鑫元恒鑫收益增强A(000578) - 基金投资策略和运作

三季度，宏观经济仍然处于缓慢修复过程中，经济整体呈现生产强于需求的特征。消费、投资、出口、工业增加值等数据，三季度较二季度边际略有走弱。投资方面，前8个月固定资产投资完成额同比增长仅0.5%。通胀数据三季度有所改善，8月份PPI环比为0，同比-2.9%。9月份PMI数据为49.8，较前两个月有所改善。　　债券市场方面，三季度市场持续调整，利率曲线陡峭化上行。国债表现相对优于政金债。活跃券表现强于非活跃券。10年国债活跃券收益率上行超10bp。30年国债活跃券收益率上行超25bp。受益于资金价格总体稳定，1年内国债表现相对稳定。信用债方面，1年内品种表现亦相对稳定，但中长期限品种出现显著调整。尤其银行二级债调整幅度较大，3年大行二级债调整超20bp，5年大行二级债调整超30bp。　　权益市场方面，三季度呈现量价齐升的走势，科技板块表现优异。上证指数涨12.73%，沪深300涨17.9%，创业板指涨50.4%，科创50涨49.02%，恒生指数涨11.56%，恒生科技涨21.93%。　　可转债方面，三季度跟随权益市场上涨，中证转债指数涨9.43%。转债价格水平及各项估值指标逐步达到历史较高水平。　　报告期内，组合在纯债投资方面，主要投资利率债，降低久期。股票及可转债方面，配置较为均衡。

债券市场方面，上半年利率曲线平坦化，中短端利率债收益率上行，长端超长端小幅下行。一季度利率债收益率曲线平坦化上行。2月至3月中旬，受资金价格上行及权益市场上涨情绪影响，收益率显著上行，长端利率一度调整达到30bp左右。之后随着资金转松，叠加权益市场出现调整，债券市场情绪逐步修复。二季度，受中美关税局势影响，季初债券收益率有所下行，之后长端债券收益率转入震荡。信用债方面，低等级品种表现优于高等级品种，信用利差持续压缩。　　权益市场方面，上半年震荡上行，尽管4月初受贸易局势影响有所扰动，但之后市场情绪快速修复。上半年，上证指数涨2.76%，沪深300指数涨0.03%，创业板指涨0.53%，中证1000指数涨6.69%，中证2000指数涨15.24%。　　可转债市场方面，上半年跟随权益市场上涨，中证转债指数涨7.02%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，主要投资利率债，灵活调整久期。股票及可转债方面，配置较为均衡。

债券市场方面，一季度利率债收益率曲线平坦化上行。市场资金价格中枢较上季度抬升。1月份债券收益率维持震荡。2月至3月17日，收益率显著上行，长端利率从低点最高上行达30bp左右。之后随着资金转松，叠加权益市场出现调整，债券市场情绪逐步修复。一季度，10年、30年国债收益率上行超10bp。信用债方面，中短期限品种跟随利率债有所调整，但调整幅度小于同期限利率债，信用利差有所压缩。　　权益市场方面，一季度，呈现较为明显的结构性行情。上证指数下跌0.48%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指下跌1.77%。同期，中证1000指数涨4.51%，中证2000指数涨7.08%。　　可转债市场方面，一季度，跟随权益市场，中证转债指数上涨3.13%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，适度降低久期，主要投资利率债。股票及可转债方面，配置较为均衡。

