嘉实稳荣债券(002550) - 基金投资策略和运作

2025年四季度债券市场受到中美贸易摩擦、央行恢复国债买卖和机构行为等因素影响，总体走势震荡。10月初中美贸易摩擦加剧，双方互有限制措施出台，而后在马来西亚磋商后中美关系迎来好转，利率先下后上。10月底潘行长在金融街论坛上提出将恢复国债买卖，市场对货币宽松预期升温推动收益率再度下行。进入11月，央行公布买债金额低于市场预期，利率有所上行。12月初潘行长发文提到“科学稳健的货币政策”，市场对宽货币预期下调，利率再度上行；伴随政治局会议和中央经济工作会议相继召开，宽货币预期再度发酵，利率有所下行，但由于对2026年超长债供给有所担忧，整体收益率曲线呈陡峭化演绎。信用债方面进入四季度后情绪有所修复，利差先收窄，临近年末某地产企业债券展期，信用利差走阔后维持震荡。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，灵活配置各类资产，保持组合充足流动性，持仓以中高等级信用债为主，积极把握利率债波段交易投资机会。

2025年三季度反内卷政策推动通胀预期升温，市场风险偏好有所抬升，股债跷跷板作用下债券市场情绪走弱，叠加基金赎回扰动，债市收益率整体上行，但在央行宽松货币政策背景下短端收益率较为平稳，债市收益率曲线总体呈现熊陡格局。7月初债市多头情绪仍相对较强，中旬左右在中美贸易谈判呈现阶段性缓和态势、反内卷和限产相关政策出台背景下股市风险偏好得以提振，股债跷跷板作用下债市收益率开始上行。8月初在股市较强表现下债市表现出了一定抗跌属性，一方面经过7月中下旬调整债市收益率吸引力有所上升，另一方面央行对资金面呵护对债市情绪起到一定支撑作用；8月1日尾盘财政部宣布“国债取消免税”得到市场快速消化，央行恢复买债预期也有所升温，收益率曲线呈陡峭化下移。临近月中，中美关税再度延期、财政等三部门宣布需求端的贷款贴息，权益市场风险偏好进一步抬升，股债跷跷板作用下债市收益率再度上行，赎回扰动也开始加大。8月中下旬至9月末债市多空因素交织，总体呈现箱体震荡态势。信用债方面，伴随三季度债市整体回调，信用利差亦小幅走阔。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，灵活配置各类资产，保持组合充足流动性，持仓以利率债和中高等级信用债为主，适度调降组合久期，积极把握波段交易投资机会。

2025年上半年，外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多；我国经济呈现向好态势，但仍面临国内需求不足、物价持续低位运行、风险隐患较多等困难和挑战。债券市场收益率受到资金收紧、风险偏好压制和关税政策博弈等因素影响，收益率先上后下。年初伴随踏空资金入场和权益市场偏弱背景下债市做多情绪积极，债券收益率延续2024年末的下行趋势并创新低，随后央行宣布暂停买入国债，市场情绪开始转向谨慎，叠加稳汇率主要目标下流动性压力初显，中短端利率快速上行，长端则表现相对有韧性、收益率先上后下。春节后同业存款外流影响持续，银行负债紧张程度超出市场预期，存单发行提价明显，资金面持续维持紧平衡，另一方面，“科技牛”引发的风险偏好提升叠加两会定调积极，叠加机构卖老券止盈，债市收益率再度冲高。3月中下旬，央行公开市场投放偏积极，资金价格企稳、市场情绪边际转好，收益率走势震荡下行。4月初特朗普关税政策超预期，宽货币预期有所升温，债券市场收益率快速下行，而后在相对宽松的货币环境下收益率进入窄幅震荡时期。五一节后央行超预期宣布降准降息，并出台多项结构性货币政策，但随着中美谈判结果超预期，叠加降准资金落地后公开市场操作回笼资金引发市场担忧，收益率持续上行。进入6月在央行对资金面的呵护态度下市场情绪转好，机构抢跑带动收益率下行，而后市场情绪受到偏空消息面和股债跷跷板效应的压制，收益率再度转向震荡。信用债方面受限于流动性，信用利差自年初起维持在相对高位，3月初伴随利率重回震荡，信用票息性价比抬升，配置情绪积极，信用债迎来补涨行情；二季度市场流动性预期好转，利差总体以压缩为主。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，灵活配置各类资产，保持组合充足流动性，持仓以利率债和中高等级信用债为主，动态调整组合久期和各类资产比例，积极把握市场投资机会。

