龚超 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，本基金主要持有固态电池相关股票，根据我国的产业规划，固态电池计划于2027年左右启动全固态电池批量示范装车应用，2030年后有望实现大规模上车应用，那么2025年下半年是投资的重要时间节点。四季度，我们观察到很多企业都在有条不紊地推进固态电池的进度，材料体系和设备应用有望进一步成熟。如果说2025年固态电池对于资本市场是从知识科普到看到产业陆续落地的一年，那么2026年是去伪存真，产业陆续进入量产的一年，我们认为2026年会有更多全固态电池产线进行招标。设备端，受益于传统液态锂电，尤其是储能需求拉动，相关公司订单逐渐好转；固态电池的需求增加，也给相关公司带来估值弹性，具备干法极片生产、自动叠片机、等静压设备、高压分容化成等设备生产能力的企业，有望优先受益于固态电池的扩产。材料端，硫化物、氧化物等路线的主要原材料在扩产的同时也在完成降本。我们也观察到传统的材料企业，25年以来产能利用率逐渐提升，单位盈利向好，我们相对看好6F（六氟磷酸锂）、铜箔等环节。新材料新能源的其他方向，包括半导体材料、风电、AI电源等，我们认为也具备投资机会，但短期我们认为固态电池是处于创新周期初期的投资，空间更大，所以把仓位主要聚焦于固态电池领域。同时我们也想提醒投资者，固态电池仍处于产业初期，尚有技术路线、政策风险等不确定性，有可能出现较大波动，请大家理性投资。

2025年第四季度，地缘政治、货币政策、机构行为及预期是市场主要的交易因素。10月中上旬，关税及地缘政治博弈，对债市收益率产生了一定扰动；10月下旬，地缘博弈也出现了积极信号，叠加公募基金销售新规等消息，债市收益率震荡上行；10月月底，央行宣布将重启国债买卖，收益率快速下行，中债10年期国债到期收益率最低下行至11月3日的1.7944%。11月份，公募基金销售新规对债市有一定影响，叠加重提“跨周期调节”，市场情绪谨慎。12月份，市场普遍担忧2026年的超长债供给及机构承接能力，债市收益率高位震荡。报告期内，管理人灵活进行了久期及券种的攻防操作，在控制风险的前提下，力争为投资者赚取良好的投资回报。

本基金主要配置非银、资源、制造业出海等方向。在权益市场上行周期，保险股资产端和负债端形成良性循环，利差损风险担忧大幅缓解，迎来估值修复。铜铝等工业金属需求端受益于能源转型和人工智能等新兴产业拉动，供给端资本开支不足或受限，仍然处于大的上行周期。全球再工业化为国内高端制造业龙头企业出海提供了比较好的机遇，相关公司投资价值值得关注。本基金以产业回报作为投资依据，持续优化组合。

本基金权益部分主要配置非银、资源、制造业出海等方向。在权益市场上行周期，保险股资产端和负债端形成良性循环，利差损风险担忧大幅缓解，迎来估值修复。铜铝锡等工业金属需求端受益于能源转型和人工智能等新兴产业拉动，供给端资本开支不足或受限，仍然处于大的上行周期。全球再工业化为国内高端制造业龙头企业出海提供了比较好的机遇，相关公司投资价值值得关注。本基金权益部分以产业回报作为投资依据，持续优化组合。在权益市场上行周期，保险股资产端和负债端形成良性循环，利差损风险担忧大幅缓解，迎来估值修复。铜铝锡等工业金属需求端受益于能源转型和人工智能等新兴产业拉动，供给端资本开支不足或受限，仍然处于大的上行周期。全球再工业化为国内高端制造业龙头企业出海提供了比较好的机遇，相关公司投资价值值得关注。本基金权益部分以产业回报作为投资依据，持续优化组合。本基金权益部分，减持银行股，减持部分涨幅较大的有色、煤炭行业股票，小幅加仓估值优势更明显的其他资源股，小幅加仓制造业出海相关股票。相对看好非银估值修复、资源品、制造业出海等几个方向，未来持续在这几个方向深入研究，把握投资机会。同时，密切关注海外科技企业人工智能相关资本开支，以及国内物价企稳回升的节奏，持续优化组合。债券市场四季度整体处于市场调整中，受风险偏好回升影响，长端债券仍然将呈现较弱的赔率，但中短端债券伴随调整已进入配置区间，建议以震荡市进行处理。

