金鹰添盈纯债债券A(003384) - 基金投资策略和运作

回顾2025年四季度，在政策导向、监管变化和机构行为共同作用下，债券市场呈现震荡且分化格局，期限利差进一步走阔。具体来看，10月贸易冲突升温推升避险情绪，股市宽幅震荡，债市表现偏强；下旬受公募基金销售费用新规（征求意见稿）预期扰动，债市承压；月末央行宣布重启国债买卖操作，带动债券收益率快速下行。11月央行买债规模不及预期，叠加销售费用新规传言反复扰动、年末银行考核约束以及机构兑现利润诉求，债基遭遇大额赎回，引发负反馈，长债调整；同期债务展期事件，进一步压制市场情绪。12月中央经济会议落地后，降准降息预期升温推动债市做多热情，而超长端受明年供需矛盾、股债跷跷板等影响，维持高位震荡。信用债在四季度受益于摊余成本法债基集中到期和流动性合理充裕，中高等级、中短期限配置需求旺盛，收益率明显下行。操作方面，本基金在报告期内根据对债券市场判断灵活调整组合久期和杠杆，操作上更加注重风险控制和资产配置的灵活性，在严控风险和保持较好的流动性前提下，努力为持有人创造稳定收益。

回顾三季度，“反内卷”政策推升通胀预期，权益走强压制债市，叠加基金费率新规与债基赎回，债市收益率整体上行；但在央行呵护资金面背景下，短端收益率较为平稳。具体来看，7月债市围绕“反内卷交易”，权益及商品市场大涨，对债市形成持续性压制；8月债市围绕“看股做债”主线，股债跷跷板为主要逻辑；9月债市主要交易脉络围绕“公募基金费率新规”，导致债市新一轮调整，但在美联储降息25BP和国内央行呵护资金面的背景下，市场调整幅度较前两阶段更小。展望四季度，宏观经济仍处于新旧动能转化之际，各项宽信用的政策效果仍然有待观察，国际环境不确定性也非常高，货币政策有望进一步宽松，债券市场仍然值得关注。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会根据市场情况在利率债、城投债、银行次级债和商金债等资产中合理配置，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾上半年，债券市场利率经历了先上后下的过山车行情。具体来看，1月至2月中旬，债券利率整体表现偏震荡，期间10年期国债收益率短暂突破过1.6%；但央行约谈、暂停国债买入等操作使得市场情绪转为谨慎；与此同时央行通过各种手段引导资金收紧，短端出现明显调整压力，长端则开始呈现震荡偏弱态势。2月中旬到3月中旬，银行负债紧张程度进一步加剧，大行融出超季节性下降至历史较低位水平，资金利率大幅上升；在此期间，权益市场迎来上涨行情，基本面积极信号增多，降准降息预期后置，债市波动放大，10年期国债上行27BP至1.90%。3月中旬到月底，央行态度缓和，资金价格边际持稳；叠加权益市场动能转弱，债市收益率震荡修复至1.8%附近。4月关税摩擦升级驱动债市收益率快速下行至1.63%。5月央行降准降息落后，市场交易“宽松利多出尽”，再叠加中美谈判取得阶段性缓和、风险偏好上升等利空因素，10年期国债收益率向上回调至1.73%。6月央行投放较积极且流动性显著宽松，中美伦敦会谈达成新协议以及央行买债预期带动，债券收益率整体震荡下行，10年期国债收益率较3月末下行17BP至1.65%。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会根据市场情况在利率债、城投债、银行次级债和商金债等资产中合理配置，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾一季度，由于2024年12月利率下行过快，央行开始指导资金收紧，市场对“适度宽松”预期开始修正，叠加权益市场向好提振了市场风险偏好，债券收益率逐步转为上行。具体来看，1月至2月中旬，债券利率整体表现偏震荡，期间10年国债收益率短暂突破过1.6%。但央行约谈、暂停国债买入等操作使得市场情绪转为谨慎；与此同时央行通过各种手段引导资金收紧，短端出现明显调整压力，长端则开始呈现震荡偏弱态势。2月中旬到3月中旬，银行负债紧张程度进一步加剧，大行融出超季节性下降至历史较低位水平，资金利率大幅上升。在此期间，权益市场迎来上涨行情，基本面积极信号增多，降准降息预期后置，债市波动放大，10年国债上行27BP至1.90%。3月中旬到月底，央行态度缓和，资金价格边际持稳；叠加权益市场动能转弱，债市收益率震荡修复至1.8%附近。展望二季度，宏观经济仍处于新旧动能转化之际，各项宽信用的政策效果仍然有待观察，国际环境不确定性也非常高，债券市场仍然值得关注。由于本基金是纯债基金，在符合流动性和安全性要求的前提下，我们会重点关注城投类债券和银行二级资本债，并适当配置其他各类高性价比券种，在获得稳定的票息收益的同时，适当获取资本利得。

