丁汀 - 基金投资策略和运作

回顾一季度债券市场行情，除超长端利率债收益率小幅上行外，其余券种收益率以下行为主。在流动性较为宽松及配置需求带动下，中短端债券收益率下行幅度大于长端，而超长端呈现震荡偏弱走势，30年期与10年期国债期限利差回升至50bp以上。确定性较高的信用票息策略仍相对占优，叠加摊余债基集中开放驱动下，信用债配置需求较强，同期限信用债表现好于利率债，信用利差和期限利差进一步收窄，银行二永债表现好于普通商金债。具体来看，年初在权益市场持续放量上涨及政府债供给担忧下，债市持续下跌，10年期国债收益率最高上行至1.9%的季内高点；1月中下旬开始，随着监管降温股市过热情绪及央行大额投放流动性下资金较为充裕，配置盘稳步进场，机构持券过春节意愿较强，10年期国债收益率下行逾10BP至春节前的1.8%下方；春节后的主线是地缘政治冲突、表现超预期的经济数据和仍然宽松的资金面，刚开始在避险情绪影响下，长债收益率下行，后续由于战争影响能源供应收紧，原油价格快速走高，市场担心油价对通胀的影响，叠加国内经济开门红数据亮眼，长端及超长端表现偏弱，而中短端在资金面宽松预期下表现明显好于长端。　　流动性层面上，1月央行调降结构性政策工具利率0.25个百分点，并释放年内仍有宽松空间的信号。一季度虽没有全面降准降息政策落地，但央行通过买断式逆回购和MLF操作向市场净投放中长期资金1.65万亿。一季度流动性在央行的持续呵护下，资金价格维持在低位且波动不大，3月全市场质押式回购加权平均成本在1.4%，与政策利率齐平。　　报告期内，本产品投资于利率债，基于对市场行情判断，灵活调整组合久期和杠杆，积极把握市场机会，实现了净值的稳步增长。

2026年一季度，国内宏观经济整体延续温和修复态势，稳增长政策持续推进，但内生需求恢复仍存在一定不确定性。在此背景下，货币政策整体保持稳健偏宽松取向，从市场表现来看，期限利差明显走阔，市场交易节奏明显加快。在此环境下，利率债投资难度有所提升，对组合久期暴露管理及曲线策略运用提出了更高要求。　　报告期内，本基金坚持纯利率债投资策略，围绕“控制回撤、提升组合稳定性”的核心目标开展运作。组合资产主要配置于国债及政策性金融债等高流动性利率债品种，不涉及信用债投资，整体风险结构清晰，流动性管理保持充足。　　在久期管理方面，考虑到一季度利率波动加大及阶段性上行压力，组合整体维持中性偏低久期水平，并结合对宏观基本面、政策预期及资金利差的综合判断，对久期暴露进行动态调整。在利率下行阶段适度拉长久期以获取资本利得，在利率上行阶段及时收缩久期，有效控制净值波动与利率风险敞口。　　在交易策略上，本基金在保持组合稳健性的前提下，积极运用多维度利率策略提升组合收益弹性。一方面，通过对资金面变化、政策节奏及市场情绪的跟踪，参与中短端利率债的波段操作，并结合曲线骑乘策略优化组合持有结构，在获取票息收益的同时提升滚动收益贡献；另一方面，在市场波动放大阶段，适度参与长端及超长期限利率债的波动交易机会，通过灵活的仓位调整与“快进快出”策略捕捉阶段性利率变化带来的价差收益，在严格控制整体久期暴露的前提下增强组合收益弹性。　　同时，本基金结合收益率曲线形态变化，动态调整不同期限资产配置比例，灵活运用期限利差与曲线策略，在曲线陡峭化与平坦化过程中进行结构性配置优化。此外，在市场不确定性上升阶段，适度提高高流动性资产占比，强化组合对资金面波动及潜在赎回压力的应对能力。　　报告期内，整体以利率风险管理为核心，收益主要来源于票息收益、曲线骑乘收益及波段交易收益。在利率震荡上行环境下，本基金净值波动总体可控，回撤水平处于合理区间，较好体现了产品作为纯利率策略产品的稳健特征。　　展望后市，预计宏观经济仍处于修复过程中，货币政策大概率维持合理充裕，但在稳增长与防风险的平衡下，政策节奏仍存在不确定性。债券市场或将延续震荡格局，利率波动中枢可能维持在相对高位区间。

