富国国企改革灵活配置混合(005357) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内经济呈放缓态势，其中出口保持相对韧性，机电产品等高技术出口增长显著，而内需偏弱影响总量动能，固定资产投资走低，消费受政策效果减弱增速走低，房地产领域总体依旧承压，物价低位运行等挑战依然存在。美联储于9月如期降息25个基点，同时，全球贸易壁垒增多，外部环境仍趋复杂。受“反内卷”政策提振、增量资金入市、美联储降息预期、AI等科技产业景气向好等推动，三季度权益市场总体强势上涨，上证综指、沪深300、wind全A、恒生指数分别上涨12.73%、17.90%、 19.46%和11.56%。其中，通信、电子、有色、新能源等成长性板块涨幅居前，而银行、公用事业、交运、食品饮料等传统产业或价值风格表现落后。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益配置比例，同时对持仓结构进行了部分调整，减持景气承压的持仓个股，增配景气改善价值被低估的优质龙头，三季度组合配置的有色、电子、医药等贡献一定的超额收益来源，基金净值表现继续好于基准指数。当前经济与市场环境依然错综复杂，经济总量承压，产业结构分化，外部环境不确定性高企，资本市场结构性过热与低估并存，资产配置与投资依然面临诸多挑战。尽管如此，我们对于中长期获取合理的投资回报依然具有较好的信心。本基金将继续深化研究、精选标的，提升组合配置胜率和有效性，在兼顾控制净值波动的情况下，积极把握市场潜在机会。

2025年上半年，国内经济总体实现较好增长，一季度和二季度GDP分别增长5.4%和5.2%，其中出口、社零、基建投资对经济增长形成拉动，而房地产投资延续收缩态势，与此同时，国内经济依然面临价格疲弱、收入增长乏力等问题。上半年受美国发起关税战等冲击，全球资本市场大幅波动，上半年国内股市一度大幅下跌后有所收涨，其中，上证综指、沪深300、wind全A、恒生指数分别上涨2.76%、+0.03%、5.83%、+20%。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益仓位，同时结合紧密跟踪各领域基本面，深化对于投资标的价值判断，对组合结构进行优化，深耕基本面确定性高、内在价值被市场显著低估、企业管理层致力于维护股东利益的优质标的，上半年组合净值总体好于基准指数。

2025年一季度国内经济总体延续了2024年四季度的回升态势，市场普遍预计一季度GDP同比增长有望达到5.2%水平，但受美国发起全球关税战影响，二季度外需或面临下行压力，市场对经济增长动能担忧有所提升。受市场预期波动影响，A股一季度经历“先抑后扬再回落”走势，一季度wind全A、沪深300和创业板指分别涨1.9%、-1.21%和-1.77%，成长风格表现好于价值风格，港股特别是港股科技一季度一度总体表现好于A股。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益配置比例，同时对持仓结构进行了部分调整，增配内需方向优质标的。近期短期市场面临的不确定性因素较为复杂，我们依然坚定认为优质权益资产在大类资产类别中仍具有突出的配置价值，我们对于中长期获取合理的投资回报依然具有较好的信心。本基金将继续深化研究、精选标的，提升组合配置胜率和有效性，在兼顾控制净值波动的情况下，积极把握市场潜在机会。

