刘俊杰 - 基金投资策略和运作

本季度，组合继续聚焦于挖掘票息资产，在市场回调的过程中逐步布局中等久期票资产，并保持一定杠杆率力求获取套息收益。　　1月债市走出修复行情，10年国债收益率在年初上行至1.9附近后快速回落。回顾来看，年初普遍预期的CPI回升是偏长逻辑，2026年春节错位可能导致1月cpi偏弱在预期内，行情更易受短逻辑和资金行为影响，事实上银行体系资产荒形成债市稳定器。在17连阳后股市迎来盘整，成长风格与美股软件+AI板块共同走弱，黄金波动率达峰后带动有色、黑色多次降温，风险偏好和价格预期回落，也带动国债30Y-10Y利差收窄。多空交织之下，票息资产的重要性出现，债市波幅下降。　　2月长假前，市场流动性边际减弱，票息过节的思路平抑了市场波动，但节后降息预期落空，市场在止盈后重新追逐低波资产，因长假对经济数据容易形成扰动，债市并未对通胀和出口过多定价，全月保持震荡下行。　　3月，霍尔木兹海峡风险引发油价上涨，流动性冲击叠加商品通胀预期升温，10年期国债收益率一度上行至1.83，但银行体系流动性仍较充裕，同业存单收益快速下行，此阶段收益率曲线呈现极致陡峭化，短端收益率下行，长端收益率小幅上行。　　2026年基本面处在磨底期，由于财政、消费都缺乏弹性，出口链对经济的传导将更加重要，由于出口对于内需的传导效应在下降，原油价格冲击会带来出口脉冲式增长，长期影响无法确定，关注制造业资产负债率和利润率变化，短期对债市影响偏中性。消费方面，总量走弱、结构分化，预期增量有限，权益缓慢上行带来的财富效应可能构成边际增量。今年的上海地产“小阳春”在不同总价间的传导效应更弱，但低总价房源供给收缩+新房/次新房库存磨顶，指向楼市已在磨底。　　当前资金面宽裕与通胀预期修复并存，基本面快速上行的动能还不强，中短债债券、尤其是具备较高票息的信用债更加受到青睐，期限利差倾向于高位震荡，长债缺乏大幅下行的空间。

报告期内本基金主要投资品种为利率债，利率债以政策性金融债为主。报告期内以配置策略为主，适时调整了久期，力求获得较好的业绩表现。　　2026年一季度，债券市场收益率整体呈现低位震荡、小幅下行、收益率曲线陡峭化的特点。2026年适度宽松的货币政策继续延续、短端的资金面持续宽松，持续利好曲线中短端；而经济数据修复、通胀数据低位回升，则给超长端带来了明显压力。1年期AAA同业存单收益率从年初的1.63%稳步下行至季末的1.5%附近。10年期国债收益率从年初的1.9%震荡下行至季末的1.82%附近。通胀方面，CPI和PPI均呈恢复态势，加之三月地缘风险开始对油价扰动，一季末的通胀数据有望摆脱通缩状态。经济预期方面，3月PMI重回50上方，“新订单分项”-“产成品库存分项”所展示的经济动能也有明显回升。金融数据方面，2月份M2增速维持在9%，显示了央行适度宽松的货币政策取向并无变化。2月份社融增速小幅回落至8.2%，居民部门信贷需求比较低迷，企业部门信贷需求同比恢复。经济呈现整体预期向好，但局部冷暖不均的状态。　　展望二季度，债券市场收益率可能延续低位震荡的态势。适度宽松的定调下，二季度资金面大概率遵循季节性宽松的规律，给收益率维持低位提供必要条件，策略上可以继续考虑在抓住中短端票息的基础上等待长端可能出现的机会。

报告期内本基金主要投资品种为利率债和信用债。利率债以政策性金融债为主，信用债以中高评级的企业债、中期票据为主。回顾一季度，产品维持较低的久期水平，以应对市场波动。　　上季度主要关注居民存款搬家带来的资金影响，事实证明，在定期存款大量到期的背景下，银行依旧存在大量的债券配置需求，带来1~2月的持续上涨，打破了2025年末以来的悲观叙事，但同时，市场或也难以回到2023~2024年过于乐观的极致交易，后续将更理性地关注客观变量带来的实际影响。展望二季度，我们首要关注外部冲击的持续性，及其对于风险偏好、通胀的潜在影响，其次关注央行对资金面的调控意愿，在叙事主线未发生明显变化的情况下，往利差与票息要收益。

