民生加银和鑫定开债券发起式(002452) - 基金投资策略和运作

2025年三季度债券市场表现较弱，收益率震荡上行，短久期品种表现优于中长久期品种。7月债市围绕反内卷交易，权益及商品市场大涨，对债市形成压制；8月债市围绕看股做债主线，股债跷跷板现象显著；9月主要受公募基金销售费用新规征求意见的影响，债券市场持续调整，近月底时央行对资金面表现出了较为呵护的态度，十年期国债在1.8%位置逐渐企稳。三季度基金以信用债和利率债投资为主。7月以来，在市场情绪较弱时，组合分步少量增持信用债。贸易摩擦、反内卷、公募基金销售费用新规征求意见稿等事件冲击市场情绪时，少量仓位参与交易行情。

2025年一季度债券市场表现较弱，短久期品种表现优于中长久期品种。2025年开年，国内风险偏好提升，1-2月经济数据表现良好，海外不确定性也好于预期，央行暂停购买国债，公开市场操作整体资金净回笼，无降息降准落地。资金紧平衡带动利率调整，修正降息预期。二季度债券市场表现较好，收益率震荡下行，长久期品种表现优于中端久期品种。3月税期央行转为净投放，之后资金面基本维持偏宽松格局。4月份受贸易摩擦影响债市持续上涨。5至6月虽经济数据有强有弱，但市场对中期的经济增长预期仍偏温和，债券在震荡中继续上涨，信用利差也对应逐步压缩。上半年基金以信用债和利率债投资为主。1月考虑债券的收益水平偏低，减持了信用债和利率债，组合久期降低。2月考虑资金在春节前后持续偏紧，继续减持利率债，组合久期进一步下调。3月中旬，考虑市场已修正降息预期，重定价后的债券具备较好配置价值，组合策略提升至偏积极水平。4月考虑债券的收益水平较好，且外需的不确定性未完全定价，组合策略维持偏积极。5至6月市场因中美贸易关系的变化有所波动，组合积极参与交易行情，组合策略调整至中性略积极，提升了组合持仓的流动性。

2025年一季度债券市场表现较弱，短久期品种表现优于中长久期品种。市场回调的核心原因是降息预期修正，去年底政治局会议定调“适度宽松”货币政策后，10年国债利率下行至1.6%，与OMO利率差值仅10bp，隐含40bp左右降息预期。但2025年开年，国内风险偏好提升，1-2月经济数据表现良好，海外不确定性也好于预期，央行将“防空转、防风险”重心前置，暂停购买国债，公开市场操作整体资金净回笼，无降息降准落地。资金紧平衡带动利率调整，修正降息预期。1季度基金以信用债和利率债投资为主。1月考虑债券的收益水平偏低，减持了部分信用债和利率债，组合久期降低。2月考虑资金在春节前后持续偏紧，继续减持利率债，组合久期进一步下调。至3月中旬，考虑市场已修正降息预期，重定价后的债券具备较好配置价值，组合策略提升至偏积极水平。

2024年债券收益率震荡下行，长久期品种表现更优。基金以高等级信用债、利率债为主。1月组合策略偏积极水平，调整了持仓结构。2月5年期LPR利率下调后，考虑到广谱利率下行仍是中期趋势，以及存款利率继续下调概率较大，组合策略维持偏积极。7月上旬，考虑基本面胜率较大，债券已经有一定幅度调整，组合增持中长端和曲线上的凸点期限，积极参与交易行情。10月，考虑到财政部和住建部的公开会议，推动市场对于政策的预期转变至更理性的水平，叠加10月初债券已经有一定幅度调整，组合增持中长端，积极参与交易行情，至12月底组合策略调整回略积极水平。

2024年3季度，针对当前经济运行中的新情况新问题，相关部门科学决策、果断出手，在有效落实存量政策的同时，加力推出一揽子增量政策。其中，货币政策力度较大，通过降准、降息、降低存量房贷利率等多手段，切实服务实体经济；财政政策也加力提质，扭转市场预期，推动经济高质量发展。　　2024年3季度，国债各期限收益率均有所下行，债券市场整体表现较好，但波动加大。　　本报告期内，本组合持仓以高等级信用债、利率债为主，力求保障组合的流动性与安全性。

2024年上半年，宏观政策协同发力，带动实体经济稳步复苏。稳健的货币政策灵活适度、精准有效，强化逆周期调节，有效支持了实体经济，并防控了金融风险。财政政策继续加力提质，产业政策继续聚焦科技创新；整体而言，各项政策协同发力，经济实现了质的有效提升和量的合理增长。　　本报告期内，本组合持仓以高等级信用债、利率债配置为主，保障组合的流动性与安全性。

