鹏华丰泰定期开放债券A(000289) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，宏观经济呈现外需强韧、内需回落的特点。尽管面临美国关税政策的严峻挑战，但中国前三季度出口增速仍然保持较快增长。内需方面，“以旧换新”政策退坡，社零增速回落。受房地产投资拖累，固定资产投资下行明显。尽管政府债发行靠前发力，但化债压力下，基建投资增长仍然乏力。物价方面，“反内卷”政策从宏观定调进入实质性跨行业协同治理，煤炭、钢铁、新能源等行业出厂价格降幅收窄。海外方面，9月美联储如期降息，年内市场预期仍有降息空间。  市场表现方面，债券收益率整体上行。央行持续呵护资金面，短端收益率相对平稳。但中长端利率明显上行，10年期国债活跃券从1.64%上行至1.79%，收益率曲线呈现“熊陡“形变。信用利差先被动收窄，8、9月份开始走阔，中长久期信用品种利差走阔明显。组合操作方面，债券部位降低组合久期至防御水平。

2025年上半年，经济增长呈现较强韧性，上半年GDP增长达到5.3%。但物价表现相对低迷，PPI持续为负，CPI也在0值附近，呈现结构性产能过剩和有效需求不足的矛盾。地产销售在一季度出现小阳春，二季度有所回落，量价还未进入正循环。政策方面，政府债靠前发行是稳定经济的重要抓手，5月货币政策“双降”落地，同时银行存款挂牌利率及自律上限也大幅调降，着力稳定银行息差。4月初美国对多国征收对等关税一度成为市场的黑天鹅，但极限施压收效甚微，包括我国在内的多个国家展开反制，各国与美国的关税谈判一度陷入僵局。随着5月中美《日内瓦声明》达成，中美关税降级，谈判重启，我国出口在上半年也继续保持正增长。  市场表现方面，一季度央行停止买入国债，并引导资金利率上行，打断债券收益率快速下行的趋势，市场对货币政策“适度宽松”预期再校准。二季度对等关税后，收益率快速下行，5、6月份债市行情转向利差挖掘，信用债、地方债等品种表现相对较好。操作方面，债券部位在一季度进行了防御，二季度明显拉升久期。

2025年一季度新旧动能转换初具成效，以旧换新政策对消费的提振，房地产市场成交小阳春，以及关税政策不确定性下企业抢出口，带动经济企稳回升。新经济方面，人工智能、人形机器人等前沿领域突飞猛进。政策方面，财政政策保留合理空间，应对外部环境的不确定性。货币政策相机而动，以“双支柱”框架实现货币政策多重目标。  市场表现方面，由于2024年12月市场大幅透支降息预期，今年1月央行停止买入国债，并引导资金利率上行，打断债券收益率快速下行的趋势，市场对货币政策“适度宽松”预期再校准。3月下旬随着银行存贷差缺口缩小，以及央行加大流动性投放，资金面缓和，债券收益率出现修复下行。操作方面，1-2月份债券部位降低久期防御，3月份逐步回归中性久期。

2024年前三季度国内经济增速放缓，内需不振对经济的拖累加剧，外需相对平稳。消费持续低迷，一线城市社会零售总额出现负增长，房地产市场脉冲回暖后回落。地方财政收支缺口扩大，两本帐收入均不及预期拖累支出进度。政策方面，9月政治局会议体现稳增长的迫切性和政策决心，多方位回应市场主体关切。消费品以旧换新，一线城市房地产市场的进一步松绑，政府债发行提速，货币-财政协同发力，带来四季度经济企稳反弹。组合操作方面，债券部位保持进攻久期，获取价差收益。

三季度国内经济增速进一步放缓，内需不振对经济的拖累加剧，外需相对平稳。消费持续低迷，一线城市社会零售总额出现负增长，房地产市场脉冲回暖后回落。地方财政收支缺口扩大，两本帐收入均不及预期拖累支出进度。政策方面，9月政治局会议体现稳增长的迫切性和政策决心，多方位回应市场主体关切。  市场表现方面，债券市场出现较大波动。7、8月份央行卖债均导致利率出现一波快速上行，9月在货币政策宽松预期下，10年期国债一度逼近2.0%，30年国债逼近2.1%。9月底随着一揽子稳增长政策快速出台，市场风险偏好大幅走高，长端国债收益率重回7月初高位。信用债受理财负债端波动及监管政策影响较大，三季度信用债整体收益率明显上行，多数信用品种信用利差创出年内新高。组合操作方面，9月降息降准政策落地后，纯债部位减持长端利率债降低组合久期。

