郑双明 - 基金投资策略和运作

操作上，本基金采取相对灵活的投资策略，将组合剩余期限维持在合理区间，灵活运用杠杆策略，维持组合信用持仓的高评级策略，规避信用风险暴露。同时，主动把握短期利率震荡的机会，在控制组合风险的前提下为持有人获取稳定回报。

2026年二季度，宏观经济呈现出"外需强、内需弱"的K型分化格局。出口方面，4月、5月出口金额(美元计)当月同比分别达到14.1%和19.4%；进口方面，4月、５月进口金额当月同比分别为25.3%和27.4%。而内需方面，5月份社会消费品零售总额为41090亿元，同比下降0.6%，环比下降0.38%，为近四年来首次月度同比下滑；其中家用电器和音像器材类当月同比下降15.6%，汽车类零售额当月同比下降16.1%。二季度物价，PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，CPI稳定在1.2%左右，终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业扩张动能有所减弱，制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%；非制造业商务活动指数从49.4%回升至50.1%，勉强站上荣枯线。权益市场方面，各宽基指数在通信和半导体的带领下震荡走高，市场呈现极致的结构性分化行情，以双创为代表的成长风格显著占优。创业板指二季度涨幅36.4%，以芯片股为代表的科创50二季度更是上涨75.7%；分行业看，电子上涨89.9%、通信上涨66.1%；医药下跌8.8%、煤炭下跌12.2%、银行下跌8.29%、保险下跌12.8%、白酒二季度下跌19.1%、消费者服务二季度下跌21.8%、黄金下跌34.7%；30个中信一级行业中，有22个下跌，8个跌幅在15%以上。港股则持续走弱，恒生指数下跌7.69%，恒生科技下跌3.82%；主要受资金面紧张、头部互联网企业发展不及预期、内卷加剧等影响。

2026年二季度，宏观经济呈现出"外需强、内需弱"的K型分化格局。出口方面，4月、5月出口金额(美元计)当月同比分别达到14.1%和19.4%；进口方面，4月、５月进口金额当月同比分别为25.3%和27.4%。而内需方面，5月份社会消费品零售总额为41090亿元，同比下降0.6%，环比下降0.38%，为近四年来首次月度同比下滑；其中家用电器和音像器材类当月同比下降15.6%，汽车类零售额当月同比下降16.1%。二季度物价，PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，CPI稳定在1.2%左右，终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业扩张动能有所减弱，制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%；非制造业商务活动指数从49.4%回升至50.1%，勉强站上荣枯线。权益市场方面，各宽基指数在通信和半导体的带领下震荡走高，市场呈现极致的结构性分化行情，以双创为代表的成长风格显著占优。创业板指二季度涨幅36.4%，以芯片股为代表的科创50二季度更是上涨75.7%；分行业看，电子上涨89.9%、通信上涨66.1%；医药下跌8.8%、煤炭下跌12.2%、银行下跌8.29%、保险下跌12.8%、白酒二季度下跌19.1%、消费者服务二季度下跌21.8%、黄金下跌34.7%；30个中信一级行业中，有22个下跌，8个跌幅在15%以上。港股则持续走弱，恒生指数下跌7.69%，恒生科技下跌3.82%；主要受资金面紧张、头部互联网企业发展不及预期、内卷加剧等影响。

2026年二季度，宏观经济呈现出"外需强、内需弱"的K型分化格局。出口方面，4月、5月出口金额(美元计)当月同比分别达到14.1%和19.4%；进口方面，4月、５月进口金额当月同比分别为25.3%和27.4%。而内需方面，5月份社会消费品零售总额为41090亿元，同比下降0.6%，环比下降0.38%，为近四年来首次月度同比下滑；其中家用电器和音像器材类当月同比下降15.6%，汽车类零售额当月同比下降16.1%。二季度物价，PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，CPI稳定在1.2%左右，终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业扩张动能有所减弱，制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%；非制造业商务活动指数从49.4%回升至50.1%，勉强站上荣枯线。权益市场方面，各宽基指数在通信和半导体的带领下震荡走高，市场呈现极致的结构性分化行情，以双创为代表的成长风格显著占优。创业板指二季度涨幅36.4%，以芯片股为代表的科创50二季度更是上涨75.7%；分行业看，电子上涨89.9%、通信上涨66.1%；医药下跌8.8%、煤炭下跌12.2%、银行下跌8.29%、保险下跌12.8%、白酒二季度下跌19.1%、消费者服务二季度下跌21.8%、黄金下跌34.7%；30个中信一级行业中，有22个下跌，8个跌幅在15%以上。港股则持续走弱，恒生指数下跌7.69%，恒生科技下跌3.82%；主要受资金面紧张、头部互联网企业发展不及预期、内卷加剧等影响。债券市场方面，主要围绕资金面预期、基本面数据等因素开展交易。全季度，债券短端收益率先下后上，1Y国股存单由1.51%最低下行至1.43%，后随着资金价格中枢抬升、银行积极提价存单存款，上行至1.47-1.49%区间震荡。债券中长端收益率全季度整体呈现震荡下行态势，10Y国债自1.82%震荡下行最低至1.70%附近，随后波动在1.72-1.74%区间。

