华泰柏瑞港股通量化混合A(005269) - 基金投资策略和运作

2025年第四季度，港股市场整体延续震荡走势，板块轮动节奏有所加快。十月初，中美贸易摩擦再度反复，压制市场风险偏好。同期美联储于议息会议上再度下调联邦基金利率25个基点，但主席鲍威尔及一些官员后续偏鹰派表态令市场对十二月继续降息的预期出现动摇，风格也随之由科技成长切换至价值方向。其后，随着十一月公布的通胀数据进一步回落，市场对十二月降息的预期重新升温并最终兑现，成长风格再度占优。本季度内，伴随美元走弱，金属等大宗商品价格延续强势，多品种创下历史新高，带动原材料板块整体表现领先。另一方面，生物医药板块由于缺乏新的催化因素，回吐了部分此前累计涨幅，季度表现相对落后。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性，本季度选股因子的表现维持稳健。　　展望2026年，我们对港股市场表现保持乐观。从外部环境看，2026年宏观扰动大概率趋于缓和，出现如“对等关税”类重大事件的概率较低。随着四季度港股走势相对落后于美股、日韩、台湾及A股市场，其相对估值吸引力进一步凸显。回顾2025年全年，港交所IPO融资规模与数量明显回暖，市场可投资标的持续丰富，整体活跃度也得到大幅提升。作为中国资产的关键组成部分，境内外资金对港股的关注度持续走高，这一趋势有望在新一年延续。除科技板块外，我们预期其他行业在2026年也将呈现一定的投资机会。从策略角度看，外部事件冲击概率降低、可投资标的不断扩容、行业表现趋于均衡这三大市场特征，均有利于我们通过量化模型在选股与组合配置上发挥更大效力，从而捕捉更显著的超额收益。

2025年第三季度，港股市场持续走高。七月，在各行业政策驱动下，“反内卷”行情扩散到更多供给格局竞争激烈、盈利能力较差的行业，叠加雅江水电项目工程的启动，拉动基建、煤炭、钢铁、水泥等顺周期板块大涨。创新产业方面，医药在亮眼的业绩和BD落地的催化下持续走高，海外科技大厂超预期的财报和资本开支指引稳固了市场对AI算力产业链高景气度的信心。进入八月，市场主线逐步向科技聚焦，并且在H20停产事件的催化下，资金交易逻辑逐步从海外大厂供应链转向国产方向。与此同时，美联储主席鲍威尔在Jackson　Hole全球央行年会上为重启降息做了铺垫，随后美联储在九月议息会议上如期将联邦基金利率下调25个基点，美元走弱，黄金等资源品价格应声上涨，推动相关板块走强。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性，本季度选股因子的表现维持稳健。　　虽然自8月12日起中美相互暂停加征对等关税延期90天，但近期双方在船舶征费、半导体反垄断、稀土管制等方面的摩擦出现升级，美方重提对中国加征高额关税，双边博弈再度升温，并对市场情绪形成扰动。回顾此前数轮关税谈判的演进路径，我们更倾向于将当前阶段的摩擦视为新一轮的相互试探，其对资本市场情绪的冲击预计相对短暂。从策略选股的角度，短暂的事件冲击虽会放大市场波动，但最终定价逻辑仍将回归基本面，我们依托基本面的量化选股模型有望捕捉更好的超额收益。

2025年上半年，港股市场在估值修复和成长逻辑强化的共振下震荡上行。年初，人工智能、机器人、创新药等创新板块持续释放催化，推动全球投资者对中国创新产业链进行价值重估。叠加相较A股、美股的估值优势，资金大幅流入港股，市场快速上行。尽管二季度初，美国“对等关税”政策一度冲击市场情绪，引发投资者对全球贸易环境的担忧，但随着关税豁免期的落地及中美贸易谈判的重启，市场风险偏好得到修复，港股市场重拾升势并接近前期高点。资金流向方面，上半年南下资金净流入规模突破7300亿港元，创历史同期新高，海外资金也积极增加了港股的配置。从行业和风格的角度，一季度互联网、新消费、硬件半导体、生物医药等成长行业领涨。到了二季度，生物医药维持强势，但价值红利风格逐步跟上，银行、保险板块涨幅居前。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。二月，市场受情绪和主题驱动的特征明显，大量资金通过被动指数产品配置港股，导致基本面因子的选股效果阶段性偏弱，但三月至六月，随着主题投资和市场亢奋情绪的退潮，各类选股因子的收益明显提升。

