万家潜力价值混合A(005400) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内经济虽然面临内需不足等压力，但整体经济增长仍具韧性。包括补贴退坡、高基数等因素，对食品饮料、家电等传统消费行业三季度的基本面表现带来一部分压力，部分出口行业也面临补库结束带来的环比压力，但我们欣喜地发现，市场经济自我调节的活力和动能仍然存在：在商业领域出现了“胖改”等一系列行业自发的主动调整，传统渠道出现自我革新，行业有望在龙头企业的带领下释放出新的动力潜能；在游戏等传媒行业，我们看到过去一年中行业也发生了潜移默化的变化，国产游戏企业的综合实力不断增强，逐步从量变走向质变。虽然物价指数短期仍有压力，但综上来看，我们对实体经济筑底后爆发新动能仍然感到乐观。　　海外方面，市场预期主要发达经济体的货币政策有转向趋势，利好港股市场流动性，我们也关注其后期可能对出口经济的影响。　　市场表现方面，A股走出超预期的“慢牛”行情，市场成交量逐步放大，上证指数接连突破证整数关口，三季度整体稳步上升。A股市场在三季度的行业风格显著，以AI、机器人为代表的科技股表现强势，传统消费、红利等板块显著走弱，这种极致的风格差异对我们前期的持仓收益较为不利。　　基金经理在报告期间进行了小幅调仓，增配基本面有正向变化、边际逻辑加强的部分成长股，同时将消费持仓更多调整向前文提及的有基本面变化、代表行业转型趋势的新型消费投资品种。

国内宏观经济在2025年上半年持续温和复苏，上半年GDP增速5.3%，国民经济顶住压力、迎难而上，经济运行总体平稳。分行业来看，房地产投资仍为拖累项，汽车、家电等大类消费品受益于国补等政策支持，AI应用、机器人产业链等新兴行业不乏亮点。　　A股宽基指数在4月初受到业绩不及预期和外部贸易壁垒等风险的影响出现回落，但在随后的时间中逐步收复失地。年初以来，从行业层面来看，机械、医药、TMT等行业领涨；个股风格来看，微盘、小盘股的优势较为明显，高股息红利资产（银行、公用事业）成为防御性选择，白酒等消费白马、红利板块相对落后。　　我们整体的持仓仍以消费、非银为主。目前从行业层面，持仓仍然较为分散，以自下而上的选股为主。2季度以来，我们增持了部分公司治理改善、受益于行业格局整合的重点标的，适当提高了中小盘和TMT板块的持仓力度，优选业绩相对扎实的个股，同时减持了禁酒令后存在业绩下调风险的部分消费个股。

一季度国内经济逐步企稳，受出口反弹、设备更新政策初步落地和制造业投资的拉动，环比显示出复苏迹象。居民消费倾向仍然偏低，但在部分子行业出现见底迹象。房地产跌幅收窄。部分省份的化债工作取得初步进展。　　市场方面，结构性分化明显，年初在Deepseek等利好因素的带动下，科技资产领跑AH两地市场，带动了市场的估值重塑。但由于企业盈利的恢复尚不显著，市场缺乏清晰的基本面主线，因此科技以外的板块基本呈现持续的震荡和轮动，消费和红利板块相对跑输。　　我们的持仓仍然是偏向自下而上选择盈利确定性较高的个股，这种策略在一季度的相对收益中跑输，但我们认为后期关税等不确定因素仍然存在，科技股后期的投资主线可能从抬估值转向盈利兑现，因此我们仍倾向于持有相对来说估值更为安全的传统板块，同时，针对后期的经济复苏，做一些左侧的布局。

2024年一季度，宏观经济弱复苏，春节前后部分消费行业略超预期，工业企业盈利较为平淡，部分行业有库存周期的波动。二季度之后，以食品饮料为代表的大部分消费行业淡季很弱，旺季不旺。市场情绪变得非常悲观，这种悲观情绪一直持续到了9月末。全年最后一个季度，由于利好宏观政策的释放，市场对经济的悲观情绪开始修复，股票市场成交量显著放大、成长股有显著的超额收益。　　2024年全年来看，因为缺乏周期向上的大行业，我们的选股基本以自下而上为主，选择每个细分领域有相对优势的公司。我们倾向于选择竞争格局相对清晰的子版块，叠加有提升份额逻辑的个股标的。这种策略在前9个月都是相对有效的，但在最后一个季度市场风格切换后跑输市场。

