银华泰利灵活配置混合C(002328) - 基金投资策略和运作

回顾四季度，围绕主要央行货币政策取向、AI浪潮是否存在泡沫化倾向、局部国家及地区地缘冲突等问题，全球资本市场普遍呈现波动放大特征，金、银、铜等金属一度突破历史新高。国内在经济基本面总量平稳、结构改善的背景下，叠加政策端对于结构优化、产业发展、资本市场健康运行保持呵护力度，微观预期持续改善。在此背景下，权益市场震荡偏强，同时结构性机会轮番活跃。债券市场在前期收益率持续上行后，运行逐步趋于平衡，利率品种转入区间震荡，信用品种在配置需求的推动下收益率小幅下行。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，继续完善从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。资产配置层面，保持一定的权益资产敞口，不做基于短期情绪波动的频繁交易；类属资产管理层面，将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。与此同时，做好事前、事中、事后的全流程波动与回撤管理，力求实现投资组合的稳健运行。　　展望2026年，对于投资组合管理而言，重要的是资产排序，而非单一资产的牛熊预判。目前，我们的排序依然是权益资产优于固收资产。不同资产最大的差异在于，当β定价均不舒适时，谁在α层面有相对更优的定价区分度与细分策略超额空间。不过，考虑到各类资产均已不同程度经历了估值端的修正，2026年资产间的相对差距存在收敛可能，或许不再像2025年如此泾渭分明。对此，我们需要摈弃单边思维，做好每个阶段的资产结构匹配与细分策略超额。　　对于股票而言，2025年已然经历了估值逻辑的上半场，2026年则将走入估值逻辑的下半场和盈利逻辑的上半场。因此，结构特征也将更趋平衡。我们在保持权益整体敞口的同时，也将继续在红利类资产与成长类资产之间以及内部做好平衡优化。二是积极实施打新策略，在低利率环境下为组合争取更优的收益增厚。对于纯债而言，低利率、低利差、高波动的收益率环境下，以逸待劳，赚确定性收益，不失为更好的选择。在短信用打底、低久期运作策略下，留出风险预算，则可以在利率脉冲向上的阶段进行逆向交易。

回顾三季度，尽管短期宏观经济表现略有放缓，但新兴产业亮点层出，同时外围环境趋于缓和。国内政策对于结构优化、产业发展、资本市场健康运行保持呵护力度，微观预期持续改善。在此背景下，权益市场震荡上行，同时结构性机会轮番活跃。转债在跟随正股表现的同时，估值持续攀升至历史高位。债券市场则受到风险偏好强势、负债端持续波动等不利因素影响，收益率再度上行，且利差逐步拉开。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，继续完善从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。资产配置层面，保持一定的权益资产敞口，不做基于短期情绪波动的频繁交易；类属资产管理层面，将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。　　展望四季度，“低利率、低利差、高波动”的收益率环境下，全社会固收类资金的向外迁移，是本轮权益行情的核心驱动力量。不过，从投资视角看，忌用长期逻辑去合理化短期行情。随着各类资产表现的分化加剧，接下来资产配置的操作重心是平衡上行收益与价格波动。这种平衡主要体现在:　　一是保持权益整体敞口的同时，在红利类资产与成长类资产之间以及内部做好平衡优化。　　二是积极实施打新策略，在低利率环境下为组合争取更优的收益增厚。　　三是随着债券资产的持续调整，从组合配置视角出发，对债券资产的再平衡价值予以一定关注。

回顾25年上半年，以关税战和地缘冲突为代表的外围风险事件主导了全球资本市场的波动。4月初，特朗普政府宣布针对多个国家及地区征收“对等关税”，力度大超此前普遍预期，一度引发全球市场震动。但随着后续关税博弈的反复拉锯，以及美国自身在财政空间、通胀压力以及国内政治压力等方面的多方掣肘，关税事件的实际影响逐步弱化，全球风险资产普遍修复上涨。国内方面，在有力应对关税挑战的同时，各项产业政策、资本市场优化政策也在积极推出，带来市场信心与风险偏好的持续改善。相应地，股票市场收复4月初的下跌并创出年内新高，结构上热点轮动；债券市场在货币流动性充裕下温和上涨，但长久期资产总体未能摆脱窄幅震荡区间；转债跟随股票表现的同时，供需缺口放大了估值弹性，定价水平有所走高。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，努力搭建从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。上半年一方面保持一定的权益资产敞口，另一方面将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。

