融通转型三动力灵活配置混合A/B(000717) - 基金投资策略和运作

报告期内，A股主要指数有不同幅度上涨，市场整体保持了流动性宽松、成交活跃的状态。在此过程中，市场风险偏好继续维持在较高水平，成长方向资产表现更好，相关指数涨幅居前。　　本季度我们的组合仍然聚焦于之前的主要投资方向，变化基本围绕着青睐的个别细分领域展开，整体增加了高增长资产的配比。我们提高了海外算力链条的仓位并伴有个股调整，主要系二季度以来，观察到海外产业链的几点变化：一是投资有所加速，大型云厂商为代表的需求方的投资意向较预期更为积极；二是产业进展加快，相关资源消耗量快速增加；三是终端需求也有加速迹象。我们认为这代表了一段时间内的景气程度。同时我们也根据个股的盈利调整程度和股价上涨幅度，综合衡量风险与收益，调整部分个股仓位，增加了在我们视角内空间更大个股的配置。　　自下而上的角度，我们增加配置了一些优质个股。有些面对关税冲击及时应对，最小化对经营的影响，并加速全球布局，我们看好其竞争力的继续增强及未来发展势头；有些今年国内外业务拓展均有加速、产业地位提高，交出超预期财报；有些开拓新的成长曲线，逐季改善盈利能力，并仍有继续提高空间。这些个股的估值与未来的增长匹配，能算出上升空间，我们择机进行了增配。另外一些方向，我们从产业的变化出发，挖掘需求端有利因素，寻找未来几个季度潜在景气方向的受益标的；还有一些资产，继续看好其主营业务的竞争能力，期待新业务的价值发现。

报告期内，二季度初发生了宏观环境的明显变化，全球市场因关税影响，出现过短时间的较大回撤，A股在利空落地后，比较快地恢复正常。除此一次性冲击外，整个上半年，A股市场流动性较为充裕，市场整体维持上行态势。　　报告期内，我们配置的一些重点方向根据行业变化有些仓位调整。一季度因DeepSeek新模型的发布和国内的产业进展，对科技领域细分板块有过不同的侧重；而二季度以来结合算力供给的实际约束和算力投入的不同节奏，我们也针对性地调整了配置。中游制造我们也有配置，这个领域内有些行业受益于国家政策，基本面强劲，经营情况向好；也有部分公司阶段性地出现了股价接近合理位置的情况。我们综合考虑公司市值与基本面兑现情况，以及公司经营周期，配置了一些基本面向上、估值合理的品种。　　在二季度，全球贸易冲击发生之后，我们发现一些企业的经营超出我们预期，尽管被加征关税，但它们拿出不少应对措施予以对冲，体现出很高的管理能力和很强的经营水平，有效的应对了不利因素的同时，也保持甚至巩固了行业地位、竞争优势。而且随着它们全球化布局的加速，其市场空间也被进一步打开，增长的可持续性也进一步加强，对于这类有较强α的公司，我们增加配置了一些还有较大向上空间的优势品种。

报告期内，我们延续着以往的思路与框架，根据重点持仓板块发生的变化，做了一些仓位调整。在科技板块，之前我们投资于出口导向型企业和海外链比例更多，而春节期间DeepSeek发布了低成本开源模型，让我们看到了国内科技领域取得的十足进展，以较为低廉的成本推广开源模型并获得用户支持，而且国内一些厂商开发应用的能力很强，无论是硬件还是软件，产业链上下游后续都有持续享受红利的可能，因此我们认为国内相关的投资机会在加大，我们针对性地做了一些调整。　　在制造板块，我们看到政策重点支持的领域如乘用车，销售状况不错，横向比较下来处在较好的增长区间。也有一些业内企业迎来自身产品周期，预计会在不错的能见度内维持良好的产销状态，其产业链上下游也能找出一些估值便宜、向上空间可观的标的，我们做了一些布局。　　还有一些方向的资产我们也继续持有，这些标的大体具有如下特点：赔率较好，胜率可以接受，我们愿意接受较长时间持有，希望能够带来不错的弹性；或者是向下空间不是很大，盈利的增长较为确定，可能不会有过高的弹性，但有很大的希望达到目标价位；我们希望它们可以为组合贡献绝对收益。