2024年三季度，中国经济继续展现温和复苏态势，但受地方财政压力和国际贸易复杂性等因素的影响，经济恢复的基础仍需进一步夯实。　　A股主要股指在三季度呈现先跌后涨。期末，受到宏观利好政策提振，指数显著上涨、市场成交量显著放大。信心比黄金更重要。市场的巨大波动也体现了投资者之间的分歧，经济仍在缓慢的复苏过程中，市场期待下阶段的货币、财政政策能更有效地推动企业盈利恢复，为实体经济注入活力。　　回到现阶段的A股基本面方面，仍然看不到清晰的盈利主线。展望未来2-3个季度，海外需求恢复和贸易政策不确定性同时存在。内需方面，年底投资缺乏亮点，部分消费行业逐步进入旺季，在针对性补贴等利好政策刺激下，部分数据出现环比改善的迹象，持续性仍待观察。目前我们的持仓仍然是以自下而上的选股为主，更多依靠个股和细分赛道的基本面优势去跑赢市场。如果后期出现持续超预期的宏观政策和增量资金，我们认为选股可以更偏向于经济改善弹性较大的板块，例如部分消费行业和顺周期标的。

2024年上半年，全球经济维持增长但略显疲弱，国际局势变幻对海运、贸易战等造成不利影响，进而影响了国际贸易的稳定增长。　　国内经济方面，全球需求的逐步回暖维持了出口贸易的景气度，中国宏观经济形势总体呈现稳中有进。房地产行业在经历几个季度的调整后迎来新政，有望带动行业逐步见底复苏。制造业产业转型升级趋势明显，但汽车、新能源等行业处于周期回落阶段。服务和消费行业仍处于温和复苏阶段。财政政策和货币政策的力度较为克制，流动性整体趋稳。　　2024年上半年，A股市场先涨后跌。指数在2月初触及低点后开始反弹，风险偏好显著改善，家电等外贸相关板块1季度业绩超预期带动板块上涨，主题投资活跃。市场在5月达到阶段性高点后开始回调，主要受海外复苏低于预期、贸易战预期、美联储降息预期摇摆等因素的影响。综合来看，红利高股息板块上半年领涨，市场对中小题材股的偏好收紧，消费、制造业等板块受到基本面回落的拖累而表现一般。

2024年一季度，A股市场整体呈现出先抑后扬的态势。年初，A股市场受到国内外多重因素的影响，包括宏观经济数据、地缘政治局势等，市场情绪较为谨慎，导致股指出现一定程度的调整。后期，中国政府及时推出了一系列旨在稳定经济增长和市场预期的政策，包括财政政策、货币政策的微调，以及对特定行业的支持政策等，这些政策提振了投资者信心，市场出现显著的回升。市场风格方面，在初期的调整中，价值股较为领先，而后期的反弹中成长股逐渐占据优势，这也体现了风险偏好的变化。　　展望后市，尽管市场整体呈现出回暖迹象，但仍存在一些不确定性因素，如美联储货币政策走向、国内经济增长的持续性、地缘政治局势和贸易政策等，这些因素可能对市场未来走势产生影响。　　年初以来，我们的持仓仍以自下而上的价值股选股为主，并关注经济恢复过程中的投资机会。我们认为市场经过2023年的大幅调整，在部分行业出现了绝对收益的投资机会。从行业层面，以内循环消费和金融股为主。短期来看，外循环产业链的增速较高，但基金经理认为其后期可能受到贸易政策、国际航运、汇率等因素的影响，风险敞口较大，因此较为谨慎，相对来说，更看好大家电等长期有出海成功经验的板块。

