方向，红利和价值的防守板块表现较弱。进入9月份，储能、风电及存储行业表现较好的超额收益，行业的周期拐点开始兑现业绩，也获得增量资金的配置。　　本基金三季度投资策略根据市场风格进行了调整，降低了国产算力的配置，增加了海外算力的配置，主要考虑国产AI产业链的供应链风险还没有解除，切换晶圆厂带来的摩擦成本较高，对三季度业绩形成一定的压制，同时也影响了国内互联网公司的资本开支节奏，同期海外英伟达B系列芯片和GB方案开始规模出货，海外主流互联网企业在当期季报收入和资本开支指引上超市场预期，海外算力链的相关公司业绩预期持续上修，新技术和新应用也不断出现。同时在季度末期本基金在周期拐点的储能、风电、军工上进行了配置。　　展望2025年第四季度，在复杂的国际环境下，十月底的“十五五”关键会议决定了国内经济恢复的预期，同时经济结构转型推动高质量发展，新质生产力中的科技自主可控和追赶海外AI产业节奏成为了两个重要的发展方向。本基金仓位配置将聚焦在新质生产力领域，重点行业优选在新兴科技、高端制造和新能源方向上。

2025年上半年市场春季躁动后进入业绩期，主题方向开始调整。二季度受到贸易战和地缘政治的影响较多，4月初出现大幅调整，恐慌情绪释放后市场进入快速修复阶段，但整体交易量和风险偏好还是不够，部分主题和红利占优。行业层面上银行、创新药、新消费、军工、机器人表现较好，制裁趋严AI科技和出口相关的科技链表现较为落后。随着5月份英伟达产品的供给恢复正常后，海外AI算力出现大幅反弹，美国科技股业绩和指引都出现超预期，海外AI情绪带动市场的海外算力链大幅上涨。本基金上半年主要仓位集中在国内外AI算力方向，一季度主要以国内AI算力为主，进入二季度随着英伟达产品的恢复供应，增加了海外AI算力链的仓位配置，降低了因为科技制裁导致芯片供给出现短缺的国内AI算力链。　　2025年上半年经济增长韧性较强，但是结构上抢出口维持高景气，国内地产销售和消费依旧疲软，部分产业去库低于预期。美国经济在关税战影响下也出现颓势，降息预期升温。全球地缘政治冲突加剧，期货市场商品价格出现大幅波动，但供给侧受限中长期价格中枢将上移。

一季度市场风险偏好明显大幅提升，权益市场处在一个估值快速提升阶段。本基金一季度内延续了前期的投资策略，保持了国产算力为主的投资方向，减配了海外算力链，季度末配置了部分业绩较好的行业方向。　　第一季度国内经济数据符合预期，PMI数据显示制造业仍处在景气周期里，但是CPI和PPI数据依然疲软，国内整体需求恢复还需要继续观察。货币继续维持宽松状态，新开工和二手房交易在政策刺激下稍有回暖，持续性有待观察。部分产业的库存出清进入尾声，价格温和上涨。美国经济进入新政府周期，预期开始变得不稳定，关税政策的推行提升了商品流通的摩擦成本，美股的流动性进入净流出状态，科技股估值开始承压。　　展望2025年后续，美国新政府的关税政策将会成为较大的风险点，进出口链的产业将会受到一定的影响，国内的政策预期会更加积极的应对，扩大内需和加快国内投资应该是经济复苏的着力点，也是权益市场能走出主线的基础。两新的补贴政策预期将会延期，新基建的投资预期将会加大加快。未来几年科技产业趋势不变，全球人工智能新技术快速发展，需求应用进入快速增长阶段，同时国内半导体领域自主化逐步渗透，本基金将会继续聚焦新兴战略成长行业，同时关注周期底部行业和强政策方向。

回顾2024年，国内CPI和PPI表现出内生增长的驱动力不足，国内经济复苏低于预期。海外市场因为贸易摩擦和地缘政治因素带来预期不稳定，出口前高后低。金融市场呈现债牛股熊的特征，整体A股市场走出了W的走势。年初系统性风险释放后带来的快速反弹，在经济数据持续低迷后市场持续缩量下跌，缺少增量资金和新产业接力，市场风险偏好达到冰点。9月24日一揽子金融政策让市场风险偏好快速提升，所有指数大幅反弹，主题概念方向上快速轮动，科技和消费的中小盘股涨幅明显，红利股12月出现反弹，银行指数创新高，机构权重股表现孱弱。　　本基金全年配置上进行了行业轮动，主要考虑行业的景气度和困境反转因素，仓位主要在电子半导体、新能源、有色资源品、高端制造上做行业轮动调整。9月24日一揽子金融政策前产品持仓跟市场红利风格占优明显偏离，同期新能源去产能、半导体国产化进展低于预期，有色资源品交易通胀预期增强等带来产品大幅回撤。金融新政后本产品增加了弹性方向的行业，但是机构权重股表现明显弱于市场的主题轮动方向，整体Q4季度震荡，年尾重仓国产算力方向出现较大调整带来明显回撤。