2026年一季度，国内经济在"十五五"开局背景下稳步复苏，内部环境稳中向好。2月CPI 同比涨幅1.3%，温和回升；PPI降幅收窄至0.9%，通缩压力缓解。消费端，1-2月社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%，增速较去年12月回升了1.9%；生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值大幅增长13.1%，制造业升级继续驱动工业维持偏强表现；投资端，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年的-3.8%，实现“由负转正”，其中基建(不含电力)托底明显，累计同比11.4%，制造业投资累计同比3.1%，地产投资累计同比-11.1%，降幅有所收窄。权益市场方面，A股在1-2月春季躁动后大幅下跌，3月单月中信一级行业中有14个行业跌幅超10%。一季度上证指数下跌1.94%，上证50下跌6.76%，沪深300下跌3.89%，仅中证500上涨2.03%。风格方面，成长优于价值，中小盘优于大盘。从结构上看，煤炭、石油石化、电力等领涨，非银、消费者服务、商贸零售等领跌。港股则持续走弱，恒生指数下跌3.29%，恒生科技更是下跌15.7%；主要受资金面持续紧张、头部互联网企业发展不及预期、美股高位下跌等影响。

2026年一季度，国内经济在"十五五"开局背景下稳步复苏，内部环境稳中向好。2月CPI 同比涨幅1.3%，温和回升；PPI降幅收窄至0.9%，通缩压力缓解。消费端，1-2月社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%，增速较去年12月回升了1.9%；生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值大幅增长13.1%，制造业升级继续驱动工业维持偏强表现；投资端，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年的-3.8%，实现“由负转正”，其中基建(不含电力)托底明显，累计同比11.4%，制造业投资累计同比3.1%，地产投资累计同比-11.1%，降幅有所收窄。权益市场方面，A股在1-2月春季躁动后大幅下跌，3月单月中信一级行业中有14个行业跌幅超10%。一季度上证指数下跌1.94%，上证50下跌6.76%，沪深300下跌3.89%，仅中证500上涨2.03%。风格方面，成长优于价值，中小盘优于大盘。从结构上看，煤炭、石油石化、电力等领涨，非银、消费者服务、商贸零售等领跌。港股则持续走弱，恒生指数下跌3.29%，恒生科技更是下跌15.7%；主要受资金面持续紧张、头部互联网企业发展不及预期、美股高位下跌等影响。

2026年一季度，国内经济在"十五五"开局背景下稳步复苏，内部环境稳中向好。2月CPI 同比涨幅1.3%，温和回升；PPI降幅收窄至0.9%，通缩压力缓解。消费端，1-2月社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%，增速较去年12月回升了1.9%；生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值大幅增长13.1%，制造业升级继续驱动工业维持偏强表现；投资端，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年的-3.8%，实现“由负转正”，其中基建(不含电力)托底明显，累计同比11.4%，制造业投资累计同比3.1%，地产投资累计同比-11.1%，降幅有所收窄。权益市场方面，A股在1-2月春季躁动后大幅下跌，3月单月中信一级行业中有14个行业跌幅超10%。一季度上证指数下跌1.94%，上证50下跌6.76%，沪深300下跌3.89%，仅中证500上涨2.03%。风格方面，成长优于价值，中小盘优于大盘。从结构上看，煤炭、石油石化、电力等领涨，非银、消费者服务、商贸零售等领跌。港股则持续走弱，恒生指数下跌3.29%，恒生科技更是下跌15.7%；主要受资金面持续紧张、头部互联网企业发展不及预期、美股高位下跌等影响。

