柳红亮 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内经济平稳开局。1-2月生产较强，投资增速转正，消费温和修复，数据基本符合预期。3月海外冲突扰动下，全球通胀预期升温，全球资本市场波动率有所抬升。 市场方面，一季度债券市场收益率先下后上，除超长期国债外，多数期限国债收益率下行，信用利差普遍收窄。A股市场先涨后跌，震荡加剧。从行业表现上看，一季度，煤炭、石油石化、通信相对领涨，消费、非银、商贸零售跌幅相对居前；从板块上看，油气、光通信、光模块、电网设备等主题表现较突出，并呈现轮动行情。从量化角度看，一季度全A内量化因子表现波动较大：1-2月，动量、成长、分析师预期类因子表现较强，估值类因子明显回撤；3月，估值、盈利类因子表现较突出，流动性、动量等因子回撤较大。 本季度基金投资策略为较低股票仓位的偏债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主。信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主。本季度，股票投资主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，力争获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。

2026年一季度，国际方面美伊冲突爆发，油价大幅上涨，全球滞胀风险上升，美联储在降息节奏上保持谨慎，美元指数和美债收益率上行。国内经济在“十五五”开局之年展现出企稳修复态势，出口强势带动生产偏强，内需温和修复，政策前置发力特征明显，投资增速转正，消费表现平稳。通胀方面，受春节错位及假期消费提振影响，CPI同比走高，有色拉动下PPI同比降幅收窄，3月有望转正。 宏观政策方面，两会各项目标符合市场预期，政府工作报告中总量政策导向与经济工作会议基本一致，对内需和科技的重视度依然较高；一季度政策靠前发力，地方专项债发行节奏明显快于去年同期，利于后续形成实物工作量；货币政策方面，央行综合运用逆回购、MLF、买断式逆回购及国债买卖操作等平滑资金面波动，流动性维持合理充裕；同业存款自律管理加强，市场利率定价自律机制要求高于7天逆回购OMO政策利率的同业活期存款规模季度末占比不超过10%-20%，以进一步稳定净息差，对短端资产有一定利好。 从债券市场看，一季度利率债收益率整体呈现区间震荡格局，十年国债收益率在1.75%-1.9%之间波动。1-2月资金面平稳、权益市场有所降温、配置型资金流入带来需求上升带动债市情绪有所升温，曲线走平。3月中东动荡局势引发通胀预期升温，叠加各项宏观数据超出市场预期，长端和超长端有所调整，曲线陡峭化；信用债方面，年初机构配置需求旺盛，信用利差普遍压缩。 本报告期内，本基金主要采用抽样复制和动态最优化等方法，投资于标的指数中具有代表性和流动性的成份券和备选成份券。通过对市场和指数成分券的积极跟踪研判，力争降低组合跟踪误差、增厚账户收益。 展望2026年二季度，美国大选周期的政治博弈或将加剧，中东局势不确定性仍在，全球滞胀风险仍存，美联储政策相机抉择。国内步入传统生产与施工旺季，前期发行的政府债资金有望继续转化为实物工作量，“十五五”重大项目对投资有所支撑，但地缘政治带来的原材料价格大幅上行可能给后续出口带来不确定性。通胀方面，CPI同比或偏震荡，PPI同比继续上行的可能性较大。政策方面，财政继续前置发力，政府债供给有望提速，净融资额相比一季度有所上行，超长期特别国债发行节奏或偏快；在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性较强。 债券市场投资方面，基本面现实缓慢修复，大宗商品价格受外围扰动叠加普遍低库存，从通胀方面影响债券中长端的定价，预计十年国债收益率或在1.75-1.85%之间震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前短端信用利差已经压缩至历史较低水平，中长期限信用利差或仍有一定压缩空间，在配置时仍需要综合考虑负债端稳定性和个券流动性。