2025年一季度伴随市场对“适度宽松”预期修正和股债跷跷板效应影响下，债券收益率自低点有所回调。年初伴随踏空资金入场和权益市场偏弱背景下债市做多情绪积极，债券收益率延续2024年末的下行趋势并创新低，随后央行宣布暂停买入国债，市场情绪开始转向谨慎，叠加稳汇率主要目标下流动性压力初显，中短端利率快速上行，长端则表现相对有韧性、收益率先上后下。春节后同业存款外流影响持续，银行负债紧张程度超出市场预期，存单发行提价明显，资金面持续维持紧平衡，另一方面，“科技牛”引发的风险偏好提升叠加两会定调积极，中短端利率再度延续调整，并逐渐向长端利率传导，曲线总体呈现熊平格局。3月发布的经济数据边际有好转，短期内降准降息预期落空，叠加机构卖老券止盈，债市收益率再度冲高，长端跌幅相较短端更大。3月中下旬，央行公开市场投放偏积极，资金价格企稳、市场情绪边际转好，收益率走势震荡下行。信用债方面受限于流动性，信用利差自年初起维持在相对高位，且伴随流动性收紧短端跌幅更大，长久期弱资质相对抗跌；3月初伴随利率重回震荡，信用票息性价比抬升，配置情绪积极，信用债迎来补涨行情。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，灵活配置各类资产，保持组合充足流动性，持仓以利率债和中高等级信用债为主，动态调整组合久期，积极把握市场投资机会。

2024年债券市场全年围绕经济基本面与政策出台情况波动，收益率总体呈震荡下行态势。开年后在货币政策宽松预期及配置力量共同作用下收益率下行较快，期间止盈盘虽有扰动但影响不大。4月中下央行提示长债风险及5.17房地产政策出台，债市收益率再度出现回调，但停止手工补息后新增的配置力量使得收益率重回下行趋势。7月初在央行多次表态开展国债卖出操作并创设临时正逆回购工具影响下，市场情绪承压，下旬伴随降息与存款利率下降，债牛重启。8月大行在二级市场进行卖出国债操作，部分机构也暂停长债做市，10年期国债收益率快速反弹；8月中旬金融时报、交易商协会等出来呵护市场，市场情绪才有所好转；而后美联储9月降息落地，市场交易国内降息预期，债市收益率再度下行。9月底随着一系列政策密集落地，在赎回冲击和股债跷跷板作用下债券市场迎来快速调整。10月底央行宣布启动买断式逆回购，对资金面呈呵护态度，叠加11月中上旬美国大选、美联储降息、人大常委会等国内外重大事项相继落地，资金风险偏好有所回落，收益率开始震荡下行。临近月末随特殊再融资债发行相继落地，利率供给担忧解除，做多情绪有所升温，机构提前抢跑年末年初的季节性行情。12月初非银同业活期存款自律机制落地，助推收益率继续向下突破。12月9日政治局会议定调明年货币政策基调转向“适度宽松”，机构做多情绪积极，并提前交易降准降息预期，收益率快速下行并屡创新低。　　信用债方面供给持续受限，较大需求力量推动收益率下行，利差不断突破新低并有“利率化”趋势。8月机构赎回扰动引发债市调整，信用债由于流动性较弱特点使得其修复速度远不及利率债；10月市场再度转向谨慎，信用债的流动性不足问题再次突显，表现弱于利率债。伴随年底债市情绪转向乐观，信用债收益率也转向下行，但由于利率债下行更快，信用利差被动走阔。　　报告期内，本基金秉持稳健投资原则，灵活配置各类资产，保持组合充足流动性，持仓以利率债和中高等级信用债为主，动态调整组合久期，积极把握市场投资机会。

三季度经济延续波折修复态势，制造业及基建投资和外需呈现出一定韧性，但内需仍疲弱、地产投资乏力、通胀低迷等状况仍未明显改善。货币政策总体灵活适度，但央行更多通过OMO逆回购操作调节资金面，OMO政策利率在本季度降过两次共30bps，政府债供给对资金面有所扰动。　　三季度债券市场总体呈现慢牛快熊的特征，收益率仍延续下行趋势，但在监管调控和政策扰动下波动有所加大。7月初在央行多次表态开展国债卖出操作并创设临时正逆回购工具影响下，10年期国债收益率快速上行，而后披露的物价、社融和经济数据偏弱，收益率再度回落；三中全会释放下半年政策加力信号，央行随后超预期调降OMO和LPR利率、国股行也下调存款利率，叠加7月官方制造业PMI创5个月新低，提振债市做多情绪，10年期国债收益率快速下行。此后8月上旬开始止盈压力开始出现，大行在二级市场进行卖出国债操作，部分机构也暂停长债做市，10年期国债收益率快速反弹，但成交量锐减；8月中旬金融时报、交易商协会等出来呵护市场，市场情绪有所好转；而后美联储9月降息落地，市场交易国内降息预期带动长债一路下行再突破前低至2%附近。国新办新闻发布会上央行宣布包括降准、降息、降房地产存贷利率、创新工具支持权益市场等一系列重磅政策，随后政治局会议超预期在9月召开并在财政、地产、就业等多方面表态支持经济，债券市场月底调整剧烈。　　受机构行为影响，信用债自8月中旬开始与利率债走势出现背离，信用债利差走扩，长久期低等级信用债表现偏弱。存单在本季度整体呈V形走势，收益率低点出现在8月上旬，一年大行存单始终保持在2%以下水平。　　报告期内，本基金坚持以绝对收益为目标进行稳健投资，持仓以利率债和中高等级信用债为主，力争在风险与收益间取得平衡。