2026年一季度，国内宏观经济整体延续温和修复态势，稳增长政策持续推进，但内生需求恢复仍存在一定不确定性。在此背景下，货币政策整体保持稳健偏宽松取向，从市场表现来看，期限利差明显走阔，市场交易节奏明显加快。　　　报告期内，本基金坚持利率债与信用债相结合的均衡配置策略，在控制整体风险的前提下，兼顾组合收益的稳定性与弹性。在交易策略上， 本基金在保持组合稳健性的前提下，积极运用多维度利率策略提升组合收益弹性。结合收益率曲线形态变化，动态调整不同期限资产配置比例，灵活运用期限利差与曲线策略，在曲线陡峭化与平坦化过程中进行结构性配置优化。此外，在市场不确定性上升阶段，适度提高高流动性资产占比，强化组合对资金面波动及潜在赎回压力的应对能力。在信用债配置方面，本基金坚持以高等级信用债为主，注重信用资质与流动性管理，严格控制信用下沉节奏。报告期内，在信用利差整体处于低位的背景下，组合以获取稳定票息收益为主要目标，优先配置流动性较好、基本面稳健的优质主体债券，同时根据市场波动情况，对个别期限品种进行结构性调整，以提升组合整体收益水平。在风险控制方面，持续加强对发行主体基本面及行业变化的跟踪，确保组合信用风险可控。　　展望后市，预计宏观经济仍处于修复过程中，货币政策大概率延续稳健取向，债券市场仍将面临政策预期与资金面变化的反复影响，利率走势或维持震荡格局。

2026年一季度，债券市场方面，在资金宽松以及通胀预期升温的共同影响下，利率曲线呈现陡峭化走势。中短端收益率受益于较为宽松的资金面，呈现单边下行走势。10年国债收益率则震荡微幅下行。超长端收益率普遍上行。1月初受权益市场大涨以及债基赎回影响，债市有所调整。之后债市情绪快速修复，至春节前，各期限收益率普遍下行。春节后，长端收益率先上后下。2月底至3月初，中东局势升级。市场短暂交易避险情绪，之后随着通胀预期升温，超长端持续调整，至3月下旬情绪略有修复。季末资金价格超预期宽松，短端收益率加速下行。信用债则表现出较强的韧性，各期限各评级收益率普遍下行，信用利差持续压缩。　　权益市场方面，一季度走势前高后低。上证指数跌1.94%，沪深300指数跌3.89%，创业板指跌0.57%。同期，中证1000指数涨0.32%，中证2000指数涨1.22%。红利板块表现相对较优。　　可转债市场方面，一季度，跟随权益市场，中证转债指数跌1.14%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，灵活调整久期，适度提升利率债及银行二级债等高流动性资产占比。可转债方面，在市场上涨过程中逐步减仓了高价品种，重点配置中低价品种。

2026年一季度，债券市场走势分化的特征非常明显。就各类债券资产表现而言，分期限看，中短端好于超长端；分品种看，信用债好于利率债。虽然受到供需矛盾、权益冲高的影响，债市开年即下跌，但经过长达半年的调整后，债券收益率整体也具备了配置价值，吸引配置盘逐步增加买入。10年国债收益率在1.9%附近见顶，至春节前持续下行至1.78%左右，同期30年国债收益率也下行了近10bp。2月底，美以伊军事冲突爆发，随后霍尔木兹海峡被封锁，原油价格大幅上涨，从而对股票、债券市场均造成负面冲击，全球各类金融资产波动率明显放大。对于国内债市，通胀预期抬升对超长端冲击较大，30年国债收益率上行10bp左右。但是，另一方面，债市资金面持续宽松，1年期国有大行存单收益率下行至1.5%附近，3年期限以内信用债收益率整体下行，与超长端债券表现形成鲜明对比，收益率曲线进一步陡峭化。从整个季度来看，宽松的资金面现实与抬升的通胀预期，是债券资产走势分化、期限利差扩大的重要原因。　　报告期内，组合处于迷你状态，做好指标监控和头寸管理。

