中欧先进制造股票A(004812) - 基金投资策略和运作

经历了二季度市场的深蹲调整，和整个宏观政策层面出台了一些政策例如反内卷政策后，我们在三季度重新反思了我们构建组合的逻辑。之前我们的组合相对来说是一个偏重防守的组合，我们尽量规避了出口链条，也尽量投资了一些股价经历了3年下跌、有一定充分调整的公司。其实我们对于整体的投资机会，并没有特别的期待，仍然以一个等待的心态，和企业一起面对这个可能较长的经营调整过程。但是我们也在三季度看到了一些投资的亮点和变化：  最首先的就是储能需求的全世界范围的爆发，和锂电电池企业在储能这一强大需求爆发下，经营层面的迅速抬升。可以说，三年来，大的新能源板块，有了一次不错的景气度机会，因此，我们首先是重点把握投资了整个的锂电和储能板块，目前他们构成了我们持仓中重要的组成部分。  其次，我们在整个制造业有新技术的领域，都布局了一些投资的头寸。这些看似是主题的投资，本身不太符合本基金过去的投资风格，但我们也试图用一个新的逻辑，来解释我们为什么做了这样的一些布局。在反内卷政策的推出后，我们也系统地梳理了，历史上历次制造业投资快速上升后，所谓的产能出清过程。我们发现，其实制造业投资在大多数时间，都是过剩的，或者说，我们可能从来没有经历过真正的产能出清。但是在这样长期存在过剩的大背景下，我们每一次的机会，都伴随着新技术的进步、新工艺的使用、新产线的投入，也就是说，从来都是新的供给创造了新增的需求，企业在新的技术下，迎来了新的成长曲线，慢慢用新的利润消化了过去旧产能的业绩拖累。因此，只有新技术才能真正解决内卷的问题。而现在我们看到的整个在制造业板块，新能源方向，我们看到新的电池技术、新的材料、新的设备、新的原材料的使用，他们都将促成企业慢慢进行优化的转型，而这些带动的需求也同时夯实了企业的收入和利润，最后就是反内卷的成功，企业实现向上突破。因此，本基金的投资机会，目前在景气方向，和新技术方向。

在本基金的年报中，我们曾经提到，我们重点关注制造业的原因，是我们看好未来长期的时间范围内，中国制造，这个占了全世界超过30%份额的产业链，将迎来一次历史性的机遇。我们有更大的机会，在全世界范畴，在制造业的领域不断拓宽，不断深化。我们已经从手工作坊走到黑灯工厂，从过去的传统纺织加工业，到后来的工程机械，到新能源车的弯道超车，到未来的机器人等领域，中国的制造业将完成一次历史性的跨越和全球领先。在这样的大背景下，我们其实找寻了一些投资方向，例如有硬件应用产业化能力的制造业优质企业。他们广泛存在于汽车零部件、机械板块、还有电力设备新能源板块。同时，我们也认为，那些长期被贸易环境困扰而压低估值的行业龙头有估值修复的机会。  经历了二季度市场的深蹲调整，其实整个制造业板块大部分公司还是受到了宏观关税等不确定事件的冲击，并在企业的经营层面需要一些时间去进行调整。但是在这个过程中，我们也发现一些投资机会的亮点，并及时调整了我们的组合：  1、降低了整车板块的配置，保留我们认为战略最清晰，定位最精准，并且可以超越汽车行业未来销售增速的公司，或者说终局的领先者之一。事实上，在投资新能源车的初期，五年前我们就在思考，终局会是哪些企业，大概会占据哪些市场份额。虽然我们看对了新能源车的渗透率趋势，但对于终局胜出的企业我们也并不清晰，直到渗透率到达50%的今天，我们才看到后发制人的企业以必胜的爆品策略，直接占有了消费者的心智。这样的公司我们认为即使未来随着补贴的退出行业销售增速会有变化，但整车板块终局的版图会有他的位置。  2、反内卷制度下，制造业上游的价格止跌回升。因此加配了制造业上游。  3、固态电池技术的逐步成熟和产业化落地逐步深入。  以上都是我们认为在未来的时间，会给组合提供贡献的机会。