报告期内本基金主要投资品种为利率债。利率债以国债、政策性金融债为主。实际运作来看，2026年一季度基金组合久期保持稳中有升，增加了波段交易频率，未来将视基本面边际变化、资产风险偏好和市场交易情绪，灵活抉择、相机调整。　　一季度债券市场利率先上后下，整体下行，信用债表现强于利率债。其中1年国债利率下行12BP，5年国债下行9BP，10年国债下行3BP，3年AAA信用债利率下行13BP，5年AAA信用债下行13BP。年初市场受权益走强和赎回压力冲击，利率快速上行，后随着配置盘发力、央行结构性降息、流动性宽松推动下开始修复，呈现短端强于长端、信用强于利率的特征。3月份地缘风险引发通胀预期，带动利率出现一波明显上行，但随着股市下跌、流动性进一步宽松，利率重回下行，曲线陡峭化。　　展望二季度，预计债市仍然震荡偏强，长端利率有望修复。今年随着高息定期存款的持续到期，银行的负债成本继续下行，配置力量有望成为市场的稳定器。近期油价明显上涨引发通胀担忧，长端利率维持高位，不过同时猪肉价格也在快速回落，有望一定程度对冲油价的压力，通胀风险可控，叠加流动性宽松，长端利率有望走出修复行情。

本季度，组合以低波票息资产打底，维持防御性久期和较高杠杆，着重获取稳健票息收益并降低组合回撤。　　1月债市走出修复行情，10年国债收益率在年初上行至1.9附近后快速回落。回顾来看，年初普遍预期的CPI回升是偏长逻辑，2026年春节错位可能导致1月cpi偏弱在预期内，行情更易受短逻辑和资金行为影响，事实上银行体系资产荒形成债市稳定器。在17连阳后股市迎来盘整，成长风格与美股软件+AI板块共同走弱，黄金波动率达峰后带动有色、黑色多次降温，风险偏好和价格预期回落，也带动国债30Y-10Y利差收窄。多空交织之下，票息资产的重要性出现，债市波幅下降。　　2月长假前，市场流动性边际减弱，票息过节的思路平抑了市场波动，但节后降息预期落空，市场在止盈后重新追逐低波资产，因长假对经济数据容易形成扰动，债市并未对通胀和出口过多定价，全月保持震荡下行。　　3月，霍尔木兹海峡风险引发油价上涨，流动性冲击叠加商品通胀预期升温，10年期国债收益率一度上行至1.83，但银行体系流动性仍较充裕，同业存单收益快速下行，此阶段收益率曲线呈现极致陡峭化，短端收益率下行，长端收益率小幅上行。　　2026年基本面处在磨底期，由于财政、消费都缺乏弹性，出口链对经济的传导将更加重要，由于出口对于内需的传导效应在下降，原油价格冲击会带来出口脉冲式增长，长期影响无法确定，关注制造业资产负债率和利润率变化，短期对债市影响偏中性。消费方面，总量走弱、结构分化，预期增量有限，权益缓慢上行带来的财富效应可能构成边际增量。今年的上海地产”小阳春”在不同总价间的传导效应更弱，但低总价房源供给收缩+新房/次新房库存磨顶，指向楼市已在磨底。　　当前资金面宽裕与通胀预期修复并存，基本面快速上行的动能还不强，中短债债券、尤其是具备较高票息的信用债更加受到青睐，期限利差倾向于高位震荡，长债缺乏大幅下行的空间。