2026年一季度A股整体冲高回落，风格极致分化。3月大幅回调主因地缘风险，一季报预期偏弱引发恐慌性杀跌；板块上呈现大盘弱、小盘强，成长弱、红利强，科技强、消费金融弱的结构。 消费板块一季度表现先强后弱，仍处于结构性磨底。中证内地消费指数约-5.9%，跑输上证指数-3.96%。内部来看，必选>服务>可选；高股息>高成长。1-2月基本面温和修复，社零总额+2.8%，低位回升。其中服务零售+5.6%，显著强于商品，餐饮+4.8%。3月PMI重回扩张区间（50.4%），服务业PMI回升至50.2%，经济边际修复，但内需复苏偏温和；股价表现上，因旺季已过，大盘调整，消费补跌。 预计后续2026年二季度（4–6月）消费基本面将呈现温和修复、结构分化，行情以估值修复+结构性机会为主，或难有全面普涨。上游原油价格高位，Q2或出现下游消费传导，航空承压，需观察提价过程中量的萎缩情况。小阳春过后，地产复苏具有不确定性。 整体判断贝塔机会或有限，阿尔法来自板块与个股选择。但消费龙头估值处近3–5年低分位，安全边际高，若因科技波动加大，资金有高低切需求，或部分板块有估值修复空间。 后续需关注数据催化及政策加码，如五一假期、618大促、CPI回升及一季报/中报盈利验证。5月旺季启动可关注啤酒、餐饮、旅游、酒店等细分子板块；6月大促验证主线在于美妆、黄金珠宝、电商。 本基金投资采取中等偏高股票仓位策略，配置行业包括回调后的地产链、白酒、出行链、创新药等。主要策略在于资金低配的顺周期低估值打底，旺季弹性板块阶段性布局配置。

宏观方面，一季度全球宏观经济主要受到地缘冲突升级与货币政策预期摇摆的双重扰动。海外方面，美以伊冲突超预期爆发，霍尔木兹海峡封锁推升油价中枢至百美元以上，全球市场从交易“通胀预期”逐步转向担忧“需求破坏”，美联储降息预期反复修正，强势美元对新兴市场形成压制。国内方面，宏观环境延续“政策发力+再通胀”的稳健基调，财政与货币协同支持“十五五”开门红，PPI同比降幅持续收窄，企业盈利预期改善；经济结构转型深化，高端制造、AI算力、新能源等新质生产力领域工业增加值持续增长，有效对冲了地产部门的影响。整体看，一季度中国经济在外部冲击下展现出较强韧性，通胀温和回升与产业升级或成为宏观主线。 股票市场方面，一季度A股市场整体呈现前高后低、震荡分化的格局。开年在“十五五”规划开局及政策靠前发力支撑下风险偏好温和回升，但进入3月后，美以伊冲突超预期升级、油价飙升及全球滞胀担忧升温，引发风险资产显著回调，上证指数季度末回吐大部分涨幅。行业层面，结构性特征鲜明，上游资源品受益于油价与大宗商品价格上行表现相对强势，AI算力硬件、出口优势制造等板块相对抗跌；房地产链、商贸零售、非银金融等内需顺周期板块表现相对靠后。市场风格方面，一季度经历了从成长小盘占优向价值红利回归的切换，1-2月AI与机器人产业链驱动成长风格领先，3月地缘冲击下高股息、低波动资产防御价值凸显。整体而言，一季度A股在外部冲击下波动加大，但产业升级与能源安全主线可能仍具中期韧性。 债券市场方面，一季度利率债收益率整体呈现区间震荡格局，十年国债收益率在1.75%-1.9%之间波动，1-2月资金面平稳、权益市场有所降温、配置型资金流入带来需求上升带动债市情绪有所升温，曲线走平，3月中东动荡局势引发通胀预期升温，叠加各项宏观数据超出市场预期，长端和超长端有所调整，曲线陡峭化；信用债方面，年初机构配置需求旺盛，信用利差普遍压缩。 报告期内，本基金股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值、市场交易行为等因素，以定性分析结合定量模型的方式构建投资组合，同时采用量化模型控制组合风险，保持组合持仓分散和行业配置均衡。债券投资方面，仓位仍然以利率债为主，其中利率债主要投资于短久期品种，以满足现金的基本配置要求，同时避免杠杆过高。 展望2026年二季度，中国经济有望延续稳健修复，“十五五”重大项目加速落地将支撑基建与制造业投资共振，PPI温和回升提振企业盈利与补库意愿，新质生产力继续对冲地产影响；海外地缘冲突的极端冲击或于二季度迎来缓和窗口，油价回落缓解滞胀担忧，外部流动性压力边际改善。