2026年一季度债券市场在流动性充裕与外部环境不确定性的共同作用下，整体呈现出上有顶、下有底的震荡格局。1月初，受权益市场走强扰动，债市情绪承压，收益率短暂上行。随着央行不断通过公开市场操作释放暖意，银行间市场流动性保持充裕，债市顺势迎来修复，收益率逐步回落，中短端信用债凭借票息优势与资金面平稳的双重支撑稳定走强。进入2月，春节因素短暂扰动流动性，节后资金回流与MLF超额续作形成叠加效应，短端暖意延续，但长端收益率受权益市场阶段性反弹扰动，出现回调，当月收益率呈先下后上的震荡格局。3月上旬随着两会召开确认财政政策温和发力、货币政策精准有效，市场对基本面的担忧边际缓解，长端收益率在震荡中寻求新的均衡；3月起中东地缘战争持续升温，国际油价飙升引发通胀担忧，叠加国内权益市场回暖，长端收益率回调上行，而短端在充裕的流动性支撑下延续下行态势，长短端走势分化。全季度来看，资金面宽松与票息的确定性主导了短端利率的下行与信用债的走强，信用利差压缩显著；而长端则在权益扰动与地缘战争等多重因素交织下，演绎了收益率先下后上的震荡格局。　　报告期内，本基金主要配置了中高等级信用债和利率债。

2025年，在低利率环境下，债券市场整体经历了较大波动，品种和期限之间分化也较大。一季度，货币政策层面主动收紧流动性，同时经济数据表现稳健、权益资产上涨，导致债市做多的一致预期被打破。短端利率上行压力逐步向长端传导，无论是利率债还是信用债，在此期间都经历了较大幅度调整。3月中旬之后，资金面转松，叠加中美关税争端超预期事件的出现，债券收益率整体有较大幅度下行。下半年，宏观叙事、风险偏好、机构行为发生了诸多变化，例如再通胀预期抬升、机构赎回债基等，这些因素对债市持续造成冲击。从市场走势看，债券收益率期限利差走扩，超长利率债下跌明显，而受益于资金面的稳定，同期信用债表现相对好于利率债。　　报告期内，组合处于迷你状态，做好指标监控和头寸管理。

2025年四季度，国内经济运行呈现供强需弱、外需韧性、政策托底的特征。尽管面临房地产持续深度调整、内需复苏乏力以及外部关税不确定性等多重挑战，但在出口超预期反弹和制造业生产保持韧性的支撑下，全年经济增长目标大概率完成。在此背景下，债市延续调整的走势。10月初，受外部关税政策超预期落地的影响，市场避险情绪升温，收益率快速下台阶，10年期国债收益率一度下行至1.75%附近。但随着权益市场在反内卷政策和AI科技热潮带动下走强，上证指数一度突破4000点，股债跷跷板效应显现。受基金费率新规的发酵，信用利差结束了前期的压缩走势，转为震荡走扩，债基赎回压力导致机构抛售流动性较好的利率债，长端债券收益率见底回升。进入11月下旬，尽管央行宣布重启买债，但市场对明年财政发力有较强预期，债市进入分化的弱修复阶段，短端受到稳定资金面及大行买入的支撑，表现相对平稳，而长端受供给放量和风险偏好提升的压制，波动幅度加大。30年期国债作为交易拥挤度较高的品种，在四季度波动显著，成为博弈的焦点。　　报告期内，本基金在严控信用风险的提前下，根据收益率曲线形态变化及个券利差进行择券和组合久期调节。

2025年四季度，债券市场方面，利率曲线呈现陡峭化走势。在前一季度市场持续调整之后，10月份债市迎来修复，收益率普遍下行。11月，尽管经济金融数据未有超预期表现，但受政策调整、通胀边际变化、债券供需结构预期等扰动，债市转入调整，12月中旬之后出现小幅修复。年底权益市场表现强劲，债市收益率再度上行。四季度，中短端利率债受益于资金相对稳定，收益率小幅下行，超长端则有所调整。信用债方面，中短端表现较优，3年以内信用债收益率普遍下行，但长端信用债流动性明显趋弱。　　权益市场方面，四季度呈现震荡走势。上证指数涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指跌1.08%。同期，中证1000指数涨0.27%，中证2000指数涨3.55%。　　可转债市场方面，四季度，跟随权益市场，中证转债指数上涨1.32%。　　报告期内，组合在纯债投资方面，灵活调整久期，适度提升利率债等高流动性资产占比。可转债方面，配置较为均衡。