回顾2025年一季度，年初在经济基本面与宏观政策缺乏明确主线的背景下，资本市场总体波动加大，市场交易逻辑偏向微观结构性因素。其中，股票市场科技与红利间的裂口持续扩大，债券市场短上长下走出“混合式平坦化”行情。春节后，国内权益市场在DeepSeek驱动下演绎成长风格主导的春季躁动；债市则在资金面持续偏紧的影响下，负carry带动国债收益率曲线熊平式调整。3月特别是下半月起，在海外关税等不确定性之下，叠加国内经济复苏与资本市场定价之间的节奏差异，各类资产价格总体从分化走向收敛，既体现在股债大类之间，也体现在权益资产的内部风格与行业之间。　　我们在一季度继续围绕“组合管理+类属增强”的投资思路展开。资产配置层面适度根据估值水平进行了一定的逆向操作，细分资产层面则是结合策略体系进行超额收益的持续积累。总体持仓风格分散均衡，同时注重估值维度下的资产轮动。　　展望下一季度，我们认为权益积极可为，债券逐步具备配置价值。权益方面，尽管当前存在对于关税冲击与经济阶段性脉冲回落的担心，但一致预期的问题往往在于，资产定价也已计入了相当程度，进而沿着一致预期交易的盈亏比下降，存在较大的反向预期差。现阶段，宏观基本面层面的一些领先性、结构性指标的改善幅度或持续性均已逐渐开始向好。从周期的角度来说，当前无论是地产周期、信用周期、库存周期，都处于下行末端。时间站在有利的一边，我们重点关注名义经济增速的上行预期差。　　纯债方面，在经济企稳改善的初期，货币政策仍有望保持适度宽松状态。同时随着年初以来的调整，一些品种与期限已逐步恢复较好的配置价值，我们将保持中高等级信用为主的底仓配置思路，同时趁市场情绪回暖，对持仓结构进行优化，并积极捕捉市场阶段性定价错误的机会。

2024年基本面方面整体呈现先下后上的走势，四个季度GDP读数分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，全年经济增速达到5%的目标增速。全年地产拖累明显，外需好于内需，通胀表现偏弱，2024年9月底政治局会议推出一揽子政策后，四季度微观主体预期和信心有所提升。货币政策总体基调偏宽松，央行降准、降息保持流动性合理充裕。　　2024年，债券收益率大幅下行，全年10年国债到期收益率下行88BP。股票市场分别在2月初及9月下旬经历两轮上涨，全年沪深300指数上涨14.68%。　　2024年，本基金根据规模变动情况调整大类资产的配置。股票方面以结构调整为主。转债方面，挖掘行业及个券机会。

2024年三季度，经济基本面仍然较为平淡，大部分数据延续前期偏弱的状态。9月下旬货币政策、资本市场政策及政治局会议均出现更加积极的信号，对股、债市场也产生了较大的影响。　　2024年三季度，资金配债需求仍然较大，债券收益率先呈现震荡下行的态势，此后在9月下旬出现大幅上行调整。股票市场先跌后涨，9月下旬在积极政策刺激下呈现出大幅普涨的局面。　　2024年三季度，本基金根据规模变动情况，灵活调整大类资产的配置。9月下旬，增加股票仓位，转债方面，挖掘行业及个券机会。　　展望2024年四季度，关注政策落地及经济基本面修复情况，同时关注经济结构调整情况，寻找投资机会。综合来看，债券市场及股票市场可能均面临波动加大的态势。　　基于以上分析，2024年四季度，本基金在债券方面关注市场预期差带来的投资机会，严格控制信用风险。股票方面积极寻找投资机会，重点关注行业龙头公司。转债方面，挖掘行业及个券机会。