A股市场有望演绎先抑后扬、中枢抬升的修复行情；若地缘问题出现缓和，叠加政治局会议稳增长加码，市场有望迎来风险偏好的回升，核心矛盾将从外部冲击回归盈利驱动，一季报高增长的方向有望成为企稳后的主线。风格上短期价值红利或仍具防御价值，而风险偏好修复后超跌的科技成长预计具有更大的弹性。综合考虑政策托底、盈利修复与估值情况，对二季度市场保持中性偏乐观态度。 债券市场投资方面，基本面现实缓慢修复，大宗商品价格受外围扰动叠加普遍低库存，从通胀方面影响债券中长端的定价，预计十年国债收益率或在1.75-1.85%之间震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前短端信用利差已经压缩至历史较低水平，中长期限信用利差或仍有一定压缩空间，在配置时仍需要综合考虑负债端稳定性和个券流动性。 股票市场投资方面，本基金继续采用定量与定性结合的方法，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值、市场交易行为等因素筛选个股，适度分散构建投资组合，并采用量化模型适度控制投资组合的行业集中度和风险暴露，根据估值与盈利能力的平衡及交易行为影响动态调整组合。债券投资方面，预期货币政策或仍将保持积极，利率曲线在前期上升后大概率将保持平稳。

2026年一季度，美国经济韧性仍在，美伊冲突爆发，油价大幅上涨，全球滞胀风险上升，美联储在降息节奏上保持谨慎，美元指数和美债收益率上行。国内经济在“十五五”开局之年展现出企稳修复态势，出口强势带动生产偏强，内需温和修复，政策前置发力特征明显，投资增速转正，消费表现平稳。通胀方面，受春节错位及假期消费提振影响，CPI同比走高，有色拉动下PPI同比降幅收窄，3月有望转正。 宏观政策方面，两会各项目标符合市场预期，政府工作报告中总量政策导向与经济工作会议基本一致，对内需和科技的重视度依然较高；一季度政策靠前发力，地方专项债发行节奏明显快于去年同期，利于后续形成实物工作量；货币政策方面，央行综合运用逆回购、MLF、买断式逆回购及国债买卖操作等平滑资金面，流动性维持合理充裕；同业存款自律管理加强，市场利率定价自律机制要求高于7天逆回购OMO政策利率的同业活期存款规模季度末占比不超过10%-20%，以进一步稳定净息差，对短端资产有一定利好。 从债券市场看，一季度利率债收益率整体呈现区间震荡格局，十年国债收益率在1.75%-1.9%之间波动，1-2月资金面平稳、权益市场有所降温、配置型资金流入带来需求上升带动债市情绪有所升温，曲线走平，3月中东动荡局势引发通胀预期升温，叠加各项宏观数据超出市场预期，长端和超长端有所调整，曲线陡峭化；信用债方面，年初机构配置需求旺盛，信用利差普遍压缩；权益方面，一季度沪深300指数下跌3.9%，中证转债指数下跌1.1%。 本基金债券持仓以高等级信用债打底，通过可转债和利率债仓位进行策略增强。1季度，组合积极应对各类风险事件，账户整体运作平稳。未来，我们将继续坚持做精做细债券研究和利率走势研判，为持有人争取相对有竞争力的收益。 展望2026年二季度，美国大选周期的政治博弈或将加剧，中东局势不确定性仍在，全球滞胀风险仍存，美联储政策相机抉择。国内步入传统生产与施工旺季，前期发行的政府债资金有望继续转化为实物工作量，“十五五”重大项目对投资有所支撑，但地缘政治带来的原材料价格大幅上行可能给后续出口带来不确定性。通胀方面，CPI同比或偏震荡，PPI同比继续上行的可能性较大。政策方面，财政继续前置发力，政府债供给有望提速，净融资额相比一季度有所上行，超长期特别国债发行节奏或偏快；在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性较强。 债券市场投资方面，基本面现实缓慢修复，大宗商品价格受外围扰动叠加普遍低库存，从通胀方面影响债券中长端的定价，预计十年国债收益率或在1.75-1.85%之间震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前短端信用利差已经压缩至历史较低水平，中长期限信用利差或仍有一定压缩空间，在配置时仍需要综合考虑负债端稳定性和个券流动性；转债方面，股市震荡偏弱，全球风险偏好下降，地缘政治扰动较大，但随着转债估值回调，中期可以积极关注部分板块回调后适当加仓的机会和权益行情的发展。

