摩根安通回报混合A(004361) - 基金投资策略和运作

2025年三季度海外基本面，9月美联储FOMC会议上将基准利率下调25bp至4.0-4.25%，上调今明两年经济增长预测，下调明年失业率预测，上调明年通胀预测。降息有助于提振风偏，改善分子端盈利预期，对美股美债均构成支撑。　　三季度国内货币政策方面，中国央行保持“以我为主”的节奏，美联储降息与否并非当下国内货币政策的主要矛盾。在需求端改善尚不清晰的情况下，央行刺激的必要性不强。在对等关税带来的贸易重构尚未靴子落地前，偏强的权益市场可能引发资金空转，央行宽松行为存在客观掣肘。　　三季度权益市场表现较好，债券市场反应平淡，长端债券受到风偏提振的影响出现调整。　　本基金在2025年三季度保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望2025年四季度，关注扩内需方面的提振政策动向，化解债务、促进消费、财税改革等方向值得关注。同时关注全球资本开支上行的大背景下，出口是否依旧维持较强的韧性，并受益于全球制造业PMI回升的过程。　　本基金将继续保持当前的股票和债券配置，力争为组合提供稳健的资产配置。

回顾二季度，美国特朗普政府宣称对多个国家加征对等关税造成了各类资产在4月的剧烈波动。关税引发的短期风险情绪下挫以及货币宽松预期，也使得国内10年国债收益率在4月初快速从1.8%附近下行到1.65%下方。4月中旬之后，10年国债收益率基本呈现震荡格局，并未明显突破1.6-1.7%区间。5月降准降息落地后，资金中枢呈现明显下移，驱动了收益率曲线陡峭化和信用利差压缩。　　逻辑上而言，关税后的市场定价可能经历三个阶段，风险偏好波动定价、政策博弈定价、基本面现实定价。二季度前两个阶段定价基本完成，未来债券利率定价或将逐步回归基本面。　　基本面而言，上半年财政政策前置发力和关税落地前后的抢出口是经济增长的主要支撑，出口和制造业部门、政策驱动的耐用品消费和设备更新投资表现均较为强势，而地产链条在二季度进一步走弱。下半年有可能面临抢出口和消费前置效应后的退潮压力，而内需弹性环比上预计弱于上半年。基本面可能呈现温和下行的态势，货币政策主要目标在二季度已从防风险转向稳增长，基于未来基本面的潜在变化，宽松基调有可能延续。　　债券资产进入低利率时代对权益类资产的流动性形成支撑，密切关注权益类资产的投资机会。　　本基金在2025年上半年保持股票和债券类均衡配置，投资组合保持流动性充足。

2025年一季度海外基本面方面，美国延续贸易保护政策，多次增加关税，海外市场指数多数下跌。国内基本面方面，经济维持稳步修复的状态，地产成交数据表现良好，基建增速回升，Deepseek的出圈带动互联网资产价值重估，新兴产业表现是春节以来的亮点。　　2025年一季度货币政策方面，政策层面依旧维持适度宽松的表态，既要支持实体经济，也要注重防风险，资金维持紧平衡的局面。一季度债券市场处于震荡状态，消化2024年Q4较为一致的利率预期带来的利率下行走势，长债收益率适度回升，缓解因利率过低导致的银行倒挂压力较大的风险。　　本基金在2025年一季度对债券资产进行波段操作，并保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，若贸易摩擦升级，国内基本面环境的不确定性进一步增加，未来1-2个季度国内增量内需政策出台概率上升，未来一段时间货币宽松预期难以证伪，2025年第二季度境内利率或进一步下行。

2024年经济基本面和财政刺激政策整体弱于市场预期，债券市场表现良好，信用债及利率债收益率大幅下行。截至2024年末，1年期国债收益率和10年期国债收益率分别下行了100BP和88BP。总体来看，2024年利率债收益率大幅下行，信用债收益率也跟随利率债下行。2024年A 股市场先抑后扬，全年表现偏强。全年来看，沪深300 涨幅 14.68%，上证指数涨幅12.67%，整体表现较过去两年有所回暖。2024年结构性行情仍有明显体现，收益率第一的银行业与最后的医药生物行业表现差距明显，但较2023年分化程度有所收窄。本基金在2024年保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。

