国联睿祥纯债A(003071) - 基金投资策略和运作

2025年第三季度，中国经济运行呈现“稳中有进、结构优化”的特征，在政策持续发力与市场需求逐步回暖的推动下，经济保持了总体稳定的增长态势。1-8月，规模以上工业增加值累计同比增长6.2%。其中，8月当月同比增5.2%，较7月回落0.5个百分点，显示三季度工业增长动能边际放缓。但高端制造与新兴产业表现突出，装备制造业、高技术产业增加值同比分别增长8.1%、9.3%，成为推动工业经济高质量发展的核心动力。投资整体增速偏弱，结构分化明显。1-8月全国固定资产投资累计同比增长0.5%，较1-7月回落1.1个百分点，其中制造业投资1-8月累计同比增长5.1%，较1-7月回落1.1个百分点；基建投资1-8月累计同比增长2.0%，在专项债等政策推动下保持稳定；地产开发投资1-8月累计同比下降12.9%，降幅较1-7月扩大0.9个百分点。其中新开工、施工面积单月增速继续走低，竣工降幅有所收窄，商品房销售额及销售面积同比降幅扩大，显示市场信心修复仍需时间。社零增速继续放缓，8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，较7月回落0.3个百分点。进出口方面，海外需求旺盛叠加低基数效应，出口表现持续超预期。以美元计，9月中国出口金额同比增长8.3%，增速较8月回升3.9个百分点；进口同比增长7.4%，较8月回升6.1个百分点。通胀方面，CPI低位运行，9月CPI同比为-0.3%，较8月收窄0.1个百分点，食品价格拖累明显，非食品价格回升。PPI通缩压力则有所缓解，9月PPI同比为-2.3%，较8月收窄0.6个百分点，连续两个月收窄，生产端价格压力得到一定程度缓解。三季度，债券市场整体表现欠佳，市场经历多轮调整，波动幅度显著加大，收益率大幅上行，收益率曲线呈现陡峭化特征。7月至8月期间，债券市场呈现出全面走弱的态势，主要受到多重利空因素的共同压制。反内卷政策的出台引发了市场对宏观经济预期的变化，同时股市走强提升了投资者的风险偏好，资金加速从债市流向股市，叠加债券型基金负反馈效应的持续发酵，进一步加剧了债市的弱势局面。进入9月，“公募基金费率新规”的出台成为触发新一轮调整的导火索，债基赎回恐慌情绪不断升级，导致债市跌幅进一步扩大，尤其长端利率承压显著。具体来看，报告期内债券收益率整体上扬，利率债方面，以国债为例，1-5年期国债收益率上行约10BP，7-10年期国债收益率上行达到15-20BP，30年期国债收益率上行最为显著，约为40BP。政金债的表现更弱于国债，在市场调整期间受到的冲击更为明显。信用债方面，以短融中票为例，中高等级品种整体上行20-40BP，低等级品种上行10-30BP。 报告期内，本基金以中高等级信用债配置为主。基于对市场的判断，采取了较为谨慎的操作策略，大幅降低了组合的杠杆和久期，从而有效控制市场利率上行带来的净值损失风险。

2025年上半年，中国经济在政策支持与内生修复的推动下温和复苏，GDP累计同比增长5.3%，其中，一季度增长5.4%，二季度增长5.2%，但各领域复苏节奏分化明显，经济结构呈现分化趋势，工业生产、制造业投资和消费成为主要增长动力，而房地产市场低迷、外部需求波动和物价低位运行仍是主要挑战。工业生产方面，1-6月规模以上工业增加值累计同比增长6.4%，其中，装备制造业和高技术制造业分别增长10.2%和9.5%，显著高于整体工业增速。固定资产投资领域，1-6月全国固定资产投资累计同比增长2.8%，结构分化显著：制造业投资同比增长7.5%，政策支持与产业升级需求驱动下保持强劲；基建投资累计同比增长4.6%，专项债发行提速支撑投资韧性；房地产开发投资同比下降11.2%，商品房销售面积累计同比-3.5%，二季度，多地相继放松限购政策、降低首付比例，6月央行推出“保交楼”专项再贷款，但行业信心修复仍需时间。消费市场方面，1-6月社会消费品零售总额累计同比增长5.0%，二季度在“以旧换新”等政策刺激下消费市场显著回升。进出口方面，以美元计，1-6月出口累计同比增长5.9%，进口同比下降3.9%。欧美经济增速放缓及美国加征关税使出口韧性面临考验。