中邮核心竞争力灵活配置混合(000545) - 基金投资策略和运作

回顾2025年3季度，债券市场波动调整较多，权益市场单边上涨，支撑权益市场上涨的核心因素是高风险偏好和相对较宽松的流动性环境，这种相对高的风险偏好来自于外部环境的缓和和内部政策稳增长、稳市场的强预期。而从基本面来看，国内经济下半年由于外需和内部财政支持边际的放缓，有一定的下行压力。　　本产品在2025年2季度季报中提到，“我们对内需趋势性回暖带动企业盈利系统性改善的预期仍是相对悲观的，所以从策略上来说，组合的杠铃结构是不变的，但上半年市场表现中杠铃型策略的两端即红利和成长在2季度缩圈更加极致，意味着这个策略的市场认知趋于一致，定价更加充分，一方面意味着这些方向的波动将有所加大，交易难度提升，另一方面也意味着市场有进一步选择方向的可能。”　　事实上在6月下旬到7月初基金经理对市场的判断是相对谨慎的，7月中旬后才基于对市场的观察确认了A股阶段性强势特征，从而对组合进行了调整，减仓了红利类资产和消费类资产，聚焦加仓了资源和科技等进攻方向，从而在3季度后半段取得一定的净值增长。伴随着持仓板块上涨，其后9月下旬，经过牛市预期相对充分的演绎，市场波动加大，基金经理在9月末进行了小幅调仓，一方面兑现部分科技股，包括算力、汽车、军工，另一方面减仓部分贵金属和小金属持仓，聚焦在铜板块，同时小仓位重新加仓部分红利资产。　　10月初中美博弈重新加剧，市场波动加大，但中期逻辑并未被证伪，对比4月的冲击，有利的点在于市场有学习效应，本轮博弈中方有一定主导权和优势，不利的点在于市场位置更高，乐观预期更充分，有调整诉求。基于中期国内经济结构升级/资本市场的资产荒逻辑和中美博弈格局的变化，我们倾向于认为市场的阶段性调整是中期的机会，过程中的回撤风险相对可控，组合层面上会保持一定的进攻仓位，但会比7-9月更加均衡，基于明年中期来看有绝对收益确定性的方向会增加配置以分散短期波动风险。具体来说，宏观层面上仍然保持中期几个核心判断，一是美元指数走弱的中期趋势得以加强和延续，二是制造业供应链体系的重塑进程被动加快，全球需要两套甚至更多产业链基础建设的紧迫性提升，中游低效资本开支可能被迫增加，上游供给刚性的资源品在短期悲观需求预期充分释放后也有机会，三是国内经济结构性升级的方向是确定的，以科技制造和全球消费为主的需求结构相对确定，四是稳住增长和市场底线的诉求是延续的，居民财富配置结构中，稳定收益类资产依然有较大的资产荒缺口。预计国内整体维持相对宽松的货币环境和比较积极的财政指出力度，但经济需求向上没有弹性，结构上，产业升级和科技创新最占优，消费以服务消费和情绪消费为主。　　后续重点观察点：一是PPI是否能够趋势性修复（预计明年年中之前都为负，26年下半年能否转正存疑），二是交易层面观察资金行为，核心观察ETF/融资融券和主动权益基金发行情况。三是地缘政治格局（以内为主的认知逐步形成，海外变化短期内都是阶段性冲击）。　　产品重点配置方向包括：　　1. 进攻主线是科技+资源，人工智能主线和铜金是底仓；　　2. 红利和反内卷受益的顺周期是左侧布局的方向，红利的配置方向是城商行/高速/建筑，反内卷重点是化工/快递/光伏；　　3. 阶段性机会关注半导体/机器人/新能源细分领域（如风电/储能等）。