年初市场先跌后涨，期间波动较大，而后震荡下行，三季度末政策环境出现了积极变化，推动市场明显上涨。　　上半年本基金重点配置了AI算力、电力设备、出口品种等方向，这些标的景气度处于较好阶段，在当时的价格下，估值较为便宜，各行业对比下来也是基本面不错的品种。三季度我们增加了新能源和汽车的配置，我们看到在国家政策推动下，行业销售明显改观；一些环节因库存去化、下游需求转暖，生产也见底恢复，基本面方向转好，我们选择了一些市值上有空间、性价比不错的标的进行了配置。而进入四季度，市场环境好，流动性较为宽松，我们组合的风险偏好有所提升，增加了电子相关仓位，并根据产业发展现状，对之前持仓较多方向的个股进行了一些调整，使之匹配产业发展方向。　　总体而言，全年维度我们沿着有产业趋势、景气度较好、股价有空间的方向，寻找具有性价比的个股。同时也有一些自下而上的个股选择，这些个股自身的经营状况改善，股价处于低位，向上空间较大，我们认为具有绝对收益价值。全年我们维持了较高的仓位，我们认为经过审慎基本面研究的股票，带来正收益的概率更大，我们也将继续延续这个思路，努力找到更多能够贡献正回报的个股。

本季度主要指数先跌后涨，9月底高层会议召开后，市场热度快速提升，成交量迅速放大，季度末最后几个交易日主要指数明显上涨。会议分析研究了经济形势和经济工作，会后各部门也相继推出一揽子增量政策，围绕加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场等方面，我们认为将对增强信心产生积极的正面作用。资本市场的反馈，首先是风险偏好的提升和流动性的增加，然后是之前一些预期的修正，比如对内需的预期有所好转。　　本季度前面的大部分时间，我们延续了此前的思路，根据股价位置有一些个股调整。在市场风格和基本面预期出现了变化后，又进一步调整了仓位。　　首先是增加了内需相关标的的配置。今年以来对内需的担心一直有，相关资产的表现也比较落后。但考虑到基数不高，并叠加政策变化的大背景，我们认为可以先有一些边际改善的预期。这部分标的集中在乘用车、消费、医药等领域。随着信心的增强，支出意愿有提升的可能，预计可以对上述板块形成拉动。同时这些板块前期承压，估值位于历史较低位置，而其中一些细分领域和个股的经营状况和增长速度在超预期，有很好的风险收益比，有绝对收益价值。　　我们增加了光储的配置。相关股票的景气度明显改善，产品系统价格的下降在一些地方激发产生大量需求；一些区域经历了长时间的库存消化后，出现了恢复性增长。有些环节盈利能力相对稳定，量的增加可以反映到利润增长上。相关公司的全球竞争力继续增强，不断开拓进入新市场。有些公司业绩增长快，市值空间很大，也出现了经营上的积极变化，我们做了相应配置。　　我们继续持有AI算力资产，调整了一些结构。对于这部分资产的判断当前没有变化，依然是未来一段时间内快速增长、产业趋势清晰的大方向，估值上也很有吸引力。另外同光储一道，这部分资产的估值也有望受益于大环境的变化而有所抬升。　　总体而言，本季度我们根据市场环境的变化做了一些调整，提升了一些风险偏好，但我们仍会延着之前大的框架及逻辑，努力挖掘个股机会。