通胀方面， 1-6月CPI同比下降0.1%，CPI持续处于低位运行状态；1-6月PPI同比下降2.8%，仍处于负值区间，反映出工业需求疲软，工业品通缩压力有所加大。金融数据方面，2025年6月末，社会融资规模存量同比增长8.9%，政府债券发行加速有力推动了信用扩张；M2增速稳定在8.3%，货币政策继续保持中性偏松的基调，通过多种工具，如降准、MLF操作等，维持市场流动性充裕以支持实体经济。报告期内，债券市场整体呈现先抑后扬态势，其中利率债波动幅度显著，信用债则相对稳健，表现更优。年初，受市场对货币宽松政策的过度预期影响，债市行情出现“抢跑”现象，收益率快速下行，引发了监管层面对于利率风险的再次关注，与此同时，央行自1月份起暂停了公开市场国债买入操作。随后，受资金面持续收紧、市场风险偏好抬升以及止损盘恐慌性抛售等因素共同作用，市场经历剧烈波动。3月中旬之后，随着央行开始呵护资金面，优化MLF报价投放机制，叠加4月3日“关税事件”突发冲击，市场风险偏好回落，推动债市快速走强，10年期国债收益率单日下行超7BP，信用债市场亦受到明显提振。5月，受关税政策反复扰动，市场情绪波动加剧，尽管降准降息政策落地，但机构止盈操作、"存款搬家"引发的负债端压力以及赎回风波等因素共同推动利率债震荡上行；而信用债在旺盛配置需求支撑下表现强势，收益率持续下行且利差显著收窄。6月，市场逻辑重回基本面疲弱与资金宽松主线，虽面临政府债发行放量、同业存单到期高峰及季末因素扰动，但央行通过加大MLF投放、灵活开展逆回购等操作有效维护流动性合理充裕，带动收益率整体下行。整体而言，利率债曲线呈现平坦化特征，中长端表现突出；信用债市场维持强势，利差压缩至历史低位，其中低等级长久期品种表现更为亮眼。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。我们根据申赎情况灵活调整组合仓位和久期，根据市场变化动态优化组合的持仓结构，充分挖掘收益率曲线结构上的定价机会，并通过利率债交易策略积极调整组合久期。基于对市场的判断，一季度我们较为谨慎，二季度我们整体增加了组合的杠杆和久期。

2025年第一季度，我国经济整体呈现温和复苏态势，各领域表现既有亮点也面临挑战。1-2月工业增加值同比增长5.9%，增速较上年同期有所提升，反映出工业生产活动较为活跃，经济增长动力较强。固定资产投资方面，1-2月同比增长4.1%，整体呈现稳中有升的趋势。具体来看，制造业投资增速达到9.0%，对经济增长的支撑作用明显；基建投资同比增长5.6%；房产投资则同比下降9.8%，但降幅有所收窄。同时，新建商品房销售面积和销售额的下降幅度也较小，房产市场对经济的负面影响有所减轻。1-2月我国进出口总值以美元计价同比下降2.4%，其中出口增长2.3%，进口下降8.4%，出口仍保持增长，但增速相对放缓，表明外部需求增长动能有所减弱。1-2月社会消费品零售总额同比增长4.0%，显示出消费市场的平稳向好态势。1-2月CPI同比下降0.1%，剔除春节错位因素影响后，2月份CPI实际同比上涨0.1%；1-2月PPI同比下降2.2%，降幅较上月收窄0.1个百分点。2月PPI环比下降0.1%，降幅连续第二个月收窄，显示工业品价格下行压力缓解。金融数据方面，2025年2月，社会融资规模存量同比增长8.2%，较1月提升了0.2个百分点，政府债券的提前发行成为推动社融增速回升的关键因素。同时，2月M2同比增长率为7.0%。货币政策整体呈现中性偏紧的态势，央行在公开市场操作上相对收缩，买断式逆回购力度不及以往，这导致银行间市场资金面整体维持偏紧格局，银行负债端承受较大压力。报告期内，债券收益率出现整体上行，其中，信用债表现优于利率债，低等级债券表现好于中高等级债券。年初，市场对货币宽松操作的过度预期导致了行情的严重抢跑，债市收益率迅速下行，引发了监管层面对于利率风险的再次关注。与此同时，央行自1月份起暂停了公开市场国债买入操作。随后，市场持续经历了剧烈波动，主要原因是资金面持续收紧、市场风险偏好提升以及止损盘的恐慌性抛售。3月中旬之后，随着央行开始呵护资金面，对MLF报价投放机制进行了改革优化，叠加股市的回落和4月初关税贸易战升温的预期，债市迎来了新一轮的修复行情。