在本基金的年报中，我们曾经提到，我们转型为制造业基金的原因，是我们看好未来长期的时间范围内，中国制造，这个占了全世界超过30%份额的产业链，将迎来一次历史性的机遇。我们有更大的机会，在全世界范畴，在制造业的领域不断拓宽，不断深化。我们已经从手工作坊走到黑灯工厂，从过去的传统纺织加工业，到后来的工程机械，到新能源车的弯道超车，到未来的机器人等领域，中国的制造业将完成一次历史性的跨越和全球领先。在这样的大背景下，我们其实找寻了一些投资方向，例如有硬件应用产业化能力的制造业龙头。他们广泛存在于汽车零部件、机械板块、还有电力设备新能源板块。同时，我们也认为，那些长期被贸易环境困扰而压低估值的行业龙头有估值修复的机会。  但是非常遗憾，本基金的净值在过去一个季度业绩表现不够稳定，超预期的外部事件在很短的时间对资本市场带来快速和较大的冲击，我们也未能避免。同时我们更加遗憾的看到，鉴于短期谈判的不确定性，确实有一些公司的经营和业绩面临不确定性，导致股价受到一定的扰动。但是，股价短期是受情绪的扰动，经历了长期研究我们看到，最终决定企业价值的，还是企业的竞争实力，和在这样的变化中企业家的战略定力和经营的效率。而在全世界比较，我们有最智慧勤奋的人民和强大的竞争实力，我们终将竭尽全力，直到最后看到胜利。本基金也积极地调整我们的组合，以更好地把握机会。

本基金过去的所有投资范围，都非常的聚焦，我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升，我们可以从中挖掘投资机会。  虽然也经历了两年的调整期，我们发现，新能源板块在长期维度，有巨大的潜力和长期投资的价值；但阶段性周期特征的表现，使得投资难度较大。因此本基金的投资范围，适度向产业链的全环节以及更广泛的制造业拓展，并等待新能源下一次再辉煌的机会。  从2024年的第三季度起，我们适度拓宽了投资范围，将视野更多地投向大制造板块，而不拘泥于新能源单一主题。回顾过去一年的收益来源，我们还是找到了一些在寻底的过程中景气度率先修复的大储环节、高铁板块，工程机械和电力设备，并阶段性获得了一些上游资源的投资收益。这些都验证了我们的行业比较研究方法，在弱市中，只要不是单边的趋势性下跌，我们还是可以找到阶段性的投资机会。另外我们还忍住了每一次想抄底的心，虽然总觉得一些公司已经跌到很低的位置，但是鉴于我们还没有找到景气度变化的线索，因此我们也保持了相对谨慎的态度。当然这也使得我们确实错过了一些底部的机会。  回顾2024年，如果说还有地方做的不如意，就是没有在交易层面执行的更加坚决，或者心态大胆一点做一些预判和尝试。可能也是市场下跌数年后，风险偏好越来越低，有的时候畏惧的情绪还是战胜了对于价值的专业判断。对于利好信息的敏锐洞见，是2024年我们学会的深刻一课。

2024年3季度末的最后几天，我们看到了宏观政策方面非常积极的变化，我们也看到对于整个制造业板块的产能过剩问题有了一些提纲挈领政策方面的优化和规范。产能在逐步出清，龙头公司的开工率在稳步上升，这都为我们的制造业更早走出底部奠定了夯实的基础。随着市场的快速反弹，我们也有机会，通过我们对于制造业的行业比较和公司研究，调整我们的仓位到整个制造业板块。  对于我们的投资，我们有一些是不变的。基于我们对于行业的景气度和公司基本面的研究，以及相对合理的估值水平，和未来合意的收益空间：他们包括：  1.电力设备板块:景气度确定向上，享受全球再投资，业绩确定性较强。  2.储能和核心零部件:新能源的景气度环节，核心竞争力的体现。  3.轨交板块和和设备供应商:景气度高，内需最强音。  同时，我们也认为，随着放松政策的逐步明朗和作用体现在经济层面，一些板块未来的机会也更加的确定：  1、受益于宏观政策放松后的上游原材料。  2、供给侧基本完成，享受全球扩张的工程机械：受益于国内需求恢复与海外扩张。  3、适度参与有较大成长机会的其他制造业。  未来，我们将以更加积极的态度，去寻找投资机会。

