段玮 - 基金投资策略和运作

回顾2026年二季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，回落分项主要是基建、制造业投资和社会消费品零售，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　纯债市场方面，二季度债券市场表现较好。4-5月市场主线在于资金充沛，一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。类属层面看，由于4月以来理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，期限利差整体趋于压缩。　　操作上，转债方面，考虑到转债估值在高位继续拉升，组合延续以偏低仓位防风险的思路，继续降低转债仓位至偏低水平。纯债方面，组合久期总体保持稳定，套息利差在较低水平，杠杆偏低。类属结构变化不大，卖出了少量1年信用债、置换为3年信用债，信用债持仓以二级资本债和银行永续债为主。

回顾2026年二季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，回落分项主要是基建、制造业投资和社会消费品零售，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　二季度股票市场整体呈现震荡上行、极致分化的格局。板块方面，科技成长成为绝对主线。电子、通信等AI硬件板块持续走强，金融地产、传统消费、周期蓝筹等板块，受内需复苏节奏放缓等因素影响整体承压，多数行业收跌，市场二八分化现象显著。转债市场走势基本跟随权益市场。　　纯债市场方面，二季度债券市场表现较好。4-5月市场主线在于资金充沛，一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。类属层面看，由于4月以来理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，期限利差整体趋于压缩。　　操作上，股票方面，报告期内组合权益仓位有所提升，主要增配了半导体相关标的，并减持部分有色标的。转债方面，考虑到转债估值在高位继续拉升，已清仓全部转债。纯债方面，组合久期总体保持稳定，套息利差在较低水平，杠杆偏低。类属结构变化不大，卖出了少量1年信用债、置换为3年信用债，信用债持仓以银行二级资本债为主。

回顾2026年二季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温。受AI相关产业链带动，二季度出口增速进一步走高，回落分项主要是基建、制造业投资和社会消费品零售，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但实体融资需求依然相对不足，社融增速趋于放缓。　　纯债市场方面，二季度债券市场表现较好。4-5月市场主线在于资金充沛，一季度央行大额投放中长期流动性，叠加4-5月信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平趋于收敛，机构欠配压力有所缓解，市场表现趋于震荡。类属层面看，由于4月以来理财规模增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，期限利差整体趋于压缩。　　组合在报告期内开放申赎，规模小幅增长。操作上，组合开放前大幅度降低杠杆，久期略有下降。重新封闭之后，久期仍维持在中性偏低水平。鉴于1年左右信用债套息利差较低，组合结构整体向中长端调整，杠杆保持在偏低水平。当前中短端信用利差维持低位，组合各类属配置相对均衡。考虑到3年内普通信用债性价比不如银行永续债，因此买入资产以3年左右银行永续债为主，少量买入7-10年利率债和普通信用债。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　一季度权益市场走势震荡，前期延续景气度定价思路，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，3月份以来随着美伊冲突加剧，市场风险偏好明显降温，叠加滞胀预期发酵，权益市场有一定幅度调整。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值继续小幅扩张，不过受累于平价下跌，一季度转债收益率跑输纯债。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期维持在相对中性水平，年初增配了少量3-5年二级资本债，随着曲线陡峭化，3月末将部分中短期限利率债置换为7-10年利率债。从股债比价来看，股票与债券估值相对中性。短期油价涨幅较高，中游利润受到一定程度挤压，市场风险偏好也有所回落，3月以后组合股票仓位有所调降，结构上做了一些降低风险操作。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期维持在中性偏低水平，鉴于套息利差较为稳定，组合增配了3年信用债，小幅提高了杠杆。组合持仓仍以中短期限信用债为主，行业分布相对均衡。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　一季度权益市场走势震荡，前期延续景气度定价思路，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，3月份以来随着美伊冲突加剧，市场风险偏好明显降温，叠加滞胀预期发酵，权益市场有一定幅度调整。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值继续小幅扩张，不过受累于平价下跌，一季度转债收益率跑输纯债。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期维持在相对中性水平，较年初小幅下降，随着曲线陡峭化，3月末将部分中短期限利率债置换为7-10年利率债。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