回顾2024年，面对外部压力加大和内部困难增多的复杂严峻形势，国内出台一系列组合政策，推动高质量发展，转型期居民和企业需求修复是一个相对缓慢过程，在支持性货币政策呵护下，债券市场各类品种轮动创造收益，久期策略持续占优。一季度，地产销售数据延续下降趋势，央行降准0.5个百分点，在存款利率下调和权益市场大跌等因素扰动下，债市情绪高涨，超长国债成为全市场各类机构追捧品种，10年国债向下突破2.3%，30年国债向下突破2.45%。二季度，禁止手工补息执行中大量存款从银行表内流向非银，短期在欠配压力下债市收益率快速下行，而后央行不断提示长端利率波动风险，叠加银行表内缺负债，大力提价吸收同业存单和存款，债券收益率迅速大幅回调。进入5月，经济数据延续外需强内需弱格局，在新一轮地产组合政策出台、财政提速和季末央行流动性呵护下，长端利率整体处于震荡行情。三季度，货币政策、宏观政策和机构者行为变化均超预期，债市波动加大。7月公开市场利率超预期调降，带动债市利率中枢下移。8月政府债发行加速，资金扰动因素较多，同时长债买卖受到强监管约束以及理财预防性赎回，使得利率债和信用债表现出现分化，信用利差大幅走阔。9月上旬受美联储降息预期影响，10年国债利率向下突破2.05%；下旬国新办发布降准、降息、降存量房贷利率、创新工具支持权益市场等一些列重磅举措，政策合力支持经济力度较强，市场风险偏好转向，权益市场迅速上涨，理财和基金均面临大量赎回，债券利率快速大幅上行。四季度，伴随政策逐步消化、股市降温、实际总需求依然不足和赎回潮平息后，利率债回归窄幅震荡格局。11月随着美国大选和财政增量政策落地，央行通过国债买卖和买断式回购等创新工具投放流动性，配合地方债大量发行，供给担忧消除，债市做多情绪开始升温，叠加非银同业存款自律落地，短端下行空间打开，全面推动利率向下突破，年底1年期国债下行至1%附近，10年国债下破1.7%。本基金在报告期内根据对市场判断和组合负债端情况，不断优化持仓各类信用品种比例，并及时调整组合久期和杠杆水平，保持组合流动性。

回顾2024年三季度，债券市场经历了较大幅度波动。7月初央行公告货币市场临时操作工具，以及借券卖出等相关公告，抬高7月中上旬长端利率；7月下旬OMO预期外调降，利率中枢下行；8月以来政府债发行加速，资金扰动因素较多，同时大行卖券、强监管信号持续释放，长短端利率均向上调整；而信用债在理财基金赎回浪潮和需求大幅偏弱背景下持续回调，信用利差明显走阔。随着跨月央行公开市场投放流动性转松，债市悲观情绪逐渐缓解，高流动性信用债边际修复。9月上旬受美联储降息预期影响，国内降准降息预期增强，10年国债利率向下突破2.05%。而后国新办发布降准、降息、降存量房贷利率、创新工具支持权益市场等一些列重磅举措，以及政治局会议召开信心提振，政策合力支持经济力度较强，市场风险偏好大幅转向，权益市场快速升温，理财和基金均面临大幅赎回，债券利率快速上行；而经历了8月末回调后9月弱资质和长久期信用债修复一直不畅，信用利差持续走阔。三季度流动性延续整体宽松格局，DR007日均利率约1.81%附近，较二季度下行约6BP；R007日均利率约1.9%附近，较二季度下行约4BP，与DR007利差小幅走阔。三季度政府债缴款量大，税期和月末资金面波动较二季度有所扩大，流动性分层有所增加。本基金在报告期内根据组合负债端以及债券市场情况，减少中高等级信用债占比，适当增加具有高流动性的金融债配置比例，并调整组合久期和杠杆水平，保持组合流动性。

