国联沪港深大消费主题C(005143) - 基金投资策略和运作

港股市场在经历了1季度的高歌猛进、2季度的平淡行情、3季度的稳健增长后，4季度迎来了本年度最艰难的单个季度，互联网、消费等权重板块表现不尽人意。由于2025年4季度的港股指数调整，我们对于2026年的港股指数表现更为积极，主要基于国内逐步复苏的消费环境和AI行业持续推进的产业逻辑。除此之外，在更为复杂的世界局势下，我们看到一些优秀的企业愈发体现强劲的全球竞争力，出海仍是值得重视的赛道。本基金目前的布局方向仍最侧重于互联网消费平台，并对泛消费、出海赛道进行了重点布局，核心还是把握未来的成长大方向，同时尽可能在个股选择和建仓上获得绝对收益角度的估值保护。整体组合估值水位合理偏低，且重点标的的周期位置多数处于上行中段，同时我们也会布局一些周期底部濒临拐点的公司和板块，目标是在持续的周期轮动中获得持续且稳定的超额收益。

港股市场在经历了1季度的高歌猛进和2季度的些许平淡后，3季度重新回到了稳健增长的态势。在3季度，我们受益于提前布局的一部分关注度偏低但具有良好性价比的标的的表现，获得了相对于基准的超额收益。展望4季度和2026年，我们仍有积极的期待，主要基于国内逐步复苏的消费环境和AI行业持续推进的产业逻辑。除此之外，在更为复杂的世界局势下，我们看到一些优秀的企业愈发体现强劲的全球竞争力，出海仍是值得重视的赛道。本基金目前的布局方向仍最侧重于互联网消费平台，并对泛消费、出海赛道进行了重点布局，核心还是把握未来的成长大方向，同时尽可能在个股选择和建仓上获得绝对收益角度的估值保护。整体组合估值水位合理偏低，且重点标的的周期位置多数处于上行中段，同时我们也会布局一些周期底部濒临拐点的公司和板块，目标是在持续的周期轮动中获得持续且稳定的超额收益。

在2025上半年，恒生指数累计上涨20%，恒生科技指数涨幅接近19%，在2季度恒生指数完成了对恒生科技的反超，一定程度也体现出恒生科技成分股在2季度相对疲软的表现。有别于1季度的“科技领涨、传统分化”特征，2季度港股市场的热点主要集中在创新药和新消费，本基金在配置上从1季度开始对新消费已有所侧重，但主要寻求一些明显低估不被市场发掘的机会，其中部分标的在2季度已经有所收获。资金面上，2025年南水持续买入港股，日均交易额一度达到港股市场的30%，已经成为港股市场上最重要的资金力量，体现出内地资金对于港股优质资产和价值洼地的认可。自14年港股通开通以来，学界和投资者都期待着港股重估的机会，我们看到历史在不可逆的前进。本基金目前的布局方向仍然最侧重于互联网消费平台，并辅以性价比合适较为优质的消费标的，整体组合的估值水位合理偏低、且重点标的的周期位置多数处于上行中段，同时我们也会布局于一些周期底部濒临拐点的板块，目标是在持续的周期轮动中获得持续且稳定的超额收益。

在2025年1季度，恒生指数累计上涨15%，恒生科技指数涨幅达21%，市场结构性分化显著，呈现“科技领涨、传统分化”的特征，主要体现了Deepseek事件以来全球资金对于中国科技的重视和重估。由于年初本基金重点配置互联网资产，认为其是AI科技和国内经济复苏最大的公约数资产，在1季度取得了一定收益。资金面上，2025年南水持续买入港股，日均交易额一度达到港股市场的30%，已经成为港股市场上最重要的资金力量，体现出内地资金对于港股优质资产和价值洼地的认可。自14年港股通开通以来，学界和投资者都期待着港股重估的机会，我们看到历史在不可逆的前进。面对全球贸易冲击和巨大变革，2025年必将是不平凡的一年。虽然进入2季度，中国将面临对美关税的困扰，但另一方面我国政府也将以充足的工具箱来面对挑战，我们期待越来越多的刺激内需政策将进一步出台。更深远的是，美国愈演愈烈的孤立主义，会进一步弱化美元的信用，从而长期为人民币以及人民币资产带来历史性机遇。

本基金重点聚焦于港股的大消费领域，重点方向为互联网经济、泛消费（汽车、可选消费、必选消费）、电子（消费电子为主）、医药消费以及其他相关行业。本基金对于不同板块会基于周期位置、景气度方向、个股估值进行持续的横向比较和调配。