具体来看，报告期内，利率债方面，1-3年期上行30-45BP，5年期上行25BP左右，7-30年期上行15BP左右；信用债方面，以短融中票为例，中高等级品种整体上行20-25BP，低等级品种整体上行17BP左右。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。我们根据申赎情况灵活调整组合仓位和久期，根据市场变化动态优化组合的持仓结构，充分挖掘收益率曲线结构上的定价机会，并通过利率债交易策略积极调整组合久期。

2024年，我国经济总体呈现“弱复苏、强政策”的特征，全年GDP实际同比增速为5.0%，四个季度分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%，呈现“U型”走势。工业生产端总体保持平稳，规模以上工业增加值同比增长5.8%，但需求端分化明显：固定资产投资名义增长3.2%，其中基建投资增长4.4%、制造业投资增长9.2%，继续发挥托底作用；房地产开发投资同比下降10.6%，商品房销售面积和销售额分别下降12.9%和17.1%，地产行业仍处于深度调整期，对经济形成持续拖累。消费端表现下滑明显，社会消费品零售总额同比增长3.5%，服务消费表现优于商品消费。出口方面，外需韧性超预期，全年出口同比增长5.9%，对经济增长的贡献显著。通胀环境整体温和，全年CPI同比上涨0.2%，核心CPI上涨0.5%，PPI同比下降2.2%，工业品价格仍面临通缩压力。货币政策方面，央行年内实施两次降准、两次降息：2月和9月两次各降准0.5个百分点，提供长期流动性超过2万亿元；7月和9月两次降息，其中7天OMO累计下调30BP至1.5%，1年期MLF利率累计下调50BP至2.0%。年末我国的货币政策基调从“稳健”转向了“适度宽松”，流动性总体保持合理充裕，但资金利率波动加剧，非银机构流动性分层现象仍存。 2024年债券市场整体呈现出显著的下行趋势。一季度债市在资金面宽松、基本面弱修复、财政政策发力未超预期、资产荒格局、风险偏好降低等多重因素的共同推动下，债市收益率大幅下行，交易拥挤度提升；4月底债市出现了一次较大幅度调整，触发因素为央行提示长端利率债风险、超长期特别国债供给预期升温、房地产放松政策不断出台等利空事件短时间内集中爆发；5月开始，受到基本面改善不及预期、地方政府债发行节奏整体偏慢、资产荒格局持续等多重因素的共同推动，叠加在货币宽松预期持续发酵背景下央行降息落地，债市进入震荡下行阶段，其中信用债表现更为亮眼、信用利差压缩明显；7月央行宣布借入并卖出国债，后续不仅指导大行持续卖出长期限利率债，并限制长期限利率债过度交易行为，市场成交量和市场活跃度大大减弱，信用债流动性压力更为显著；9月底至10月初，由于国新办新闻发布会上央行超预期给予诸多刺激政策，受市场预期转变、风险偏好提升、权益市场虹吸效应影响，债市经历了较大幅度调整，随后利率债和信用债的表现出现分化：利率债在经历调整后，收益率逐渐企稳并出现下行，而信用债市场则受到理财等机构的预防式赎回动作的影响，经历了一定的负反馈压力；随着11月初人大常委会的结束，债市中的防御式情绪逐步被消化，叠加货币政策的宽松预期增强以及配置型资金持续增加，利率债开始出现显著下行，信用债市场也从中短端开始逐步企稳回暖，期间市场利率定价自律机制引导调降非银同业存款利率，进一步促进了市场利率整体的大幅下行。在报告期内，债市收益率整体下行90-110bp。 报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。上半年，基金整体维持中性偏高的杠杆及合理的久期水平；下半年，结合流动性环境的变化，根据申赎情况灵活调整组合仓位和久期，注重提高组合的流动性与安全性，并充分挖掘收益率曲线结构上的定价机会，通过对利率债交易机会的把握增厚了组合收益，较好的分享了债市的上涨。