2026年一季度，美国经济韧性仍在，美伊冲突爆发，油价大幅上涨，全球滞胀风险上升，美联储在降息节奏上保持谨慎，美元指数和美债收益率上行。国内经济在“十五五”开局之年展现出企稳修复态势，出口强势带动生产偏强，内需温和修复，政策前置发力特征明显，投资增速转正，消费表现平稳。通胀方面，受春节错位及假期消费提振影响，CPI同比走高，有色拉动下PPI同比降幅收窄，3月有望转正。 宏观政策方面，两会各项目标符合市场预期，政府工作报告中总量政策导向与经济工作会议基本一致，对内需和科技的重视度依然较高；一季度政策靠前发力，地方专项债发行节奏明显快于去年同期，利于后续形成实物工作量；货币政策方面，央行综合运用逆回购、MLF、买断式逆回购及国债买卖操作等平滑资金面，流动性维持合理充裕；同业存款自律管理加强，市场利率定价自律机制要求高于7天逆回购OMO政策利率的同业活期存款规模季度末占比不超过10%-20%，以进一步稳定净息差，对短端资产有一定利好。 从债券市场看，一季度利率债收益率整体呈现区间震荡格局，十年国债收益率在1.75%-1.9%之间波动，1-2月资金面平稳、权益市场有所降温、配置型资金流入带来需求上升带动债市情绪有所升温，曲线走平，3月中东动荡局势引发通胀预期升温，叠加各项宏观数据超出市场预期，长端和超长端有所调整，曲线陡峭化；信用债方面，年初机构配置需求旺盛，信用利差普遍压缩。 本报告期内，组合操作上保持中短久期及杠杆操作，利用市场波动的机会，灵活调节久期，兼顾票息收入和资本利得。 展望2026年二季度，美国大选周期的政治博弈或将加剧，中东局势不确定性仍在，全球滞胀风险仍存，美联储政策相机抉择。国内步入传统生产与施工旺季，前期发行的政府债资金有望继续转化为实物工作量，“十五五”重大项目对投资有所支撑，但地缘政治带来的原材料价格大幅上行可能给后续出口带来不确定性。通胀方面，CPI同比或偏震荡，PPI同比继续上行的可能性较大。政策方面，财政继续前置发力，政府债供给有望提速，净融资额相比一季度有所上行，超长期特别国债发行节奏或偏快；在货币和财政协同发力的背景下，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性较强。 债券市场投资方面，基本面现实缓慢修复，大宗商品价格受外围扰动叠加普遍低库存，从通胀方面影响债券中长端的定价，预计十年国债收益率或在1.75-1.85%之间震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息或仍将为组合主要收益来源，但当前短端信用利差已经压缩至历史较低水平，中长期限信用利差或仍有一定压缩空间，在配置时仍需要综合考虑负债端稳定性和个券流动性。

宏观方面，一季度全球宏观经济主要受到地缘冲突升级与货币政策预期摇摆的双重扰动。海外方面，美以伊冲突超预期爆发，霍尔木兹海峡封锁推升油价中枢至百美元以上，全球市场从交易“通胀预期”逐步转向担忧“需求破坏”，美联储降息预期反复修正，强势美元对新兴市场形成压制。国内方面，宏观环境延续“政策发力+再通胀”的稳健基调，财政与货币协同支持“十五五”开门红，PPI同比降幅持续收窄，企业盈利预期改善；经济结构转型深化，高端制造、AI算力、新能源等新质生产力领域工业增加值持续增长，有效对冲了地产部门的拖累。整体看，一季度中国经济在外部冲击下展现出较强韧性，通胀温和回升与产业升级成为宏观主线。 股票市场方面，一季度A股市场整体呈现前高后低、震荡分化的格局。开年在“十五五”规划开局及政策靠前发力支撑下风险偏好温和回升，但进入3月后，美以伊冲突超预期升级、油价飙升及全球滞胀担忧升温，引发风险资产显著回调，上证指数季度末回吐大部分涨幅。