添富鑫永定开债C(005591) - 基金投资策略和运作

本报告期内，宏观经济触底反弹，价格水平企稳，资金面维持宽松。10-12月制造业PMI分别录得49、49.2和50.1，逐月提升。数据仍处荣枯区间以下。10-11月CPI同比分别录得0.2%和0.7%，较3季度呈现反弹。10-11月PPI分别录得-2.1%和-2.2%，负增长水平有所缓和。10-12月DR001均值分别为1.34%，1.37%和1.28%附近，呈现低位运行。本报告期内，债券收益率总体呈现陡峭化。短端利率主要受益于资金利率宽松呈现下行。长端利率受到贸易摩擦反复、市场对未来长久期利率债供给压力的担忧等因素影响呈现震荡，部分债券利差有所走阔。以代表收益率来看，12月30日相比9月30日，中债1年国债到期收益率估值下行3bp，3年国债收益率下行14bp，5年国债收益率上行3bp，10年国债收益率基本持平。信用债方面，以3年隐含评级AA+中票为例，信用利差总体呈现小幅震荡，期末与期初基本持平。本报告期内，本基金以信用债、利率债配置为主，并根据市场情况灵活调整久期和杠杆。

本报告期内，宏观经济总体平稳，通胀稳步恢复。7、8、9月制造业PMI分别录得49.3、49.4和49.8。数据虽仍处荣枯区间以下，但趋势上呈现稳步抬升。核心CPI延续2月以来逐步抬升态势，8月录得0.9%的水平。PPI环比结束此前负增长状态，8月首次恢复至0的水平。本报告期内，债券收益率总体呈现陡峭化上行。主要受到两方面因素影响：1、7月“反内卷”相关政策预期阶段性对大宗商品价格形成了大幅提振，市场通胀预期产生变化。2、权益市场上涨，风险偏好因素对债券市场形成压制。以代表收益率来看，9月29日相比6月30日，中债1年国债到期收益率估值上行5bp，5年国债收益率上行12bp，10年国债收益率上行24bp。收益率曲线形态呈现陡峭化。信用债方面，以3年AAA中票为例，收益率上行约20bp，信用利差呈现走扩。本报告期内，本基金以信用债、利率债配置为主，并根据市场情况灵活调整久期和杠杆。

2025年上半年，全球政治经济不确定性环境加剧。特朗普对各国全面实施关税政策加剧了全球贸易摩擦，并对供应链形成冲击。地缘政治方面，伊朗、以色列爆发军事冲突，印度和巴基斯坦冲突加剧，使得全球不稳定性增加。国内方面，上半年经济平稳增长，高质量发展势头继续向好。一季度、二季度GDP同比分别为5.4%和5.2%，完成全年增速目标压力不大。结构方面，消费在财政补贴引领下，社会消费品零售总额继续稳步抬升，其中家电、家具、手机等品类表现最为突出。新经济方面，春节前后，以DeepSeek为代表的科创企业进一步提升了民族自信心。地产上半年仍在出清的过程中，房地产开发投资完成额增速继续下行，但地产销售的负增长幅度已有所修复。出口方面，上半年虽美国关税政策加码，但出口数据持续维持韧性。体现了我国产品的突出竞争力。政策方面，2025年上半年货币政策维持适度宽松基调，人民银行一季度改革了MLF招标方式。二季度降低了7天逆回购利率10BP，并引导商业银行继续降低存款利率，进而缓解银行息差压力并促进实体融资成本进一步降低。财政政策方面，继续维持积极的政策状态并靠前发力。2025年上半年，政府债券净融资7.66万亿元，同比多增4.32万亿元。本报告期内，债券收益率波动较大，一季度收益率由于资金利率抬升和风险偏好回升，上行幅度较大。二季度受贸易战因素影响，收益率呈现明显回落态势。从整个上半年来看，利率债曲线走平，信用利差收窄。以代表品种为例，1年国债估值收益率上半年上行26BP、5年国债上行10BP、10年国债下行3BP。3年AA+企业债收益率下行3BP，5年AA+企业债收益率下行5BP。本报告期内，本基金以金融债、企业债和利率债的配置为主，并根据市场情况，灵活调整组合久期和杠杆。

本报告期内，国内基本面呈现稳中向好态势。1-2月工业增加值同比达5.9%水平，较去年12月5.8%进一步提升。3月制造业PMI50.5，一季度呈现逐月抬升迹象。需求方面，房地产投资1-2月累计同比-9.8%，较去年全年-10.6%的水平对经济拖累有所减弱。政策方面，政府工作报告提出实施更加积极的财政政策，赤字率按4%左右安排，比上年提高1个百分点。政府工作报告同时提出，实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕。本报告期内，债券收益率呈现上行。其中1年国债、10年国债、3年AAA中票、3年AA+中票分别上行47bp、21bp、32bp和21bp。本报告期内，本基金以金融债和企业债的配置为主，并根据市场情况，灵活调整组合久期和杠杆。