回顾2025年上半年，海外波动加大，国内基本面韧性强，政策有定力。海外来看，美国全面加征对等关税无疑对资本市场产生较大扰动，叠加地缘政治扰动，“逆全球化”的叙事和“去美元化”的叙事都有所加强，而在抢出口和国内稳增长政策的共同支持下， 上半年国内经济增长保持较好韧性，在总量经济平稳增长的背景下，更加值得关注的是经济转型的成果和与之相关的结构性进步，高端制造、人工智能、自主可控、新消费，内需在结构上体现出诸多亮点。在此背景下国内债券市场呈现底部震荡态势，十年国债收益率一季度从年初1.60%的水平反弹至年内高点的1.8957%，在二季度重新下行至1.64%左右，稳定收益类资产的资产荒格局未变，但市场对基本面担忧的定价相对充分，权益市场剧烈震荡，但整体表现较强，在关税扰动下上证指数在2季度创出年内新高，结构上机器人、人工智能算力和应用、创新药、新消费、红利、上游资源（铜、铝、贵金属、稀有金属）、军工等多个方向均有结构性机会，传统内需行业比如白酒等相对较弱。　　回顾2025年年初的投资策略，基金经理保持了组合的均衡配置，在红利、资源（有色）、电子、出口链、内需服务消费等方向均有配置，其中上半年除了消费电子和煤炭的部分持仓以外，均为产品贡献了净值的增长，其中贡献较多的方向包括红利中的银行、资源中的贵金属、出口链条的部分个股和服务消费中的旅游，而对净值形成明显拖累的包括煤炭（煤价下跌叠加红利缩圈）、消费电子（果链受关税冲击）。比较可惜的是组合对于弹性最大的方向包括机器人、创新药、新消费等参与度不高，导致净值的弹性不足，但仍取得了相对确定的绝对收益。　　反思2025年上半年的投资操作，策略上仍稍显谨慎，针对宏观因子（关税和地缘）对市场扰动的应对，更多对净值贡献了波动，而没有通过仓位择时和结构调整收获净值增长的超额。在坚守策略判断的同时，交易上更多进行策略方向内投资标的估值性价比的比较，很多方向经过过去两年的上涨，估值性价比有所下降，进行了收益兑现，选择估值更有性价比的标的进行替换，事后短期来看对净值的稳定性有帮助。另外，交易层面对于关税冲击下消费电子标的的止损不够坚决。

回顾2025年1季度，权益市场波动较大，分阶段来看开年市场对经济增长、政策、海外风险等因素有较大分歧，年初各个方向均有所下跌，春节后到三月上旬是市场情绪比较高涨，主要是春节期间以Deepseek的横空出世为代表的中国科技产业技术进步，出现贯穿全月的持续催化以AI、机器人为代表的成长方向大幅走强，进入三月中旬后，市场逐步开始担忧业绩期的压力，市场整体成震荡走势，出现一定程度的高低风格切换，偏稳健的红利资产，以及处于低位的医药板块有较好的市场表现。总体来说一季度结构性机会较多，但指数整体是震荡的，更多体现结构性机会。　　本产品在2024年4季度季报中提到，我认为短期权益市场策略上占优的方向流动性宽松环境下估值抬升的投资机会，组合的两端仍然是红利估值相较于无风险收益率的补涨和科技成长方向的产业趋势机会，内需方面关注国内政策催化效果较好的汽车、家电、消费电子、服务业，但在这个判断下，2024年年末上述各个方向事实上已经有了相对比较充分的演绎，年初如有调整则会是更好的阶段性参与机会。中期维度核心关注盈利预期的拐点，如果年中PPI转正，且有持续性（事实上是很强的假设），那么市场风格会向大盘成长倾斜，初步想法是择时切换至大消费和部分制造业领域的龙头公司，周期中的化工龙头也可以关注，这一点可能需要在2季度之后再根据实际情况作出判断。　　事实上，我们可以看到的是科技方向成为春季躁动进攻性最强的方向，但同时市场对于中期盈利预期趋势性改善的期待并没有更多的证据，反而有很多降低复苏预期的证据出现，包括虽然政策持续支持经济增长，但力度有所保留，信贷需求表现相对较弱，建筑业和出口链的复工也相对较弱，相对较好的是一线城市地产二手房销售量价企稳，核心区位拿地有所回暖，再叠加海外风险的影响，我们认为国内基本面的回暖需要更大力度的政策支持，且维持我们的判断，政策支持的方向核心是如何支持内需大循环更高效的运转。　　