2025年是新旧动能开启转换的一年，房地产、基建投资大幅下滑，同时制造业升级驱动下的高端制造业对经济的贡献稳健抬升。从价格指数看，25年10月CPI同比转正；12月CPI同比上涨0.8%，为23年3月以来最高；PPI环比连续3个月上行；通缩预期在逐步扭转。企业端，三季报显示A股上市公司的盈利能力在持续修复，第三季度上市公司营收、净利润同比增3.82%、11.45%，增速较上半年显著提升。5446家上市公司中有1957家营收、净利双增长。此外，春节前后以DeepSeek为代表的技术突破，带来市场情绪的提振及全球资本对中国科技资产的重估；同时国内制造业强劲增长下人民币汇率稳步抬升；虽然4月面临特朗普加征关税威胁的扰动，但是在政策刺激和“国家队”资金入场的双重呵护下，A股的估值在快速修复后稳步抬升。盈利改善叠加估值提升，2025年各宽基指数均录得两位数以上的年度涨幅，其中创业板指以49.57%的年涨幅领涨。板块上，有色、通信、电子、电力设备及新能源、军工、机械、基础化工等领涨，年涨幅均在40%以上；仅食品饮料、煤炭略有下跌。操作上，我于年底开始加入管理，因浓益定位于中低波固收加，我们将权益仓位进行了大幅降低，且维持以红利股为核心，低估值的周期股、成长股为卫星的配置策略，以兼顾向上的弹性。而债券部分，我们对地产维持底部的判断，因此长债的仓位维持超低配，目前以短债和利率债为主。

2025年是新旧动能开启转换的一年，房地产、基建投资大幅下滑，同时制造业升级驱动下的高端制造业对经济的贡献稳健抬升。从价格指数看，25年10月CPI同比转正；12月CPI同比上涨0.8%，为23年3月以来最高；PPI环比连续3个月上行；通缩预期在逐步扭转。企业端，三季报显示A股上市公司的盈利能力在持续修复，第三季度上市公司营收、净利润同比增3.82%、11.45%，增速较上半年显著提升。5446家上市公司中有1957家营收、净利双增长。此外，春节前后以DeepSeek为代表的技术突破，带来市场情绪的提振及全球资本对中国科技资产的重估；同时国内制造业强劲增长下人民币汇率稳步抬升；虽然4月面临特朗普加征关税威胁的扰动，但是在政策刺激和“国家队”资金入场的双重呵护下，A股的估值在快速修复后稳步抬升。盈利改善叠加估值提升，2025年各宽基指数均录得两位数以上的年度涨幅，其中创业板指以49.57%的年涨幅领涨。板块上，有色、通信、电子、电力设备及新能源、军工、机械、基础化工等领涨，年涨幅均在40%以上；仅食品饮料、煤炭略有下跌。操作上，我于年底开始加入管理，因国策定位于权益高波策略，投资策略较之前有所改变，我们将组合的权益头寸进行适度提升，同时将持仓的结构调整至周期产业群中的贵金属、稀有金属等和消费产业群中的旅游、航空等板块，持仓的结构维持适度集中。组合力求通过在各产业群的轮动获取超额收益，同时通过各板块的预警指标努力将回撤控制在预期范围内，当出现流动性风险，或估值过高，或板块波动率异常时，果断减仓观察。