三季度恒生指数上涨19.27%，恒生科技指数上涨33.69%，港股相对A股仍有超额收益。7-8月整体经济数据偏弱，市场对于上市公司基本面较为悲观，但相对而言，部分互联网公司通过聚焦主业、减少竞争和投入，净利润增长出现了持续的回升，我们认为站在当前时点，互联网仍然是最具备确定性的配置方向。进入9月后，美联储本轮首次降息达到50bps，外围流动性得到边际缓和，月底国内金融部门发布了一系列经济支持政策，市场出现了一轮快速上行。我们将继续观察国内政策执行情况以及企业基本面的反应，同时也将关注美国经济增长和通胀数据对美联储后续降息节奏的影响，这些因素都是后续配置策略变化的重要考量。本基金将继续精选港股市场大消费相关的龙头，以期为投资者带来长期的资产增值。

2024年上半年恒生指数上涨3.94%，恒生科技指数下跌5.57%，整体风格偏好上以高股息、大盘股为主。一季度国内经济数据有所修复，叠加美国降息预期抬升，市场在2-4月迎来一段较为持续的上涨，但进入5月以后，国内高频数据持续走弱，市场对国内经济的预期再次下修，资金再次向低风险偏好的方向集中。报告期内，基金将持仓向大盘股进行调整，受限于投资主题，可配置的高息股主要集中在通过持续回购提升股东回报的龙头科网股，基金已超配该方向的个股。在选股方面，考虑到当前市场极低的风险偏好，我们重点选取现金流优良、基本面韧性较高，或处于高增长阶段、具备自身α的公司。

一季度初市场经历了一轮恐慌性下跌，但随着国内经济数据回暖，叠加美联储加息周期结束，市场出现了一轮强劲的反弹。一方面我们将继续观察国内经济数据回暖的持续性，这将决定国内股票市场基本面的走向，另一方面我们同步关注美国就业和通胀数据，这将扰动年内降息预期。香港作为离岸市场，对海外流动性更为敏感，美债利率边际变化对港股市场影响会更为明显，因此我们也会持续关注海外市场利率的边际变化。总体上看，我们对今年的港股市场谨慎乐观，本基金将重点配置有经营韧性的大消费行业龙头。

23年底到24年初A股市场与港股均超预期下行，部分因为在国际流动性转为宽松之前，投资者对美日等主要经济体的预期较之中国更为乐观，国际资本仍在流出，加之国内政策力度不足以抵消投资者的悲观反应，以致市场最终不得不面临更为严重的流动性问题。实际企业经营层面仍存在局部亮点，反而投资者有些过度悲观，比如性价比消费、供应链/品牌出海等方向。部分优质公司因系统性风险被短期错误定价，是我们重点关注的方向，目前流动性问题已得到控制，唯需静待海内外投资者对中国经济重拾信心。

三季度，虽然国内出现了非常积极的政策信号，但是随着海外流动性持续收紧，企业中长期盈利增速预期持续下修，恒指震荡下行。当前时点，我们认为市场对国内基本面、海外流动性和地缘政治等因素均计入了比较充分的预期，且企业经营层面不乏局部亮点，我们继续保持“哑铃型”的配置策略，一方面继续持有业绩确定性高的大蓝筹，比如电信运营商、火电等公用事业等，一方面结合企业盈利的变化，积极的寻找市场上的Alpha。四季度我们仍将重点关注海外流动性的变化，以及国内信心恢复的节奏。目前港股估值、风险溢价和情绪指标均处于较低的位置，我们希望能够把握住美国停止加息后，以港股为代表的新兴市场可能享受到的流动性回流红利。

2023年上半年，考虑到在海外流动性收紧预期、中美关系不明朗及国内经济复苏力度放缓的背景下，港股市场可能呈现剧烈波动，同时我们长期跟踪的港股多数消费品公司在业绩层面存在较大的不确定性，所以基金经理人在本基金主题界定的投资范围内选择了居民消费支出中偏刚需的、确定性较强的部分消费品进行投资，基于此重点配置了通信、电力行业等业绩确定性较高、现金流较强和分红率较高的类公用事业标的。此外，本基金基于人工智能（AI）技术对居民消费方式的影响，也配置了港股中的新兴消费行业中出现技术进步的公司。

2023年一季度，由于国内经济预期变化以及海外突发的银行系统风险，恒生指数波动也较为剧烈。去年底，我们以国有企业估值修复和经济生活回归常态为两大配置主线，但在春节后我们跟踪到的线下恢复情景并未达到我们此前的乐观预期，故而降低了复苏条线的配置，同时我们亦感知到政府鼓励的数字经济与全球范围内AI引领的行业变革产生了共振，因此我们更加看好通信板块并增加了配置。由于受到海外流动性预期波动的影响，一季度创新药板块的波动较市场更为激烈，但我们判断下半年如果出现美联储的货币政策转向，那么创新药将是最为受益的板块，因此我们会继续择机增加创新药板块的配置。