金元顺安沣泉债券A(005843) - 基金投资策略和运作

三季度我国货币政策组合拳与其他宏观政策相互配合，为推动经济回升向好营造适宜的环境。把握货币政策实施的力度和节奏，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。促进物价合理回升，推动物价保持在合理水平。财政政策持续发力，适时加力，更加积极有为。三季度我国经济在供需两端均有所走弱。内需受政策效果递减而回落，外需受益于出口转移而超预期。具体看，基建投资增速放缓，制造业投资维持高位，地产投资增速低位回落。政策效果衰退，消费增速回落。出口结构分化，增速有所回升。工业增加值增速有所下滑。CPI、PPI低位运行。三季度资金面处于宽松状态，资金利率低位运行，资金利率围绕政策利率波动。三季度债券市场收益率整体上行，期限利差大幅走扩，信用利差小幅收窄，收益率曲线陡峭化。三季度风险偏好回升，权益市场表现强劲，可转债市场涨幅略输权益市场，转债指数处于历史高位。在报告期，本基金纯债部分采取中短久期，低杠杆策略，权益部分保持较高仓位，转债部分通过灵活调整仓位、配置资质良好的双低转债为主，获得良好的收益。

上半年，宏观经济政策协同发力。货币政策保持适度宽松，强化逆周期调节。央行综合运用多种工具，强化总量与结构双重功能，着力服务实体经济高质量发展，为经济持续回升向好营造适宜的货币金融环境。财政政策积极有为、提质增效，与货币政策加强协同，共同维持经济稳定增长及合意物价水平。经济运行呈现稳中向好态势，社会信心提振，高质量发展扎实推进。然而，仍面临有效需求不足、物价持续低位运行的挑战。具体表现为：基建投资回落，制造业投资保持韧性，地产投资降幅扩大；“以旧换新”政策效应边际减弱，居民消费意愿待提升；出口增速回落且结构分化；工业生产弱于季节性，工业增加值放缓。流动性方面，资金面先紧后松：一季度维持紧平衡，资金利率中枢高于政策利率；五月降准降息后，资金利率下行并向政策利率收敛。债券市场收益率呈倒“V”型走势（先上后下），期限利差收窄，信用利差先走扩后收敛，收益率曲线趋平。上半年权益市场整体震荡上行，转债市场跟随权益市场估值抬升明显。在报告期，本基金从大类资产风险收益性价比的角度，高仓位配置权益以及可转债资产，在控制回撤的基础上，获得良好的收益。

一季度政策组合拳协同发力，财政、货币政策协调配合。实施更加积极的财政政策。统筹安排收入、债券等各类财政资金，确保财政政策持续用力、更加给力。实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。一季度经济运行平稳，发展态势向好。电力投资支撑广义基建，制造业投资小幅回落，房地产投资边际改善。社零消费增速回升，餐饮消费亮眼，政策补贴起效。出口增速保持高位。工业增加值同比放缓，工业生产整体保持稳健态势。一季度CPI同比转负，PPI跌幅收窄，通缩压力仍存。一季度资金面处于紧平衡状态，资金利率与债券收益率处于倒挂状态。以大行为代表的银行体系负债端明显承压，资金利率水平处于高位，防止资金空转。一季度债券市场双降预期落空，收益率整体上行，期限利差收窄，信用利差走扩，收益率曲线平坦化。一季度权益市场走强，转债跟随权益市场估值提升明显。在报告期，本基金采取中短久期，低杠杆策略，资产配置以高等级信用，以及资质良好的双低转债为主，获得良好的收益。

经济基本面：2024年经济弱势复苏，经济内生动能偏弱，有效需求不足，呈现“供强需弱”的格局，整体呈U型走势。房地产行业景气度较低，地产销售延续低迷态势，房地产投资对经济拖累较大。地方债发行缓慢，基建投资增速有所下行。外需延续强势，制造业投资对经济形成显著支撑。消费品“以旧换新”政策的推出，社零同比增速有所反弹。出口景气度延续韧性。社会融资规模同比增速放缓，信贷结构有待优化，融资需求亟待改善。物价低位运行，通胀温和回升。政策方面：2024年前三季度经济增长乏力，9月政治局会议推出一揽子刺激政策。9月底央行降准50bp，降息20bp，10月1Y和5YLPR同时下调25bp；11月人大常委会推出累计10万亿地方债额度用于地方隐性债务化解，减轻地方债务压力；12月政治局会议和中央经济工作会议提出适度宽松的货币政策，同时也提出超常规的逆周期调节以及更加积极的财政政策，具体包括提高财政赤字率、增加发行超长期特别国债和专项债、适时降准降息等。流动性方面：2024年银行间流动性充裕，资金利率低位运行。政府债券发行缓慢，信贷需求偏弱，资金面宽松。央行通过买断式逆回购以及公开市场买入国债向市场提供流动性，在季末、税期关键时点加大公开市场投放，维稳资金面，资金利率中枢围绕政策利率平稳运行。2024年债券市场收益率快速下行，债券市场收益率不断突破前低，信用利差压缩，收益率曲线平坦化。2024年权益市场先抑后扬，整体呈现V型走势，特别是9月下旬以来，市场信心重振，风险偏好回升，股票市场快速反弹。在报告期，本基金采取中短久期，低杠杆策略，资产配置以高等级信用，以及资质良好的双低转债为主，获得良好的收益。