2025年四季度，国内经济整体呈现分化态势，内生动能仍偏弱。地产投资同比降幅进一步扩大；消费补贴效应退坡后，社零出现明显下行；出口表现尚有韧性。四季度中央经济工作会议召开，会议确立了从“边际扩张”转向“存量重构”的政策方向变化，保持定力，主要通过推升投资拉动经济增长。财政政策旨在维持既有的支出强度，而非在现有高基数上进行大幅度的边际扩张。地产表述从“积极稳妥化解房地产风险”调整为“着力稳定房地产市场”，重要性有所下降。货币政策态度仍延续宽松，但将更注重时点选择和传导效率，而非大水漫灌式的总量投放。总体看来，政策导向下，经济增长预期尚较平稳。四季度，宏观经济有所走弱，叠加全球流动性预期有所反复，A股整体呈现震荡走势，波动有所加大。上证指数上涨2.75%，创业板指下跌1.08%。行业方面，石油石化、国防军工、有色金属涨幅居前，房地产、医药、计算机表现落后。债券市场方面，虽然宏观经济走弱利多债市，但市场担心赎回费新规落地后的债基赎回压力以及年初超长债发行压力，同时央行宽松力度持续低于市场预期，债市整体表现偏弱。1年期国债下行3BP至1.34%，10年期国债下行1BP至1.85%，30年国债上行2BP至2.27%。组合在四季度适当降低了权益仓位以应对四季度权益市场波动，结构上均衡配置在电力设备、化工、有色、高股息等方向。债券仓位方面，维持中性偏积极的久期水平。

今年以来全球的AI进展迅速，在面对先进AI被限制的背景下，国内科技企业依旧在AI领域取得飞速发展。三季度国内外的科技股共振向上，国内资本市场风险偏好不断提振。在科技发展和政策（以反内卷为代表的一系列政策）的共同作用下，国内经济预期不断改善。债券市场结束了单边下行的趋势，三季度债市出现了明显的调整。十年期国债最高向上突破1.8%。在权益市场的影响下，转债估值（转股溢价率）一度突破历史高位，极高的转股溢价率一定程度上透支了正股的上涨潜力，这也导致转债指数最近跑输股票指数。展望后市，宏观经济新动能不断强化，地产的拖累边际弱化，宏观经济向好的趋势不变。债市经过一段时间的调整，我们认为风险得到一定程度的释放，进一步调整空间有限。A股虽然近期涨幅可观，随着新动能的不断增强，我们持续看好A股中长期的表现。

2025年三季度，在投资转弱和消费回落影响下，经济动能出现一定放缓。首先，三季度投资对经济增长的影响尤为突出，制造业投资作为中国经济新旧动能转换的关键平衡点，其在7-8月的负增亟需破局；房地产压力尚未根本缓解，叠加高温强降雨等天气因素扰动，基建投资在8月也明显承压。其次，“以旧换新”政策效应衰减信号进一步显现，8月社零增速靠的是“以旧换新”之外的商品的“加持”，反观大部分“以旧换新”品类却对社零整体形成拖累。流动性方面，三季度资金面延续宽松，但降准降息尚未落地。三季度权益市场信心不断恢复，在场外资金持续流入的大环境下，A股市场全面上涨，主要指数都创下十年新高，沪深300指数单季度上涨17.9%，创业板指数单季度大涨50.4%，有色金属、通信、电子和电力设备行业涨幅靠前，食品饮料、煤炭、交运和银行等偏消费和红利特征的行业表现欠佳。债券市场则在股债跷跷板效应以及“债基赎回”冲击下，持续走弱，其中1年期国债上行3BP至1.37%，10年期国债上行21BP至1.86%。组合在三季度适当提高了权益仓位，结构上均衡配置在科技、电力设备、化工、高股息等方向。债券仓位方面，在利率调整的过程中适当增加了组合久期至中性偏积极的久期水平。四季度需重点关注两大变量：一方面，国内经济运行面临的阶段性压力有所加大，工业生产、消费零售等关键经济指标或面临一定承压，可能对市场情绪产生短期扰动。同时管理层为对冲经济下行压力，预计政策层面将继续保持积极姿态，除传统的财政与货币政策工具外，针对特定领域的结构性政策值得重点关注，其中 “反内卷” 相关政策尤为关键，在宏观经济总量增速保持平稳的背景下，价格指数（尤其是 PPI）对企业盈利的边际影响显著增强，“反内卷” 政策通过规范行业竞争秩序、优化供需结构，有望推动相关行业价格水平回升与盈利修复，有可能成为四季度市场的重要政策红利点。另一方面，要警惕外部环境可能会对国内带来的压力，该压力可能来源于美股等外围市场或因美联储货币政策调整、经济数据不及预期等因素出现大幅波动，也可能来源于大国博弈强度再度加剧，这些外部因素均可能通过情绪传导与资金流动，加剧国内相关映射板块（如科技股）的调整力度，进而加大短期市场波动风险。