2025年一季度，港股在创新板块的带动下大幅上行。一方面，市场逐步消化今年美联储降息节奏将慢于此前预期，另一方面，中国在人工智能、机器人、创新药等新兴领域的进展重塑了全球投资者对中国创新产业链的认知，推动估值抬升。港股在这些板块相对A股、美股等其他主要市场具有明显的估值优势，吸引了资金的持续流入。本季度，南下资金净流入超过4000亿港元，创下季度历史新高，同时海外资金也积极增加了港股的配置。行业方面，互联网、硬件半导体、创新药、新消费等主题板块涨幅靠前，而传统行业相对落后。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。一季度选股因子的整体表现略弱于预期，主要源于二月份市场受情绪和主题驱动的特征明显，基本面因子的选股效果阶段性偏弱。进入三月份后，随着主题投资和市场亢奋情绪的退潮，各类选股因子的收益出现显著修复。　　当前，特朗普的“对等关税”给全球贸易和宏观环境带来了一定的不确定性，造成资本市场风险偏好有所下降。各个国家和地区会如何应对、美国经济自身是否能够承受、全球的贸易格局是否能够形成新的平衡，目前还不能够明确判断。接下来，我们会密切关注这场围绕关税的全球博弈会如何演绎，并相应控制投资组合的暴露。为了应对外部环境的变化，我们认为国内的经济支持政策大概率会进一步释放，或能为港股市场提供一定的支撑。从选股的角度，等市场情绪稳定之后，我们认为在全球大环境不确定性较高的情况下，投资者可能会更青睐基本面相对稳健的个股，或有利于我们的量化模型发挥更好的选股效果。

2024年，港股市场迎来反弹，全年恒生指数全收益录得超过22%的涨幅。上半年，港股市场主要由红利风格驱动，机构对高股息资产的配置需求强烈，南下资金大量流入高股息风格的行业，包括银行、能源、公用事业等。下半年，九月美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，标志着本轮降息周期正式启动，外部流动性边际宽松。同时，9月24日监管层宣布了一揽子政策，涉及降准降息、降低存量房贷利率、降低二套房首付比例以及创设新的货币政策工具以支持股票市场稳定发展等，随后召开的政治局会议再次释放了积极的政策信号，市场此前的悲观预期扭转，推动港股市场快速上行。行业方面，偏红利风格的行业全年表现较好，而医药、消费等行业相对落后。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。整体来看，量化模型全年的表现符合预期，成长、估值、质量类因子均有明显的正贡献。

2024年三季度，港股市场前期以震荡为主，九月中旬起大幅上涨。港股的强势反弹，主要有两个催化因素。首先，美联储在九月宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，标志着本轮降息周期正式启动，外部流动性边际宽松。其次，在9月24日国务院的新闻发布会上，监管层宣布了一系列重要政策，主要涉及降准降息、降低存量房贷利率、降低二套房首付比例以及创设新的货币政策工具以支持股票市场稳定发展等。随后召开的政治局会议再次释放了积极的政策信号，市场此前的悲观预期迅速扭转。板块及风格上，非银金融、地产等直接受益于政策的板块反弹力度领先，公用事业、电信等前期累积较多涨幅的红利风格表现居后。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。　　我们认为积极的政策方向有望继续推动港股盈利预期和估值的双重修复，同时内外降息将为港股市场提供相对宽松的流动性环境。在货币和财政政策的同时助力下，中国经济有望逐步企稳复苏，带动企业盈利上修。估值方面，标普500在九月创下历史新高，横向比较，港股市场整体的估值水平仍然处于偏低的水平。悲观预期的修复，流动性的边际改善，都会带动港股估值的进一步回升。往前看，在市场整体已大幅反弹的基础上，我们认为未来选股alpha的机会或比市场beta的机会更有吸引力，这将有利于我们的量化模型更好地发挥选股作用，努力获取超越业绩比较基准的收益。

2024年上半年，港股市场先抑后扬。经历了年初的调整之后，港股市场在一月末逐步企稳，连续出台的政策支持使得投资者情绪边际上有所改善，在南下和海外资金流入的推动下持续走高。另一方面，对标A股及全球其他主要权益市场，港股的估值水平具有较大的优势，叠加港股不少上市公司通过加大分红、股份回购等举措提升股东回报，港股的相对吸引力提升。同时，在外部环境方面，随着中美两国在二季度初的互动加强，投资者对地缘冲突风险的担忧有所缓解。然而，面对欧美可能继续加征关税的预期，市场情绪在二季末再次变得谨慎。　　在板块和风格方面，与A股市场相似，红利风格的行业在上半年表现领先，如银行和公用事业。互联网板块也迎来了显著的反弹。与此同时，与可选消费相关的行业则表现相对落后。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。

2024年一季度，港股市场先抑后扬。年初，宏观经济仍然偏弱势运行，投资者信心不足，去年末偏悲观的情绪延续，导致港股市场持续走低。随后，港股领先于A股企稳，春节假期过后，市场情绪逐步向好。政策方面，央行将五年期LPR调降25个基点，为史上最大降幅，表明了政府对房地产需求端的进一步支持。此外，两会定调偏积极、部分宏观经济指标出现企稳或超预期，进一步加速了市场情绪的修复，港股迎来反弹。板块及风格上，与A股市场类似，红利风格在这一季度表现最强，相关行业如公用事业、交通运输等，表现领先。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。　　我们认为港股的反弹有望持续。一方面，港股很多优质中国资产的估值水平仍然较低，今年以来全球主要股票市场都累积了一定的涨幅，与港股的估值差被进一步拉开，港股的性价比愈加凸显。另一方面，经济环境正在逐步企稳，市场预期也有所修复，有望为港股市场提供继续向上的动能。从策略的角度，如我们此前预期，基本面信息重新成为市场定价的主要因素，一季度估值、成长等各类因子均有较好的表现。我们认为未来一段时间内，主题或政策博弈的条件并不成熟，基本面仍将是市场的主线，有利于我们的量化选股模型取得更好的选股效果。