2024年，国内经济呈现U形走势。一季度GDP不变价同比增速为5.3%，二、三季度GDP同比受地产投资增速下行的影响逐步走低，增速分别为4.7%和4.6%。9月底以来，一揽子稳增长政策持续发力，经济开始呈现企稳回升状态。四季度GDP同比增速录得5.4%的水平。物价层面，PPI仍未有效恢复，全年同比增速仍处0以下水平。CPI同比除1月为-0.8%以外，其他月份同比均在0~1%之间。融资层面，社会融资规模存量同比全年呈现震荡下行状态，由年初的9.5%下行至年末的8%。政策方面：货币政策持续发力呵护流动性、降低实体融资成本。2024年全年降准两次合计100bp，MLF利率下调两次合计50bp，5年期LPR利率下调三次合计60bp，1年期LPR利率下调两次合计35bp。此外，央行还通过国债买卖、买断式逆回购等工具进行流动性投放，提供支持性的货币政策环境。财政政策层面，2024年下半年安排了1500亿元超长期特别国债资金，支持消费品以旧换新。为支持地方化解债务风险，财政部门实施了近年来力度最大的一揽子化债方案，合计12万亿元政策资金。2024年的2万亿元置换额度已经全部发行完毕。本报告期内，债券收益率大幅下行，收益率曲线呈现牛陡格局。1年国债到期收益率下行104bp，10年国债到期收益率下行88bp。3年中债中短期票据到期收益率（AA+）下行94bp。本报告期内，本基金配置以金融债、企业债和利率债为主，灵活调整组合久期和杠杆。

2024年三季度，海外环境复杂多变，美国经济增长放缓，2024年9月美国ISM制造业PMI回落至47.2，美联储开启降息周期，美元走弱，金价飙升，中东地缘冲突愈演愈烈。国内方面，2024年三季度，中国经济平稳运行，增长动能有所放缓，中采制造业PMI略低于50的荣枯线，内需不足的问题依然存在。房地产市场继续调整，地产销售同比持续负增，出口超预期，消费表现平稳。政策方面，2024年三季度，各项稳增长政策密集出台，提振信心。货币政策超预期宽松，降准、降息呵护市场流动性，并创设互换便利工具和专项再贷款，支持权益市场，风险偏好迅速提升。房地产政策继续松绑，引导房贷利率大幅调降，释放居民消费潜力，限购政策边际放松。本报告期内，债券收益率大幅震荡，利率债收益率先下后上，整体看中枢仍略有下行，信用债收益率明显上行，信用利差走扩。具体看，10年国债下行10bp，10年国开下行9bp，3年AAA中票上行18bp，5年AAA中票上行13bp，3年AA+中票上行19bp，5年AA+中票上行17bp。本报告期内，本基金以金融债和企业债的配置为主，并根据市场情况，灵活调整组合久期和杠杆。

2024年上半年，全球经济面临着更加复杂的环境，俄乌冲突延续，巴以冲突越演越烈，贸易保护主义加剧，全球供应链再受冲击，商品价格抬升，全球经济不确定性有所增加。美国方面，通胀下行缓慢，美联储延迟降息，美元指数居高不下，部分新兴市场国家汇率面临一定的贬值压力。国内方面，2024年上半年，中国经济表现平稳，上半年 GDP同比增长5%。2024年上半年，出口表现亮眼，外需爆发，出口屡超预期。消费方面，维持平稳增长，1-6月份，社会消费品零售总额同比增长3.7%，线上消费占比提升，节假日旅游行情火爆。房地产方面，地产销售持续低迷，热点城市呈现以价换量的特征，地产调控政策多次放松。基建方面，中央加杠杆下，基建增速维持平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2024年上半年，中国经济稳健增长，出口超预期，但国内有效需求不足的问题依然存在。政策方面，2024年上半年，积极的财政政策加力提效，特别国债如期启动发行，货币政策精准有力，流动性合理充裕，年初降准0.5个百分点，释放中长期资金，进一步降低融资成本，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率大幅下行。具体看，10年国债下行35bp，10年国开下行39bp，3年AAA中票下行58bp，5年AAA中票下行67bp，3年AA+中票下行62bp，5年AA+中票下行81bp。本报告期内，本基金以金融债和企业债的配置为主，并根据市场情况，灵活调整组合久期和杠杆。