2024年上半年，经济基本面处于复苏过程中。一季度经济数据好于市场预期，二季度经济数据较为平淡，其中出口表现持续偏强，地产表现不及预期，经济短期弱势，基建与消费方面数据较为平淡。通胀数据平稳，维持在低位。流动性水平充裕。　　2024年上半年，资金配债需求较大，债券收益率震荡下行。股票市场经历较大波动，1月股市跌幅较大，2月上旬至5月中下旬持续反弹，此后再次下跌调整；结构上，经营稳健、股息率较高的板块总体占优，中大市值标的表现优于小微市值标的。　　2024年上半年，本基金根据规模变动情况，灵活调整大类资产的配置。

2024年一季度，经济基本面处于复苏过程中。1-2月经济数据好于市场预期，其中生产数据、地产数据、出口表现偏强；基建投资可能受年初财政拨付节奏及专项债进度偏慢影响而弱于预期，但考虑到上半年基建资金来源相对充裕，总体不担心基建投资表现；制造业和消费数据基本符合预期，制造业投资维持韧性，社零有一定修复，且体现出假日消费的特点。通胀数据维持平稳。流动性水平相对充裕。　　2024年一季度，债券收益率震荡下行。股票市场先跌后反弹，沪深300指数上涨3.1%，总体上看，中大市值标的表现优于小微市值标的。　　2024年一季度，本基金根据规模变动情况，在债券方面通过品种利差、期限利差或债性转债等策略增厚收益。股票方面，1月及2月初，维持低仓位，股票结构以防守为主，2月中下旬提升股票仓位。转债方面，根据资产比价关系灵活调整仓位。　　展望2024年二季度，重点从地产修复程度、广义财政发力情况等方面观察经济复苏力度。此外，美联储是否降息也需要重点关注。综合来看，债券市场仍然存在投资机会，但可能面临波动加大的态势。股票市场可能仍然呈现结构分化或板块间轮动的特征。　　基于以上分析，2024年二季度，本基金在债券方面关注市场预期差带来的投资机会，灵活操作，寻找品种利差、期限利差的投资机会，严格控制信用风险。股票方面寻找结构性机会。以增厚性策略看待转债资产，灵活调整仓位，挖掘行业及个券机会。

2023年经济基本面在防疫及地产政策调整后呈现弱修复状态。全年来看，一季度经济快速恢复，此后有所波动。其中地产投资在一季度后影响最为明显。海外方面，美联储暂停加息。　　2023年，债券收益率震荡下行。债券市场首先反映2022年末理财规模变动冲击后的利差修复行情，此后受经济动能弱化影响，收益率呈震荡下行态势。股票市场先涨后跌，年初普遍反弹，再呈现结构分化特征，AI为首的TMT板块表现较好，5月、6月经济动能弱化后股市出现震荡调整，下半年华为主题投资较为活跃，全年来看沪深300指数下跌11.4%。　　2023年，本基金根据规模变动情况，在债券方面通过品种利差、期限利差或债性转债等策略增厚收益。股票方面，考虑市场波动性、结构特征等对风格、行业进行相对灵活的调整。转债方面，根据资产比价关系灵活调整仓位。