三季度我国经济运行总体平稳，稳中有进。工业生产端总体保持平稳，1-8月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%。1-8月份固定资产投资同比增长3.4%，其中制造业投资同比增长9.1%，对经济拉动作用明显；基础设施投资同比增长4.4%，较前期有所回落；房地产开发投资同比下降10.2%，地产行业继续处于低迷状态，拖累整个投资分项。消费市场规模继续扩张、总体延续了恢复态势，1-8月份，社会消费品零售总额同比增长3.4%。以美元计价，1-8月我国出口总值同比增长4.6%，增速较1-7月继续加快0.6个百分点。通胀数据方面，1-9月份CPI同比上涨0.3%，前三季度保持温和上涨；PPI同比下降2.0%，降幅有所收窄。报告期内，债券市场经历了多次震荡调整，波动较大，收益率先下后上。7月央行通过宣布借入并卖出国债等手段引导长期利率债收益率回升，下旬央行采取了一系列降息措施且展开两次MLF操作，收益率再次快速下行；8月央行指导大行持续卖出长期限利率债，并限制长期限利率债过度交易行为，市场出现大幅回调，成交量和市场活跃度大大减弱，信用债流动性压力更为显著，并经历了赎回负反馈冲击，利率信用品种表现分化，直至8月末，随着央行通过公开市场投放流动性，资金面逐步转松，信用债的流动性压力有所减弱，市场整体有所企稳；9月底债市又一次出现大幅调整，起因为国新办新闻发布会上央行超预期给予诸多刺激政策，在稳增长政策预期、A股急速上涨行情带动风险偏好改善、债基赎回负反馈等因素影响下，债市收益率剧烈上行。整体来看，季度内，曲线短端表现好于长端，利率债表现好于信用债，信用债高等级表现好于低等级。利率债方面，1年国开下行4BP，3-10年国开下行6BP左右，30年国债下行7BP；信用债方面，以短融中票为例，1-3年中高等级整体上行18BP左右，低等级上行22BP左右；5年中高等级上行15BP左右，低等级上行32BP。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。季度内，本基金结合流动性环境的变化，积极调降组合的久期和杠杆，注重提高组合的流动性与安全性。

2024年上半年，我国经济总体延续了恢复向好的态势，经济运行总体平稳、稳中有进。上半年GDP同比增长5.0%，其中，一季度GDP同比增长5.3%，二季度受制于国内外多重复杂局面，GDP同比增长4.7%，增速较一季度有所回落。内需方面，上半年固定资产投资同比增长3.9%，其中制造业投资增长9.5%，基础设施投资增长5.4%，房地产开发投资下降10.1%。房地产市场依然处于调整期，对整体经济形成了一定拖累；新建商品房销售面积和销售额的大幅下降，进一步凸显了地产行业的低迷状态。上半年社会消费品零售总额同比增长3.7%，增速持续放缓，消费者信心和消费能力尚待提升。外需表现好于预期，进出口总额同比增长6.1%。通胀方面，上半年CPI同比上涨0.1%，温和回升；PPI同比下降2.1%，降幅有所收窄。货币政策方面，央行于2月5日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点、向市场提供长期流动性约1万亿元，并于2月20日下调5年期LPR利率25个基点，总体保持了中性偏宽松的基调。货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动。二季度以来非银机构流动性状况显著改善，资金分层现象不再明显。报告期内，债券市场表现较好，收益率整体下行。一季度债市在资金面宽松、基本面弱修复、财政政策发力未超预期、资产荒格局、风险偏好降低等多重因素的共同推动下，债市收益率大幅下行，交易拥挤度提升；二季度债市走势经历了调整、震荡、继续下行三个阶段。债市在四月底出现一次较大幅度调整，触发因素为央行提示长端利率债风险、超长期特别国债供给预期升温、房地产放松政策不断出台等利空事件短时间内集中爆发；五月份市场再次转为震荡，长端走势较为纠结，中短端表现较好；六月在基本面改善不及预期、货币政策宽松预期再次升温、地方政府债发行节奏整体偏慢、资产荒格局持续等多重因素的共同推动下，债市收益率出现继续下行。具体来看，上半年，曲线长端表现好于短端，信用债表现好于利率债，低等级表现好于高等级。利率债方面，1年国开下行54BP，3-10年国开下行45BP左右；信用债方面，以短融中票为例，1年期各品种整体下行50-60BP；3年期AAA和AA+品种下行50-60BP，AA品种下行80BP；5-10年期AAA品种下行60BP，AA+品种下行80BP，AA品种下行100BP。报告期内，本基金以中高等级信用债和利率债配置为主。基金整体维持中性偏高的杠杆及合理的久期水平，在报告期内动态地优化组合的持仓结构，充分挖掘收益率曲线结构上的定价机会，并通过对利率债交易机会的把握增厚了组合收益，较好的分享了债市上涨的收益。