本报告期内，中国经济稳中向好。2024年一季度，中采制造业PMI较2023年底明显回升，2024年3月中采制造业PMI回升至50.8，重返景气区间。2024年1-2月，规模以上工业企业利润同比增长10.2%，延续了回暖态势。地产销售持续下滑，需求不足的问题依然存在。 2024年1-2月，社会消费品零售总额同比增长5.5%，维持增长趋势，其中餐饮、旅游表现亮眼。整体看，2024年一季度，中国经济维持了稳健增长的态势。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，政府工作报告指出，未来拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，货币政策精准有效，维护流动性合理充裕。地产政策继续优化。本报告期内，债券收益率震荡下行，收益率曲线平坦化。具体看，10年国债下行27bp，10年国开下行27bp，3年AAA中票下行21bp，5年AAA中票下行31bp，3年AA+中票下行21bp，5年AA+中票下行35bp。本报告期内，本基金以金融债、利率债和企业债的配置为主，灵活调整组合久期和杠杆。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性，通胀前高后低，美联储加息进入尾声。国内方面，2023年中国GDP同比增长5.2%，中采制造业PMI全年在50左右窄幅波动。整体看，中国经济维持了弱复苏的格局，但有效需求不足的问题依然存在。2023年疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，地产销售一季度明显回暖，二季度后有所回落，基建方面，在积极财政政策的支持下，全年维持了相对平稳的增速，对经济起到了托底的作用。政策方面，本报告期内，货币政策与财政政策均更加积极有为。货币政策精准有效，通过两次降息、两次降准，降低了融资成本，维护流动性合理充裕，并通过PSL等操作，助力稳增长。财政方面，增发一万亿国债支持灾后恢复重建，对投资起到了积极的拉动作用。本报告期内，债券收益率大幅下行，信用利差明显压缩。具体看，10年国债下行28bp，10年国开下行31bp，3年AAA中票下行46bp，5年AAA中票下行56bp，3年AA+中票下行72bp，5年AA+中票下行74bp。本报告期内，本基金配置以金融债、企业债和利率债为主，灵活调整组合久期和杠杆。

本报告期内，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，美国经济表现出较强的韧性。制造业方面，ISM制造业PMI较2023年二季度明显抬升。服务业继续表现强势，ISM非制造业PMI维持在景气度之上，消费者信心指数较2023年二季度有所回升。通胀方面，2023年三季度美国CPI同比回落至4%以下，通胀从高位回落，但仍明显高于联储目标。国内方面，稳增长政策不断加码，经济呈现底部复苏格局。具体看，2023年9月中采制造业PMI回升至50.2，2023年8月规模以上工业企业利润同比增长17.2%。地产方面，多城市限购限贷政策有所放松，地产销售出现边际好转迹象。消费方面，个税专项抵扣有所抬升、存量房贷利率下调，提升可支配收入，释放消费需求，节假日旅游消费火爆。政策方面，本报告期内，财政政策更加积极，减税降费继续加码，货币政策精准有力，并通过降息等方式降低实体融资成本。地产政策有所调整，存量房贷利率普遍下调，提前还贷现象明显好转。一系列政策组合拳陆续推出，为经济企稳保驾护航。本报告期内，债券利率跟随基本面和资金面变化先下后上，整体看维持震荡格局。具体看，10年国债上行4bp，10年国开下行3bp，3年AAA中票上行9bp，5年AAA中票上行2bp，3年AA+中票上行7bp，5年AA+中票上行5bp。本报告期内，本基金维持金融债与利率债为主的配置状态，灵活调整组合久期和杠杆。

2023年上半年，中国经济面临着复杂的内外部环境。海外方面，疫情期间欧美央行采取了超宽松的货币政策和财政政策，叠加俄乌冲突后，全球供应链冲击加剧，海外通胀持续高企，美联储、欧央行均转向紧缩的货币政策。在连续加息的背景下，美国和欧元区通胀压力有所缓和，但经济也受到紧缩货币政策影响出现分化，制造业下滑态势明显，服务业表现出较强的韧性。美国方面，以Open AI为代表的科技企业引领了一场人工智能的新浪潮，纳斯达克指数2023年上半年涨幅高达31.73%，股市的财富效应也带动了居民可支配收入的增长，对消费和服务业就业起到了积极的支撑作用，美国经济软着陆的可能性有所增加。国内方面，2023年上半年，中国经济平稳运行。疫后消费稳步复苏，节假日旅游行情火爆，累积的消费需求正在逐步释放。房地产领域，一季度销售明显回暖，二季度有所回落，目前销售与投资均面临一定的下滑压力。基建领域，增速相对平稳，对经济起到了一定的托底作用。整体看，2023年上半年，中国经济表现平稳，但仍面临着内生增长动能不足的问题。政策方面，2023年上半年，积极的财政政策加力提效，货币政策精准有力，为实体经济复苏保驾护航。本报告期内，在经济基本面和资金面的支持下，债券收益率震荡下行。具体看，10年国债下行20bp，10年国开下行22bp，3年AAA中票下行39bp，5年AAA中票下行44bp，3年AA+中票下行53bp，5年AA+中票下行54bp。本报告期内，本基金维持金融债与利率债为主的配置状态。

本报告期内，中国经济在稳增长政策支持下呈现出复苏迹象。国内方面，1-2月金融数据连续超预期，中采制造业PMI升至荣枯线以上，地产销售2月明显反弹。受海外需求减弱影响，出口继续呈现走弱态势。整体看，本报告期内，国内经济基本面稳中向好。政策方面，本报告期内，积极的财政政策继续推行，对改善经济预期起到了积极作用。货币政策精准有力，流动性维持合理充裕。本报告期内，债券收益率呈现震荡格局，信用利差大幅压缩。具体看，10年国债上行2bp，10年国开上行3bp，3年AAA中票下行11bp，5年AAA中票下行20bp，3年AA+中票下行38bp，5年AA+中票下行37bp。报告期内，本基金增配利率债，减持部分企业债，优化了组合结构。