经济方面，2024年全国GDP同比实现5%增速，四个季度分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。全年社会消费品零售总额同比增长3.5%。通胀数据全年维持低位。　　货币政策从稳健转向适度宽松，央行分别于7月、9月两次调降7天期逆回购利率，从1.8%调降至1.5%。5年期LPR三次调降，从年初的4.2%降至3.6%。此外，央行新增了买断式回购及国债买卖等工具，维护市场流动性。财政方面，在9月底之后更为积极。受各项经济政策持续推出刺激，经济数据在四季度出现企稳。　　债券市场方面，受益于较为宽松的货币环境及旺盛的配置需求，2024年债券市场全面走牛，收益率曲线大幅下行。各期限国债收益率普遍下行约90-110bps。信用债整体收益率下行幅度略小于利率债。上半年信用利差大幅压缩，8月份之后信用利差有所抬升。　　权益市场方面，全年市场波动较大。期间经历了1月份及6月份至9月中旬两波调整。市场情绪一度较为低迷。在9月份重要会议之后，市场对稳增长和经济政策的预期发生显著变化，权益市场情绪快速转暖。尽管10月8日之后，市场转入震荡，但权益市场活跃度仍然显著提升。全年看，上证指数上涨12.67%，沪深300指数涨14.68%，创业板指涨13.23%。　　可转债市场方面，三季度，受权益市场情绪偏弱、信用资质担忧等多重因素共同影响，板块一度调整至较为极端的价格水平。9月下旬之后，随着权益市场快速回暖，转债板块显著修复。全年看，中证转债指数上涨6.08%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，主要投资利率债及少量信用债。股票及可转债方面，配置较为均衡。

三季度，经济及金融数据表明经济修复仍有一定压力。8月份，规模以上工业增加值同比增长4.5%，较上月回落0.6个百分点；社会消费品零售总额同比增长2.1%，较上月回落0.6个百分点；固定资产投资完成额累计同比增长3.4%，较上月回落0.2个百分点；房地产开发投资完成额累计同比-10.2%，与上月持平。8月份，社会融资规模存量同比增长8.1%，较上月回落0.1个百分点；M2同比增长6.3%，较上月持平；M1同比-7.3%，较上月回落0.7个百分点。通胀方面，9月CPI同比0.4%，较上月回落0.2个百分点；PPI同比-2.8%，较上月回落1个百分点。央行分别于7月、9月两度调降政策利率，7天逆回购利率从1.8%调降至1.5%；9月份调降存款准备金率。9月24日，人民银行行长在国新办新闻发布会上宣布了多项货币政策，除降准降息外，还包括：降低存量房贷利率，统一房贷最低首付比例；创设结构性货币政策工具，支持资本市场等。中共中央政治局9月26日召开会议,分析研究当前经济形势。会议提及“加大财政货币政策逆周期调节力度”、“ 要降低存款准备金率，实施有力度的降息”、“ 要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”、“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”、“要支持上市公司并购重组”等。　　债券市场方面，本季度利率债收益率呈现斜W型走势，较二季度末整体下行。同时市场分化较为显著，国债曲线陡峭化下行，国开债曲线下行相对更为平坦。9月24日央行行长宣布货币政策调整的过程中，10年国债收益率一度下行至2%附近，30年国债收益率一度下破2.1%，达到新低水平。之后至季度末，随着权益市场快速放量上涨，风险偏好快速提升，债券出现快速调整。国债与国开债走势有所分化，主要原因在于投资者结构差异，央行在8月开始进行国债买卖操作，国债曲线随之陡峭化。信用债在8月之后，受负债端影响，未能有效修复，在季度末快速调整，信用利差显著走扩。　　权益市场方面，本季度上证指数上涨12.44%，沪深300指数上涨16.07%，创业板指上涨29.21%。受9月24日、9月26日两个会议的政策刺激，市场发生快速转向，风险偏好快速提升，成交额快速放大。　　可转债市场方面，本季度在9月24日之前，受信用风险担忧、负债端扰动等影响，叠加权益市场表现较为低迷，出现持续调整，市场一度调整至较为极端的价格水平。9月24日之后，跟随权益市场快速上涨。本季度，中证转债指数上涨0.58%。　　本季度，组合灵活参与利率债交易，同时适度提升了权益仓位。