2025年四季度市场震荡分化，期间上证指数上涨2.2%，深圳成指震荡收平0%，沪深300指数微跌0.2%。细分行业来看，石油石化、军工、有色、通信、餐饮旅游等板块涨幅居前，房地产、医药、计算机、传媒、汽车等板块相对落后。我们延续稳定的投资策略，以基本面研究作为收益来源，以PB-ROE框架作为风险管理方式，充分使用偏股混合型产品的仓位灵活度，力争做好回撤管理，提升用户体验。沿产业逻辑及基本面估值精选个股，优选其中估值低、风险回报率高的公司进行配置，对看好的科技创新、国货崛起、品牌出海三大方向重点配置。四季度在A股市场基本面变化和市场波动中，持续将组合向风险释放更充分、基本面更优的公司优化，保持投资组合的高性价比。报告期内，通过对市场、行业间基本面和估值进行比较，配置上总体均衡，相对超配消费顺周期板块、反内卷方向。四季度国内经济及消费弱复苏，提内需促消费仍是政策重点目标，展望2026年，内需消费是国内政策端发力的重中之重。在对外开放维度，我国坚定的拥抱全球，扩大对外开放，免签政策下，入境外国游客人数持续高增长，多种媒体传播下，中国品牌、中国制造在全球的影响力在逐步提升。出口端来看，四季度海外的部分品类景气度延续，逆全球化隐忧仍在，但对美出口及在非美地区的突破仍在继续，自身产品力带来的用户认可和科技创新下越来越多引领全球的新技术新产品，在不断提升中国制造的全球美誉度。结合调研和统计数据可以看到，四季度国人投资、消费信心逐渐恢复，各类企业的出海在贸易政策波动中持续推进，亮点频频。2025年四季度部分C端消费品价格企稳回升，B端企业订单持续小幅改善。展望内需板块居民、企业信心修复的程度或将影响后续消费复苏的节奏及幅度，也将决定相关企业的营收利润弹性；出口部分海外政策风险客观存在，更多依赖公司自身的国际竞争力及管理团队的企业家精神；科技创新端人工智能（AI）的发展进程，开始逐步从算力测投资转向对软硬件应用变现的关注，硬件测各类AI机器人、软件测各种大小模型、智能体、无人驾驶、商业航天等，让AI应用变现有更多可能性和市场空间。展望中长期，我国科教兴国战略下的高素质劳动力优势和产业链优化升级将在国际竞争中更好的发挥比较优势。伴随着国人的勤劳奋斗，优秀的企业和隐含回报丰厚的投资机会蕴含其中。报告期内，A股市场震荡，伴随货币、财政政策的持续宽松，对外贸易、对外开放的进一步推进，需求及价格的修复或是大概率事件。2025年四季度，市场不同板块间分化显著，消费板块整体疲弱，部分消费行业如食品饮料，板块估值跌至历史10%分位数附近，大量优质公司进入PB-ROE框架的选股视野中，风险收益比显著，隐含回报丰厚，将更多关注及配置相关板块，把握多年一遇的历史底部投资机会，买在无人问津处；周期板块在全球货币超发的大背景下，资源品价格持续上行，金、银、铜等金属价格持续走高，化工及石化等顺周期行业需求疲软，多个产品价格处于历史底部，部分行业逐步自上而下、自下而上合力推动“反内卷”。我们继续选择做中长期正确的事，优选其中估值性价比高，中长期具备全球产业竞争力的公司进行配置。科技制造领域四季度分化，电子等行业估值处于历史95%分位数附近，风险收益比大幅下降，将进一步优选科技、制造领域估值合理，基本面兑现且未来成长空间广阔的公司进行配置，部分高位板块卖在人声鼎沸时。总体上，我们根据不同板块及个股对应的估值及基本面情况对组合进行动态调整，以保持组合整体的高隐含回报率，对市场波动带来的净值回撤风险进行主动管理。从中长期产业趋势出发，我们依然相信科技创新、国货崛起、品牌出海是中国经济增长、产业升级的重要引擎。沿着这三条主线，我们不断在其中寻找风险回报比丰厚的投资机会，将坚持精选基本面扎实，财务健康稳健，估值成长性具备性价比的个股构建投资组合。