2024年三季度权益市场缩量阴跌后在底部盘整，行情在部分红利资产轮动，增量资金聚焦的银行、交通运输和公共事业板块有一定的相对收益。成长板块因缺少流动性资金继续收缩估值，消费板块因消费指数的低迷持续下跌，顺周期板块继续等待经济复苏信号。9月24日金融政策出现重大利好，市场进入反弹窗口，市场风险偏好得到快速提升，指数调整较大的成长、消费等行业快速反弹，风险偏好敏感性较高的科技板块和金融板块领涨指数。　　本基金三季度投资策略根据市场风格进行了调整，前期降低了资源股配置仓位，增加了低波的公共事业、交通运输及保险的红利资产资产仓位，同时兼顾市场轮动的特征，增加了低位新能源、半导体设备等方向的成长股方向。9月24日金融政策反转后，增加了新质生产力方向的仓位。　　2024年前三季度整体出海继续维持高景气，国内地产销售和消费依旧疲软，部分产业去库基本进入尾声，价格趋稳回升。美国进入降息周期，经济数据体现为软着陆，全球衰退预期减弱，通胀数据回归合理水平。全球地缘政治冲突加剧，期货市场商品价格中枢上移。　　展望2024年第四季度，金融政策的转向已经给权益市场带了大幅的增量资金，市场底已现。国内经济还处在结构调整中，财政支出和稳定地产周期将成为重要的着力点，同时中美科技战持续，自主科技创新将成为高质量发展的关键环节。从库存周期来看，海外补库存进入后半段，除美国外的经济体呈现弱复苏迹象；同时主流经济体今年都是大选年，地缘政治冲突将会更加明显。本基金配置策略上将会增加新质生产力方向的仓位，重点行业选在在新能源、新兴科技和高端制造的方向上。

2024年上半年市场快速下跌后进入反弹期，在经济复苏预期减弱和全球地缘政治冲突并未缓解的情况下，市场5月中旬后重新进入缩量博弈阶段，呈现部分主题和红利占优的风格，资源品价格快速上涨后进入区间震荡，美国选举和降息预期市场开始交易衰退带来价格快速回调。本基金上半年投资策略根据市场风格进行调整，一季度维持反弹窗口的弹性配置，主要在科技和新能源行业增加了仓位，二季度后重点主要聚焦在业绩和权重股方向，增加了资源品、出海和红利等方向的仓位，降低了半导体、新能源、教育等行业的持仓比例。　　2024年上半年整体出海维持高景气，国内地产销售和消费依旧疲软，部分产业去库低于预期。美国经济依然表现强势，通胀数据超预期，降息时间延后。全球地缘政治冲突加剧，期货市场商品价格出现大幅波动，但供给侧受限中长期价格中枢将上移。　　当前市场的风险偏好还在进一步降低，大盘红利占优。产品中资源品和红利资产超额收益明显；同时海外人工智能的资本持续上行，硬件资本开支方向获得较好的超额收益。产品中的半导体、新能源、服务消费由于处在行业周期的下行阶段，对业绩带来较多的负贡献。

在市场经历流动性风险后，本基金一季度内投资策略有一定的调整，重点主要聚焦在业绩和权重股、行业有贝塔机会的方向，仓位配置在半导体设备、新能源、高端制造、有色等领域，降低了军工、电子和医药的持仓比例。第一季度国内经济数据符合预期，其中PMI 超预期，货币仍处在宽松状态，但是地产销售和消费依旧疲软，部分产业还在出清库存阶段，国内整体仍然处在一个通缩状态；美国经济依然表现强势，就业数据超预期，降息预期延后；全球地缘政治冲突加剧，叠加供给收缩，商品价格出现大幅上涨，进一步加大了海外市场的通胀压力。一季度在经历流动风险后，外部维稳资金介入，北向资金也止住了长期流出趋势开始布局A股优势资产，同期风险偏好资金开始主题投资轮动，政策边际效应明显，市场情绪回暖，确立了市场底部区域。　　展望2024年后期，国内经济还处在结构调整中，财政支出和稳定地产周期将成为重要的着力点，同时中美科技战持续，自主科技创新将成为高质量发展的关键环节。从库存周期来看，国内外同步进入库存底部阶段，内外经济有较强的复苏共振预期，外汇稳定在一个合理的区间，国内新能源的库存周期也将迎来拐点。在科技创新快速推进和经济复苏的预期下，市场风险偏好将会得到修复。未来几年科技产业趋势不变，全球人工智能新技术快速发展，需求应用进入快速增长阶段，同时国内半导体领域自主化逐步渗透，本基金将会继续聚焦新兴战略成长行业，同时关注周期底部行业和强政策方向。