回顾2024年上半年，新质生产力下国内经济修复缓慢，居民和企业融资需求较弱，财政政策不及预期，货币政策稳健宽松。在城投债务管控和禁止手工补息影响下资产荒逻辑不断演绎，债券市场总体在震荡中维持上行状态，各类品种轮动创造收益，久期策略持续占优，信用利差和等级利差不断压缩。具体来看，年初在CPI环比转正、社融同比多增、降息预期落空以及权益市场大跌等因素综合扰动下，30年国债受到全市场各类机构追捧，收益率明显下行；1月24日央行宣布降准0.5个百分点，春节后多家大型银行下调存款利率叠加地产销售同比延续下降趋势，债市情绪继续高涨，推动10年国债向下突破2.3%，30年国债向下突破2.45%。进入3月，债券资产和机构负债成本出现倒挂，央行也开始对超长国债进行关注，债市开启一轮较大幅度的快速调整。二季度，伴随中小行陆续下调存款利率以及禁止手工补息，大量存款从银行表内向非银机构转移，在欠配压力下债市收益率快速下行至较低水平；4月底央行提示关于长端利率波动风险，叠加表内存款大量流失，短期银行缺负债，大力提价吸收同业存单和存款，债券收益率迅速大幅回调。5月制造业PMI环比重回荣枯线下，经济数据延续外需强内需弱格局；但随着新一轮地产组合政策密集出台，财政也开始提速，央行连续发声提示长端利率风险，长端利率整体处于震荡格局。进入6月，政府债供给节奏再次放缓，资产荒逻辑继续演绎，叠加市场担忧的理财回表和赎回负反馈低于预期，在央行呵护下跨季资金面整体平稳，机构继续向久期要收益，短端和长端下行比较顺畅，长久期信用利差大幅压缩。本基金在报告期内根据对债市的判断以及组合负债端情况变化及时调整投资策略，一季度以利率债和金融债为主，二季度减少利率债增配信用债，在增厚组合票息同时合理安排久期和杠杆，在严控风险和保持较好流动性前提下，竭力为投资者获得稳定回报。

回顾2024年一季度，在经济内生动能依然不足、权益市场大幅波动、货币政策宽松和资产荒延续背景下，债券收益率大幅下行，收益率曲线两端表现最佳。具体来看，1月初，在12月CPI环比转正、社融同比多增以及1月15日MLF降息预期落空等因素扰动下，债券收益小幅回调震荡；随着年度经济数据披露和权益市场大跌，30年期国债备受各类机构和产品青睐，收益率明显下行，曲线牛平；同时1月24日央行超预期宣布降准0.5个百分点，并表态“为包括资本市场在内的金融市场的运行创造良好的货币政策环境”，10年期国债向下突破2.5%，短端收益率也迎来一波下行。进入2月，随着公布的1月CPI数据环比上涨、社融数据创新高以及权益市场走势偏强，10年期国债小幅上行至2.45%附近；春节后多家银行陆续下调存款利率叠加地产销售同比延续下降趋势，推动10年期国债向下突破2.4%。3月初在资金面宽松和央行表态“后续依然有降准空间”，债市情绪继续高涨，10年期国债向下突破2.3%，30年期国债向下突破2.45%。随着债券资产和银行保险等机构负债成本倒挂、农商行信息和超长期国债供给扰动等，债市开启一轮较大幅度快速调整；在汇率压力、地产信息扰动以及债券供给放量担忧下，长端进入震荡；短端在季末流动性宽松背景下继续下行，利率曲线陡峭化。本基金在报告期内根据对债市判断以及负债端情况进行配置，合理安排组合的久期和杠杆，在严控风险和保持较好流动性前提下，以相对较低波动和回撤为投资者获得稳定回报。

回顾2023年，海外经济韧性持续超预期，国内经济在“强预期”和“弱现实”碰撞切换下，避险成为市场主线，债券市场走出牛市格局。一季度，经济高频数据尤其是地产销售边际走强，信贷规模创历史新高，市场对经济复苏的预期较强，债市承压，带动10年期国债收益率向上突破2.9%；而后两会报告公布全年GDP目标低于市场预期，叠加出口数据低迷、通胀显著走低以及3月份货币政策宽松超预期等因素，债市情绪明显转好。进入二季度，PMI连续3个月处于收缩区间，信贷数据明显回落，而政治局会议关于总量刺激政策也落空，市场下修国内经济增长预期；在存款利率调降、结构性资产荒不断深化以及央行6月降息等背景下债市持续走强，带动10年期国债收益率下行至2.6%附近。三季度初，在资金面平稳、理财规模回流等配置力量加持下，债市维持震荡格局；8月中旬央行超预期非对称降息而5年LPR报价维持不变，市场对宽信用预期降温，10年期国债收益率最低下行至2.54%附近；随着8月末地产优化政策加码，一揽子化债方案落地，以及稳汇率压力和地方债加速发行，债市持续下跌，金融机构出于谨慎和止盈诉求大量赎回广义基金，10年期国债收益率向上跌破2.7%。进入四季度，在经济内生动能依然不足、特殊再融资债和政府债集中大量供给下，资金面成为主导债市的核心因素，短端上行幅度远大于长端；而12月初政治局会议和中央经济工作会议未释放强力刺激经济信号，债市演绎利空出尽，保险、基金等机构开始抢跑大幅加仓，在存款利率下调和跨年资金面缓和推动下10年期国债利率一路下行至2.55%附近。本基金在报告期内由于规模变化带来净值较大波动，以利率债投资为主，根据对市场判断合理安排杠杆和久期，力争有效控制并防范风险，竭力为持有人服务。