本产品年初组合相对均衡，主要持仓的红利（银行煤炭港口）、周期（铜、铝）、消费电子、服务业消费、交运、出口链等方向资产中，红利类资产和交运商贸相对稳定，煤炭、出口链、个别消费电子标的对净值有所拖累，其他持仓的绝对收益对冲了拖累，目前来看，组合维持相对均衡的配置，一季度基金经理的主要调仓包括将消费电子持仓从AI算力向端测调整，阶段性兑现电解铝收益，红利类资产内部比较后在标的层面做了优化。

回顾2024年，国内债券市场呈现单边上涨的牛市行情，十年国债收益率从年初2.56%的水平持续下行至年末1.67%左右，市场对经济基本面持续恶化的担忧和资产配置层面资产荒的特征有所延续，权益市场剧烈震荡，从开年的迅速下跌，2月反弹，5月阶段性高点后重新单边下跌至9月末，其后国内稳增长政策强力推出，权益市场预期明显修复，剧烈反弹迅速修复极低的估值，4季度保持震荡态势。拉通全年来看，权益市场值得把握的主线机会包括年初人工智能算力方向的机会，上半年有色金属的机会，以银行为代表的类债资产贯穿全年的机会，4季度市场预期扭转带来的系统性修复机会，同时不同时间阶段市场也体现了包括机器人、低空经济、首发经济、谷子经济、AI应用等多种主题性机会，全年来看科技方向整体有超额收益，市场出现了明显拐点，周期和红利类资产在上半年超额明显，传统大盘成长风格的大消费、制造业、医药相对较弱。　　回顾2024年的投资策略，基金经理在2023年年末的策略判断胜率还不错，以有色为代表的周期品，红利类资产抵偿，出口链制造业和消费电子年内都有阶段性不错的表现，同时年内策略决断方面，年初集中持仓把握有色机会，9月加仓地产链和顺周期把握预期修复机会，上半年兑现出口链条，电子方向中逐步从人工智能基础设施向端测调仓等整体还是有不错的胜率，另外组合底部挖掘一些具备长期投资价值的低估值标的，虽然没有跑赢市场，但也都体现出了底部有安全边际，稳定贡献正收益的特征。　　反思2024年的投资，交易能力仍然是基金经理需要重点加强的，2024年市场环境的剧烈波动都有宏观策略驱动的影子，环境剧变的过程中，还是要对于持仓结构做灵活的应对，尤其是对于本身就是基于策略方向的选择而持仓的标的，不能对绝对估值有太大的执念。具体交易过程中，基金经理对于5-6月有色仓位的减仓兑现做的不够坚决，9月末反弹过程中也没有更集中仓位到具备进攻性的科技方向，而是坚守消费电子仓位，地产链和顺周期的交易也只是小仓位参与，净值在4季度的表现反而较差。

回顾2024年第三季度，权益市场在持续下跌至9月中旬后触底反弹，快速修复，整个季度上证指数收涨12.44%，季度末主要宽基指数均大幅反弹，结构上此前有一定相对收益的偏防御板块明显跑输，指数权重估值修复，市场反弹的主要原因是稳增长政策预期上修，对于基本面的悲观预期有所修复，与之相对应的，债券市场在9月24号之后波动加剧，有所调整。　　本产品在2024年2季度季报中提到，3季度国内外多重因素具有不确定性，故整体仓位控制在中性偏低水平，实际操作中也选取了年内收获涨幅的方向小幅兑现，但市场在3季度前半段补跌明显，净值还是有明显回撤，由于调整速度较快，基金经理选择在市场底部将组合结构调整至进攻性更强的方向，小幅减仓贵金属和高股息资产，加仓顺周期，在季度末的反弹中取得了一定效果。　　