2024年三季度海外基本面，9月美联储FOMC会议上将基准利率下调50bp，政策目标正逐渐从控制通胀转向促进就业。欧元区和日本经济动能放缓，政策动态显示各国央行在货币政策调整上存在分歧。三季度货币政策方面，7月央行下调MLF利率20个基点，下调逆回购利率10个基点，9月央行继续大幅下调7天逆回购利率20bp，MLF利率下调30bp，存款利率下行20-25bp，大幅缓解银行负债端成本压力，并针对居民部门下调存量房贷利率。9月底金融三部门召开会议，出台12条具体政策，针对改善五大领域流动性，银行、居民、股市、房企和中小企业。会议实现了有效的货币宽松，点燃了市场乐观情绪。具体表现为A股和黑色大宗商品价格上涨，债券市场尤其是超长期债券回调。本基金在2024年三季度保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。展望2024年四季度，关注消费复苏和地产回暖的持续性。当前地产出现回暖趋势，未来是否能够保持仍需观察。本基金将继续保持当前的股票和债券配置，力争为组合提供稳健的资产配置。

2024年二季度海外基本面，美国5月个人消费支出（PCE）数据维持下行趋势，且已达到美联储官员6月对年底通胀的预期值， 市场对美联储9月降息的累计概率为约70%。二季度国内基本面，经济维持了偏弱的态势，剔除基数效应后的实际GDP增速偏低，通胀水平无明显回升。二季度货币政策方面，在收益率下行的背景下，央行的表态成为影响市场的重要变量。4月以来央行多次提示中长端利率风险，收益率在快速下行后，4月23日金融时报的表态驱动中长端利率明显上行，10年国债收益率从2.2%附近上行至2.35%，随后市场偏震荡，进入6月资金明显偏松，驱动收益率不断下行，10年国债收益率再度下行至2.2%附近。权益类资产总体具备结构性机会，内部结构分化较大。本基金在2024年上半年保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。

2024年一季度海外基本面，美联储上修通胀预期，维持年内降息的表态，日本央行宣布结束国债收益率曲线控制（YCC）。一季度国内基本面，在地方化债背景下，城投新增债务仍在严格控制，财政支出进度尚未加速。3月以来，二手房数据持续改善，一二线城市的家庭按揭负担比有所下降，地产短期出现企稳现象。一季度货币政策方面，二月央行下调存款准备金率0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿。考虑到短期需对内稳增长和防空转，对外需兼顾汇率的影响，市场对资金利率较为敏感。一季度1年国债收益率由2.08%下行至1.76%左右，10年国债收益率由2.55%下行至2.30%左右。本基金在2024年第一季度进行持仓调整，各类资产保持均衡配置。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。展望2024年第二季度，海外方面，关注美联储降息的动态，以及再通胀对全球大类资产价格的影响。国内方面，央行继续维持货币政策稳健中性，机构行为上银行理财规模持续扩大及保险存款的新规，对高等级债券资产构成支撑，我们将结合市场情况进行动态调整，债券部分逐步关注利率债，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

2023年债券市场，基本面，货币政策，资金利率先后成为市场的主导因素，债券投资者的情绪从年初的整体谨慎到年底的明显乐观，30年国债收益率下行36bp，10年国债收益率下行28bp，短久期收益率走出V型走势，全年下行幅度不大，长久期收益率表现亮眼。2023年以来，城投债资产上下半年风险偏好出现逆转，上半年受区域城投风险影响，情绪相对悲观，而下半年政治局会议提出一揽子化债措施，高票息资产供给整体收缩，城投债市场进入化债阶段，持续走牛。信用债资产荒的格局带来新的布局机会，2023年二永债成交活跃，表现亮眼，无论是国有行、股份行、城商行还是农商行发行的二永债，流动性普遍好于银行普通债品种。2023年转债市场在股票下跌，债券走强的背景下，转债发挥抗跌属性，表现平稳，高动到期收益率（YTM）和低价策略表现亮眼。本基金2023年各类资产保持均衡配置。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

