黄俊卿 - 基金投资策略和运作

3季度宏观经济基本平稳，消费低位筑底，出口保持强劲，但地产相关产业表现较弱，拖累经济增长。权益市场3季度分化较大，以AI、机器人、新能源为代表的科技和黄金等有色相关行业表现亮眼，顺周期资产表现较弱。本基金3季度大幅增配了商业航天产业链等新兴科技成长领域的投资机会，看好中国企业在商业航天、卫星互联网及低空领域实现科技突破的投资机会。

国内宏观保持稳定，海内外AI投资热情持续升温，科技蓝筹表现抢眼。行业层面，我们更加专注于中美两国均投入大量资源竞争角力的新科技领域，如AI、机器人、金融科技领域等。同时，外部环境的不确定性更加凸显自主可控的重要性。债券方面，三季度债券收益率曲线陡峭化上行。10年国债最高至1.90%，1Y存单至1.70%，但是3年内国债收益率仅上行2bp到5bp。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率较为平稳，9月中旬因缴税因素短暂上行，随后回落。信用债收益率走势分化，低等级信用上行幅度大于高等级，曲线陡峭化。 账户操作层面，我们增加了股票仓位，持仓主要集中在跨境支付、非银等金融科技领域。债券方面，我们小仓位参与了新上市转债的交易，并及时清仓了所有转债，同时增持中期国债。

三季度宏观经济有所走弱，但股票市场在资金持续入场流动性改善的情况下出现了明显上涨，上证综指上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%。行业层面，通信、电子、电力设备、有色金属等行业表现居前，主要是科技和全球定价的金属涨价，表现落后的主要是红利、消费等板块。经过三季度的上涨，沪深300当前的估值水平来到历史中枢的位置，已经基本合理，考虑到未来经济将逐步筑底回升以及当前的低利率环境，我们仍然看好权益市场的投资机会。债券方面，三季度债券收益率曲线陡峭化上行。10年国债最高至1.90%，1Y存单至1.70%，但是3年内国债收益率仅上行2bp到5bp。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率较为平稳，9月中旬因缴税因素短暂上行，随后回落。信用债收益率走势分化，低等级信用上行幅度大于高等级，曲线陡峭化。 账户操作层面，我们适度增加了对科技方向的配置，关注中美两国均投入大量资源竞争角力的新科技领域，如AI、机器人、金融科技、半导体等领域。债券层面，季初减持了超长期利率债，增持信用债，并波段交易中短期国债。

上半年宏观经济逐步企稳，局部有亮点。虽然关税战一波三折，但总体上出口较为强劲，反映了中国在制造业上的全球竞争力；消费不温不火，部分新消费领域符合时代精神，展现了较好的成长前景；投资端看，基建逐步发力，对经济有一定的支撑，下半年趋势有望延续，但地产成为经济最大的弱势领域，仍然面临较大挑战。 权益市场表现好于去年，在宏观经济尚未全面起色的背景下，科技类资产成为市场追逐的热点，机器人、创新药、AI产业链等涨幅领先，低息背景下银行等红利资产表现也有所表现。本基金重点寻找出海和国产替代领域的投资机会，上半年重点配置了机械、汽车、电子、家电等行业，并基于出海相关领域的特点，侧重自下而上选股，并逐步扩展选股涉及的行业。

股票方面，上半年受到4月加征关税的冲击，有较大波动，但上半年整体仍然上涨，其中上证综指上涨2.8%，沪深300持平，中证2000上涨15.2%，小盘风格占优。行业层面，有色、银行、军工、传媒、通信、机械等行业涨幅领先，主要是红利、科技、煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑等行业跌幅领先，主要是顺周期板块。上半年的市场风格整体反映了当前宏观经济处于结构转型期整体缺乏弹性的特征。 债券方面，一季度收益率先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。二季度收益率整体先下行后平稳，信用债强于利率债，信用利差大幅压缩。4月初，美国特朗普政府宣布“对等关税”措施，中长期利率债收益率大幅下行约17bp到20bp，中短端信用债小幅下行。5月央行宣布降准降息后，利率债小幅回调，信用债在交易所公司债ETF扩容推动下收益率稳定下行。6月份，资金面宽松，活跃券收益率持平，非活跃券收益率略有下行，信用债优于利率债。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率逐渐走低，大型商业银行融出资金较多，资金价格较为平稳。 账户操作层面，我们上半年增加了股票仓位，持仓主要集中在化工、消费、快递等低位顺周期方向。债券方面，我们减少了信用债和超长债的持仓，降低了久期。二季度减持了商金债，增持中长期利率债，久期有所提高。

股票方面，上半年受到4月加征关税的冲击，有较大波动，但上半年整体仍然上涨，其中上证综指上涨2.8%，沪深300持平，中证2000上涨15.2%，小盘风格占优。行业层面，有色、银行、军工、传媒、通信、机械等行业涨幅领先，主要是红利、科技、煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑等行业跌幅领先，主要是顺周期板块。上半年的市场风格整体反映了当前宏观经济处于结构转型期整体缺乏弹性的特征。 债券方面，一季度收益率先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。二季度收益率整体先下行后平稳，信用债强于利率债，信用利差大幅压缩。4月初，美国特朗普政府宣布“对等关税”措施，中长期利率债收益率大幅下行约17bp到20bp，中短端信用债小幅下行。5月央行宣布降准降息后，利率债小幅回调，信用债在交易所公司债ETF扩容推动下收益率稳定下行。6月份，资金面宽松，活跃券收益率持平，非活跃券收益率略有下行，信用债优于利率债。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率逐渐走低，大型商业银行融出资金较多，资金价格较为平稳。 账户操作层面，我们上半年增加了股票仓位，持仓主要集中在化工、消费、快递等低位顺周期方向。债券方面，我们在1月初卖出了超长期利率债，并在一季度末加仓了长期利率债，对部分转债仓位进行了止盈。二季度仍保持了较高的久期，且加强了转债的交易。