本基金以高票息中短信用为底仓，同时叠加二永债波段操作进行收益增强。 　　回顾一季度，从经济基本面来看，1-2月经济数据、出口数据均超出市场预期，其中有春节较晚的错位影响，3月能否持续仍然尚待观察。从债券市场走势来看，整个一季度来看，除了超长债上行以外，其他期限品种均实现下行，收益率曲线实现陡峭化。利率债交易主线分别由大行久期受限、存款留存率超预期以及全球地缘风险之后的输入性通胀预期等因素主导；同时伴随着摊余债基建仓和机构资金充裕带来旺盛的配置需求等影响，普信债期限和等级利差大幅压缩。　　展望后市，30-10国债期限利差高达50bp以上，为2023年以来最高，但是当前信用利差和10y内期限利差都处于历史低位，体现出市场对于“滞”与“胀”定价的混沌心理。地缘风险的演进可能仍是目前可见范围内的核心变量，而债券市场可能在“滞”与“胀”之间切换。

本基金主要采用股债配置的策略，股债配比根据权益端表现及产品回撤情况被动调整，及时止损。本季度，智多宝的股票仓位先升后降再均衡，围绕长期权益中枢在±3%的区间动态调节。　　股票层面：采用自下而上与自上而下相结合的方式构建组合。自下而上对优质公司搭建资产定价模型，选择隐含收益率较高的个股；自上而下从产业链高频数据、估值、交易热度等方面出发，构建行业择时模型，从中观景气度提升空间更大的行业中优选个股进行增配。股票组合体现了在管基金经理的研究思考和研究团队的共同智慧，运作相对均衡。我们期望以合理安全边际买入、较高集中度持仓、较低换手率实现收益目标。对于涨幅远超内在价值的股票，我们遵守纪律减仓。本季度，股票的前十大重仓占股票持仓的比例约58%，组合股票整体持仓的预期市盈率估值偏低，按仓位加权的自由现金流回报率可观。期间交易主要基于对公司内在价值与行业景气度的判断，基于绝对定价做有纪律的买卖。一季度我们叠加多策略模型，从量化角度出发轮动高预期股息率、高成长资产，作为风格上的补足。　　转债层面：动态调整偏债、平衡、偏股转债策略的占比，在“类债转债”提供相对稳定收益的同时借助“类股转债”参与更具弹性的主题，积极尝试提升收益弹性。本季度不持有转债。　　纯债层面：组合主要持有利率债，根据量化模型进行久期敞口的暴露与回收。本期我们在二月底继续降低久期，避免久期暴露对收益的伤害。　　在意料之外的地缘风险影响下，市场的上冲动力被打断。一季度权益市场先快攻后回落，市场情绪从亢奋逐渐降温，市场风格从估值修复逐渐转向盈利驱动。在缺乏资金合力的背景下，我们需时刻保持一份清醒，采取更加均衡的策略布局，重视仓位的调整。后期我们将持续寻找有现金流护城河且有增量叙事逻辑的优质标的进行配置。　　转债在一季度也走了一个”过山车”，行情主要由高价转债所带动。去年年底我们已对转债进行清仓，对今年的行情持观望态度。站在上市公司的角度，高价转债的终点大概率是强赎促转股，因此当前水位投资的性价比并不高。我们将持续关注后续是否能够调整到更合理的位置。　　一季度债市收益率先下后上，长久期短久期之间分化较大。受到输入性通胀的影响长端呈上行趋势，而宽松的资金面又推动短端持续下行。考虑到产品规模与流动性，目前更多持有中短端国债及现金。展望后市，伴随国内经济逐渐企稳回升，不认为长端利率今年会有顺畅的下行行情，将始终在债券操作上保持谨慎。