上半年市场先跌后涨，波动加大。A股资产中，红利、出口链条表现较好，不少成长方向承压，大盘好于小盘，且股价分化较大。本基金延续了此前的投资策略，我们希望找到高景气行业中有空间的优质标的，以及具有较强安全边际、风险收益比较好的个股。　　具体运作上，我们依然看好此前有持仓、基本面持续兑现、并且仍有空间的一些方向，个股上保留了不少仓位。对于部分尚未兑现和经营情况不符合我们预期的环节，我们降低了配置。一些基本面不错但经过上涨后空间有限的个股，我们也做了减仓。新增的标的主要是这半年来经过研究，符合我们选择逻辑、能够看到空间的，当然我们也会按照既定的策略，时时判断这些标的的风险收益比。　　目前的持仓结构中，本基金依然有一些仓位配置在电力设备方向。我们认为电力设备在国内投资稳定性和出口增速及潜力上都有不错的确定性，这些公司经历了多年竞争后，也维持了稳定的优势地位，部分公司估值能够接受，在当前位置上仍然值得重视。当然板块经过上半年上涨后整体估值变贵，我们意识到这一情况，也会在这个方向上，综合考虑基本面和估值水平进行选股。　　本基金另外一块持仓较多的资产是AI算力。持仓结构略有调整，主要是考虑到产业的新变化，但对大方向的判断未变。我们认为可以预期的一段时间内，全球对于AI算力的投资会处于较快上升阶段，目前持有的这些公司已经切实受益于产业发展，在各自领域竞争力强。同样地，AI算力上半年是上涨的，但我们也看到，一些公司的业绩增长匹配甚至超过股价增长，部分公司的市值空间符合我们的要求。同样我们也会同对待其余资产一样，综合考虑基本面和估值进行判断。　　出口链和高端装备上的持仓有所调整。外部贸易环境持续发生变化，一些地区的贸易风险增加，地缘冲突带来的一些需求，在新的环境下需要再评估。我们增配了一些工程机械和较少受贸易壁垒影响的品种，希望在一定程度上有所平衡。我们还有一部分仓位配置在国内收益较稳健的资产上，这些资产总体呈现低估值、稳定成长的特点，在整体回报率有所下降的情况下，它们提供的回报比以往更具吸引力，合适位置下符合我们的要求。我们希望这些资产能增强组合的稳定性。

我们组合管理大的思路和策略在本季度没有太大变化。市场波动程度加大，我们依旧希望找到细分领域的结构性机会。　　本季度我们增加了新能源方向的仓位。在经过2年多的下跌后，新能源相关公司的市值性价比高，基本面也有积极变化。一些细分环节的竞争格局出现优化迹象，还有一些环节在产品价格上有向上趋势。尽管整体可能仍处于供需不平衡状态，但部分环节临近行业变化拐点，我们挑选了一些我们认为基本面即将改善的子行业进行配置。　　我们对高端装备上的持仓进行了调整。基于一些个股的经营情况改善、新的增长点出现的判断，结合不错的估值水平，增加了商用车相关股票的配置，优化了今年盈利、估值可能面临压力的方向。　　我们继续持有此前看好方向的一些资产，如电网、AI算力、出口链条等，根据产业的实时变化和现实状况，在个股选择和仓位上进行了优化。此外，我们也适度增加了一些资源品的配置。需求回暖、供给约束带来一些品种价格上涨，且未来一段时间有望保持强势；外部利率环境的可能变化也有望带来一些品种的价格弹性。我们适度进行了配置。

2023年，A股市场呈下行态势，主流指数收跌。红利资产全年维度表现突出，上半年以AI为代表的科技股表现优异，年底北交所涨幅较大。结构上价值股占优，赛道成长股回调较多。　　2023年，AI的技术进步引起关注，我们积极看待新的产业趋势，本基金在上半年增加了AI与半导体方向的配置；在国内出现一些结构性行业变化的情况下，下半年本基金增加了以电力设备和汽车为代表的高端装备的持仓；四季度面对市场环境变化，除保持之前看好方向的一些仓位外，本基金增持了电网、出口链相关标的。

在疫后复苏的过程中，宏观经济出现一定压力。但我们看到，一系列相关政策逐步出台，稳定经济、保持信心的信号明确。一些领域的艰难时刻正在过去。随着政策工具箱发力，宏观经济可能稳住向好。我们将保持跟踪、观察效果，并在股票市场寻找投资机会。  年初至今一些股票震荡向下，估值性价比变得更好。有些环节的基本面接近见底，而企业在产业变化过程中巩固了自身竞争优势；还有一些环节的确定性随着产业趋势确立、技术进步等的变化有所增强。我们将持续挖掘具有产业趋势、具备持续增长潜力的行业与个股，努力为持有人创造收益。