往未来看，海外美联储降息落地，市场对于美国经济的衰退预期也随之缓解，体现出更多的是软着陆定价，但向未来看我们认为美国短期经济和通胀都有一定的韧性，不排除4季度通胀的回弹带动市场对于顺畅持续降息的预期回摆，同时美国大选横生变故，新任总统的各项政策对国内资产的定价影响风险仍未消除，而国内最重要的变化是季度末稳增长政策转向积极，货币宽松落地，我们认为符合经济基本面下行压力增大的宏观背景，政策稳增长诉求的加强还需要对后续政策力度和效果做跟踪确认，其中比较重要的是财政支出的力度和结构，这是四季度最重要的观察因素，我们倾向于认为三季度末市场的波动是在极度悲观的市场预期和相对充分的资产定价的背景下，由政策预期带动的，情绪宣泄和资金交易推动的行情最终还是会回归理性，资产定价拉长时间来看还是需要以基本面为基础，在悲观预期修复带动的超跌估值修复基本完成后，市场进入震荡整固，未来的行情还需要进一步观察基本面是否能够企稳回升，在这一点上，基金经理认为如果政策力度加强，能够推动国内经济走出下行压力的概率还是比较大的。　　展望未来重点观察的方向，基金经理认为基本面驱动的几个中期方向仍然没有发生变化，类债高股息资产仍然受益于中期资产荒环境，在股息率达到一定水平后仍有底仓配置价值，短期相对可能不占优，但是绝对收益账户不可多得的好资产；大宗资源品的行情仍然是中继而没有结束，3季度以来的调整是市场过度乐观的预期的调整，实际上大宗品价格和基本面中期趋势没有任何变化，调整过程反而给了我们重新参与的机会，目前来看有色板块仍然是未来几年我会重点参与的板块；出口方向我们筛选的个股表现平稳且持续贡献正收益，思路上还是延续业绩有确定性、产能和基础设施出海的方向；电子是本产品持仓比较集中的科技成长方向的行业，行业景气周期仍然没有走完，龙头公司的竞争壁垒也在加强，下游需求未来仍有增量催化，会继续聚焦龙头保持持仓，关注估值合理性。

回顾2024年上半年，权益市场大幅波动，整体风险偏好较低，市场体现出景气稀缺，预期娇弱，存量甚至减量博弈的整体特征，结构性机会主要反应在以下几个重点方向，一是资产荒背景下的类债红利资产的估值拔升，典型的行业包括银行、公用事业、高速、煤炭等；二是全球定价的大宗商品价格上涨带来的板块性机会，典型的行业是有色；三是人工智能产业进展带动的成长方向的投资机会，典型的行业是通信、电子等；四是出口链条的景气占优，典型的包括电力设备、轻工家电、工程机械等出海占比高的方向。风格上来看，贯穿始终的是大市值风格在上半年持续占优，而市场风险偏好（反映为红利类资产相对收益）伴随着政策预期的波动而变化。　　复盘去年末以来本产品对市场的判断和相应的投资策略，策略方向选择的胜率较高（去年末重点配置的四个方向为红利、有色、出口、电子），但在节奏把握和仓位的调整上有一些不足，导致虽然配置方向基本上都有阶段性机会，但年初市场单边下行的过程中，进攻方向的电子仓位对净值拖累较大，由于产品本身会相对严格的止损，所以在后续成长方向反弹的过程中这部分仓位已经止损，形成了沉没损失。另外在红利和有色的配置和交易中，本产品还是能够较好的把握品种的选择和交易的节奏，积累了一定的绝对收益。

回顾2024年第一季度，大盘经历了少有的季度内双向大幅波动行情。先是24年春节之前，在基本面、交易面等多重利空交织下，微盘风格大幅杀跌、带动大盘整体在历史低位的情况下进一步超预期下跌，在此过程中，以煤炭、电力、大型银行等为代表的低波红利风格在避险需求下出现了显著的短期超额收益；春节之后，随着各类自上而下利好政策的出台，以及市场对于宏观经济悲观预期给予了极为充分的定价，大盘开始企稳反弹，特别是一季度末随着美联储货币政策转鸽的迹象愈发明确，大盘整体风险偏好持续提升，期间低波红利风格的超额收益开始回吐，而低空经济、人工智能、国产智能汽车等成长板块机会此起彼伏，另外，对美元货币政策敏感的金、铜、油等大宗商品也表现出了较好的向上弹性。　　