2023年对港股而言仍是充满挑战的一年，年初投资者对疫后经济修复过高的预期随着时间逐步修正，港股市场整体也呈现前高后低的走势。上半年，人工智能和中国特色估值体系这两个主题投资成为市场的主线。前者推动硬件、软件应用等相关上市公司股价大涨，后者则主要体现于央国企的估值修复。下半年，国内宏观经济的压力逐渐显现。尽管七月的政治局会议释放了积极的政策信号，对地产、资本市场、地方政府债务等普遍担忧的问题均进行了回应，短暂提振了市场信心，但政策落地和起作用都需要一定的时间，叠加国内宏观经济持续面临挑战，市场情绪再度转向悲观。外部环境方面，中美关系在第四季度出现缓和，十一月APEC会议上，中美双方元首进行了会晤，并在多个方面达成了一致。同时，美联储加息进入尾声，美债收益率在十月下旬触及5%的高点之后逐步回落，全球流动性环境趋松。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。

2023年三季度，港股市场震荡下行，成交活跃度进一步下滑。七月末召开的中央政治局会议释放了积极的政策信号，对地产、资本市场、地方政府债务等普遍担忧的问题均进行了回应，提振了市场信心，中国资产整体反弹。随后，政策细则逐步落地，然而投资者对落实的节奏及力度抱有更高的期待，叠加国内宏观经济持续面临挑战，市场情绪再度转向悲观，港股走弱。从板块的角度，国际能源价格上涨推动能源股在本季度表现领先，而地产、互联网、消费等板块表现较弱。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。　　当前，我们对港股市场不悲观。首先，在三季度的调整之后，港股相对全球其他主要权益市场的估值优势进一步体现，我们认为当前的估值已经基本反应了市场的悲观预期；其次，政治局会议后，陆续出台的支持政策将对宏观经济有所提振，政策效果会逐步显现；第三，我们观察到中美关系近期边际有所缓和，美联储的加息接近尾声，短期外部环境稳中趋缓。从策略的角度，基本面因子整体在前三季度贡献了较好的收益，分散持仓的组合配置也取得了较好的效果。往后看，在市场情绪得到修复后，基本面信息将重新成为股票定价的主要驱动因素，有利于以基本面为主的多因子量化选股策略挖掘更多的超额收益。

2023年上半年，港股市场仍然受较多事件性因素扰动。年初，市场对今年经济复苏维持乐观，港股表现强势。随后外部环境出现变化，气球事件导致中美关系再次紧张，同时美国对中国的科技封锁仍有进一步收紧的趋势，叠加欧美银行业相继出现震荡，市场避险情绪升温。内部环境方面，二季度国内经济复苏放缓，年初对经济的强预期逐步向下修正。港股回落后维持震荡走势。从板块的角度，上半年港股以主题投资的结构性行情为主，“人工智能”、“中国特色估值体系”等主题相关的上市公司表现相对较好。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。

2023年一季度，港股市场的表现可划为三个阶段。一月，市场对今年经济复苏维持乐观，去年十一月以来的反弹得以延续。二月，中美之间的一些摩擦促使市场情绪转向谨慎，对地缘和加息节奏的担忧再次压制了港股市场的表现。尔后欧美的银行业相继出现震荡，风险是否会外溢并累及全球金融市场存在不确定性，市场避险情绪进一步升温。三月中旬，随着欧美银行危机得到缓解，港股市场迎来反弹。从板块表现的角度，一季度港股市场以主题投资的结构化行情为主， “人工智能”、“数字中国”以及“中国特色估值体系”相关的上市公司表现领先。　　组合构建方面我们仍坚持一贯的量化选股策略，严格控制行业和个股的暴露，保持组合的分散性。　　　　尽管外部环境存在一些波动，2023年中国经济复苏的确定性仍然较高，我们认为在此基础上，港股市场或有较强的业绩支撑。虽然去年十一月以来已累积了一定的涨幅，我们认为当前港股市场的整体估值仍具有较高的性价比，如果经济复苏的逻辑逐步得到验证，市场估值或还有继续向上修复的空间。在盈利增长和估值修复的双重驱动下，我们对全年港股市场的表现维持乐观。同时，我们也会严密关注可能存在的外部风险。从策略的角度，我们认为市场受情绪或主题驱动的持续时间可能较短，股价表现的核心因素还是会回归于基本面，因此我们判断之前被压抑的一些基本面量化因子在今年有望有较好的表现，当前可能是通过量化策略配置港股的较好时点。