全球逐步走出疫情阴影，新的技术进步出现，一些行业在周期位置和估值上变得有吸引力。  我们看好AIGC的发展，在持仓上做了一些倾斜。今年AIGC的发展有所加速。OpenAI推出的GPT系列有效提高了人工智能的可用性，随着多模态大模型的持续进步，AIGC有潜力引发新的信息技术革命，推动生产力提升和经济增长。我们将持续挖掘这个方向的投资机会。  我们认为新能源板块的风险收益比正在增加。在经历了产业链的供需再平衡后，一些细分环节出现了见底迹象，优秀企业的竞争优势更加突出，而且估值也逐渐趋于合理。我们将努力为投资者创造收益。

市场在一季度走出了极致的分化行情，科技板块的TMT大幅跑赢其他行业，其中中信计算机上涨38.7%，传媒上涨34.2%，通信上涨28.9%，电子上涨16.9%。主线主要围绕数字经济以及AI展开。观察下来，并没有太多增量资金入场，还是存量博弈，新能源和消费的资金被分流到TMT板块。大的背景是经济呈现弱复苏，政策并没有强刺激而只是托底；新能源方向市场担心后续业绩高增的持续性问题，所以从基本面角度市场并没有找到特别好的方向。这样资金就开始寻找概念主题板块，AI恰逢其时，虽然短期没有业绩贡献，但符合长期产业趋势，想象空间巨大，很多产业大佬也都纷纷入局，利好刺激不断，这样就使得AI相关板块走出了波澜壮阔的行情。  本基金也在AI方向进行了布局，由于短期涨幅过大过急，后面会仔细评估相关个股跟AI的相关性及受益程度，择机加大配置比例。同时，我们依然看好供应链安全板块。  二十大报告提到，我们要坚持以推动高质量发展为主题，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平，加快建设现代化经济体系，着力提高全要素生产率，着力提升产业链供应链韧性和安全水平。  供应链安全方向最看好两个大的板块：  一是半导体设备和材料，国内晶圆厂这几年处于成熟制程的扩产周期，当前设备国产化率还很低，出于供应链安全考虑，未来国产化率会加速提升，国产设备厂商的订单和业绩增长都非常快。材料的国产化率更低，各个品类都在逐步突破，由于材料是耗材，业务更加稳定商业模式更佳。美国对中国先进制程的打压会一定程度影响我国半导体发展进程，但更会激起我国自主创新的决心，加速国产化的步伐，我们坚定看好国家在半导体这块的创新突破。大基金二期已经开始逐步布局，市场在期待后面半导体方面的扶持政策。  另一个是软件，在信创的推进下，操作系统/数据库/应用软件等我国都会逐步突破，并已在一些领域取得进展，逐步实现稳定可控。信创在下半年逐步会出来订单和业绩，到时还会有较好的行情。同时，整个半导体周期在二季度见底，下半年基本面回升，二季度是布局半导体比较好的时机。  本基金TMT主要仓位配置在半导体、软件、AI等板块；非TMT主要配置新能源以及部分消费个股。本基金在保持股票池内基础配置的基础上，力争选取市场具备成长方向的个股和资产进行配置。

报告期内本基金全年维持高仓位运作,持仓结构主要集中在TMT科技，高端制造，医疗器械和新能源相关的标的。回顾2022年，A股市场整体下跌，外患和内忧并发背景下，市场估值调整较大，以创业板为例，估值整体下跌接近40%。在这一背景下，本基金也出现了较大的净值回撤，部分原因是科技板块整体处于市场最垫底的位置，本基金过去大部分仓位集中在TMT科技这类成长风格，因此也受到了较大影响。同时从大小盘风格角度看，本基金更多聚焦于200亿以下的中小盘个股，在2022年市场下跌背景下跌幅也更大些。总体看，2022年市场大小盘风格切换也较快。大盘风格在市场下跌时相对抗跌。     2022年本基金贡献收益的个股主要集中在半导体材料和高端医疗器械这两个方向。国产半导体材料产业链尚处于早期，随着整体国产化率的提升，未来仍有很大成长空间。高端医疗器械也是国产化替代的逻辑，随着国内科技技术和人民生活水平的不断提高，消费者关注力逐渐聚焦于高端医疗服务，相关产业链上市公司都有较大的投资机会。    展望 2023 年，我们判断市场估值处于较低水平，希望能通过精选个股为持有人持续创造收益。