回顾2025年四季度，海外方面，政府停摆对美国经济造成了脉冲式冲击，剔除相关影响来看，美国经济、劳动力市场呈现出温和放缓态势，AI相关产业链对经济仍有支撑，尚未观察到美国经济衰退的迹象。关税对美国通胀冲击幅度有限，美国四季度核心CPI表现弱于预期。在此背景下美联储于10月和12月连续降息共计50bp，流动性宽松环境下美股延续上涨，金、银为代表的贵金属价格则出现了加速上涨行情。　　国内方面，四季度经济较三季度有所放缓。供需再平衡背景下，投资增速继续回落，随着财政补贴力度放缓和基数走高，商品消费增速也趋于下行。相比之下，外需保持了一定的韧性。价格方面，在供给收缩预期下，叠加有色金属价格大幅上涨，工业品价格下跌压力有所缓解，但同比增速转正或仍需时日。　　债券市场方面，四季度债券收益率与经济走势相对脱敏，机构行为因素对市场更为主导。在三季度持续杀跌之后，10月市场情绪有所好转，收益率自高位有所下行，央行宣布重启买债后行情有所加速。11月后，由于降息预期持续落空，收益率下行空间受到限制。在此期间，非银机构减仓成为了市场的主导因素，由于保险保费增速放缓、银行年末存在兑现浮盈诉求，配置盘整体承接力度不足，收益率转为上行，非银前期持仓较重、抛压较大的超长债上行最为明显。合并来看，四季度债券收益率整体趋于上行，期限利差呈现扩张趋势。转债市场走势与股票市场相近，四季度整体以震荡为主，中证转债指数较季初略有上涨。　　操作上，组合进一步减持了估值偏贵的转债资产，目前转债仓位控制在偏低水平。纯债方面，组合在12月小幅提升久期水平，买入品种以7-10年段国开债为主。

回顾四季度经济，海外方面，政府关门对美国经济造成了脉冲式冲击，剔除相关影响来看，美国经济、劳动力市场呈现出温和放缓态势，AI相关产业链对经济仍有支撑，尚未观察到美国经济衰退的迹象。关税对美国通胀冲击幅度有限，美国四季度核心CPI表现弱于预期。在此背景下美联储于10月和12月连续降息共计50bp，流动性宽松环境下美股延续上涨，金、银为代表的贵金属价格则出现了加速上涨行情。　　国内方面，四季度经济较三季度有所放缓。供需再平衡背景下，投资增速继续回落，随着财政补贴力度放缓和基数走高，商品消费增速也趋于下行。相比之下，外需保持了一定的韧性。价格方面，在供给收缩预期下，叠加有色金属价格大幅上涨，工业品价格下跌压力有所缓解，但同比增速转正或仍需时日。　　股票市场方面，四季度风险偏好仍处高位，A股虽略有调整，但整体仍以上涨为主。从风格上看，市场延续成长优于价值的格局。行业层面看，石油石化、国防军工、有色金属、通信等行业涨幅靠前，房地产、医药等行业排名靠后。　　债券市场方面，四季度债券收益率与经济走势相对脱敏，机构行为因素对市场更为主导。在三季度持续杀跌之后，10月市场情绪有所好转，收益率自高位有所下行，央行宣布重启买债后行情有所加速。11月后，由于降息预期持续落空，收益率下行空间受到限制。在此期间，非银机构减仓成为了市场的主导因素，由于保险保费增速放缓、银行年末存在兑现浮盈诉求，配置盘整体承接力度不足，收益率转为上行，非银前期持仓较重、抛压较大的超长债上行最为明显。合并来看，四季度债券收益率整体趋于上行，期限利差呈现扩张趋势。转债市场走势与股票市场相近，四季度整体以震荡为主，中证转债指数较季初略有上涨。　　操作上，组合进一步减持了估值偏贵的转债资产，目前转债仓位控制在偏低水平。股票仓位略有调降，总体保持在偏中性水平。持仓风格依然偏向于大盘，但增加了有色、电力设备等受益于外需景气的标的。纯债方面，组合分别于10月和12月两次小幅提升久期水平，买入品种以3-4年段银行二级资本债、7-10年段国开债为主，杠杆相应有所提升。

回顾2025年四季度，海外方面，政府停摆对美国经济造成了脉冲式冲击，剔除相关影响来看，美国经济、劳动力市场呈现出温和放缓态势，AI相关产业链对经济仍有支撑，尚未观察到美国经济衰退的迹象。关税对美国通胀冲击幅度有限，美国四季度核心CPI表现弱于预期。在此背景下美联储于10月和12月连续降息共计50bp，流动性宽松环境下美股延续上涨，金、银为代表的贵金属价格则出现了加速上涨行情。　　国内方面，四季度经济较三季度有所放缓。供需再平衡背景下，投资增速继续回落，随着财政补贴力度放缓和基数走高，商品消费增速也趋于下行。相比之下，外需保持了一定的韧性。价格方面，在供给收缩预期下，叠加有色金属价格大幅上涨，工业品价格下跌压力有所缓解，但同比增速转正或仍需时日。　　债券市场方面，四季度债券收益率与经济走势相对脱敏，机构行为因素对市场更为主导。在三季度持续杀跌之后，10月市场情绪有所好转，收益率自高位有所下行，央行宣布重启买债后行情有所加速。11月后，由于降息预期持续落空，收益率下行空间受到限制。在此期间，非银机构减仓成为了市场的主导因素，由于保险保费增速放缓、银行年末存在兑现浮盈诉求，配置盘整体承接力度不足，收益率转为上行，非银前期持仓较重、抛压较大的超长债上行最为明显。合并来看，四季度债券收益率整体趋于上行，期限利差呈现扩张趋势。　　操作上，10月初收益率曲线陡峭化，组合将部分短期限信用债置换为3-4年段信用债，买入品种以银行永续债为主。组合久期保持稳定，杠杆有所下降。