回顾2023年国内经济整体呈现弱修复，A股市场先扬后抑，海外市场在AI新技术和经济周期修复下表现强势。上半年在国内数字经济政策和海外人工智能技术的催化下，科技股大幅提升了市场的风险偏好，TMT指数领涨行业指数。二季度开始经济数据迎来疫情放开后的首次低于预期，特别是在地产政策延续、新能源库存高位、半导体库存及制裁、医疗反腐等不利因素下，市场风险偏好快速下降，成长指数大幅回调。进入三季度政策频出，市场进入政策底部区域，但是资金面上外资加速流出，权益市场增量资金主要在微盘指数上，基金权重指数下跌，红利低波风格占优。　　本基金全年配置维持在行业权重股，主要根据市场趋势配置在行业景气方向，重仓新能源和算力，导致回撤明显。在四季度进行了仓位均衡，降低了算力和新能源仓位配置，增加了高端制造配置，在市场风格极端环境下，权益重仓股表现疲软。

2023年三季度市场震荡向下，外资持续流出等因素给市场带来了较大下行压力，虽然期间国家密集出台针对资本市场和实体经济的扶持政策，但市场弱势依旧，在低位恢复信心仍需要一定时间。  基金核心持仓的新能源等板块在去年四季度以来的市场风格中处于阶段性弱势，受风险偏好下行影响较大，板块处于持续被资金挤兑的过程，估值在被持续压缩。部分龙头品种半年报基本面的超预期业未能够对股价产生有效支撑。  站在中长期的维度看，管理人依然相信发展空间大且有扎实基本面支撑的行业和公司仍具备良好的投资价值，同时本轮人工智能的突破性发展具备较好的持续性且在多个领域都有较大的应用空间。因此报告期内，基金围绕科技创新的主题方向进行深度研究和挖掘，并通过对未来各主要行业政策趋势、景气周期、估值与业绩增速等的仔细对比，在保持核心持仓不变的基础上对整体组合的配置结构进行优化。站在长期投资回报的角度，结合当前政策趋势和国际环境，通过自上而下与自下而上相结合的研究分析，选取了当前成长空间广阔且确定性高、在国际市场竞争优势明显的一些重要行业作为组合的核心持仓，例如新能源汽车、储能、人工智能、非银金融等，还投资了机器人、医药创新药、食品饮料等，并优选各相关行业和细分领域的龙头公司进行投资，以期为投资人带来良好的长期成长。

二季度沪深A股市场以震荡为主，沪深300指数于4月中旬最高至4169点，之后一路回调至6月上旬，于3778点止跌回稳。市场波动虽然加大，仍然保持活跃。在存量博弈格局下行业轮动较为明显，市场热点集中在主题和政策博弈上。  二季度，组合做了内部结构调整，维持了光伏组件、逆变器等的配置，在储能主题内保持大储方向的配置，减持了户储，参与了部分液冷、工商储、光热等主题投资机会。在汽车产业链里面降低了动力电池的比例，减持了整车，参与了汽车零部件、充电桩相关标的投资。二季度还整体减持了白酒等。增仓的部分，重点配置了算力相关产业链和AI应用方向如办公软件、游戏、工业应用软件等，还配置了部分半导体设备公司等。

年初以来市场较为活跃，市场热点主要集中在主题和政策博弈，资金角度看是存量博弈。市场阶段性涌现了排他的超级热点，如AIGC、信创等，主因国家战略规划和国际关系等原因催生的自主可控需求的增长以及海外Chat-GPT一经推出后用户急速增长带来的关注度的大幅提升，以及人工智能在各方面广泛应用的前景。在这过程中，优选行业组合持仓较多的新能源车、光伏、储能等在市场存量博弈的阶段受风格切换的影响较为显著，拖累了整体组合的区间表现。  站在未来一年和中长期的维度看，我们相信中国作为制造业大国培育出来的有世界竞争力的产业如新能源车产业链、光伏产业链等仍然具有扎实基本面支撑和具备良好的投资价值。报告期内，增加了在消费复苏相关行业的布局，组合重点的核心持仓，主要投资在光伏组件、逆变器，新能源车产业链中的动力电池、零部件、储能电池、白酒等。