行业层面，结构性特征鲜明，上游资源品受益于油价与大宗商品价格上行表现强势，AI算力硬件、出口优势制造等板块相对抗跌；房地产链、商贸零售、非银金融等内需顺周期板块表现相对靠后。市场风格方面，一季度经历了从成长小盘占优向价值红利回归的切换，1-2月AI与机器人产业链驱动成长风格领先，3月地缘冲击下高股息、低波动资产防御价值凸显。整体而言，一季度A股在外部冲击下波动加大，但产业升级与能源安全主线仍具中期韧性。 债券市场方面，一季度利率债收益率整体呈现区间震荡格局，十年国债收益率在1.75%-1.9%之间波动，1-2月资金面平稳、权益市场有所降温、配置型资金流入带来需求上升带动债市情绪有所升温，曲线走平，3月中东动荡局势引发通胀预期升温，叠加各项宏观数据超出市场预期，长端和超长端有所调整，曲线陡峭化；信用债方面，年初机构配置需求旺盛，信用利差普遍压缩。 报告期内，本基金投资策略为低股票仓位的股债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主，以及部分定期存款。其中利率债主要投资于中短端品种，信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合以传统蓝筹为主，并考虑公司 治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时保持分散和行业均衡，并适度参与网下新股申购以获取收益增厚。 展望2026年二季度，中国经济有望延续稳健修复，“十五五”重大项目加速落地将支撑基建与制造业投资共振，PPI温和回升提振企业盈利与补库意愿，新质生产力继续对冲地产拖累；海外地缘冲突的极端冲击或于二季度迎来缓和窗口，油价回落缓解滞胀担忧，外部流动性压力边际改善。A股市场有望演绎先抑后扬、中枢抬升的修复行情；若地缘问题出现缓和，叠加政治局会议稳增长加码，市场有望迎来风险偏好的回升，核心矛盾将从外部冲击回归盈利驱动，一季报高增长的方向有望成为企稳后的主线。风格上短期价值红利仍具防御价值，而风险偏好修复后超跌的科技成长或具有更大的弹性。综合考虑政策托底、盈利修复与估值情况，对二季度市场保持中性偏乐观态度。 债券市场投资方面，基本面现实缓慢修复，大宗商品价格受外围扰动叠加普遍低库存，从通胀方面影响债券中长端的定价，预计十年国债收益率或在1.75-1.85%之间震荡；信用方面，利率偏震荡的情况下，票息仍将为组合主要收益来源，但当前短端信用利差已经压缩至历史较低水平，中长期限信用利差或仍有一定压缩空间，在配置时仍需要综合考虑负债端稳定性和个券流动性。 股票市场投资方面，本基金通过自上而下及自下而上相结合的方法挖掘优质的上市公司，严选其中长期经营稳健、安全边际较高的个股构建投资组合，分析行业的增长前景、行业结构、商业模式、竞争要素等分析把握其投资机会，通过定量与定性结合的方式，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值、市场交易行为等维度进行个股筛选，适度分散构建投资组合，并采用量化模型适度控制投资组合的行业集中度和风险暴露，根据估值与盈利能力的平衡及交易行为影响动态调整组合。此外，本基金适当参与主板及科创板、创业板等网下新股申购，认真谨慎的应对投资者的日常申赎等工作。

全球宏观方面，2025年全年呈现出典型的“预期差交易”特征，上半年在关税抢跑与财政扩张的共振下，全球经济展现出相对超预期的增长韧性，但主要依靠库存周期回补与政策托举，内生性动能并不稳固。进入下半年，随着美国财政脉冲见顶及补库需求降温，经济增速自然回落，但得益于“大而美法案”对长期投资的拉动以及服务消费的相对稳定，美国经济实现软着陆成为市场共识。与此同时，全球通胀在下半年表现出较强的黏性，美国关税影响沿着供应链逐步传导，叠加能源价格的扰动，使得美联储降息预期反复修正，美元阶段性走强的预期对新兴市场风险偏好构成一定压制。 中国宏观方面，2025年中国经济在结构分化中稳步前行，全年实现了预期增长目标。从增长动能看，上半年出口在抢出口效应下表现较为强劲，成为经济的重要支撑；下半年随着存量及增量政策组合拳的持续发力，基建与制造业投资有效对冲了地产下行压力，国内需求逐步回暖。