一季度我国经济总体呈温和修复态势。1-2月规模以上工业增加值同比增长7.0%，较去年12月小幅加快0.2个百分点，生产端总体上起步平稳、好于预期。出口明显改善，1-2月出口总值以美元计价累计同比7.1%，海外需求存在一定韧性，出口回暖与工业生产改善得到相互印证。1-2月份，固定资产投资同比增长4.2%，比上年全年加快1.2个百分点，但投资结构冷热不均，其中制造业投资增长9.4%，基建投资增长9.0%，房地产开发投资下降9.0%。地产部门仍是经济的主要拖累项，1-2月全国新房销售面积同比下降20.5%，房屋新开工面积下降29.7%，部分重点城市房价下行压力有所加大。消费数据整体符合预期，1-2月份，社会消费品零售总额同比增长5.5%，居民消费能力和信心有待进一步提升。消费价格在春节因素带动下企稳回升，2月份CPI上涨0.7%，由负转正，2月核心CPI同比上涨1.2%。1-2月份PPI同比下降2.6%，经济仍有一定通缩压力。金融数据方面，2月末社会融资规模存量同比增长9%，M2同比增长8.7%，M1同比增长1.2%。一季度政府债净融资明显低于去年同期，主要原因是新增地方债发行进度较为缓慢。货币政策方面，央行于2月5日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点、向市场提供长期流动性约1万亿元，并于2月20日下调5年期LPR利率25个基点，总体保持了中性偏宽松的基调。货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动，春节后非银融资的流动性分层现象逐渐缓解，3月末也实现了平稳跨季。一季度，债券收益率整体下行。1-2月，在资金面宽松、基本面弱修复、财政政策发力未超预期、资产荒格局、风险偏好降低等多重因素的共同推动下，债市收益率大幅快速下行，交易拥挤度提升；3月以来，债券市场波动明显，供给压力和基本面动能改善预期、汇率压力等因素扰动市场，市场情绪有所降温，阶段性止盈压力显现，债市进入宽幅震荡模式。整体来看，季度内，超长利率债表现亮眼，利率债方面，1年国开下行36BP，3-5年国开下行19BP左右，10年国开下行27BP，30年国债下行37BP；信用债方面，以短融中票为例，低评级债券表现相对较好， AAA和AA+品种1-3年期下行20BP左右，5年期下行33BP左右，AA品种1年期下行25BP，3年期下行35BP，5年期下行55BP。报告期内，本基金以中高等级信用品种配置为主。季度内，基金整体维持中性偏高的杠杆及合理的久期水平，积极挖掘各个品种信用利差收敛的机会，并通过利率债的交易策略增厚组合收益，较好地把握住了本轮的债市行情。

2023年我国经济总量呈温和修复态势，全年GDP实际同比增速5.2%，四个季度分别为4.5%、6.3%、4.9%和5.2%。规模以上工业增加值实际同比增长4.6%，工业生产端总体平稳、表现不弱。固定资产投资名义增长3%，实际增长6.4%；其中，基础设施投资增长5.9%，制造业投资增长6.5%，两者都维持了一定韧性；但房地产开发投资下降9.6%，商品房销售额下降6.5%，房屋新开工面积下降20.4%，地产周期下行压力加大，对经济形成较大拖累。最终消费支出拉动经济增长4.3个百分点，消费增长平稳，全年社会消费品零售总额同比增长7.2%，但居民收入改善偏慢，消费意愿提升不足，制约了消费复苏程度。全年货物出口增长0.6%，货物和服务净出口对经济增长形成-0.6个百分点的拖累。