本季度，组合以低波票息资产打底，阶段性参与波段机会，季度内久期围绕中枢波动，保持适当杠杆以维护流动性安全。　　1月债市走出修复行情，10年国债收益率在年初上行至1.9附近后快速回落。回顾来看，年初普遍预期的CPI回升是偏长逻辑，2026年春节错位可能导致1月cpi偏弱在预期内，行情更易受短逻辑和资金行为影响，事实上银行体系资产荒形成债市稳定器。在17连阳后股市迎来盘整，成长风格与美股软件+AI板块共同走弱，黄金波动率达峰后带动有色、黑色多次降温，风险偏好和价格预期回落，也带动国债30Y-10Y利差收窄。多空交织之下，票息资产的重要性出现，债市波幅下降。　　2月长假前，市场流动性边际减弱，票息过节的思路平抑了市场波动，但节后降息预期落空，市场在止盈后重新追逐低波资产，因长假对经济数据容易形成扰动，债市并未对通胀和出口过多定价，全月保持震荡下行。　　3月，霍尔木兹海峡风险引发油价上涨，流动性冲击叠加商品通胀预期升温，10年期国债收益率一度上行至1.83，但银行体系流动性仍较充裕，同业存单收益快速下行，此阶段收益率曲线呈现极致陡峭化，短端收益率下行，长端收益率小幅上行。　　2026年基本面处在磨底期，由于财政、消费都缺乏弹性，出口链对经济的传导将更加重要，由于出口对于内需的传导效应在下降，原油价格冲击会带来出口脉冲式增长，长期影响无法确定，关注制造业资产负债率和利润率变化，短期对债市影响偏中性。消费方面，总量走弱、结构分化，预期增量有限，权益缓慢上行带来的财富效应可能构成边际增量。今年的上海地产“小阳春”在不同总价间的传导效应更弱，但低总价房源供给收缩+新房/次新房库存磨顶，指向楼市已在磨底。　　当前资金面宽裕与通胀预期修复并存，基本面快速上行的动能还不强，中短债债券、尤其是具备较高票息的信用债更加受到青睐，期限利差倾向于高位震荡，长债缺乏大幅下行的空间。

一季度各项经济数据呈现开门红，但也存在隐忧，期间银行间市场资金价格高位运行，债市一波三折。　　二季度经济内外部因素交织，债市也迎来较大波动。4月~5月的宏观主线是中美关税博弈，长债收益率先下后上，季末宽货币稳市场态势明显，债市迎来结构性上涨行情。　　三季度，债市进入逆风期，本基金着重增强组合流动性，同时在市场调整期间左侧布局部分高票息资产，平稳度过调整期。季度初资金面宽松，债市维持震荡走势，随后披露的6月CPI同比回升0.1%，十年一度的城市工作会议临近，反内卷和“大基建”也推动商品市场上涨，风险偏好回升，权益市场持续走强，股债跷跷板效应明显；随后，“资金搬家”逐渐成为债市隐忧，季末高频经济数据延续下滑，然而在公募费率改革、反内卷和扩发服务消费的催化下，债市面临逆风行情。　　四季度银行间资金面平稳，债券收益率先下后上，年末罕见未走出顺畅下行。　　组合以低波票息资产打底，保持较低杠杆，以流动性管理为主，力争实现净值稳定。

一季度各项经济数据呈现“开门红”，但也存在隐忧，期间银行间市场资金价格高位运行，债市一波三折。　　二季度经济内外部因素交织，债市也迎来较大波动。4月~5月的宏观主线是中美关税博弈，长债收益率先下后上，季末宽货币稳市场态势明显，债市迎来结构性上涨行情。　　三季度，债市进入逆风期，本基金着重增强组合流动性，同时在市场调整期间左侧布局部分高票息资产，平稳度过调整期。季度初资金面宽松，债市维持震荡走势，随后披露的6月CPI同比回升0.1%，十年一度的城市工作会议临近，反内卷和“大基建”也推动商品市场上涨，风险偏好回升，权益市场持续走强，股债跷跷板效应明显；随后，“资金搬家”逐渐成为债市隐忧，季末高频经济数据延续下滑，然而在公募费率改革、反内卷和扩发服务消费的催化下，债市面临逆风行情。　　四季度银行间资金面平稳，债券收益率先下后上，年末罕见未走出顺畅下行。　　组合以低波票息资产打底，阶段性获得波段收益和杠杆收益率，年内视资金面增减杠杆，基于比价效应平衡债券结构。

报告期内本基金主要投资品种为利率债和信用债。利率债以政策性金融债为主，信用债以高评级的企业债、公司债等为主。报告期内以配置策略为主，适时调整久期和资产结构，以获得较好的业绩表现。

产品以高票息中短信用为底仓，同时叠加二永债波段操作以求进行收益增强。