2024年国内经济先抑后扬，前三季度总量增速逐步走低，四季度得益于一揽子政策落地，主要经济指标环比回升，四个季度GDP分别增长5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。结构层面来看，受政策刺激的方向如家电、汽车、地产成交等改善明显，基建投资维持较好势头，而反映经济内生动力的经济指标如信贷、物价、地产投资等仍偏弱，外需维持较好的韧性，新兴科技领域维持较好的产业活跃度。外部层面来看，美联储2024年开启了降息操作，但受特朗普上台后政策效应影响，美国经济仍呈现较好韧性，美债收益率维持高位，美元延续强势。在上述形势背景下，2024年国内金融市场跌宕起伏，前三季度资本市场整体承压，9月下旬在政策转向的提振下，A股迎来大幅上行，至年末万得全A指数全年涨10%、沪深300涨14.68%，大盘价值风格表现更为稳健，科技股后程展现较大的弹性。港股市场总体呈震荡攀升走势，恒生指数全年涨17.6%。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益仓位，同时结合紧密跟踪各领域基本面，深化对于投资标的价值判断，对组合结构进行优化，深耕基本面确定性高、内在价值被市场显著低估、企业管理层致力于维护股东利益的优质标的。2024年上半年，组合结构总体聚焦于红利价值和质量成长，并对更具性价比的港股通国企价值股有所侧重，一度取得较好的效果；下半年以来，价值红利有所回落，组合尝试适度风格均衡化，受风格因素影响总体效果不是很理想，四季度对部分持仓个股进行了一定的调整优化。

三季度以来，国内经济基本面较二季度延续边际走弱，结构上继续延续“外强内弱”，内需仍为痛点所在，生产、信用、物价、收入预期均持续承压。海外方面美联储开启预防式降息，短期衰退风险下降，海外流动性环境边际改善。在此形势下,金融市场风险偏好持续承压，股市持续下跌。9月下旬，国新办金融支持高质量发展发布会及政治局会议出台一揽子增量政策，政策呵护经济和市场的立场转向明显，市场预期大幅扭转，股指大幅上行。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益配置比例，组合在应对市场下行、兼顾控制净值回撤的同时，对组合结构略有优化，逐步增配周期价值和质优成长标的，三季度基金净值总体实现了进一步提升。当前A股仍处在较低的估值水位，优质权益资产在大类资产类别中仍具有突出的配置价值，本基金将继续深耕基本面确定性高、内在价值被市场显著低估、管理层致力于维护股东利益的优质企业，精选优质标的提升组合配置胜率和有效性，在兼顾控制净值波动的情况下，进一步巩固和提升净值水平。

受地产投资和终端消费疲弱，二季度GDP增速环比较一季度有所转弱，考虑到价格因子，名义GDP增速表现进一步弱于实际GDP。尽管政府出台了一系列相关措施，受政策时滞等多重影响，实际提振效果有限。在基本面偏弱、风险偏好承压的背景下，上半年A股总体呈弱势分化走势，全A指数跌8.01%、沪深300涨0.89%、创业板指跌10.99%。报告期，本基金总体维持了相对偏高的权益仓位，同时结合紧密跟踪各领域基本面，深化对于投资标的价值判断，对组合结构进行优化，深耕基本面确定性高、内在价值被市场显著低估、企业管理层致力于维护股东利益的优质标的。上半年，一方面对于A股持仓进一步聚焦红利价值和质量成长，另一方面增配港股性价比更高的价值风格优质标的，上半年总体把握了一些较好的投资机会，组合总体收益显著好于市场主要指数表现。

一季度，国内经济结构分化，受益于海外补库周期和国内设备更新等政策支持的部分制造业表现偏较好，推动制造业PMI重回荣枯线以上，而受地产销售等拖累，地产链和终端消费依然表现偏弱。海外层面，美国经济韧性延续，美联储降息预期进一步延后，地缘冲突进一步加剧。在上述背景下，A股一季度大幅波动，主要指数涨跌互现，其中上证综指、沪深300、创业板指分别上涨2.23%、3.1%和-3.87%。同期债券收益率大幅下行，十年国债收益率创历史新低。报告期，本基金结合对各领域基本面的跟踪，并强化对相关标的的价值判断，对组合结构进行动态优化，深耕基本面确定性高、内在价值被市场显著低估、企业管理层致力于维护股东利益的优质标的。当前，国内经济处在破旧立新的进程之中，需求偏弱、产能过剩、政策与外部环境不确定仍将是主要矛盾，尽管当前市场估值处在较低水平，但期待未来获得较高的投资回报依然面临诸多不确定性，对于各大类资产价格走向与分化的决定性因素仍在于国内基本面的走向。积极的因素在于，国内产业与资本市场经历了过往几轮周期起伏后，越来越多的优秀企业对于产业规律的把握能力和对于企业价值的理解在快速进步，而相对低迷的市场风险偏好，也为我们提供了低价买入这些优秀企业的股权的机会。