2023年，在复杂多变的国际环境中，我国经济形式呈现了稳中向好的态势，实体经济逐步恢复，同时A股市场也体现出一定的活力。　　尽管面临全球经济增速放缓等不利因素，但中国经济增速仍保持在一个较为稳健健康的水平。经济发展的重点进一步转向高质量，而非单纯追求速度，在新能源汽车、光伏风电、半导体等代表先进生产力的创新行业均取得显著进步。上半年消费行业较为旺盛，体现了经济恢复常态的复苏，下半年在通胀下行的背景下呈现一定波动性。　　整体来看，本基金的操作在2023全年维持了稳定，主要以细分行业内自下而上的选股为主要思路。上半年，以部分仓位参与了人工智能板块的行情，因为本基金认可该行业代表先进的生产力，可能对TMT等相关行业带来技术进步、改变行业竞争格局。下半年，本基金的持仓集中到较为稳健的消费板块。

三季度至今，我们认为经济处于弱复苏的阶段，近期消费数据的子行业各有涨跌，消费整体仍处于环比的复苏通道。消费行业中，有周期属性的板块（比较典型的是白酒）仍然处在缓慢的去库存过程，周期属性相对较弱的板块，例如旅游、普通食品饮料，呈现非常明显的两级分化趋势。汽车等部分子行业的消费韧性超出预期。　　市场仍然处于博弈阶段，但我们认为随着美元加息进入尾声、年中估值切换等因素，股票市场的估值价值有望在未来一两个季度之内有所提升。基金经理的操作思路仍然是维持较低的换手、自下而上买入有估值性价比的个股。

上半年，我们持仓变化不大，主要以自下而上的选股为主，在市场相对平淡的阶段，希望以更偏向绝对思维的角度为持有人获取一定的收益。目前我们的持仓中消费股占比较大。市场部分投资人对消费行业也有一种悲观的情绪，但我们认为消费股从之前几年的估值泡沫中跌下来，还是可以找到一些估值和盈利可以相匹配的标的。现阶段我们也密切关注顺周期行业可能的投资机会。

2023年一季度，中国经济从疫情放开的冲击中逐步恢复，部分消费行业在春节前后迎来一波复苏，这也同时反应到了股票市场。进入3月份以后，市场热点逐步从传统行业转向TMT行业，我们认为一方面由于消费品行业大多进入传统淡季、以及市场对复苏持续性仍有担忧，另一方面，也是由于以ChatGPT为代表的AI行业出现了基本面的变化、并可能会引领新一轮的科技创新。　　目前市场对AI技术的演进仍有争议，基于目前可得的信息，我们倾向于认为本轮AI大模型的热潮确实代表着新一轮的技术进步，尽管其后续进展的高度目前不好预测。我们认为这种技术的进步可能在未来几年内衍生到各行各业，并实际提高生产效率。但同时应看到，国内的大模型推进仍然有一定的代际落后，且技术到实际应用落地需要时间，这意味着除了部分“卖铲子”的公司和行业，大部分行业短期可能较难看到EPS的实际改善。进一步，应该考虑一种普世的技术提高，并不影响产业链上个别环节的溢价能力，只有个别公司将该技术运用得更好、能产生高于竞争对手的生产效率时，才有可能改变本行业的竞争格局，并最终落到盈利、股价和估值水平的变化。基于上述基本判断，我们对创新行业做了一定的配置，但我们大部分的仓位仍然维持之前的配置。　　回到传统行业，经济复苏的主线可能还是集中在地产链和消费方面。我们认为今年的投资机会还是更多集中在自下而上的选股、选行业，其中我们更偏好于在过去三年出现行业逻辑变化的个股，比如疫情可能带来消费者行为的改变、可能加速了某些行业的龙头集中等。

2022年，包括大宗价格上涨、国际局势冲突、疫情、贸易战等因素从盈利和估值的角度都给资本市场带来了巨大的冲击和挑战。全年来看，我们的基金表现获得一定的相对收益，但非常遗憾仍然没能实现全年正收益。2022年，我们持有估值较低、盈利相对抗周期的电力、金融等大盘股，一定程度上对冲了市场的剧烈波动；2022年下半年，我们在较低的位置建仓消费股，并取得了不错的收益。