秦培栋 - 基金投资策略和运作

操作上，本基金采取相对灵活的投资策略，将组合剩余期限维持在合理区间，灵活运用杠杆策略，维持组合信用持仓的高评级策略，规避信用风险暴露。同时，主动把握短期利率震荡的机会，在控制组合风险的前提下为持有人获取稳定回报。

在债券供给速度整体偏慢的情况下，充裕的流动性在二季度推动债券收益率整体下行，信用利差和期限利差继续收缩，资本利得和票息在二季度均有正贡献。组合在二季度维持相对中性的久期敞口，配置资产大部分以中高评级信用债为主，利率债仓位控制在10%以内波动，由于短端资产与资金利率的利差较小，整体杠杆处于偏低水平。

二季度，宏观基本面呈现外需强于内需的局面。受益于海外AI算力的建设，出口增速维持高位。但内需持续走弱，社零增速一度转负，信贷需求持续低迷。资产价格基本是宏观经济的直接映射，债券市场收益率进一步走低，尤其是短端利率和信用债，收益率再度接近历史低位。十年期国债一度跌破1.7%，如果考虑税收差异，离历史低位不足10bp。权益市场，AI相关板块表现亮眼，估值打破历史高位。科技的错失恐惧交易【FOMO】主导了整个二季度的行情。同时除科技以外的板块，持续下跌，上半年A股中位数涨幅-15%，陷入极度分化的状态。展望下半年的市场，科技板块基本面仍然最优，但估值层面透支严重，科技板块分化概率较大，调整后优质科技股仍然是较好的选择。其他板块，基本面偏弱，但很多个股和板块接近甚至低于9.24的位置，下半年有望迎来估值修复。低利率环境下，红利资产有望在下半年阶段性成为行情的主线之一。

回顾2026年一季度，债券市场逐步消化此前赎回新规带来的流动性冲击，交易主线从年初的配置资金充裕过渡到3月全球地缘政治不确定性升温背景下的滞胀预期。基本面维度，国际大宗商品价格波动加剧，推动国内PPI同比转正时点预期前置，但内生需求侧动能尚未见到明显复苏。货币政策方面，央行于1月中旬结构性降息25bp、并在关键时点灵活投放流动性维持合理充裕环境，报告期内DR001围绕1.3%小幅波动。品种和期限结构上，信用强于利率，短端表现优于长端。其中短端票息品种尤其受到资金青睐、利差迅速压缩后横盘震荡，而长端利率债受地缘扰动带动通胀上行以及衰退交易的共同作用，报告期内宽幅波动、略有上行。组合持仓以5年内信用债为主，杠杆维持中性水平，组合收益主要来源于票息收入和中短期限收益率下行带来的资本利得。

国内经济开年以来逐月改善，从结构分化到整体温和回暖，预计实际GDP增速或强于预期。分结构来看，内需呈现温和修复态势，在消费季节性强劲复苏后，社零增速环比持续改善，服务消费持续超预期；出口实际增速也显著高于名义增速，港口货运与出口链生产持续向好，3月份受地缘因素有所扰动，但偏阶段性；固定资产投资由降转增，地产成交量价3月同时环比修复，工业生产景气进一步修复，3月PMI指数至50.4%，PPI通胀或相应转正，产需指数同步回升。海外方面，主要变化在“美伊冲突”，大幅影响油价、大宗商品等资源品价格波动。权益市场先扬后抑，整体波动较大，周期品涨价与科技成长主导春季躁动行情，春节后受地缘冲突的不确定全球权益市场开始宽幅回调，3月全A指数最大回撤超10%，市场风偏在季度末逐步见底。债券当季表现相对温和，窄幅波动，10年期国债收益率下降4bp到1.81%，中证转债指数年内由正转负下跌1.14%，沪深300指数下跌3.89%。可转债市场当季波动高于权益市场，3月高价可转债指数下跌14.72%，可转债等权指数下跌8.45%，中证转债指数下跌7.41%；高价（＞130平价/120-130平价）的可转债溢价率压缩幅度2.66%/6.27%，百元平价溢价率压缩幅度约3.75%。资金情绪在波动中放大，估值波动幅度加大，转债市场在季末阶段性调整接近尾声，高价转债相比其他品种更具性价比。报告期内，组合保持了相对偏高的股票及转债仓位，组合配置延续成长风格，配置策略从“哑铃策略”演变成偏股策略，主要方向在国内外算力、半导体设备与材料、商业航天等科技成长板块，个券上集中度相对均衡，防范地缘不确定性带来的组合波动。重点配置基本面优良、估值水平相对合理的股票及转债品种，以期在下一阶段获得较好的投资回报。