经济总体处于通缩状态，名义增速弱于实际增速，全年GDP平减指数约-0.6%，PPI同比下降3.0%，尤其是下半年房价下行压力较大；但从CPI看，全年CPI上涨0.2%，核心CPI上涨0.7%，CPI总体保持平稳。金融数据方面，二季度社融增速放缓，下半年以来社融增速回升，年末社融规模存量同比增长9.5%；全年M2增速持续回落，下半年M2与社融走势有所背离，但M2增速高于M1，年末M2同比增长9.7%、M1同比增长仅1.3%。货币政策方面，央行总体保持了中性宽松基调，通过OMO及MLF控制了净投放力度与节奏，3月和9月两次降准，全年流动性维持了合理充裕；6月和8月两次降息，其中7天OMO下调20p至1.8%，1年期MLF下调25bp至2.5%，全年先后三次下调存款利率；货币市场资金利率水平总体平稳，主要围绕政策利率上下波动，但非银价格波动较大，流动性分层现象明显，个别月末时点资金利率波动较大。报告期内，债券收益率全面下行。具体来看，利率债方面，1-2月，市场经济复苏预期较强，叠加资金利率边际抬升，利率品表现欠佳，中短端品种调整较多。3-8月债市在经济增长不及预期、存款利率下调、降准降息落地、配置压力等因素共同推动下，债市情绪较好，收益率整体下行。9-11月，稳增长政策密集出台，叠加资金利率不低、政府债放量发行、风险偏好扰动等因素共同影响下，债市收益率整体震荡上行，中短端收益率上行幅度更大。12月受到年底稳增长政策低于市场预期、央行加大净投放力度、财政资金回流、大行调降存款利率等利多因素驱动，机构抢跑“开门红”行情，各期限收益率在中旬后快速下行，尤其12月最后一周情绪发酵极致。年内信用债的表现值得一提，收益整体出现较大幅度下行，利差持续压缩，表现较强，主要原因：1）去年底信用品跌幅较深，今年年初估值优势凸显； 2）信用品的市场配置需求力量较强，而供给相对偏紧；3）受益于城投化债的推进，信用利差持续修复。具体来看，全年信用债表现好于利率债，中长端表现好于短端。利率债方面，1年国开下行3BP，3年国开下行20BP，5-10年国开下行约30BP，30年国债下行37BP；信用债方面，低评级债券表现相对较好，隐含评级AAA品种1年期下行20-30BP，3-5年期下行约50-60BP；隐含评级AA+品种1年期下行约40BP，3-5年期下行约80BP；城投隐含评级AA品种1年期下行约90BP，3-5年期下行约120BP。报告期内，基金稳健配置，以中高等级中短久期信用品配置为主。1-4月，我们积极增配信用品种，前后分别把握了高等级、中低等级信用品的轮动操作。5-8月，我们提高了中长端利率品仓位，提升组合久期，增加组合进攻性，并积极通过波段交易来获取交易性收入。9月之后我们降低了组合的久期和杠杆，以票息策略为主，谨慎应对住了债市回调行情。12月之后我们积极配置，提升组合久期并优化组合结构。在报告期内，基金较好的分享了债券市场上涨的收益，净值表现较为理想。

三季度，国内经济动能呈现回暖的迹象。8月份工业增加值同比增长4.5%，较7月份增长0.8个百分点。1-8月固定资产投资累计同比增长3.2%，增速比1-7月份回落0.2个百分点，其中制造业投资明显改善；基建投资维持韧性；地产投资压力仍较大，销售、投资数据均未企稳，地产放松政策落地效果还有待时间观察。暑期因素对出游、餐饮等服务业需求形成支撑，8月社会消费品零售总额同比增长4.6%，比7月份上升2.1个百分点。8月出口增速同比下降8.8%，较7月跌幅收窄5.7个百分点，出口增速出现反弹，短期压力或有所缓解。通胀方面，8月CPI同比增速由负转正至0.1%，较7月走高0.4个百分点；PPI同比下滑3%，比7月上升1.4个百分点。8月份，政府债发行放量的支撑下，社融同比增速上涨9%，较上月上升0.1个百分点，社融总量改善，但是结构偏弱。三季度，货币政策整体维持平衡宽松，降息降准于季度内落地，但9月资金利率波动有所加大且资金分层压力抬升。 三季度，债券市场整体走势震荡偏弱。7月份，伴随着经济基本面数据持续走弱、资金面宽松、政策预期转弱、配置压力等，市场做多情绪高涨，债市收益率出现下行；7月底政治局会议召开，整体定调积极，总体表态超出市场预期，债市出现一定的调整；8月，资金面宽松，央行超预期降息，债市明显走强；9月，稳增长政策密集出台，特别是地产调控政策放松力度超市场预期，叠加资金利率不低、供给增量、风险偏好扰动等因素共同影响下，债市出现了一定的调整，其中中短端收益率上行幅度更大。