回顾三季度经济，海外方面，关税对美国通胀冲击幅度有限，劳动力市场放缓程度超出预期。美联储于9月降息25bp，美债利率趋于下行。国内方面，三季度经济较二季度有所放缓，财政支撑力度减弱后基建和社零增速自前期高位回落，“反内卷”背景下制造业新增投资也趋于放缓。受补库因素影响，生产端表现总体好于需求。价格方面，在供给缩减预期下，工业品价格下跌压力有所缓解，但综合实际增长和价格来看，名义增长仍较二季度有所下行。　　股票市场方面，三季度风险偏好抬升，资金对权益市场的配置需求增加。在此背景下，A股市场主要宽基指数涨幅均超过10%，其中创业板指涨幅较大。从风格上看，市场延续成长优于价值格局。分行业看，通信、电子、电力设备新能源涨幅靠前，银行、交运、公用事业等排名靠后。　　债券市场方面，尽管基本面和货币政策对市场仍相对有利，但在收益率处于绝对低位背景下，市场受风险偏好影响较大。“反内卷”政策预期、股票资产上涨、以及对债基赎回风险的担忧相继冲击市场，收益率呈现震荡上行走势。结构上，期限和品种利差均呈现扩张趋势，短端表现好于长端，国债表现优于政策性金融债和信用债。转债市场走势与股票市场相近，尽管9月有所波动，三季度整体来看仍以上涨为主。　　操作上，组合定位为低波固收+，考虑到转债估值比较贵，进行减持。股票仓位维持稳定，以质地较好的大盘股为主要持仓，并根据估值和景气情况进行再平衡。行业层面，报告期内增持了电子和电力设备标的、减持创新药。纯债方面，组合久期略有下降，8月以后组合杠杆有所降低。类属层面，收益率调整阶段组合提高了利率债比例，降低了信用债比例。信用债持仓以银行二级资本债为主。

回顾三季度经济，海外方面，关税对美国通胀冲击幅度有限，劳动力市场放缓程度超出预期。美联储于9月降息25bp，美债利率趋于下行。国内方面，三季度经济较二季度有所放缓，财政支撑力度减弱后基建和社零增速自前期高位回落，“反内卷”背景下制造业新增投资也趋于放缓。受补库因素影响，生产端表现总体好于需求。价格方面，在供给缩减预期下，工业品价格下跌压力有所缓解，但综合实际增长和价格来看，名义增长仍较二季度有所下行。　　债券市场方面，尽管基本面和货币政策对市场仍相对有利，但在收益率处于绝对低位背景下，市场受风险偏好影响较大。“反内卷”政策预期、股票资产上涨、以及对债基赎回风险的担忧相继冲击市场，收益率呈现震荡上行走势。结构上，期限和品种利差均呈现扩张趋势，短端表现好于长端，国债表现优于政策性金融债和信用债。　　操作上，组合久期下降，杠杆有所降低，类属结构变化不大，减持了部分3-5年信用债，持仓以1-3年信用债为主。

回顾三季度经济，海外方面，关税对美国通胀冲击幅度有限，劳动力市场放缓程度超出预期。美联储于9月降息25bp，美债利率趋于下行。国内方面，三季度经济较二季度有所放缓，财政支撑力度减弱后基建和社零增速自前期高位回落，“反内卷”背景下制造业新增投资也趋于放缓。受补库因素影响，生产端表现总体好于需求。价格方面，在供给缩减预期下，工业品价格下跌压力有所缓解，但综合实际增长和价格来看，名义增长仍较二季度有所下行。　　债券市场方面，尽管基本面和货币政策对市场仍相对有利，但在收益率处于绝对低位背景下，市场受风险偏好影响较大。“反内卷”政策预期、股票资产上涨、以及对债基赎回风险的担忧相继冲击市场，收益率呈现震荡上行走势。结构上，期限和品种利差均呈现扩张趋势，短端表现好于长端，国债表现优于政策性金融债和信用债。转债市场走势与股票市场相近，尽管9月有所波动，三季度整体来看仍以上涨为主。　　操作上，转债仓位小幅下降，主要减持期限短价格高的标的，与此同时有一些转债满足赎回条件也顺势减持。纯债方面，组合久期总体保持不变，杠杆有所降低，类属结构变化不大，信用债持仓以银行二永为主。