本产品在2023年的年报和四季报中提到，“们认为自上而下的宏观环境决定了23H2的市场风格将进一步延续，宏观层面没什么预期差，在低预期、低估值的背景下维持相对较高仓位，组合均衡配置，寻找景气延续+估值底部的方向，策略结构仍然偏向于杠铃型，防御端保持红利底仓（水电、高速、银行、煤炭），周期轮动仍以工业金属为主要仓位，进攻方向为出口链条和电子（产品创新方向）。”回顾来看，观点上得到了一定的印证，但市场波动的应对有不足，我们配置的四个方向中前三个方向都获得了正收益，但电子方向有所波动回撤，对净值有一定拖累。　　展望后续，基金经理认为中期宏观层面的大趋势没有发生变化，包括国内经济周期性弹性减弱，信用创造难度加大，经济结构加速转型，海外流动性拐点愈发明确，软着陆和二次通胀的风险提升，全球上游资源景气度依旧，人工智能产业趋势值得重点关注等，短期来看市场经历了春节前悲观预期的极致定价，近期市场超跌反弹，估值修复过程基本完成，伴随着宏观稳增长、证监稳市场等很多政策的出台，市场开始发酵景气见底回升的乐观情绪，市场底部大概率已经见到，但仍无法看到趋势性机会，短期内对政策落地和景气见底的乐观预期大概率仍有波折，去年以来的以风格为核心交易依据的市场环境仍未发生本质变化；故在交易上计划年初以来积累一定涨幅的方向逐步减仓兑现，降低仓位保持均衡配置，观察2季度政策落地效果，结合对于后续增量政策可能的节奏和力度判断，结合海外流动性边际变化和政治环境稳定性的判断，择机对组合的结构做调仓。另外，我们会逐步开始重点关注被悲观经济预期压制的顺周期方向的投资机会。　　几个重点方向的观点：　　类债高股息：分化震荡，中期仍看好，核心标的看性价比，很难有特别大幅的调整，此前扩散标的进入到业绩分红兑现的阶段，无法验证盈利稳定性或分红提升逻辑的标的会调整，但同时市场涌现出一批超预期提高分红的公司，我们会重点关注盈利模式稳定，有分红潜力的公司，关注其分红政策的调整变化；　　大宗资源品：市场对工业金属的关注度逐步提升，商品价格突破走强，龙头标的估值进入合理区间，我们中长期的观点保持稳定，持续看好上游资源品在供给刚性、需求弹性、货币敏感性的背景下，具备长期超额收益的基础，回顾一季度我们兑现了焦煤，保持动力煤持仓，加仓了二线铜和贵金属标的；　　出口链：基本面驱动的行情仍未结束，仍然保持目前持仓，筛选业绩有确定性同时估值在底部的自下而上标的，中期逻辑中有品牌优势、产品品类扩张逻辑、毛利净利稳定等特征；　　电子：1季度对部分持仓进行了止损，产生了一些净值损失，但对基本面没有问题的标的持仓进行了聚焦，中期逻辑不变，目前来看估值反而更便宜了，仍然关注消费电子及上游半导体周期性的复苏，以及人工智能驱动的产品创新。

回顾2023年，资本市场体现出明显的债强股弱的特征，国债利率年内基本没有大的调整，事后来看每一个阶段性的调整都是机会，期限利差和信用利差都明显收缩，体现出了对经济基本面的悲观预期和配置上资产荒的特征，而A股市场整体呈现熊市氛围，特别是23年下半年，指数层面的单边下跌导致投资者信心和风险偏好的不断降低，但全年来看，结构性的机会还是存在的，上半年的人工智能和中特估、下半年的大宗商品和贯穿全年的红利和微盘风格，都有明确的超额受益，大幅波动和快速轮动的市场环境无疑使得权益市场的投资有较大难度。