2023年三季度海外基本面，美国制造业景气度企稳，服务业景气度继续回落，通胀反弹，欧元区经济景气度边际好转，日本通胀或已见顶。三季度国内基本面，经济在底部区域反复波动，7月下旬政治局会议后，政策组合拳发力稳增长，8月经济恢复向好，经济探底过程基本结束，随着政策效应不断累积，9月市场的经济预期逐渐修正。三季度货币政策方面，8月央行进行年内第二次降息，9月降准0.25个百分点。债券市场低位窄幅震荡，10年期国债收益率在2.54%-2.7%的范围内波动。其中短期限品种上行幅度大于长端，曲线走平。本基金在 2023 年第三季度进行持仓调整，各类资产保持均衡配置。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。展望2023年第四季度，海外方面，美国经济韧性显现，经济数据和财政政策或有超预期可能。国内方面，经济景气度企稳回升，内生韧性逐步体现。我们将结合市场情况进行动态调整，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

2023年以来，一季度海外风险事件发酵，尤其美欧银行业危机蔓延，暴露金融机构流动性风险，加剧了市场对海外金融机构风险的担忧。随后数据显示，美国就业市场韧性仍在， 6月美联储如期暂停加息，但核心通胀仍较顽固。国内经济一季度经历疫后修复，二季度经济复苏进入阶段性瓶颈期，复苏斜率有所放缓。在贷款需求偏弱的背景下，4月以来央行不断压降银行存款利率，资金利率持续处于偏低的位置。货币政策方面，央行6月先后调降公开市场操作（OMO）和中期借贷便利（MLF）利率，打开了新一轮宽松空间。通胀方面，通胀水平总体保持温和，通胀压力可控。今年以来，债市逐渐走出去年理财赎回的影响，呈现回暖的态势。在基本面修复预期转弱、资产荒叠加降息等，货币预期落地的利好下，债券市场利率重归下行，中枢下行至2.65%附近。权益资产一季度受到宏观环境的影响出现上涨，二季度市场震荡回落，对经济关联度较高的行业考验较大。本基金在2023年上半年保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。

2023年一季度，海外风险事件发酵，尤其美欧银行业危机蔓延，暴露金融机构流动性风险，加剧了市场对海外金融机构风险的担忧。国内方面，在国内疫情影响逐渐消退和扩大内需政策的有利推动下，内需动能修复，国内经济呈现复苏态势。宏观周期上，目前仍处于复苏早期，3月PMI数据录得51.9%，1-2月经济数据除工业增加值稍弱，其他经济数据均超市场超预期，消费、投资等主要经济指标回升。1-2月工增同比增长2.4%；固定资产投资累计同比增长5.5%，其中基建投资大幅增长，制造业投资仍然维持韧性，地产投资跌幅收敛。消费修复好于预期，1-2月社零增速回升5.3个百分点，同比增长3.5%。货币政策方面，3月央行宣布全面降准0.25个百分点，此举旨在保持流动性合理充裕，巩固经济回稳向上基础，后续货币政策进入观望期。资金面利率已经回归政策利率，和经济的发展状态一致，应处于央行合意水平。通胀方面，通胀水平总体保持温和，通胀压力可控。今年以来，债市逐渐走出去年理财赎回的影响，呈现回暖的态势。1-2月利率震荡上行，3月收益率小幅回落，十年期国债收益率最低点为2.81%，最高点为2.93%。春节前债市由于“弱现实强预期”逻辑而走弱，春节后市场对于经济复苏斜率进行了重新定价，两会后2023 年经济增长目标设定谨慎，叠加略超预期降准及海外银行体系风险事件，共同推动债市走强。 信用债方面，收益率向下修复，信用利差显著收窄。中债总财富指数一季度以来上涨0.67%，中债信用债总财富指数上涨1.48%。本基金在 2023 年第一季度进行持仓调整，各类资产保持均衡配置。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。展望2023年，国际方面，美联储预计放缓加息的步伐，对人民币汇率的压力有望边际下降。国内方面，预计经济将维持复苏的态势，货币政策保持稳健中性。我们将结合市场情况进行动态调整，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