2026年一季度，国内经济在"十五五"开局背景下稳步复苏，内部环境稳中向好。2月CPI 同比涨幅1.3%，温和回升；PPI降幅收窄至0.9%，通缩压力缓解。消费端，1-2月社会消费品零售总额86079亿元，同比增长2.8%，增速较去年12月回升了1.9%；生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值大幅增长13.1%，制造业升级继续驱动工业维持偏强表现；投资端，1-2月固定资产投资累计同比1.8%，较去年全年的-3.8%，实现“由负转正”，其中基建(不含电力)托底明显，累计同比11.4%，制造业投资累计同比3.1%，地产投资累计同比-11.1%，降幅有所收窄。权益市场方面，A股在1-2月春季躁动后大幅下跌，3月单月中信一级行业中有14个行业跌幅超10%。一季度上证指数下跌1.94%，上证50下跌6.76%，沪深300下跌3.89%，仅中证500上涨2.03%。风格方面，成长优于价值，中小盘优于大盘。从结构上看，煤炭、石油石化、电力等领涨，非银、消费者服务、商贸零售等领跌。港股则持续走弱，恒生指数下跌3.29%，恒生科技更是下跌15.7%；主要受资金面持续紧张、头部互联网企业发展不及预期、美股高位下跌等影响。

组合在25年维持偏低的久期，配置资产以中高评级信用债为主，杠杆维持在中性水平。全年来看，组合收益主要来源于票息收入，资本利得的贡献较小。

25年全年国内宏观经济整体稳中有进，新旧动能转化，结构优化，增长动力从“出口+投资”向“科技创新+消费”切换，总量目标平稳完成。但中观结构呈现出“低通胀、弱复苏”的特征，CPI低位企稳、PPI触底回升反映供需结构修复与成本端压力的分化格局。海外方面，全球经济增速放缓，在通胀反复的状态下，美联储降息节奏谨慎，高利率环境持续挤压全球流动性。但中美关系展现出从“贸易战”到“竞争性共存”的态势，双边关系阶段性缓和，科技、贸易等领域均有改善。市场方面，25年货币政策宽松托底，整体市场流动性维持充裕，但股债市场呈现较为明显的分化，“跷跷板效应“再现，权益市场在“新质生产力”的政策推动下，科技成长与自主可控引领市场走出了结构性牛市的表现，10年期国债收益率上涨19bp到1.85%，中证转债指数上涨18.66%，沪深300指数上涨17.66%。转债市场在权益的带动下，走出了较好的趋势表现，超八成的转债个券实现正收益，呈现出指数稳步上行，配置价值凸显，行业与细分领域分化的特征。截至年底，转债价格中位数、溢价率等估值指标均在历史分位数峰值，权益市场上涨与条款的灵活变化运用是推动价格不断上行的核心原因，供需不平衡则是被动提升转债整体估值。报告期内，组合逐步提高了股票及转债仓位，从分散均衡配置策略转向“哑铃策略”，主要方向在AI、半导体领域以及红利资产，个券集中度提升，重点配置基本面优良、估值水平相对合理的股票及转债品种，以期在下一阶段获得较好的投资回报。