回顾2023年的策略，基金经理在年中接手本基金产品的管理工作，接手后市场基本单边下跌，整体产品还是维持了相对稳健的绝对收益策略，年中以来基本保持组合配置的稳定，四个方向分别为高股息、工业金属和贵金属、出口链条上的制造业标的和电子（消费电子和人工智能均有一定持仓），并将此组合维持至年末。反思2023年的投资，主要的失误在于下半年对于市场情绪极度悲观带来的尾部冲击认知和应对不够，对于整体组合的回撤控制做的不够好。当然从自身框架来看，对于市场所处宏观策略环境的中期趋势判断是相对稳定的，导致基金经理不会在年初市场对复苏预期较强的时候跟随进攻，避免了上半年2季度以后预期下修的损失，但同样也没能够在市场预期悲观超调的过程中及时做出防御选择。对于此，基金经理认为自上而下的框架中，总量环境的中期判断还是需要在深度研究的基础上有一个明确的扎实的判断，基于此在预期变化带来的市场波动中寻找机会，当然，过程中需要保持心态的稳定，不断提升应对能力。

回顾三季度，权益市场震荡下跌，上半年贡献较多收益的方向包括建筑和算力基础设施都有较大幅度的调整，国内弱复苏叠加海外经济韧性导致中美利差扩大，人民币有所贬值，我们在3季度基于年中对于后续方向的判断，保持了低估值高股息底仓的配置，减仓了部分建筑/通信和贵金属标的，加仓了工业金属和受益于全球需求和库存周期见底的顺周期标的（电子/制造业），但整体净值仍伴随市场调整有一定的回撤。宏观环境来看，对比年中，国内的政策态度更加积极，但实物工作量短期有限，海外流动性紧缩压力有所提升。具体来说，国内经济短期内触底修复的态势相对明确，但向上修复的弹性不足，市场仍担忧地产链的拖累和有可能出现的出口下滑，虽然政策态度在年中发生明显变化，但年内稳增长政策的实物工作量相对有限，对经济托底的力度不足也加重了市场的悲观预期，总体景气相对稀缺，而海外流动性因素对风险资产的压制仍存，美国国债利率大概率较长时间维持高位，这种高利率环境对于美国经济景气的实际冲击由于相对高的薪资收入增速和通胀水平并没有在实际利率端充分体现。3季度末原油价格在opec减产和地缘政治的影响下波动加大，不排除全球通胀尤其是能源通胀在四季度再次成为重要风险。展望市场表现，国内稳增长政策在年中逐步推进，虽然很难在年内推动经济增长明显回升，但对于未来一段时间经济修复的确定性提升非常重要，权益市场企业盈利震荡改善的方向相对确定，同时权益市场整体估值处在历史相对较低水平，整体目前对于权益市场不宜过度悲观，考虑到海外高利率环境的估值压制和资金流出压力，短期市场表现仍然体现出主题轮动的特征，但能够体现自身产业景气的方向仍然会相对占优，同时包括地方政府化债等政策的推动进一步加剧了稳定的高收益资产的规模收缩，高股息策略仍具有挖掘潜力。本产品基于以上分析，继续保持偏哑铃型结构的策略，以低估值高估息（金融/交运）为底仓，把握贵金属－工业金属的全球货币周期机会，逐步调仓至库存周期见底反弹收益的顺周期方向（家电、电子、部分出口商品），保留部分中长期看好的建筑/通信个股，整体看好结构性机会，同时重点关注年末业绩增长确定性较高的低估值公司的估值切换机会。

中邮核心竞争力在2023年上半年度保持此前观点，选择具备长期壁垒和竞争力的公司在合适的位置买入并持有，虽然市场在短期因素的影响下有所波动，但持仓标的长期逻辑没有任何影响，同时绝大部分时间我们还是持续在挖掘能够贡献未来长期超额的标的。中邮核心竞争力在2季度末公告基金经理变更，新任基金经理将保持产品整体绝对收益的投资目标，力争呈现长期稳健跑赢业绩基准、回撤可控的风险收益特征，从操作来看，本产品在2季度末降低了个股持仓的集中度，在保持看好方向配置不变的基础上，增加了低估值蓝筹底仓（建筑为主）、工业金属和贵金属、人工智能算力基础设施的配置，同时左侧逐步对于未来库存周期收益的电子等细分领域逐步配置。