回顾第四季度，全球股市多数指数上涨，市场仍然对科技创新充满了期待；A股市场在经历了第三季度快速上涨后，表现出较前期更大的波动性，但最终结果仍较为乐观。第四季度，中美贸易紧张局势对市场造成了一定扰动，但最终谈判顺利的结果让市场停止了担忧；四中全会“十五五”规划纲要公布、中央经济工作会议的召开相继给市场注入了未来政策支持的信心。短期扰动因素之外，外部环境变化影响加深、国内供强需弱矛盾突出等挑战，将是未来较长时期内投资工作关注的重点。以上挑战，无论从经济发展规律上，还是在政策上，都将影响行业和企业的基本面。虽然面临诸多挑战，但我们认为市场仍可乐观应对：更长周期来看，中国制造业的优势和巨大市场的潜力在未来仍具有很强的韧性，这有助于企业通过市场结构调整或者自身产品服务结构调整以适应新的环境；除基本面的乐观之外，A股市场较其他资产价格仍具有吸引力，无风险利率在较长期间内仍将处于较低水平。第四季度，本基金在配置上追求更为平衡的状态，分别从基本面改善、政策驱动和行业发展等角度出发选择配置方向。一是关注调整较为充分，且从需求恢复或者公司应对需求结构变化的准备中已经有所体现的顺周期行业，如消费、周期品；二是从行业发展和逆周期调节角度出发，关注储能、电网投资等行业；三是从景气度和科技发展角度出发，关注AI设备、应用等科技领域的投资机会。投资策略上，本基金将立足绝对收益，左侧布局的投资思路，以实现稳健增值为目标，适度分散，主要配置基本面健康，估值与成长相匹配的优质公司。我们坚信，企业持续的盈利能力是股票长期收益的核心来源，因此我们将不主动参与市场炒作，转而长期致力于基本面研究，深耕那些市场关注度较低，但具有较大成长潜力的一些领域。