本基金过去的所有投资范围，都非常的聚焦，我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。  经历了两年的调整期，和2024年上半年的反弹，我们发现，虽然新能源板块在长期维度，有巨大的潜力和长期投资的价值；但是目前，阶段性周期特征的表现，使得我们会在较长时间经历企业和行业的调整，这个时期的投资难度较大。因此我们决定，将本基金的投资范围，适度向产业链的全环节，以及更广泛的制造业，也就是大制造、先进制造拓展，并等待下一次新能源再辉煌的机会。  因此基于我们二季报提出的，我们将视野更多的投资于大制造板块，而不拘泥于新能源单一主题。当然，因为新能源板块已经调整了3年时间，我们并未大刀阔斧的卖出我们的新能源持仓，而是认为在接下来一个阶段，可能会有阶段性产业调整带动板块反弹机会。我们也希望我们能抓住这些机会，争取为投资者带来一些回报。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。    2024年的一季度，我们看到了整个板块的反弹，为典型的代表就是价格的回升，应证了我们对于需求依旧刚性的判断。同时，新势力新能源车的新车型不断推出，和智能驾驶的不断优化，都让我们对于未来行业发展更加坚定了信心。随着整个板块在一季度有一定的调整，我们也找到更好的机会布局这些我们认为未来有机会的公司中：1、我们依然非常看好电网方向的投资：景气度继续向上，并且有望全球共振；2、技术创新：部分公司价格出现拐点；3、阶段性处于低位区间的行业龙头。    同时，我们也适度在先进制造领域，找到一些可投资的方向，1、有景气度回升，海外出口逻辑的投资品；2、受益需求旺盛、自主技术的高铁产业链；3、一些价格快速跌至低位有反弹可能的顺周期上游公司；    本期比较重要的一些变化，是我们加大了一些上游资源品的布局，一方面我们看到了价格向上的弹性，同时在全球供给受限的大背景下，这些企业可能会有很好的业绩表现。我们依然认为，今年会看到整个新能源板块双位数的增长，在这样的背景下，新能源行业有望慢慢走出谷底。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。  诚然，回顾过去的2023年，新能源板块主要呈现了单边下跌的局面，我们经历了一季度疫情修复后的需求快速回暖，和二季度对于供给过剩的逐渐认知，到三季度全球需求放缓、库存消化和产业链观望的共振，直到四季度的行业快速降价带来的行业利润重新划分。回头看，每一个变化的发生都合情合理，但身处过程中，我们拘泥于对于长期需求的信心，对短期供给扰动但强者恒强的坚定，估值的快速变化和盈利变化的曲线显著超出了我们的预判。虽然我们也相应进行了一些调整，加大了电网的投资，加大了对于龙头公司的再集中，但在对行业调整期过于乐观的预判后，又过于相信优秀公司可以在股价平稳的情况下穿越牛熊，然后错过了一些主题机会的把握，从而业绩上差强人意。这深刻的经历，也让我们对于周期成长行业的研究和投资，有了更加深刻的理解。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。  回顾过去3个季度，新能源行业的股价表现差强人意，主要是因为行业周期发展的规律，我们总结为一句话就是：新能源行业经历了过去的快速增长渗透率到达一定阶段后，阶段性行业供给过剩与全球经济增长放缓后需求不足之间的不匹配。2020年四季度以来，全球的新能源车市场进入由优质供给驱动、to C消费端主导的爆发式增长阶段。随着新车型持续推出、新能源车渗透率在全球迅速攀升；同时，光伏行业交出也在2022年交出250GW装机量的亮眼成绩单。光伏行业快速的发展也引发对于电力市场消纳能力的担忧。这些短期的因素，都进而表现为股价的波动。但是，作为新能源基金，本基金主要投资逻辑仍然持续，即在更长的时间维度，新能源仍有重大的投资机会，现阶段的调整，我们也不认为意味着新能源行业已经到达天花板。  因此我们适度优化了我们的部分配置到以下方向：1、技术创新：以动力电池环节为例，新的电池、材料体系在23年有望逐步落地量产，在行业总量已经达到相当规模的背景下，新技术从0到1、从1到10的过程中有可能爆发出巨大的利润弹性；2、电网方向：有新的投资落地；3、有景气度回升，海外出口逻辑的投资品；4、受益需求旺盛、自主技术的高铁产业链；5、有新车型发布的整车和零部件产业链；6、阶段性处于低位区间的行业龙头。  我们会将配置更加集中于这些长期有增长，且有投资价值的公司。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。  回顾过去半年，新能源行业的股价表现差强人意，主要是因为行业周期发展的规律，我们总结为一句话就是：新能源行业经历了过去的快速增长渗透率到达一定阶段后，阶段性行业供给过剩与全球经济增长放缓后需求不足之间的不匹配。2020年四季度以来，全球的新能源车市场进入由优质供给驱动、to C消费端主导的爆发式增长阶段。随着新车型持续推出、新能源车渗透率在全球迅速攀升；同时，光伏行业交出也在2022年交出250GW装机量的亮眼成绩单。光伏行业快速的发展也引发对于电力市场消纳能力的担忧。这些短期的因素，都进而表现为股价的波动。但是，作为新能源基金，本基金主要投资逻辑仍然持续，即在更长的时间维度，新能源仍有重大的投资机会，现阶段的调整，我们也不认为意味着新能源行业已经到达天花板。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。回顾过去，自2020年四季度以来，全球的新能源车市场进入由优质供给驱动、to C消费端主导的爆发式增长阶段。随着新车型持续推出、新能源车渗透率在全球迅速攀升；同时，随着新能源发电装机规模的增长、政策机制的逐步完善，电化学储能市场未来几年亦存在爆发性成长的可能，也成为锂电池需求的新增长点。回顾2022年，光伏行业交出250GW装机量的亮眼成绩单。然而板块整体的跌幅较大，反映了市场对持续高涨的组件产品价格，以及欧洲能源危机的缓解对未来需求的担忧。随着硅料环节产能投放，光伏板块在23年有望迎来较好增长机会，全球大量累积的地面电站项目将支撑23年的装机量，预计2023年全球光伏装机量有望继续高增至350GW，国内约为140GW装机量。虽然有较大安装量的支撑，供给端的正常化将带来两个新的矛盾。第一，巨大的新能源发电量占比对电力系统有更高的要求，储能系统是产业和市场能直接想到的答案，电化学储能也是我们持续的关注点，同时，反观电力系统自身的建设与投资是市场目前忽略的一点，我们将会努力尝试在这块寻找机会；第二，没有供应瓶颈之后，光伏产品的同质化问题凸显，为了避免价格战，新技术成为各大厂家集中发力点，因此我们看好新技术作为穿越行业周期的主要投资方向。同样，2022年的新能源车板块历经了较大幅度的调整，我们认为主要反映了市场对于行业未来需求增速中枢放缓、竞争加剧导致盈利波动、逆全球化风险等几个方面的顾虑。但展望2023年，我们认为不必对于新能源车产业链过于悲观。一方面，2022年全球新能源车渗透率约12%，总量层面依旧有上行空间，特别是海外市场仍有较大的增长潜力。另一方面，产业链上一部分优质公司在过去几年已经充分体现了自身在技术、产品、成本上的竞争力，经过22年的调整，估值也进入相当有吸引力的区间。2023年我们会重点关注几类方向的投资机会：1、技术创新。以动力电池环节为例，新的电池、材料体系在23年有望逐步落地量产，在行业总量已经达到相当规模的背景下，新技术从0到1、从1到10的过程中有可能爆发出巨大的利润弹性；2、混动产业链。国内市场10-20万价格带乘用车的电动化率仍有较大的上行空间，高性价比的混动车型可能会成为新能源车在这个区间突围的关键，也会带来相关产业链的投资机会。我们会将配置更加集中于这些长期有增长空间，且有投资价值的公司。