2024年上半年国内经济延续修复态势，内需疲弱、投资乏力、通胀低迷等状况仍未明显改善，而出口表现较好。货币政策总体灵活适度，降准降息等政策为债券市场提供了较为宽松的流动性环境，但政府债供给不及预期，叠加禁止手工补息后债券配置力量愈发强劲，债券市场资产荒现象较突出，收益率总体呈震荡下行走势。开年后在降准和降息等宽松预期及配置力量共同作用下债市延续去年四季度以来的强势行情，收益率下行较快，但由于“失锚”后恐高情绪蔓延，止盈盘和拥挤交易导致市场3月初出现调整，但由于配置力量仍在，收益率重回震荡下行走势。4月中下央行提示长债风险，债市收益率再度快速调整，而后消息面对债市扰动加大，市场再度转为震荡。5月17日全国切实做好保交房工作视频会议召开，地产领域推出一系列政策组合拳，但市场配置利率仍较强，地产政策密集落地后消息面趋于平静。此外，随着5月开始停止手工补息，资金脱媒转向非银机构，新增的配置力量使得收益率重回下行趋势，其中中短端确定性更强下行更明显，长端和超长端对于央行风险提示仍有顾虑，下行幅度较为克制；但随期限利差的不断拉大，长端和超长端利率再度下行。　　信用债方面供给仍受限，随着“一揽子化债”政策的持续推进，城投债新发审批未见放松，资产荒格局延续，机构欠配情绪较强。随信用挖掘愈发充分，信用利差、品种利差及流动性溢价不断压缩，长久期信用债发行明显增多。　　报告期内，本基金坚持以绝对收益为目标进行稳健投资，持仓以利率债和中高等级信用债为主，力争在风险与收益间取得平衡。

2024年一季度债市整体延续2023年年末以来的强势行情，但基于资金价格偏贵且央行多次重申防范资金空转背景下，收益率曲线呈牛平走势。开年资金面边际有所收敛，短端走势偏弱，在降准宽松预期下长端收益率下行，而后止盈情绪渐起，收益率小幅回调，但很快在宽松预期、配置力量共同作用下债市大幅走强；下旬央行意外降准带动短端收益率大幅下行，长端收益率在降息预期推动下先震荡而后转为下行。随春节临近，债市受股债跷跷板效应影响走势震荡，但降息预期仍在；春节后资金供给仍较充裕、机构欠配压力仍然较大，基本面弱修复及存贷款利率调降等因素催化债市做多情绪，收益率总体下行。3月两会经济目标设定未超预期，叠加央行释放宽松信号，月初10年国债收益率大幅下行至年内新低，收益率进入失锚状态；而后债市恐高情绪开始蔓延，止盈盘和相对拥挤的交易放大了市场波动，但同时欠配力量仍在，叠加农商行监管、特别国债发行、地产销售政策调整和人民币汇率压力等对市场情绪冲击，收益率处于低位震荡状态。存单方面情况相似，收益率曲线整体偏平坦，一季度整体呈逐步下行趋势。信用债方面，由于城投债供给依然受限，供需失衡也催生了信用债抢配行情，信用利差收窄并压缩至低位，资产荒逻辑继续加深演绎，且伴随绝对收益率水平下行，短久期票息资产挖掘充分，市场开始出现拉长久期的诉求。　　操作方面，组合将继续维持稳健的投资风格，票息策略为主辅之以波段操作增厚，力争在风险与收益间取得平衡。