2025年三季度，市场震荡上行，期间上证指数上涨12.7%，深圳成指上涨29.3%，细分行业来看，通信、电子、有色、电力设备、机械等板块涨幅居前，银行、交运、电力及公用、食饮、零售等板块相对落后。我们延续稳定的投资策略，以基本面研究作为收益来源，以PB-ROE框架作为风险管理方式。沿产业逻辑及基本面估值精选个股，优选其中估值低、风险回报率充足的公司进行配置，对看好的科技创新、国货崛起、品牌出海三大方向重点配置。三季度在A股市场基本面变化和市场波动中，持续将组合向风险释放更充分、基本面更优的公司优化，保持投资组合的高性价比。报告期内，通过对市场、行业间基本面和估值进行比较，配置上总体均衡，相对超配消费顺周期板块。三季度国内经济及消费弱复苏，提内需促消费仍是政策重点目标，展望四季度及2026年，内需消费大概率是国内政策端发力的重中之重。在对外开放维度，我国坚定拥抱全球，扩大对外开放，免签政策下，入境外国游客人数持续高增长，多种媒体传播下，中国品牌、中国制造在全球的影响力在逐步提升。出口端来看，三季度海外的部分品类景气度延续，特朗普关税战隐忧仍在，但对美出口及在非美地区的多项突破仍在继续，自身产品力带来的海外用户认可和科技创新下越来越多引领全球的新技术新产品，在不断提升中国制造、中国品牌的全球美誉度。结合调研情况和统计数据可以看到，三季度国人投资信心逐渐恢复，消费信心仍阶段性落后，各类企业的出海在贸易政策波动中持续推进，亮点频频。2025年三季度C端消费品价格整体仍然疲弱，B端企业订单边际改善中。展望四季度及2026年，内需部分政策补贴力度及效果、居民、企业信心修复的程度或将影响后续消费复苏的节奏及幅度，也将决定相关企业的营收利润弹性；出口部分海外政策风险客观存在，更多依赖公司自身的国际竞争力及管理团队的企业家精神；科技创新端人工智能（AI）的发展进程，开始逐步从算力测投资转向对软硬件应用变现的关注，硬件测各类AI机器人、软件测各种大小模型、智能体、无人驾驶等，让AI应用变现有更多可能性和市场空间。展望中长期，我国科教兴国战略下的高素质劳动力优势和产业链优化升级将在国际竞争中更好的发挥比较优势。伴随着国人的勤劳奋斗，优秀的企业和隐含回报丰厚的投资机会蕴含其中。报告期内，A股、港股市场震荡上行，伴随货币、财政政策的持续宽松，对外贸易、对外开放的进一步推进，需求及价格的修复或是较大概率事件。2025年三季度，市场不同板块间分化显著，消费板块整体疲弱，部分消费行业如食品饮料，板块估值跌至历史10%分位数附近，大量优质公司进入PB-ROE框架的选股视野中，风险收益比显著，隐含回报丰厚，将更多关注及配置相关板块，把握多年一遇的历史底部投资机会，买在无人问津处；周期板块在全球货币超发的大背景下，资源品价格持续上行，金价突破历史新高，化工及石化等顺周期行业需求疲软，产品价格及公司估值处于历史底部，我们选择做中长期正确的事，优选其中估值性价比高，中长期具备全球产业竞争力的公司进行配置。科技制造领域三季度分化上行，电子等行业估值处于历史95%分位数附近，风险收益比大幅下降，将进一步优选科技、制造领域估值合理，基本面兑现且未来成长空间广阔的公司进行配置，部分高位细分板块则选择卖在人声鼎沸时。我们根据不同板块及个股对应的估值及基本面情况对组合进行动态调整，以保持组合整体的高隐含回报率，对市场大幅波动带来的净值回撤风险进行主动管理。从中长期产业趋势出发，我们依然相信科技创新、国货崛起、品牌出海是中国经济增长、产业升级的重要引擎。沿着这三条主线，我们不断在其中寻找风险回报比丰厚的投资机会，将坚持精选基本面扎实，财务健康稳健，估值成长性具备性价比的个股构建投资组合。

2025年第三季度，宏观叙事及政策的变动，导致债市出现明显的调整。多个行业反内卷政策的不断推出，提高了投资者对于通胀抬升的预期；三季度股市的加速上涨，在提高市场风险偏好的同时，也对债市产生持续的压制；9月初，证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》的征求意见稿，其中关于债券基金赎回费的规定，对非银行金融机构负债端的稳定产生一定消极影响。第三季度，中债10年期国债到期收益率由6月30日的1.6433%上行近22bp至1.8605%，公募基金重仓券种调整幅度更大。报告期内，根据宏观及政策变化，管理人灵活进行了久期及券种的攻防操作，力争在控制风险的前提下为投资者赚取良好的投资回报。