债券市场方面，一季度债券市场收益率整体下行，两端下行幅度相对更大。二季度债券市场收益率继续下行，利率曲线走陡。春节前，权益市场快速调整。期间，1月24日，央行宣布降准，债券市场收益率下行。之后随着权益市场的拉升，债券市场有所调整。随着2月份5年期LPR超预期调降25bps，债券收益率再度开启下行。直至两会期间，10年期国债收益率向下突破2.3%，30年国债收益率向下突破2.5%。3月7日至3月14日，受地产信息扰动、超长期国债供给等情绪影响，部分投资人止盈，收益率有所上行。二季度以来央行对于长端收益率快速下行比较关注。市场在配置力量驱动下，收益率普遍下行。中短端下行幅度大于长端。信用利差普遍压缩。超长信用债活跃度显著提升。　　权益方面，上半年，上证指数下跌0.25%，沪深300上涨0.89%，创业板指下跌10.99%。一季度主要指数先抑后扬， 1月份指数持续探底，上证指数在2月初最低跌至2635点。随后市场在各项政策支持下触底反弹。5月下旬以来，市场再度有所调整。市场结构分化较为显著。可转债方面，跟随正股波动，5月下旬至6月下旬，市场受情绪影响，出现一波快速调整，之后市场有所修复。上半年，中证转债指数微跌0.07%。　　报告期内，组合灵活调整债券及权益仓位。

一季度债券市场收益率整体下行，两端下行幅度相对更大。春节前，权益市场快速调整。期间，1月24日，央行宣布降准，债券市场收益率下行。之后随着权益市场的拉升，债券市场有所调整。随着2月份5年期LPR超预期调降25bps，债券收益率再度开启下行。直至两会期间，10年期国债收益率向下突破2.3%，30年国债收益率向下突破2.5%。3月7日至3月14日，受地产信息扰动、超长期国债供给等情绪影响，部分投资人止盈，收益率有所上行。之后在配置力量及交易盘共同驱动下，市场收益率再度下行。一季度，国债短端及超长端下行超30bps，其余期限下行超20bps。　　权益方面，一季度主要指数先抑后扬，在去年基础上，指数持续探底，上证指数在2月初最低跌至2635点。随后市场在各项政策支持下触底反弹。一季度，上证指数上涨2.23%，沪深300上涨2.93%，上证50上涨3.82%，创业板指下跌3.87%。红利板块整体表现优异。　　可转债方面，跟随正股波动，转股溢价率被动抬升。一季度，中证转债指数下跌0.81%。　　报告期内，组合在纯债投资方面以利率债为主。权益及可转债投资整体较为分散。

债券市场方面，利率债收益率震荡下行，信用利差显著收窄。3月份之前，在稳增长政策的支持下，经济呈现较快修复态势，在经济修复预期下，利率债收益率上行。期间，信用利差显著收窄。3月至8月中旬，经济基本面转弱，资金面整体偏松，债券收益率显著下行。期间，信用债走势有所分化，在7月份中央政治局会议之后，城投债利差快速压缩。8月下旬至11月，地产政策进一步宽松，资金面受地方债发行和稳汇率影响再度趋紧，宽财政政策进一步发力，叠加三季度经济数据超预期，利率债收益率出现上行。期间，城投债利差先走阔，之后在化债政策支持下，城投债利差出现快速压缩。12月，中央政治局会议和中央经济工作会议陆续召开，债券市场对强财政刺激的担忧逐步消除，叠加商业银行下调存款利率，利率债收益率再度开启下行走势。　　权益市场方面，全年市场整体表现相对一般，上证指数下跌3.7%，沪深300指数下跌11.38%，创业板指下跌19.41%。　　可转债方面，全年中证转债指数下跌0.48%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，主要投资利率债及少量信用债。股票及可转债方面，配置较为均衡，仓位整体相对较低，但仍对组合收益造成一定影响。