1季度宏观经济逐步展现出企稳态势，部分行业数据有所改善，股票市场一波三折，机会相对集中。本基金一季度重点配置了汽车、家电、工程机械、医疗设备等具备较强竞争力的行业，减持了化工、军工、化妆品等行业持仓。本基金致力于在出口和国产替代等增量领域寻找投资机会，重点配置具备全球竞争力的优质企业。

股票方面，一季度宏观经济有企稳信号，重点城市地产“小阳春”，消费品补贴继续拉动销售增长，科技方面的变化较大，宇树机器人、Deepseek等中国科技的进展显著超越市场的认知，带动中国资产的重估。A股一季度整体窄幅震荡，上证综指微跌0.48%，沪深300下跌1.21%，港股的表现更好，恒生科技上涨20.74%。行业层面，一季度股票市场主要围绕AI和机器人两条科技线索，相关的汽车、机械、TMT等行业涨幅领先，相比之下，红利、地产链、消费表现较落后。账户层面，我们一季度积极增配股票，配置方向主要是竞争力强、估值相对低位的顺周期和消费类资产。 债券方面，收益率整体先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。10年国债最高上行至1.90%，1Y存单至2.03%。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率先上后下，3月中旬以来狭义资金面逐渐转松。账户层面，我们在1月初卖出了超长期利率债，并在季末加仓了长期利率债，对部分转债仓位进行了止盈。随着二季度债券供给量的增加，中国人民银行可能会通过降准、公开市场操作等方式给市场注入流动性。

股票方面，一季度宏观经济有企稳信号，重点城市地产“小阳春”，消费品补贴继续拉动销售增长，科技方面的变化较大，宇树机器人、Deepseek等中国科技的进展显著超越市场的认知，带动中国资产的重估。A股一季度整体窄幅震荡，上证综指微跌0.48%，沪深300下跌1.21%，港股的表现更好，恒生科技上涨20.74%。行业层面，一季度股票市场主要围绕AI和机器人两条科技线索，相关的汽车、机械、TMT等行业涨幅领先，相比之下，红利、地产链、消费表现较落后。账户层面，我们一季度积极增配股票，配置方向主要是竞争力强、估值相对低位的顺周期和消费类资产。 债券方面，收益率整体先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。10年国债最高上行至1.90%，1Y存单至2.03%。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率先上后下，3月中旬以来狭义资金面逐渐转松。账户层面，我们减少了信用债和超长债的持仓，降低了久期。随着二季度债券供给量的增加，中国人民银行可能会通过降准、公开市场操作等方式给市场注入流动性。

受累于地产和地方债务压力，2024年经济整体承压，外需及制造业投资成为亮点，补贴支持的汽车、家电等也表现突出，随着9月份政策的强力宣示加码，市场预期有所改善，股票和房地产两大资产市场量价均有积极反馈，最后一个季度，权益市场表现活跃，科技股表现尤为突出。本基金着重配置了国产替代、出口两个领域的优质个股，虽然这两个领域短期都有不确定因素，但从长远看，都是增量蓝海市场，优质公司面对的市场规模在扩大，也更容易找到成长空间。

2024年宏观经济整体需求不足、外需强于内需的特征明显，国内的地产、消费增速低于正常中枢，PPI、CPI表现偏弱，企业盈利不佳，悲观叙事盛行。股票方面，2024年A股大幅波动，在1月和9月出现了两次加速探底，并在9月下旬政策转向之后出现了快速上涨，上证指数一周内涨幅超过20%，全年上证指数上涨12.7%，沪深300上涨14.7%，创业板指上涨13.2%，均取得了两位数的涨幅，申万一级行业中，银行、非银、通信、家电、电子、汽车等行业涨幅居前，主要是红利和科技，医药、农林牧渔、美容护理、食品饮料、轻工制造、建材等行业跌幅居前，主要是消费、地产链。账户操作层面，我们在9月下旬政策转向之后提高了股票仓位，在快速上涨之后小幅减仓，结构上面，主要配置在相对低估的优质顺周期、消费等资产上。债券方面，增持了商业银行金融债和国债，并波段操作了中长久期的利率债。四季度止盈了中期利率债，小幅提高了债券仓位。

2024年宏观经济整体需求不足、外需强于内需的特征明显，国内的地产、消费增速低于正常中枢，PPI、CPI表现偏弱，企业盈利不佳，悲观叙事盛行。股票方面，2024年A股大幅波动，在1月和9月出现了两次加速探底，并在9月下旬政策转向之后出现了快速上涨，上证指数一周内涨幅超过20%，全年上证指数上涨12.7%，沪深300上涨14.7%，创业板指上涨13.2%，均取得了两位数的涨幅，申万一级行业中，银行、非银、通信、家电、电子、汽车等行业涨幅居前，主要是红利和科技，医药、农林牧渔、美容护理、食品饮料、轻工制造、建材等行业跌幅居前，主要是消费、地产链。账户操作层面，我们在9月下旬政策转向之后提高了股票仓位，在快速上涨之后小幅减仓，结构上面，主要配置在相对低估的优质顺周期、消费等资产上。债券方面，上半年增持了中长久期的利率债，并小幅增持了具有相对性价比的转债资产。下半年减持短期信用债，并波段操作了中长久期的利率债。