整体来看，季度内，收益率整体上行，但信用债表现好于利率债。利率债方面，1年国开上行16BP，3-5年国开上行6BP左右，10年国开下行3BP；信用债方面，以短融中票为例，各品种1年期整体上行9BP左右， AAA和AA+品种3-5年期上行6BP左右，AA品种3-5年期下行3BP左右。报告期内，本基金以中高等级信用品种配置为主。季度内，我们配置稳健，根据市场变化不断动态优化组合结构，降低了组合的杠杆和久期。

2023年上半年，我国GDP 同比增长 5.5%，其中，一季度GDP 同比增长 4.5%，二季度受基数效应提振，GDP同比增长6.3%。具体来看，上半年，工业生产保持平稳，工业增加值同比增长3.8%。固定资产投资增速在高基数影响下整体呈缓慢回落态势，1-6月累计同比增长3.8%，其中基建投资、制造业投资维持一定韧性；地产投资同比增速持续下行，销售端疲软等核心矛盾愈发凸显，新开工和施工同比未见明显边际变化，竣工端的支撑大幅转弱，地产周期下行压力加大影响有所蔓延。上半年社会消费品零售总额同比增长8.2%，居民收入改善偏慢，消费意愿提升不足，在一季度补偿效应明显显现后，二季度消费修复的速度有所放缓。上半年出口增速-3.2%，受中美关系、俄乌冲突、海外主要经济体需求放缓影响，出口同比增速在3月冲高至11.4%后，增速持续下滑，6月同比-12.4%。通胀方面，上半年CPI同比上涨0.7%，增速持续放缓；PPI同比下降3.1%，降幅逐月扩大。货币政策宽松，资金面平衡偏松，但是波动加大、流动性分层现象也更为明显。报告期内，债券收益率全面下行。1-2月，利率品在经济复苏强预期的压力下，表现欠佳，特别是2月份，资金利率边际抬升、存单提价，中短端品种调整较多；3-6月债市在经济增长不及预期、存款利率下调、降准降息落地等因素共同推动下，表现较好，收益整体下行。其中，6月市场对稳增长政策出台的博弈引起了较大幅度波动，调整后继续走强。报告期内信用债的表现更加亮眼，配置力量持续恢复、供给相对偏紧，估值修复，利差持续收敛，收益大幅下行。具体来看，上半年，信用债表现好于利率债，中长端表现好于短端，利率债方面，1-3年国开下行15BP左右，5-10年国开下行26BP左右，30年国债下行19BP；信用债方面，以短融中票为例，低评级债券表现相对较好，AAA品种1年期下行24BP，3-5年期下行41BP左右；AA+品种1年期下行44BP，3-5年期下行53BP左右；AA品种1年期下行79BP，3-5年期下行58BP左右。基金稳健配置，以中高等级中短久期信用品配置为主。1-4月，我们积极增配信用品种，前后分别把握了高等级、中低等级信用品的轮动操作。5-6月，我们提高了中长端利率品仓位，提升组合久期，增加组合进攻性，并积极通过波段交易来获取交易性收入。在报告期内，我们较好的分享了债券市场上涨的收益，净值表现较为理想。

年初以来，疫后经济修复动能明显改善。企业生产活动持续回暖，工业生产保持平稳。1-2月固定资产投资累计同比增长5.5%，较2022年全年加快0.4个百分点，其中基建投资和制造业投资在政策的推动下仍然保持较高增速，是拉动固定资产投资增长的主要动力；地产方面，大多数据表现积极，销售、新开工、施工、竣工等降幅明显收窄，房企资金到位情况也显著改善。但土地购置数据未公布，企业拿地意愿改善情况值得关注。地产对于经济增速的拖累情况有所缓解，但回升斜率有待继续观察。1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，较去年12月回升5.3个百分点，体现了疫后消费复苏态势，反弹空间和修复持续性有待观察；受供应链修复以及前期积压订单赶单的影响，1-2月出口同比下降6.8%，降幅有所收窄但仍显弱势。通胀方面，整体压力不大，2月CPI同比上涨1%，较1月走低1.1个百分点，核心通胀回升幅度偏弱；PPI同比下滑1.4%，比1月下降0.6个百分点。