债券市场方面，三季度债券市场整体先涨后跌，利率曲线呈熊陡走势。8月中旬受央行意外降息的利好推动，收益率下行至年内低位，10Y国债最低下行至2.54%，10Y国开债最低下行至2.65%，30Y国债最低下行至2.87%附近。但8月下旬以来，随着地产刺激政策加码、个税抵扣标准提高、股票交易印花税减半等政策陆续出台，债券收益率从低位逐步反弹。从期限利差来看，8月政策利率下调后，长端下行幅度大于短端，收益率曲线走平。而8月底以来，受资金面紧张影响，短端上行幅度更大，期限利差继续缩窄，收益率曲线走平。信用债方面，7-8月受“资产荒”以及“一揽子”化债政策的推动，城投债和银行次级债信用利差继续压缩，并从高等级品种向中低等级品种演绎，在8月底降息后信用债收益率触及年内低点，随后出现回调。9月上旬，理财预防性赎回基金导致信用债抛压加大，信用利差明显走扩，9月中下旬随着央行降准且加大公开市场投放，资金面担忧有所缓解，信用债配置需求也有所恢复，债券市场整体呈现弱势整理状态。三季度，利率曲线整体呈现熊陡走势，中短端上行幅度大于长端。　　权益市场方面，三季度，上证指数下跌2.86%，创业板指下跌9.53%，沪深300下跌3.98%。同期，上证50表现相对较优，上涨0.6%。行业方面，整体跌多涨少，煤炭、石油天然气、贵金属、银行、保险等板块涨幅相对居前。　　转债市场方面，三季度，整体跟随权益市场波动。中证转债指数下跌0.52%，股性估值水平整体被动抬升。　　报告期内，纯债投资方面，以利率债及中短期限的高等级信用债为主，维持组合较高的流动性。同时，组合逐步提升权益及转债仓位，行业配置方面整体较为均衡。

上半年，债券市场走势整体强于预期，利率曲线下移。1月份，在疫情冲击消退、资金面收紧、经济修复预期升温的影响下，债券市场情绪整体较弱，长端利率调整至一季度的高点。央行推出的首套房贷款利率动态调整机制以及信贷工作会议也推升了债券市场“宽信用”的预期。1月信贷高增、资金利率持续走高对市场的冲击较大。2月份，市场维持窄幅震荡走势，经济数据处于真空期，股票市场表现弱于预期，债券市场对于利空的反应逐步钝化，市场等待政策面进一步的指引，对票息资产更为青睐。3月份，央行四季度货币政策执行报告显示货币政策基调回归稳健中性，但在关键时点加大了对资金面的呵护力度。两会政府工作报告中对于经济增长目标的设定在预期下限，财政刺激力度未超预期，债券市场迎来一波上涨行情。3月中旬，硅谷银行引发海外金融风险事件压制风险偏好，国内MLF超额续作叠加超预期降准引发资金面进一步宽松的预期，中短端利率债收益率整体下行。4月份，高频经济数据表明经济复苏进程较一般，利率下行。4月末的政治局会议表明推出总量强刺激政策的概率较低，进一步加速了利率的下行。5月经济数据继续走弱，十年国债230012收益率下行至2.7%以下。此后，降息预期有所升温。6月13日央行宣布降息，1年期MLF利率从2.75%调降至2.65%，十年国债230012利率随之下行至2.62%，之后利率有所反弹。6月下旬，在配置力量驱动下，利率继续下行。上半年，十年国债下行约20bps，30年国债下行约19bps。利率长端表现强于中短端。信用债方面，由于年初信用债绝对收益水平较高，随着理财规模逐步企稳，在配置力量的推动下，一季度信用利差大幅压缩，二季度跟随利率债继续走强。　　权益市场方面，上半年，上证指数上涨3.65%，沪深300指数下跌0.75%，创业板指下跌5.61%。市场呈现较为明显的结构化行情，行业轮动较快。行业方面，TMT相关板块涨幅居前，餐饮旅游、航空机场、房地产等板块跌幅居前。　　可转债方面，上半年，中证转债指数上涨3.37%，股性估值水平变动不大。1月权益市场上行，交易放量，带动转债市场上行。之后数月，转债市场窄幅震荡，在权益市场调整过程中，展现出一定韧性。　　报告期内，纯债方面，组合主要投资利率债及中高等级信用债，维持较好的流动性。