2025年是新旧动能开启转换的一年，房地产、基建投资大幅下滑，同时制造业升级驱动下的高端制造业对经济的贡献稳健抬升。从价格指数看，25年10月CPI同比转正；12月CPI同比上涨0.8%，为23年3月以来最高；PPI环比连续3个月上行；通缩预期在逐步扭转。企业端，三季报显示A股上市公司的盈利能力在持续修复，第三季度上市公司营收、净利润同比增3.82%、11.45%，增速较上半年显著提升。5446家上市公司中有1957家营收、净利双增长。此外，春节前后以DeepSeek为代表的技术突破，带来市场情绪的提振及全球资本对中国科技资产的重估；同时国内制造业强劲增长下人民币汇率稳步抬升；虽然4月面临特朗普加征关税威胁的扰动，但是在政策刺激和“国家队”资金入场的双重呵护下，A股的估值在快速修复后稳步抬升。盈利改善叠加估值提升，2025年各宽基指数均录得两位数以上的年度涨幅，其中创业板指以49.57%的年涨幅领涨。板块上，有色、通信、电子、电力设备及新能源、军工、机械、基础化工等领涨，年涨幅均在40%以上；仅食品饮料、煤炭略有下跌。操作上，我于年底开始加入管理，因浓益定位于中低波固收加，我们将权益仓位进行了大幅降低，且维持以红利股为核心，低估值的周期股、成长股为卫星的配置策略，以兼顾向上的弹性。而债券部分，我们对地产维持底部的判断，因此长债的仓位维持超低配，目前以短债和利率债为主。

三季度，股票市场在国内经济温和复苏，以及海外流动性与地缘政治等因素干扰较小的情况下表现较好，指数整体呈现震荡向上的趋势，行业结构分化相对明显。就市场表现而言，国内宏观经济虽然处于温和复苏状态，但结构中不乏亮点，主线包括AI技术突破及全球算力需求进一步提速带动AI服务器、硬件与基建端景气度较高，代表公司中报业绩较为突出；锂电板块出现需求拐点，国内储能经济性与海外光储平价全面共振态势向好的环境下，产业链价格持续提升；“反内卷政策”的持续推动，带动资源品价格同还比边际提升，硅料、电池片及上游有色等行业表现较好。此外，成长板块继续受益于宽松的流动性环境，央行在结构性货币政策工具方面或将继续发力，激发金融机构内生动力，叠加美联储降息预期，市场风险偏好继续提升。债券在当季继续承压，10年期国债收益率上升14bp到1.78%，中证转债指数上涨9.43%，沪深300指数上涨17.9%。可转债市场在权益市场的带动下，指数阶段性高点，转债价格中位数与估值均达到历史高点位置，偏股型转债表现优于其他类型转债。报告期内，组合保持了相对偏高的股票及转债仓位，组合配置从相对均衡风格调整为更加成长风格，主要方向在AI领域、固态电池与储能、以及反内卷等方向，个券上分散配置于基本面优良、估值水平相对合理的股票及转债品种，以期在下一阶段获得较好的投资回报。

今年以来全球的AI进展迅速，在面对先进AI被限制的背景下，国内科技企业依旧在AI领域取得飞速发展。三季度国内外的科技股共振向上，国内资本市场风险偏好不断提振。在科技发展和政策（以反内卷为代表的一系列政策）的共同作用下，国内经济预期不断改善。债券市场结束了单边下行的趋势，三季度债市出现了明显的调整。十年期国债最高向上突破1.8%。在权益市场的影响下，转债估值（转股溢价率）一度突破历史高位，极高的转股溢价率一定程度上透支了正股的上涨潜力，这也导致转债指数最近跑输股票指数。展望后市，宏观经济新动能不断强化，地产的拖累边际弱化，宏观经济向好的趋势不变。债市经过一段时间的调整，我们认为风险得到一定程度的释放，进一步调整空间有限。A股虽然近期涨幅可观，随着新动能的不断增强，我们持续看好A股中长期的表现。

三季度债券市场整体呈现单边上行的调整行情，同时伴随着信用利差和期限利差的扩张，赚钱效应较差。组合在本季度久期维持中性偏低水平，杠杆率明显下降来应对可能出现的负债不稳定。持仓以中短期限信用债为主，收益来源于票息收益，但受到资本利得亏损的拖累，单季度来看净值回报较低。