2025年三季度A股迎来全面上涨，正如我们在二季报中所提及，A股市场的上涨来自对于中国资产的重新定价，本基金所投资的新材料新能源领域也迎来了普涨，其中以固态电池为代表的细分领域，成为三季度上涨的重要方向之一。如我们之前判断，固态电池计划于2027年左右启动全固态电池批量示范装车应用，2030年后有望实现大规模上车应用，那么2025年下半年是投资的重要时间节点，设备中试线采购和各种技术路线的扩大生产都陆续进行。设备端，受益于传统液态锂电，尤其是储能需求拉动，相关公司订单逐渐好转；固态电池的需求增加，也给相关公司带来估值弹性，具备干法极片生产、自动叠片机、等静压设备、高压分容化成等设备生产能力的企业，有望优先受益于固态电池的扩产。固态电池材料端的扩产和验证也在加速，硫化物、氧化物等路线的主要原材料在扩产的同时也在完成降本。我们也观察到正、负极材料、电解质等的一些龙头公司，今年以来产能利用率逐渐提升，单位盈利向好，形成了传统业务好转与固态创新的共振。我们认为固态电池的应用场景不仅仅在于动力端，也会在人形机器人、低空飞行器以及其他消费端的应用场景放量。新材料新能源的其他方向，包括半导体材料、风电、光伏等等，我们认为也具备投资机会，但短期我们认为固态电池是处于创新周期初期的投资，空间更大，所以把仓位主要聚焦于固态电池领域。同时我们也想提醒投资者，固态电池仍处于产业初期，尚有技术路线、政策风险等不确定性，有可能出现较大波动，请大家理性投资。

本基金主要配置银行、煤炭、家电等估值较低的大盘价值类股票。今年以来，全球定价的有色行业股票涨幅较大，而国内定价的煤炭钢铁等周期品表现较差，过去两年强势的银行股也大幅调整，这种偏差在一定程度上反应了投资者对国内需求低迷、持续通缩的担忧和谨慎。我们注意到，今年7月份以来，随着反内卷政策在多个行业逐步落地，部分工业品价格出现止跌企稳迹象。以煤炭行业为例，2021年以来一系列的保供政策，在今年三季度开始逐步收紧，超产核查持续推进。初步判断，动力煤、焦煤价格在今年二三季度已经触底，下半年至明年大概率震荡向上。随着物价的企稳，国内煤炭、有色、金融、化工等顺周期资产有望迎来重估。本基金持仓稳定，以低估值、高ROE、现金流充裕的股票为主要持仓。减持部分有色行业股票兑现收益，加仓动力煤行业股票。本基金适度增加低估值的成长股仓位，使得组合更加均衡。

今年以来，全球定价的有色行业股票涨幅较大，而国内定价的煤炭钢铁等周期品表现较差，过去两年强势的银行股也大幅调整，这种偏差在一定程度上反应了投资者对国内需求低迷、持续通缩的担忧和谨慎。我们注意到，今年7月份以来，随着反内卷政策在多个行业逐步落地，部分工业品价格出现止跌企稳迹象。以煤炭行业为例，2021年以来一系列的保供政策，在今年三季度开始逐步收紧，超产核查持续推进。初步判断，动力煤、焦煤价格在今年二三季度已经触底，下半年至明年大概率震荡向上。随着物价的企稳，国内煤炭、有色、金融、化工等顺周期资产有望迎来重估。本基金权益部分持仓稳定，以低估值、高ROE的股票为主要持仓。三季度减持部分有色行业股票兑现收益，加仓动力煤、非银金融、电力设备、非美出口板块股票，本基金适度增加低估值的成长股仓位，使得组合更加均衡。债券市场上个报告期我们的观点是在当时的定价水平下，利率债对三季度经济基本面的压力已经进行部分定价，需要谨慎重视一致预期下的市场反身性，同时等待调整后的参与机会。三季度市场调整的根源是市场风险偏好在第三季度发生了系统性提升，而阶段性忽略了基本面相对弱势的现状。进入四季度，我们认为中短端债券已进入配置区间，而长端债券仍然呈现较弱的赔率，建议以震荡市进行处理。

三季度，市场风格向成长资产进一步偏移，前期涨幅相对有限的科技、新能源、机械等行业在本季度内表现亮眼，以银行为代表的红利类资产调整幅度较大。鉴于红利资产当前调整已较为充分，组合大幅提升红利资产配置比例，同时降低成长资产配置。当前市场整体未偏离震荡上行的核心趋势，在行情演绎过程中，阶段性板块轮动特征将持续显现，部分前期涨幅较高板块与低位蓄势板块间的“高低切换”亦将成为常态。在市场整体偏乐观的背景下，从中期视角看，当前红利价值资产与成长资产均具备可观的上升空间。