2022年全年来看，在美联储加息、俄乌冲突、疫情反复等多重内外部因素影响下，国内经济保持了一定的韧性。年初强劲的社融等经济数据带来经济乐观预期，国内经济表现相对较好；3-5月随着上海等地疫情大规模爆发，经济基本面探底；5月底疫情逐步受控叠加稳经济的一揽子政策出台，6月经济企稳回升。下半年，国内疫情再度反弹且波及范围更大，加之房地产断贷停供潮的冲击，经济下行压力进一步凸显。与此同时，国内经济面临严峻的国际环境，人民币汇率时隔两年再度破七，海外需求逐步收缩，出口下行压力增大。在疫情迅速扩散的压力下，四季度经济好于市场预期。12月社零同比降幅较11月明显收窄，固定资产投资中基建、制造业投资仍然维持增长，地产投资下滑幅度收窄。货币政策方面，2022年全年延续宽松，降准降息先后落地，流动性总体充裕。其中，4月和12月央行分别降准25BP，共释放长期流动性约1.03万亿元；1月和8月央行分别调降中期借贷便利中标利率（MLF）和公开市场操作7天期逆回购中标利率（OMO），降幅均为10BP。除两次降准两次降息以外，央行加大逆回购操作力度，银行间流动性较为充裕。银行间存款类机构7天质押式回购加权平均利率（DR007）均值从1月份的2.1%回落到低点8月份的1.4%，虽然四季度出现一定上行，但DR007利率月均值水平仍低于年初，全年DR007利率均值为1.76%，较2021年同期下降0.41个百分点。债券市场方面，2022年上半年债市多空交织呈现震荡的态势，下半年债券收益率先下后上。年初央行调降MLF和OMO利率，并多方位呵护流动性，10年期国债收益率大幅下行，但随即因为美联储释放“鹰派言论”、国内“宽信用”预期升温等因素导致债券收益率转头上行，随后债券收益率在多空交织因素的影响下震荡。进入二季度，4月中货币政策落地力度低于预期，仅仅降准 0.25 个百分点，同时4月末政治局会议再度强化稳增长预期，因而债券收益率再度出现回升。跨过半年末，因疫情反复、高温限电、地产风波等对经济修复造成扰动，国内经济面临较大的下行压力，8月央行意外降息推动10年期国债收益率下行至2.58%的全年低点。在8月降息后，受税期影响资金面有所收敛，债券收益率有所上行。疫情防控、地产疲弱、流动性宽松被认为是2022年前三季度债市走强的几大主要原因，而进入11月后，这几大预期均出现调整。11月以来，债券市场持续震荡调整。根本原因在于疫情防控措施优化及支持地产市场平稳发展的相关政策使得市场预期发生扭转。与此同时，理财客户的赎回加剧了这一调整的幅度及市场波动。本轮调整在央行增加公开市场净投放后趋于稳定，债市负反馈压力缓解。11月下旬国常会释放降准信号更是进一步带动利率出现迅速下行。而降准落地后，幅度并未超出预期，收益率再度向上。12月以来，理财赎回带来的负反馈再度加剧债市下跌，信用债尤甚。本轮下跌在经过几个交易日的情绪释放后，趋于平缓。中旬中央经济工作会议结束后，2023年政策基调落定，市场预期亦随之趋稳，转而关注较弱的基本面，收益率在经历超调之后开始震荡下行。本基金在 2022 年第四季度保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。本基金在 2022 年保持股票和债券均衡配置，投资组合保持流动性充足。