2023年利率中枢呈震荡下行趋势，收益率曲线逐步平坦化，超长债表现强劲。年初至春节前债市在“强预期+弱现实”逻辑下延续走弱，春节后经济走势和股市不如预期中乐观，引发债市先小幅走强而后开启横盘震荡。3月初伴随市场对经济复苏斜率预期下修、交易重心开始回归基本面，债市情绪回暖，3月底央行宣布降准、4月底多家银行宣布调整存款利率、6月中OMO和MLF下调等降准降息操作有利提振了债券市场信心，收益率震荡下行。7月市场重回政策博弈期，7月24日政治局会议对地产、金融等表态超预期，债市剧烈调整，而后重回震荡。8月中意外降息点燃市场做多情绪，长端收益率迅速下行，但在汇率、利率债供给、信贷投放等多重因素影响下资金面边际收紧，叠加稳增长政策密集出台，引发债市收益率持续回调，整个四季度资金面对利率债影响都比较大，导致短端利率和存单收益率大幅上涨。12月伴随中央经济工作会议落地、PMI数据仍落在荣枯线以下、财政资金逐步投放，叠加银行存款利率下调，市场对降准降息预期升温，利率震荡下行，存单各期限收益率也从四季度高点开始迅速回落，10年国债收益率快速回落。信用债方面经历去年底债市较大幅度调整后，年初时信用利差处于较高水平，在理财产品赎回压力缓解后，市场票息资产配置需求强烈，其中高等级短久期性价比突显、估值率先修复；在配置需求推动下，信用债收益率总体呈下行趋势，特别在下半年化债行情持续演绎推动下信用利差快速收窄，资产荒行情不断加剧，绝对收益率和利差分位数均处于较低水平。组合维持稳健的投资风格，票息策略为主，并通过类利率债波段操作增厚收益。

三季度利率走势低位震荡，总体先下后上。7月初市场重回政策博弈期、做多动力不足，长端收益率窄幅震荡，月中资金面超预期宽松，基本面走弱叠加政策发力预期边际降温，债市总体走强，长端利率震荡下行。7月24日政治局会议对地产、金融等表态超预期，债市剧烈调整，而后重回震荡。8月中意外降息点燃市场做多情绪，央行于15日年内第二次下调政策利率，7天逆回购利率下调10bp至1.8%，1年期MLF利率下调15bp至2.5%，长端收益率迅速下行；8月20日5年期LPR未调降也再度超预期，10年期国债快速下行至年内低点2.54%。8月中下旬开始资金面边际收紧，叠加稳增长政策密集出台，引发债市收益率持续回调，虽然9月以来央行降准并加大逆回购投放力度呵护资金面，但政府债发行及季末信贷投放影响下流动性仍偏紧，经济边际小幅回暖也制约债市做多热情，9月以来债券市场持续调整，长端收益率上行至2.70附近。　　信用债方面在配置需求推动下，信用债收益率总体呈下行趋势；9月上半月受稳增长政策落地加之金融数据修复明显影响，信用债曾出现短暂的快速调整、引发市场对于重蹈理财赎回潮负反馈的担忧，但在化债行情持续演绎推动下信用债止跌、信用利差再度快速收窄，表现优于利率债。　　报告期内，本基金坚持以绝对收益为目标进行稳健投资，整体保持偏短的组合久期，力争在风险与收益间取得平衡。

今年经济开局良好，随着新冠感染高峰逐步回落，国内经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但进入二季度后，经济增长斜率有所放缓，内生动力不强，需求驱动力减弱。从经济数据来看，4月PMI读数回落至50以下，并在5月延续环比走弱，6月边际改善但仍处于荣枯线下水平，其他月度经济数据、金融数据和高频数据也逐步走弱，特别是地产销售在一季度的小阳春后也出现了显著遇冷态势；商品价格也随之调整，通胀压力显著降温。　　债券市场，一季度市场出现分化行情，利率债由于宏观基本面复苏和资金面收紧曲线呈现熊平态势，信用债由于理财赎回潮逐渐平息，利差修复明显，收益率整体下行。二季度伴随经济增速环比动能放缓，银行信贷投放缩量，流动性环境更加宽松，利率快速下行，10年国开收益率突破历史低点。　　报告期内本基金主要投资利率债和中高等级信用债，积极参与利率债波段操作，适时调整组合的杠杆和久期水平。

一季度债券市场围绕“强预期”和“弱现实“反复交易，利率债收益率先上后下，整体呈现窄幅震荡行情，信用债由于理财赎回潮逐渐平息，利差修复力度较大。元旦后至春节前，随着新冠感染高峰逐渐过去，交通出行等高频经济数据明显改善，市场风险偏好回升,“股债跷跷板”特征显现，债券市场承压。春节后至2月末，受缴准以及春节后资金回笼偏慢等因素影响，资金面超预期紧张带动短端利率趋势上行，但在配置盘加大力度进场等因素的影响下，长端利率维持窄幅震荡。3月以来，基本面方面两会公布的经济增长目标低于预期，高频数据显示经济环比1-2月有走弱迹象，欧美银行事件引发风险偏好受到压制，资金面方面央行3月17日宣布降准，跨季资金平稳，债市整体环境转向利好，收益率曲线陡峭化下行。        报告期内本基金主要投资中高等级信用债，保持较高的杠杆水平，力争在控制风险的前提下实现稳健回报