三季度我国经济增长动能偏弱，国内有效需求不足，经济下行压力较大。固定资产投资增速放缓，基建投资保持稳定，制造业投资延续韧性，房地产投资低位徘徊。社零同比增速有所回落。出口景气度延续。工业生产放缓，工业企业利润回落。三季度我国CPI小幅增长，PPI降幅加大，核心CPI放缓，物价水平处于低位。面对当前经济形势，国新办出台一揽子刺激政策，包括降低存款准备金率以及政策利率，引导银行降低存量房贷利率以及统一降低首付比例，创设新的货币政策工具支持资本市场稳定发展。加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，努力完成全年经济社会发展目标任务。三季度经济下行的趋势仍在延续，权益市场持续下跌，转债市场跟随权益市场表现疲软，特别是弱资质个券一度跌破债底。9月下旬，国新办刺激政策出台，央行创设新的货币政策工具为资本市场提供流行性，权益市场迎来大幅反弹，转债市场亦表现亮眼。在报告期，本基金采取中短久期，低杠杆策略，资产配置以高等级信用，以及资质良好的双低转债为主，获得良好的收益。

2024年上半年债市表现强势，收益率基本一路下行。分阶段看，年初债市延续去年底以来的走强态势，在经济走弱的背景下，市场交易降息预期，同期权益市场表现不佳。4月起央行开始多次提及利率过低风险，债市整体波动加大，期间经济动能有所弱化，5~6月制造业PMI指数连续处于枯荣值水平以下。整体来看，国内有效需求相对不足等问题仍在，资产荒逻辑基本贯穿整个上半年债市，10Y国债收益率从年初的2.56%下行至半年末的2.2%附近。转债市场年初基本随权益市场表现，在1月大幅下跌后有所回暖。随着股市回暖和债市机会成本明显降低，缺收益资产荒延伸到转债市场，在资金回补下转债市场在5月走出一波独立行情。6月在退市风波和评级下调等影响下，市场风险偏好明显降低，转债市场（特别是低价、小盘转债）迎来一波快速大幅调整。整个上半年来看，转债市场大票风格明显占优，中证转债指数上半年小幅下跌0.07%，同期WIND全A指数下跌8.01%

债券方面，2024年一季度国内债券市场表现强势。具体来看，1月债市延续2023年末涨势，市场博弈降息预期，同期权益资产大幅下挫，进一步推升债市热情。进入2月，债市未出现实质利空，市场欠配逻辑主导，收益率绝对水平和各类利差创新低，股市在超跌后迎来反弹。3月市场重点关注的两会定调符合预期，收益率在快速下行至历史低位后波动加大，30Y国债在预期供给加大后波动更为明显。整个一季度货币政策强调灵活适度、精准有效，央行在1月宣布降准50个点，2月LPR单独调降25BP。一季度利率债整体供给相对往年偏慢，经济金融数据除地产方面外表现尚可，但未对债市走势构成太大压力。股票方面，一季度市场整体呈现先跌后涨格局，1月份由于结构产品风险释放等因素导致市场风险偏好急剧下降，市场出现快速下行。而随着5年期LPR调降、1月社融数据超预期等利好因素叠加，2月市场整体快速修复，投资者风险偏好逐渐恢复，北向资金在连续6个月净流出后首度实现净流入，各宽基指数出现了普涨。3月两会后设备更新等产业支持政策密集出台刺激经济，叠加相关文件发布规范市场，整体风险偏好维持。而临近月末随着上市公司业绩快报陆续披露，市场转向高股息等盈利相对稳健的板块，导致3月呈现了前高后低的走势。从指数涨跌幅来看，整个一季度万得全A下跌2.85%，沪深300上涨3.1%，创业板指下跌3.87%，中证500下跌2.63%，中证1000下跌7.58%，中证2000下跌11.05%。