2月社融同比增速9.9%，较上月上升0.5个百分点，社融总量继续超预期，企业中长贷继续放量，居民贷款转为扩张，结构延续改善。政策方面，货币政策维持中性，资金面边际收敛，波动加大、流动性分层现象也更为明显。季度内，利率债和信用债走势较为分化。1-2月，利率品在经济复苏强预期的压力下，表现欠佳，特别是2月份，资金利率边际抬升、存单提价，中短端品种调整较多；3月份，政府工作报告发布的全年经济增长目标扭转市场对于经济强复苏的预期，叠加海外金融风险事件持续发酵、央行降准落地等共同提振债市情绪，收益率曲线整体出现震荡下行。季度内信用债的表现值得一提，收益出现较大幅度下行，利差也持续压缩，表现较强，主要原因：1）去年底信用品跌幅较深，今年年初估值优势凸显 2）信用品的市场配置需求力量持续恢复，而供给相对偏紧。具体来看，利率债方面，1-3年国开上行14BP左右，10年国开上行3BP；以短融中票为例，1年期，AAA品种收益上行6BP，AA+下行13BP，AA品种下行50BP。3-5年期整体下行15-40BP左右。总体来说，中低等级表现好于高等级，中长久期表现好于短久期。报告期内，本基金以中高等级信用品种配置为主。我们对于信用债品种积极配置，在年初就保证了组合较为理想的久期和杠杆，较好的分享了信用债市场的上涨。季度内，产品规模增长较快，我们根据市场变化积极配置，持续保证了组合较为合理的仓位和久期，提升组合流动性和安全性。

2022年全年 GDP 增速为3.0%，四个季度的增速分别为 4.8%、 0.4%、3.9%和 2.9%，尤其第二、四季度受到疫情影响，给经济修复带来了较大内部冲击；复杂严峻的国际形势，海外高通胀等带来的外部需求转弱问题也拖累经济表现。工业生产全年整体保持稳定恢复态势，工业增加值同比增长3.6%；1-12月固定资产投资增速同比上年增长5.1%，其中，基建和制造业为经济的主要抓手，基建投资在稳增长政策的推动下，明显提速，同比上年增长9.4%；制造业同比上年增长9.1%，实现较快增长；地产为投资的主要拖累项，供需双弱，地产开发投资同比上年下降10.0%；社会消费品零售总额比上年下降0.2%，疫情频发以及居民收入下滑，使得消费大幅受挫；出口增速同比上年增加7%，随着海外需求下滑，叠加高基数的影响，下半年出口下行压力加大，增速持续下滑，于10月开始进入负区间。通胀方面，CPI上涨2.0%，比上年涨幅扩大1.1个百分点，主要受到基数和食品价格变化的影响，走势呈先扩后落态势；PPI上涨4.1%，较去年回落4.0个百分点，全球大宗商品价格高位回落、疫情带来的供给冲击和需求收缩，PPI增速明显下行直至转负。在财政靠前发力的背景下，上半年社融总量改善，但结构依旧偏弱，票据融资仍然是主要支撑因素，下半年地方债发行退坡、企业债券发行受冲击共同带动社融增速同比回落。货币政策全年宽松态势，央行进行了3次降息、2次降准，资金价格整体维持低位，三季度后，资金价格波动有所加大。全年来看，债券收益率先下后上，波动加大。11月之前债市表现较好，收益率震荡下行，市场在强预期与弱现实之间不断切换，疫情不断、地产收缩、资金宽松、机构欠配等，促成了债市较好表现，信用债表现好于利率债。11月之后债市波动加剧，跌幅较大，防疫和地产政策两大变量出现方向性变化，资金利率中枢抬升，扭转了市场预期，改变了债市上涨逻辑，叠加理财净值化背景下的赎回负反馈现象，放大债市跌幅，长短端利率均出现大幅调整，信用债的调整幅度超过利率债。12月中旬之后，市场情绪有所缓和，债市表现稍有回暖。具体来看，报告期内利率债方面，1年国开下行8BP，3年国开下行3BP，5年国开上行5BP，10年国开下行9BP；信用债方面，以短融中票为例，AAA品种1年期下行4BP，3-5年期上行24BP左右；AA+品种1年期上行14BP，3-5年上行41BP左右；AA品种1-3年期上行39BP左右，5年上行19BP。本基金以中高等级信用品种配置为主，报告期内我们根据市场变化不断动态优化组合配置，合理进行组合仓位和久期管理。前三季度较好的分享了债券市场的上涨。11月开始信用债市场跌速较急、跌幅较大，组合规模也受到了较大影响，我们积极应对，但产品净值不可避免受到了回撤。