我们认为未来10年甚至更长时间维度下，在大能源整体构成的格局中，新能源的占比有望逐年提升。此处新能源的占比，既包括以新能源车为载体的电车渗透率的提升，也包括以光伏等新能源发电为主体的渗透率的提升，同时包括，为了实现这一变化所能涉及到的产业链的配套，例如储能环节，以及和车相关的配套环节。我们将深度耕耘于整个新能源板块，挖掘投资机会。回顾过去，自2020年四季度以来，全球的新能源车市场进入由优质供给驱动、to C消费端主导的爆发式增长阶段。随着新车型持续推出、新能源车渗透率在全球迅速攀升；同时，随着新能源发电装机规模的增长、政策机制的逐步完善，电化学储能市场未来几年亦存在爆发性成长的可能，也成为锂电池需求的新增长点。回顾2022年，光伏行业交出250GW装机量的亮眼成绩单。然而板块整体的跌幅较大，反映了市场对持续高涨的组件产品价格，以及欧洲能源危机的缓解对未来需求的担忧。随着硅料环节产能投放，光伏板块在23年有望迎来较好增长，全球大量累积的地面电站项目将支撑23年的装机量，预计2023年全球光伏装机量有望继续高增至350GW，国内约为140GW装机量。虽然有较大安装量的支撑，供给端的正常化将带来两个新的矛盾。第一，巨大的新能源发电量占比对电力系统有更高的要求，储能系统是产业和市场能直接想到的答案，电化学储能也是我们持续的关注点，同时，反观电力系统自身的建设与投资是市场目前忽略的一点，我们将会努力尝试在这块寻找机会；第二，没有供应瓶颈之后，光伏产品的同质化问题凸显，为了避免价格战，新技术成为各大厂家集中发力点，因此我们看好新技术作为穿越行业周期的主要投资方向。同样，2022年的新能源车板块历经了较大幅度的调整，我们认为主要反映了市场对于行业未来需求增速中枢放缓、竞争加剧导致盈利波动、逆全球化风险等几个方面的顾虑。但展望2023年，我们认为不必对于新能源车产业链过于悲观。一方面，2022年全球新能源车渗透率约12%，总量层面依旧有上行空间，特别是海外市场仍有较大的增长潜力。另一方面，产业链上一部分优质公司在过去几年已经充分体现了自身在技术、产品、成本上的竞争力，经过22年的调整，估值也进入相当有吸引力的区间。