一季度债券市场整体走势好于市场预期，利率债收益率先上后下，利率曲线上移，信用债整体走牛。1月份，在疫情冲击消退、资金面收紧、经济修复预期升温的影响下，债券市场情绪整体较弱，长端利率调整至一季度的高点。央行推出的首套房贷款利率动态调整机制以及信贷工作会议也推升了债券市场“宽信用”的预期。1月信贷高增、资金利率持续走高对市场的冲击较大。2月份，市场维持窄幅震荡走势，经济数据处于真空期，股票市场表现弱于预期，债券市场对于利空的反应逐步钝化，市场等待政策面进一步的指引，对票息资产更为青睐。3月份，央行四季度货币政策执行报告显示货币政策基调回归稳健中性，但在关键时点加大了对资金面的呵护力度。两会政府工作报告中对于经济增长目标的设定在预期下限，财政刺激力度未超预期，债券市场迎来一波上涨行情。3月中旬，硅谷银行引发海外金融风险事件压制风险偏好，国内MLF超额续作叠加超预期降准引发资金面进一步宽松的预期，中短端利率债收益率整体下行。一季度整体来看，由于信用债绝对收益水平较高，理财规模逐步企稳，在年初配置力量的推动下，信用利差大幅压缩。信用债持有回报远超利率债。　　权益市场方面，1季度，上证指数上涨5.94%，沪深300指数上涨4.63%，创业板指上涨2.25%。市场呈现较为明显的结构化行情，行业方面，计算机、传媒、通信板块涨幅居前，房地产、银行板块领跌。　　可转债方面，1季度，中证转债指数上涨3.53%，整体股性估值水平略有压缩。1月权益市场上行，交易放量，带动转债市场上行，但转债市场表现整体较为被动。之后2月、3月份，转债陷入震荡。　　报告期内，纯债方面，组合主要投资利率债及高等级信用债，维持较好的流动性。权益资产方面，主要在金融、公用事业、消费、医药、传统经济产业链等方向均衡配置。

债券市场，2022年10月之前收益率窄幅震荡，11月12月快速大幅调整。上半年多空因素制衡，债市窄幅震荡。国内经历了宽信用预期修正、疫情封控、经济环比修复预期抬升的三阶段；海外俄乌局势突变、美联储加息缩表进程日渐推进、中美利差倒挂至“非舒适”区间并带动外资流出，多空因素制衡下，上半年10年国债最大振幅仅18BP。三季度，超预期充裕的资金面、再度转弱的经济修复预期和8月的超预期降息共同开启了2022年内最大行情，实现10年国债利率触底到2.58%的2022年内低位。11月中旬之后，防疫措施调整+稳增长政策密集出台，债市大跌，基金和理财赎回负反馈进一步带动债市调整，10年国债220025.IB利率于12月中旬触及2.92%的2022年内高点后逐渐回落。　　信用债方面，2022年前10个月结构性资产荒延续，优质信用债供需失衡，导致各品种利差大幅压缩，多数债券收益率和利差触及2022年内低点。但进入11月，地产和疫情政策调整，债市快速调整，理财负反馈效应放大债市波动，信用债收益率拉升迅速，调整幅度超过利率债。收益率和信用利差均重回2022年内高位，具备了配置价值。　　权益方面，2022年各主要指数均出现大幅调整。上证指数下跌15.13%，沪深300下跌21.63%，创业板指下跌29.37%。　　可转债方面，10月之前受权益市场影响，中证转债下跌超7%。11月、12月受债券市场下跌影响，中证转债下跌达2.6%。中证转债指数全年下跌超9%。　　操作上，纯债方面以利率债及中高等级信用债为主，保持了较好的流动性。转债投资方面，配置较为均衡，以平衡型标的为主，在年初及11月做了仓位调降，对组合有效提供了收益增厚。权益方面，主要在消费、医药、金融、公用事业等板块均衡配置。