23年一季度的行情演绎较为极致，1-2月市场以修复和复苏作为主线，随后TMT板块开始爆发，几个子版块涨幅都达到30%甚至更高。而一季度偏股基金指数的涨幅仅为2.22%。在这种情况下，大量基金开始在3月下旬向TMT方向调仓，尤其以重仓新能源的基金为主。本基金在1-2月保持了相对较好的表现，但在3月之后，由于TMT类的个股表现过于迅猛，我们的表现并不出彩。报告期内本基金的主要持仓保持相对稳定，多数持仓个股在一季度贡献了正收益，负贡献的个股相对较少。我们减持了一批长期成长性受限、风险收益不匹配的个股，并继续积极寻找下一个可能具备长期发展潜力和回报的标的。我们认为政策底和市场底都已经走出，可以对未来更乐观些，并开始基于2023年进行布局。由于内外部环境、政策、情绪的扰动，市场充满了各种各样的噪音。过多的短期操作反而容易屡屡碰壁。我们还是建议大家，立足当下，不去猜测短期的路径，而是更多的着眼于未来。在同一基金经理管理的所有产品中，中邮核心竞争力属于风险偏好相对较低的产品。特别的一点是，本基金为绝对收益考核，以及管理费率浮动。因此产品的换手率会稍高于同一经理管理的其他产品，也会更加注重持仓个股的安全边际。当然，我们从来都不是一个赛道型或是行业轮动型的产品,对产品风格始终定位于均衡稳健，因此当赛道股出现大幅反弹的时候，往往我们的弹性会没那么强，但这也是我们在此前下跌中能够将回撤控制在相对较小幅度的原因。总体而言，本基金在2023年一季度执行了既定的投资策略，维持了投资框架的稳定性。

一季度开始市场出现了较大幅度的调整。期间上证指数跌幅约10%，振幅达到了17%，而机构主要持有的个股组合跌幅更大，无论是科创创业50指数还是基金重仓指数、茅指数、宁组合，跌幅都接近20%，振幅在25%左右，并一度演化为市场对流动性开始出现担心。4月市场经过一波小幅反弹，又再次下探3000点，击穿前低。在投资者的一片恐慌中，5月开始市场却走出V型反转，将年初以来的跌幅大半收复。三季度市场再次出现单边的大幅下跌，四季度则是反复横跳，10月份快速下跌，击穿前低，11月又迎来意料之外的快速反弹，然而12月市场再次表现惨淡。总体而言，22年的行情非常复杂，令投资者感到无所适从。本基金在1-2月保持了相对较好的表现，但在3月之后，由于本基金的投资框架中几乎不做宏观择时，伴随市场的加速下跌，基金净值也一度遭受到了较大的损失。报告期内本基金的主要持仓保持相对稳定，新增了华恒生物、东方财富等个股作为重仓持有，也贡献了不错的收益，此外减持了一批成长性受限、风险收益不匹配的个股。我们认为政策底和市场底都已经走出，可以对未来更乐观些，并开始基于2023年进行布局。由于内外部环境、政策、情绪的扰动，市场充满了各种各样的噪音。过多的短期操作反而容易屡屡碰壁。我们还是建议大家，立足当下，不去猜测短期的路径，而是更多的着眼于未来。在同一基金经理管理的所有产品中，中邮核心竞争力属于风险偏好相对较低的产品。特别的一点是，本基金为绝对收益考核，以及管理费率浮动。因此产品的换手率会稍高于同一经理管理的其他产品，也会更加注重持仓个股的安全边际。当然，我们从来都不是一个赛道型或是行业轮动型的产品,对产品风格始终定位于均衡稳健，因此当赛道股出现大幅反弹的时候，往往我们的弹性会没那么强，但这也是我们在此前下跌中能够将回撤控制在相对较小幅度的原因。总体而言，本基金在2022年执行了既定的投资策略，维持了投资框架的稳定性。