2023年全球宏观形势依然错综复杂，从外部形势来看，美国经济总体呈现出一定的韧性，美联储降息预期反复推后，美元强势震荡，海外主要股市总体取得不同程度上涨；而国内层面，二季度以来国内经济复苏表现偏弱，消费、生产、房地产、通胀、金融等数据整体低于预期，下半年虽然决策部门出台了一系列应对措施，政策效果依然有限。受基本面偏弱与风险偏好下行影响，金融市场整体承压，国内股市大幅下行，顺周期方向领跌，成长科技全年大幅波动，低估值价值风格相对抗跌。报告期，本基金在行业配置和个券选择层面均不甚理想，造成基金净值的回撤。四季度中后期以来，本基金对于组合配置策略进行了一定的优化尝试，一方面优选经营壁垒较高、业务景气度相对脱敏于宏观形势的优质标的，另一方面，着重精选企业治理层面重视股东价值回报且具有较强持续盈利能力的优质国企标的，组合配置将注重投资标的内在价值的挖掘。

三季度，随着货币政策和地产调控政策的不断加码放松，中国经济逐步见底企稳。国内投资者虽仍担心政策力度不足，但对经济前景的预期还是有所修复，带动无风险利率的见底回升，以及A股顺周期板块的回暖。然而，海外投资者对中国经济的预期依然偏于悲观，北向资金持续大幅流出。整体上，A股在三季度呈现震荡下行态势，上半年表现强势的板块大多趋于调整。基于对刺激政策必将扭转经济下行态势的判断，以及对监管层呵护A股举措的信心，本基金维持了偏高的股票仓位。配置上，对国有地产公司的配置获得了正收益，但对地产链、半导体设备和数据要素的配置录得了亏损。

进入2023年，国内的疫情过峰显著早于预期，海外的金融风险则在各大央行的努力下得到暂时的平息，这些都为年初的A股市场创造了较好的环境。但进入二季度，中国经济的回升力度不及预期，对地方平台债务、房地产和人民币汇率的担忧困扰着市场，拖累A股市场走低。在对经济预期不佳的背景下，景气度投资继续失效；在无风险利率走低的背景下，主题投资继续盛行。反思上半年的操作，本基金在板块配置上出现了严重失误。尽管在AI算力和数据要素领域有所参与，也获取了一定的收益，但参与不够早期且暴露度不够，不足以抵补在地产链和一些高成长性个股上产生的损失。

进入2023年，国内的疫情过峰显著早于预期，海外的金融风险则在各大央行的努力下得到暂时的平息，这些都为A股市场创造了较好的环境。随着这些担忧的缓解，本基金于一月中旬显著加仓，但错过了年初第一周市场的快速回升。在配置上，重配的地产链和一些高成长性个股在一季度的表现较差，同时在电信运营商、建筑类央企等领域的配置不足，导致本季度基金业绩表现很差。期末，在维持偏高仓位的同时，出于对股价终将反应景气向好趋势的信念，保留了对地产链和一些高成长性个股的配置，并加大了对电信运营商、建筑类央企、煤炭以及算力相关的国央企的配置。

2022年，在海外通胀高企的背景下，欧美央行都加快了紧缩和加息的步伐；国内经济则在疫情的反复扰动下，整体表现低迷。全年来看，A股市场震荡下行，只有受益于油气资源涨价的煤炭板块表现异常亮眼。回顾年初的投资策略判断，海外货币紧缩的节奏以及对我国出口的影响，基本符合本基金的预期；但国内疫情的反复给基金净值造成了一定的损失。年末，出于对海外金融风险和国内疫情演变风险的担心，本基金在12月初大幅降低了股票仓位，并集中配置在水电、银行和通信运营领域的国企央企。