债券方面，2023年债市重点围绕疫后经济表现进行博弈，整体收益率震荡下行。具体来看，2023年一季度国内债市延续2022年末跌势，防疫政策放松后，市场对经济前景乐观，股强债弱表现明显，随后二季度各项经济金融数据表现不及预期，市场对复苏预期又有所修正，债市收益率一路下行，8月后，债市受地产政策放松和供给冲击影响市场有所调整，年末在中央经济会议定调坚持高质量发展之后又明显转强。全年通胀低位运行，货币政策整体维持稳健中性基调，同时兼顾内外平衡，资金面呈均衡状态。股市方面，2023年地产周期下行叠加美联储加息周期扰动，市场风险偏好整体不高，呈现热点较多但轮动极快的特征。纵观全年市场表现不佳，仅一季度在疫情政策放开刺激下，市场预期经济复苏推动了股市阶段性的上行。全年沪深300下跌11.38%，创业板指下跌19.41%，中证500下跌7.42%，中证1000下跌6.28%。

进入三季度，债券市场继续反应对基本面的悲观预期，至8月15日央行降息，市场收益率到达底部，后续伴随一系列地产政策的出台，市场对基本面的预期发生改变，叠加持续收紧的资金面，市场收益率开始持续上行。整个三季度市场利率呈先下后上的走势，具体来看，1年期AAA存单收益率由2.31%上行至2.44%，10年国债收益率由2.64%上行至2.68%。

在去年底国内放开疫情管控之后，市场迎来经济强复苏预期行情，债券收益率出现一波快速上行。春节过后各项数据看有脉冲修复，但之后又开始走弱。强预期、弱现实背景下，债市在二季度迎来复苏预期修正行情，6月央行降息之后，市场利率冲击去年低点位置。整体来看，上半年债市整体呈现“倒V”走势，10Y国债波动幅度30BP左右，短端利率受去年资金价格影响走势相对较弱，1Y国股CD收益率离去年低点距离较远。转债市场年初随权益市场上涨，上半年权益市场更注重主题投资机会，二季度在弱现实下权益市场整体迎来一波调整，转债市场同期表现更有韧性。上半年转债市场整体短暂走强后陷入震荡，中证转债指数半年收涨3.37%。

受疫情管控放开及银行信贷支持影响，一季度宏观经济数据整体向好，PMI连续站在50上方，但市场对经济复苏的斜率及持续性仍有分歧，10年国债呈窄幅震荡走势，收益率大致持平去年年末。受去年年底理财踩踏的冲击，信用利差隐含一轮加息周期价格，使得一季度债券市场的主线是信用利差的修复，符合我们年初的判断。以3年AA+城投曲线为例，信用利差由去年年末的115bp下行至季末的58bp。股票方面，年初随着一轮疫情达峰，市场开始交易复苏，随后也陷入了对复苏持续性的分歧中。3月后随着人工智能方面的重大突破，市场寻找到科技方向的主线。一季度上证综合指数上涨5.94%、深圳成指上涨6.45%。细分行业中，人工智能ETF上涨近40%、芯片ETF上涨近20%。转债方面，市场流动性整体维持宽松状态，高溢价得以延续，市场整体风格偏向TMT主线，传统双低表现较为一般。一季度中证转债指数上涨3.53%。

经济基本面：2022年经济在疫情冲击、俄乌冲突等因素影响下，经济下行压力较大。在稳增长的诉求下，加大政策刺激力度，经济触底回升，全年呈现“V”型走势。房地产行业景气度持续下行，基建投资保持高增长，制造业投资维持韧劲。居民消费能力下降，消费意愿减弱。出口延续高增长，后期下行趋势显现。通胀水平温和可控。政策方面：为应对经济下行压力，稳增长政策不断加码。货币政策保持稳健的基调下略宽松，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕。保持贷款持续平稳增长，增加对实体经济贷款投放，引导实际贷款利率稳中有降。财政政策积极有效，财政政策多措并举、多管齐下，助力宏观经济实现企稳回升。流动性方面：上半年流动性合理充裕，资金面处于较为宽松状态。央行降准释放长期流动性，资金利率低位运行。下半年央行引导市场利率向政策靠拢，流动性边际收敛，资金面波动加大。季末、年末等关键时点央行加大公开市场投放，维稳流动性。