2025年四季度，债券市场整体呈现出由震荡向阶段性上行切换的特征，市场定价逻辑从年内的经济修复与政策博弈，逐步转向对2026年财政力度、利率债供给节奏及资产配置结构变化的前瞻预期。在此背景下，利率波动中枢上移，债券资产面临一定估值调整压力。　　从宏观层面看，四季度经济数据整体延续弱修复态势，基本面对利率的压制作用有限。但随着年末临近，市场对2026年财政政策进一步加力、政府债券供给前置的预期逐步升温，叠加权益市场阶段性走强，对资金形成分流效应，利率债收益率出现较为明显的上行。此外，部分机构在年末考核与仓位调整影响下，交易行为趋于一致，也在一定程度上放大了市场波动。　　在组合操作方面，四季度初期，考虑到前期利率已在较长时间内维持区间震荡，且短期内缺乏明确的方向性催化，组合整体维持相对中性偏短的久期水平，重点关注回撤控制和组合稳定性。在利率进入横盘阶段后，压降长债占比，显著降低净值负向波动。　　后续，将在保持组合整体风险可控的前提下，进一步强化对财政节奏、供给结构及跨年度市场预期变化的情景分析，提升久期管理在关键窗口期的调整效率和连贯性；同时，通过优化久期区间管理和防御性工具运用，增强组合在复杂市场环境下的适应能力，力求在控制回撤的基础上，为产品争取更加稳健的中长期表现。

2025年四季度，债券市场整体呈现出由震荡向阶段性上行切换的特征，市场定价逻辑从年内的经济修复与政策博弈，逐步转向对2026年财政力度、利率债供给节奏及资产配置结构变化的前瞻预期。在此背景下，利率波动中枢上移，债券资产面临一定估值调整压力。　　从宏观层面看，四季度经济数据整体延续弱修复态势，基本面对利率的压制作用有限。但随着年末临近，市场对2026年财政政策进一步加力、政府债券供给前置的预期逐步升温，叠加权益市场阶段性走强，对资金形成分流效应，利率债收益率出现较为明显的上行。此外，部分机构在年末考核与仓位调整影响下，交易行为趋于一致，也在一定程度上放大了市场波动。　　在组合操作方面，四季度初期，考虑到前期利率已在较长时间内维持区间震荡，且短期内缺乏明确的方向性催化，组合整体维持相对中性偏短的久期水平，重点关注回撤控制和组合稳定性。在利率进入横盘阶段后，压降长债占比，显著降低净值负向波动。从结构上看，四季度组合信用端整体保持平稳，中高等级信用债表现相对抗跌，未出现实质性信用风险暴露。在流动性管理方面，产品运作总体平稳，未因市场波动产生被动应对或流动性约束。　　后续，将在保持组合整体风险可控的前提下，进一步强化对财政节奏、供给结构及跨年度市场预期变化的情景分析，提升久期管理在关键窗口期的调整效率和连贯性；同时，通过优化久期区间管理和防御性工具运用，增强组合在复杂市场环境下的适应能力，力求在控制回撤的基础上，为产品争取更加稳健的中长期表现。

回顾四季度债券市场行情，除个别期限利率债收益率小幅上行外，其余券种收益率以下行为主。在机构投资者行为影响及长端和超长端供需压力仍待缓解下，长端和超长端表现明显弱于中短端，30年期国债与10年期国债期限利差回升至40bp以上；震荡行情下，确定性更高的信用票息策略相对占优，且四季度部分摊余成本债基进入开放期，资产配置从原来的利率债投资部分转向信用债投资，信用债表现好于利率债，信用利差和期限利差收窄，普通信用债表现略好于银行二永债。具体来看，10月初以来，受中美贸易摩擦升温、股市高位震荡、债券市场经历三季度持续调整后配置价值提升叠加央行行长于10月27日在金融街论坛年会中提及将恢复国债买卖操作等多重利好因素影响，债券市场情绪有所好转，收益率出现一轮下行；11月初央行公布的10月买债规模不及预期，基金赎回费新规传闻反复扰动债券市场，债市对偏弱的基本面反应钝化，11月末10年期国债收益率再次回到1.85%以上；12月基本面数据仍较弱，资金面维持平稳宽松，政治局会议和中央经济工作会议先后落地，权益市场高位震荡，中短端表现相对较好，而长端和超长端在公募监管政策冲击及机构投资者行为影响下表现明显弱于中短端，收益率曲线走陡。　　流动性层面上，四季度没有降准降息落地，但央行通过买断式逆回购和MLF操作向市场净投放长期资金1.5万亿，并于10月底重启国债买入操作。四季度流动性在央行的持续呵护下，资金价格维持在相对低位，12月DR001均值降至1.3%以下，创全年新低，12月全市场质押式回购加权平均成本在1.4%，已与政策利率齐平。　　报告期内，本产品投资于利率债，基于对流动性较为充裕的判断，组合维持一定的杠杆，灵活调整组合久期，积极把握市场机会，实现了净值的稳步增长。