回顾2023年三季度，债券市场收益率先下后上，短端上行幅度大于长端，收益率曲线平坦化。具体来看，7月初资金面回归宽松，中旬公布的6月和二季度经济数据低于市场预期，叠加理财规模回流，债市配置力量增强，驱动利率震荡下行；7月底政治局会议提到加强逆周期调节和政策储备，市场对稳增长政策预期升温叠加跨月资金收敛和机构止盈诉求，利率快速上行；进入8月，信贷、通胀、经济等数据明显偏弱，尤其房地产投资累计同比降幅持续扩大，社融增速创新低，而稳增长强刺激政策没有出台，降准预期升温，债市持续上涨；8月中旬央行超预期非对称降息（MLF利率调降15BP至2.5%，7天逆回购利率调降10BP至1.8%），而5年LPR报价维持不变，市场对宽信用预期降温，10年国债收益率向下突破2.6%关口，最低下行至2.54%附近；从8月底到9月末，债市进入大幅回调阶段，资金持续收紧是直接因素，密集出台的稳增长政策、基本面小幅修复以及机构行为变化是推动力。8月下旬开始房地产优化政策逐步加码（一线城市“认房不认贷”、降低存量首套住房贷款利率等），一揽子化债方案落地，特殊再融资债券可能发行，叠加稳汇率压力、地方债发行进度加快以及9月信贷需求激增，资金面大幅收紧，债市持续下跌，银行等金融机构兑现浮盈和谨慎诉求大量赎回广义基金，赎回潮开启。虽然央行9月15日降准、增量续作MLF、公开市场增加跨季资金投放，但流动性依然紧缺，短端品种抛压较大，最终1年国债上行约30BP，10年国债上行约4BP。本基金在报告期内主要投资利率债品种，根据对市场判断进行配置，合理安排组合的久期和杠杆，在严控风险和保持较好流动性前提下，以相对较低波动和回撤争取为投资者获得稳定回报。

回顾2023年上半年，在经济基本面修复曲折、资金面由紧转松以及结构性资产荒演绎不断深化的背景下，债券市场收益率呈现先上后下的走势。年初国内交运、餐饮等消费板块出现明显修复，经济高频数据尤其地产销售也边际走强，强化了市场对经济复苏的预期，债市承压；同时信贷规模也创历史新高，大量消耗银行超储，导致2月份资金面超季节性收紧，公开市场操作量也达到空前高位；而后两会报告公布全年GDP目标定在5%左右，低市场预期，叠加出口数据低迷、通胀显著走低以及货币政策宽松超预期，债市情绪明显转好。进入二季度，国内经济内生增长动能不足问题逐渐暴露，PMI连续3个月处于收缩区间，信贷数据明显回落，票据利率持续下行，政治局会议关于总量刺激政策也落空，市场下修经济增长预期，在存款利率下调和结构性资产荒不断深化等因素叠加下，债市持续走强。在连续两个月经济数据环比疲弱下，央行于6月13日宣布降息，时点超市场预期，带动10年期国债收益率下行至2.6%附近，1年期国债收益率下行至1.84%附近；随后国常会释放稳增长政策加码信号，市场担忧明显增加，利率快速触底回升。本基金在报告期内由于规模变化带来净值较大波动，以利率债投资为主，根据对市场判断合理安排杠杆和久期，力争有效控制并防范风险，竭力为持有人服务。

回顾2023年一季度，债券市场收益率呈现先上后下行的走势，短端上行幅度大于长端，利率曲线平坦化。具体来看，1月初银行信贷工作座谈会提振市场信心，疫后交运、餐饮等消费板块出现明显回升以及国内经济高频数据也边际走强，均强化了市场对经济复苏的预期；叠加MLF增量平价续作，市场降息预期落空，债市承压，十年期国债收益率向上最高调整至2.93%附近；进入2月，资金面收紧幅度超预期，1月信贷规模创历史新高，大量消耗银行超储，政府债缴款和缴税也同比增加，叠加同业存单大量到期，银行负债端不确定上升，对外融出规模下降，资金利率大幅抬升，一年期国债收益率上行至2.33%附近。3月两会报告公布全年GDP目标定在5%左右以及财政政策力度有限，市场对后续经济复苏的斜率和持续性存疑，叠加出口数据低迷、通胀显著走低以及货币政策宽松超预期，债市情绪明显转好，十年期国债收益率震荡下行至2.85%附近，一年期国债收益率下行至2.23%附近。本基金在报告期内由于规模变化带来净值较大波动，以利率债投资为主，合理安排杠杆和久期，力争有效控制并防范风险，竭力为持有人服务。