2024年1季度，我国依然处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，政策取向依然是坚定不移地推进高质量发展。财政政策适度加力、提质增效；货币政策精准有力，有力支持了实体经济；财政政策、货币政策、产业政策协同，持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。　　2024年1季度，各期限收益率均有所下行，债券市场整体表现较好。　　本报告期内，本组合持仓以高等级信用债、金融债、利率债配置为主，保障组合的流动性与安全性。

2023年1季度，随着疫情防控较快平稳转段，各项稳增长稳就业稳物价政策举措靠前发力，积极因素累积增多，国民经济企稳回升，债券市场也呈现出一定压力，本组合持仓结构较为防御。　　2023年2季度，经济保持修复势头，在上年同期低基数效应下，二季度GDP同比增速达到6.3%，本组合逐步提升债券配置力度。　　2023年3季度，国内经济运行中的积极因素累积增多，经济恢复向好的基础更为牢固，供需循环更趋畅通，经济增速在主要经济体中名列前茅。本组合继续提升债券配置力度，并适时调整持仓结构。　　2023年4季度，国民经济回升向好，高质量发展扎实推进。本组合继续调整持仓结构，整体而言组合久期有所提升。

2023年3季度，宏观政策坚持稳字当头，财政政策加力提效，稳健的货币政策精准有力，加大逆周期调节力度。在此背景下，国内经济持续恢复、回升向好、动力增强，消费需求增长，餐饮、旅游等消费分项均持续回升。同时高技术制造业也保持较快增长，体现出高质量发展的特点。三季度10年期国债收益率呈“V”型走势，季度维度来看，长端利率债收益率小幅提升。　　本报告期内，本组合持仓以商业银行普通金融债、高等级信用债配置为主，保障组合的流动性与安全性。

2023年上半年，国内经济呈现复苏格局，并呈现出一定的结构性：服务业持续恢复，“五一”假期国内旅游出游人次超过了2019年同期水平；高技术制造业依然保持较快增长，体现出高质量发展的特点。货币政策保持定力，没有通过“大水漫灌”进行“强刺激”，而是小幅调整政策目标利率，促进实体经济健康发展。在此背景下，上半年债市表现较为优异。　　本报告期内，本组合持仓以高等级信用债为主，保障组合的流动性与安全性。

2023年一季度债券市场分化，利率债的收益率多数上行，中短久期品种上行幅度更大，曲线走平。信用品种中商金债长下短上，二永债和传统信用债下行为主，中低等级下行幅度更大，信用利差压缩。分月度观察，一月份，信用债持续下行，逐步收复去年底拥挤交易砸出的洼地，利率债表现较弱，主因地产需求侧政策继续放松，以及疫情达峰路径较预期更快。二月份，资金利率回升至政策利率上方，经济高频数据较强，利率债继续上行。因年初配置需求较大，市场寻找确定性，信用债继续下行。三月份，两会期间资金面宽松，下旬宣布降准，市场预期后续经济复苏斜率趋缓，收益率整体下行。一季度基金规模偏小，操作较少。

一季度债券收益率先下后上，1月央行下调MLF和OMO利率，市场为宽货币主导的行情，2月及3月MLF和OMO利率继续下调的预期落空，同时地产政策边际回暖，多地下调房贷利率，市场为宽信用加力主导的行情。二季度经济面临多重下行压力，一是地产投资低迷，二是疫情冲击，三是出口增速整体下行，市场窄幅震荡，在宽松的资金面和稳增长的预期之间摇摆。三季度债券收益率先下后上，7月地产交付问题发酵，市场预计经济复苏偏缓，以及资金面将维持宽松水平较长时间。汇率过7后央行在以我为主后增加了内外均衡，市场情绪有所收敛，叠加博弈防疫政策调整，收益率有较大幅度回调。四季度债券收益率上行，11月初债市在资金面收敛和存单提价的影响下有所调整。随后地产和防疫政策转变，长短端利率均较大幅度上行，局部赎回问题引发两轮拥挤交易。至12月中下旬，随着主要债券品种的收益率冲高，配置价值显现后市场企稳。　　报告期内，本基金以利率债投资为主。操作上1月份降息期间保持中性偏长久期后逐步减仓，二季度略有减仓，后续维持中性久期。9月债市调整，性价比有所改善，考虑地产、防疫政策、出口等因素，可能持续制约经济的复苏斜率，增持了利率债，组合弹性较前期提升。11月第一轮拥挤交易出现，考虑到长端调整不充分，组合减持了长债，调整为偏保守的杠杆和久期。12月应对赎回减持利率债。