产业结构层面，新质生产力加速落地，AI与半导体等先导产业进入业绩释放阶段，成为宏观叙事中较鲜明的结构性亮点。地产市场延续筑底回升态势，尽管前端投资依然谨慎，但在政策托举下销售端与库存压力均有所缓解，对经济的拖累进一步有所收窄。展望未来，随着内需循环的畅通与微观主体信心的持续修复，中国经济有望由恢复性增长向扩张性增长逐步切换。 股票市场方面，2025年A股市场在政策支持与产业升级的双重驱动下走出震荡上行的结构性行情，全年上证指数上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%；万得全A全年成交额突破405万亿元，创历史新高，增量资金持续涌入。市场风格方面，上半年AI算力、半导体等科技板块率先启动，三季度随着政策持续加码叠加产业升级驱动，市场风险偏好显著提升，成长风格整体占优。行业层面分化特征较为明显，有色金属、通信、电子等行业表现相对居前，食品饮料、煤炭、美容护理等行业表现相对疲软，市场风格轮动节奏较快。沪深300指数成分股内成长、盈利、景气度等因子全年表现较突出，价值类因子上半年表现平稳，下半年则有所回撤，大盘核心资产整体表现较强势；基本面因子在下半年有所波动，但全年整体仍保持了较好的收益贡献。 从债券市场看，2025年利率债收益率整体偏震荡，10年/30年国债收益率分别从2024年末的1.68%/1.91%上行至1.85%/2.27%，上半年资金面、中美关税变化对市场影响较大，下半年股债跷跷板效应较明显。具体看，一季度资金面偏紧，利率整体震荡上行，4月初对等关税影响下利率大幅下行，5月双降落地叠加中美关税缓和，止盈情绪升温，收益率再度上行，6月央行呵护资金面态度明显，收益率再度转为下行，三季度物价回升预期升温、市场风险偏好抬升、基金销售费用新规等因素影响下利率债收益率上行，10月央行重启购债使得做多情绪升温，11-12月市场缺乏明确的交易主线，政策预期、地产刺激、基金销售费用新规等因素对情绪有所扰动，收益率偏弱震荡；信用债走势整体跟随利率，上半年信用利差整体收窄，下半年偏震荡。 报告期内，本基金股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值、市场交易行为等因素，以定性分析结合定量模型的方式构建投资组合，同时采用量化模型控制组合风险，保持组合持仓分散和行业配置均衡。债券投资方面，仓位仍然以利率债为主，其中利率债主要投资于短久期品种，以满足现金的基本配置要求，同时避免杠杆过高。

2025年，海外方面美国经济韧性较强，AI投资对经济增长的拉动上升。美国年度经济增速2.2%，好于年初预期。特朗普关税政策对全球贸易扰动较大，政策不确定性增加。国内方面全年GDP增速5%，经济整体呈现前高后低的特征，全年出口表现亮眼。上半年经济景气度相对较高，一季度企业抢出口行为明显，4月对等关税幅度超出市场预期，制造业PMI明显下行，5-6月关税缓和后企业抢运库存，经济景气度有所回升。下半年经济整体走弱，出口相对维持韧性，但投资明显放缓，内需承压。全年CPI同比在0附近震荡，PPI同比降幅上半年走阔，下半年明显收窄。 宏观政策方面，货币政策全年维持宽松基调，央行灵活运用降息降准、买断式逆回购、MLF、国债买卖等工具呵护流动性，关税冲击下货币政策率先宽松，5月降低存款准备金率0.5个百分点、下调政策利率0.1个百分点，四季度央行重启国债购买；财政政策方面，前三季度存量工具加快落地，10月中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，用于补充地方财力、项目建设等；此外，四季度准财政工具加快投放，10月5000亿新型政策性金融工具资金投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元。 从债券市场看，2025年利率债收益率整体偏震荡调整，10年/30年国债收益率分别从2024年末的1.68%/1.91%上行至1.85%/2.27%，上半年资金面、中美关税变化对市场影响较大，下半年股债跷跷板效应明显。