海外方面，美国经济增长回升，叠加地缘冲突对供给的扰动，“再通胀”成为阶段性主题，美联储降息时点的预期不断后移。国内方面，经济仍处于缓慢修复的通道中。当前国内增长和低通胀的压力来自居民部门的信用收缩。在严肃地方财政纪律的背景下，地方以化解债务风险为首要任务，专项债发行进度持续不及预期，开工及实物工作量有待提升。经济中的亮点在出口及部分制造业，显示出较强韧性。国内货币政策相对克制，外部均衡的重要性较高。市场表现方面，债券收益率全面下行，收益率创出新低。操作方面，运作期纯债部位保持偏高久期。

美国一季度PMI、就业等数据持续好于预期，通胀回升，年初对于降息的乐观预期快速回摆。中期供给受限的铜、原油、黄金等商品出现明显上涨。实体经济需求与金融条件还会反复拉锯，大选年和财政压力下，美联储降息的意愿也值得关注，加剧二次通胀风险。国内方面，2024年一季度内、外需分化较大，国内政策的重心仍是结构而非总量，以“新质生产力”为代表的科技产业政策与投入显著发力，地产、地方政府债务问题等仍是防风险为主。财政政策仍强调“过紧日子”，货币政策强调“精准有效”，在一季度经济数据表现较好的背景下，预计总量货币政策相对克制，结构性工具继续发力。  组合在一季度进行提高了久期及杠杆，增配高等级信用债提高静态票息，长端利率债进行了波段操作。

全年债券市场上涨，中债总财富指数上涨了4.67%。年初市场预期疫后经济会强劲复苏，年中不及预期，市场对经济愈发悲观，债市整体走强。虽然三季度资金面一度紧张，但并未能影响长债走势。全年收益率整体下行，长端表现好于短端。  权益市场高开低走，持续走低，沪深300全年下跌11.38%。虽然宏观经济在三季度开始企稳回升，但是市场的悲观并未出现明显扭转，导致了市场延续调整。  在组合的资产配置上，我们以利率和高等级信用债为主，维持了适度的杠杆水平。

三季度债券市场延续了前期强势的走势，中债总财富指数上涨0.62%。宏观基本面的持续走弱使得央行再次降息，整体上支持了债券收益率的下行。但是随着降息的落地，一线地产政策开始逐步松绑，债市收益率呈现先下后上。进入9月，资金面进一步收紧，虽然央行再次降准，但是资金面状况并未得到明显改善，债市出现了较为明显的调整，尤其是短端。  在组合的资产配置上，我们维持了以利率品种和高等级信用债为主的投资策略。考虑到央行对资金面整体保持合理充裕的态度，因此维持了一定的杠杆水平。

上半年债券市场走强，中债总财富指数上涨2.55%。一二季度宏观面差异明显。一季度在疫情管控放开后的补偿性消费推动下，整体宏观经济表现超预期。但是进入二季度，宏观经济开始走弱，悲观情绪有所升温。为此央行于六月降息，调降公开市场操作利率10BP，以支持经济的企稳回升。受此影响，债市二季度表现强势，收益率全面下行。  在组合的资产配置上，我们以利率和高等级信用债为主，维持了适度的杠杆水平。

一季度债券市场整体上涨，中债总财富指数上涨了0.67%。今年初始，政府最为核心的工作任务之一就是稳经济，因此在货币和财政政策上都是较为宽松的。从实际的经济走势来看，经济也走出了较好复苏态势。因此季度初始债市整体维持了窄幅震荡走势，品种上信用债表现要由于利率债。但三月初两会所定下的全年GDP为5%左右，低于市场预期，提振了债券市场的情绪。随后月末的超预期降准也增加了债市做多的氛围，债市出现了小幅上涨。  在组合的资产配置上，我们维持了以利率品种和高等级信用债为主的投资策略。考虑到资金面仍将保持宽松，因此维持了一定的杠杆水平。

债券市场整体上涨，中债总财富指数上涨3.37%。年初政府制定了5.5%的经济目标，因此货币政策和财政政策都维持了积极的态度，降准降息，扩大地方政府债务额度，增发政策性开发性金融工具等政策频频出台。但是经济始终受到了疫情的影响，不及预期。受此影响，债市整体维持了强势。不过在11月政府优化疫情防控政策后，债市出现了一波幅度较大的调整，其中信用债调整幅度尤为明显。  在组合的资产配置上，我们以中短期限的利率和高等级信用债为主。