2023年三季度，政策逐步发力，经济基本面呈现弱修复态势。7月底开始，伴随政策逐步发力，经济基本面边际有所修复，各项指标增速环比提升，具体包括经济金融数据改善、通胀触底回升、出口跌幅收窄、PMI连续3个月回升等，经济整体处在筑底回暖阶段。但经济修复为弱修复，修复持续性有待观察：从19年同比角度看，除制造业投资外，其余指标8月上行幅度尚不足以弥补7月下行的幅度；而从9月高频数据看，除基建外，地产销售、人流出行、黑色水泥、发电量等多项高频数据的月化同比较8月未明显好转，稳增长和地产政策对内生动能带来的修复效果仍需要进一步观察。　　2023年三季度，债券收益率先下行后上行，呈震荡态势。8月下旬以来，资金面出现收敛，同时一系列活跃资本市场政策和地产放松政策加速出台，债券收益率持续回升。股票市场弱势调整，沪深300指数下跌近4%。　　2023年三季度，本基金对债券保持中性观点，通过品种利差、期限利差、债性转债等策略增厚收益。股票方面，总体上降低仓位，维持偏均衡的配置。转债方面，根据资产比价关系灵活调整仓位。　　展望2023年四季度，经济基本面的复苏程度取决于政策力度、信贷投放情况、地产修复情况等。此外，美国通胀、美联储是否仍要加息等也是影响资本市场的重要因素。债券市场可能呈现震荡态势，若收益率上行，可能再次迎来配置机会。股票市场增量资金有限，普涨或普跌的概率均较小，可能继续呈现结构分化或板块间轮动的特征。　　基于以上分析，2023年四季度，本基金在债券方面保持中性配置，关注市场预期变化，寻找品种利差、期限利差的投资机会，严格控制信用风险。股票方面寻找结构性机会，用相对灵活的交易策略应对。以增厚性策略看待转债资产，灵活调整仓位，挖掘行业及个券机会。

2023年上半年，经济基本面在防疫及地产政策调整后经历快速修复、此后环比动能弱化的过程。年初，投资、消费数据普遍超预期，生产表现也不差，出口表现出一定韧性。二季度以来，经济动能环比有所弱化，其中地产方面拖累最为明显。海外方面，美联储加息放缓。　　上半年，债券收益率震荡下行。债券市场首先反映2022年末理财规模变动冲击后的利差修复行情，此后受经济动能弱化影响，收益率呈下行态势。股票市场年初反弹，再呈现结构分化特征，AI为首的TMT板块表现较好，5月、6月经济动能弱化后股市出现震荡调整。　　上半年，本基金对债券相对乐观，通过品种利差、期限利差或债性转债等策略增厚收益。股票方面，考虑市场波动性、结构特征等对风格、行业进行相对均衡的配置。转债方面，根据资产比价关系灵活调整仓位。

2023年一季度，防疫政策和地产政策调整后，经济基本面多方面均处于复苏状态。1-2月数据来看，投资普遍超预期，其中地产回升幅度最为明显、也最为超预期，基建和制造业也在政策支持下维持很强的韧性，消费表现同样超预期，生产表现稍弱但剔除基数效应后也并不差，信贷大幅多增，失业率仅温和地季节性上行。海外方面，欧美银行业风险爆发，关注其对美联储加息力度的影响。　　2023年一季度，债券收益率呈震荡态势，信用债表现好于利率债。银行理财规模变动、资金面水平、经济基本面预期等成为影响市场的重要因素。股票市场先呈现疫后复苏的反弹修复，大部分行业均有一定程度的反弹，再呈现结构分化的特征，数字经济、AI+为首的TMT板块一枝独秀，中特估板块表现尚可，其余大部分板块出现较为明显的回落。　　2023年一季度，本基金债券方面保持中性久期，通过品种利差、期限利差等策略增厚收益。股票方面，考虑市场波动性、结构特征等适当调整仓位水平。转债方面，根据资产比价关系灵活调整仓位。　　展望2023年二季度，总体上经济仍然处于逐步恢复过程中，恢复程度取决于信贷投放情况、地产修复情况、政策落地进展以及疫情发展形势等。此外，美联储加息情况及美国经济基本面情况也是影响资本市场的重要因素。债券市场短端品种是收益确定性更高的品种。股票市场能否有增量资金进入影响较大，若没有增量资金，股市可能继续呈现结构分化或板块间轮动的特征。中长期看，TMT板块具备政策支持、安全替代、AI+的大产业逻辑，值得重点关注。　　基于以上分析，2023年二季度，本基金在债券方面关注市场预期变化，寻找品种利差、期限利差的投资机会，严格控制信用风险。股票方面更注重对组合的配置进行优化，适度分散配置。以增厚性策略看待转债资产，灵活调整仓位，挖掘行业及个券机会。