具体看，一季度资金面偏紧，利率整体震荡上行，4月初对等关税影响下利率大幅下行，5月双降落地叠加中美关税缓和，止盈情绪升温，收益率再度上行，6月央行呵护资金面态度明显，收益率再度转为下行，三季度物价回升预期升温、市场风险偏好抬升、基金销售费用新规等因素影响下利率债收益率上行，10月央行重启购债使得做多情绪升温，11-12月市场缺乏明确的交易主线，政策预期、地产刺激、基金销售费用新规等因素对情绪有所扰动，收益率偏弱震荡；信用债走势整体跟随利率，上半年信用利差整体收窄，下半年偏震荡。 本基金主要采用抽样复制和动态最优化等方法，投资于标的指数中具有代表性和流动性的成份券和备选成份券。通过对市场和指数成分券的积极跟踪研判，力争降低组合跟踪误差、增厚账户收益。

2025年，美国经济韧性较强，AI投资对经济增长的拉动上升，全年经济增速2.2%，好于年初预期。特朗普关税政策对全球贸易扰动较大，政策不确定性增加。中国全年GDP增速5%，经济整体呈现前高后低的特征，全年出口表现亮眼。上半年经济景气度相对较高，一季度企业抢出口行为明显，4月对等关税幅度超出市场预期，制造业PMI明显下行，5-6月关税缓和后企业抢运库存，经济景气度有所回升。下半年经济整体走弱，出口相对维持韧性，但投资明显放缓，内需承压。全年CPI同比在0附近震荡，PPI同比降幅上半年走阔，下半年明显收窄。 宏观政策方面，货币政策全年维持宽松基调，央行灵活运用降息降准、买断式逆回购、MLF、国债买卖等工具呵护流动性，关税冲击下货币政策率先宽松，5月降低存款准备金率0.5个百分点、下调政策利率0.1个百分点，四季度央行重启国债购买；财政政策方面，前三季度存量工具加快落地，10月中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，用于补充地方财力、项目建设等；此外，四季度准财政工具加快投放，10月5000亿新型政策性金融工具资金投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元。 从债券市场看，2025年利率债收益率整体偏震荡，10年/30年国债收益率分别从2024年末的1.68%/1.91%上行至1.85%/2.27%，上半年资金面、中美关税变化对市场影响较大，下半年股债跷跷板效应明显。具体看，一季度资金面偏紧，利率整体震荡上行，4月初对等关税影响下利率大幅下行，5月双降落地叠加中美关税缓和，止盈情绪升温，收益率再度上行，6月央行呵护资金面态度明显，收益率再度转为下行，三季度物价回升预期升温、市场风险偏好抬升、基金销售费用新规等因素影响下利率债收益率上行，10月央行重启购债使得做多情绪升温，11-12月市场缺乏明确的交易主线，政策预期、地产刺激、基金销售费用新规等因素对情绪有所扰动，收益率偏弱震荡；信用债走势整体跟随利率，上半年信用利差整体收窄，下半年偏震荡；权益方面，全年沪深300指数上涨17.7%，中证转债指数上涨18.7%。 本基金债券持仓以高等级信用债打底，通过可转债和利率债仓位进行策略增强。全年来看，组合维持相对中性杠杆和久期水平，从一季度开始增配可转债持仓，增厚了账户收益，全年账户整体运作较为平稳。未来，我们将继续坚持做精做细债券研究和利率走势研判，为持有人争取相对有竞争力的收益。

全球宏观方面，2025年全年呈现出典型的“预期差交易”特征，上半年在关税抢跑与财政扩张的共振下，全球经济展现出相对超预期的增长韧性，但主要依靠库存周期回补与政策托举，内生性动能并不稳固。进入下半年，随着美国财政脉冲见顶及补库需求降温，经济增速自然回落，但得益于“大而美法案”对长期投资的拉动以及服务消费的相对稳定，美国经济实现软着陆成为市场共识。与此同时，全球通胀在下半年表现出较强的黏性，美国关税影响沿着供应链逐步传导，叠加能源价格的扰动，使得美联储降息预期反复修正，美元阶段性走强的预期对新兴市场风险偏好构成一定压制。 中国宏观方面，2025年中国经济在结构分化中稳步前行，全年实现了预期增长目标。从增长动能看，上半年出口在抢出口效应下表现较为强劲，成为经济的重要支撑；下半年随着存量及增量政策组合拳的持续发力，基建与制造业投资有效对冲了地产下行压力，国内需求逐步回暖。产业结构层面，新质生产力加速落地，AI与半导体等先导产业进入业绩释放阶段，成为宏观叙事中较鲜明的结构性亮点。地产市场延续筑底回升态势，尽管前端投资依然谨慎，但在政策托举下销售端与库存压力均有所缓解，对经济的拖累进一步有所收窄。展望未来，随着内需循环的畅通与微观主体信心的持续修复，中国经济有望由恢复性增长向扩张性增长逐步切换。 股票市场方面，2025年A股市场在政策支持与产业升级的双重驱动下走出震荡上行的结构性行情，全年上证指数上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%；万得全A全年成交额突破405万亿元，创历史新高，增量资金持续涌入。市场风格方面，上半年AI算力、半导体等科技板块率先启动，三季度随着政策持续加码叠加产业升级驱动，市场风险偏好显著提升，成长风格整体占优。行业层面分化特征较为明显，有色金属、通信、电子等行业表现相对居前，食品饮料、煤炭、美容护理等行业表现相对疲软，市场风格轮动节奏较快。沪深300指数成分股内成长、盈利、景气度等因子全年表现较突出，价值类因子上半年表现平稳，下半年则有所回撤，大盘核心资产整体表现较强势；基本面因子在下半年有所波动，但全年整体仍保持了较好的收益贡献。 从债券市场看，2025年利率债收益率整体偏震荡，10年/30年国债收益率分别从2024年末的1.68%/1.91%上行至1.85%/2.27%，上半年资金面、中美关税变化对市场影响较大，下半年股债跷跷板效应明显。具体看，一季度资金面偏紧，利率整体震荡上行，4月初对等关税影响下利率大幅下行，5月双降落地叠加中美关税缓和，止盈情绪升温，收益率再度上行，6月央行呵护资金面态度明显，收益率再度转为下行，三季度物价回升预期升温、市场风险偏好抬升、基金销售费用新规等因素影响下利率债收益率上行，10月央行重启购债使得做多情绪升温，11-12月市场缺乏明确的交易主线，政策预期、地产刺激、基金销售费用新规等因素对情绪有所扰动，收益率偏弱震荡；信用债走势整体跟随利率，上半年信用利差整体收窄，下半年偏震荡。 报告期内，本基金投资策略为低股票仓位的股债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主，以及部分定期存款。其中利率债主要投资于中短端品种，信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时保持分散和行业均衡，并适度参与网下新股申购以力争获取收益增厚。

2025年，国内经济数据基本符合预期。生产整体强于需求，投资下滑，地产影响，但全年出口相对超预期，拉动国内经济维持整体平稳。 从债券市场看，上半年利率债整体偏震荡，资金面、中美关税变化对市场影响较大；三季度伴随市场风险偏好的提升，利率债收益率整体震荡上行，四季度利率债收益率整体先下后上，受地产风险事件、基金销售费用新规等因素影响，长端信用利差呈现一定程度走阔。 从A股市场看，2025年A股整体上涨：一季度市场维持区间震荡，关税影响下，二季度初市场波动率快速提升后强势反弹；三季度市场维持低波上涨，四季度震荡调整。从全年的行业表现上看，市场分化较为明显：通信、有色相对领涨，食品饮料板块相对落后。从结构上看，海外算力链、机器人、商业航天等科技主题板块涨幅较大，白酒、医药、煤炭等板块滞涨。 报告期内，本基金投资策略为较低股票仓位的偏债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主。信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主。本年度，股票投资主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，力争获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。