刘伟伟 - 基金投资策略和运作

2026年开年市场先涨后跌，美伊战争使得市场风险偏好快速降低，一季度指数小幅下跌。在战争的冲击下，一季度的行业结构显著分化，受益于油价上涨的煤炭和石油石化指数大幅领涨，而非银金融、消费者服务等行业大幅下跌，大多数行业的涨跌幅与指数接近呈现小幅波动。  一季度我们的组合有所下跌，基本跑平业绩基准。组合中港股互联网和非银金融跌幅较大，主要是港股受风险偏好和宏观流动性冲击更为显著；贡献收益的主要是基本面超预期的锂电池以及光纤相关方向。一季度，我们增持了通信板块，光纤在无人机和数据中心需求的拉动下，景气大幅上行，我们增配了光纤光缆的相关标的。另外，我们也增配了受益于北美电力基建的部分标的。我们主要降低了非银金融、有色金属和化工板块的仓位，这些方向受战争带来的宏观流动性冲击，面临一定的不确定性。也正是出于对宏观的担忧，我们适当降低了组合的整体仓位，待宏观形势明朗之后我们再进行加仓。  当前市场的主要矛盾在于美伊战争，油价大幅上涨使得海外流动性政策受到显著抑制，甚至存在加息的可能性。对于这一事件，我们也难有超越市场的认知。不过我们相对可以确定的是，美伊战争会提升中国制造的全球竞争力以及中国资产的全球定价，因此我们对市场仍然保持乐观。  产业层面，我们在一季度也看到了人工智能继续快速进步。“龙虾”热潮背后代表的是人工智能的商业化应用逐步走通，今年大概率是Agent爆发的元年。这也会使得算力投入走向正循环，其中以光通信为主的网络侧投入成为结构性最受益的方向。科技大概率仍然是产业和资本市场的主旋律，除了基础设施之外，端侧、人形机器人，甚至AI for Science等领域都会在不久的将来迎来突破，相应的投资机会也在孕育，我们对未来充满信心。

2026年开年市场先涨后跌，美伊战争使得市场风险偏好快速降低，一季度指数小幅下跌。在战争的冲击下，一季度的行业结构显著分化，受益于油价上涨的煤炭和石油石化指数大幅领涨，而非银金融、消费者服务等行业大幅下跌，大多数行业的涨跌幅与指数接近呈现小幅波动。  我们的组合聚焦于碳中和相关领域，一季度净值略有下跌，跑输基准。主要是我们配置的锂电产业链相关方向，受碳酸锂价格大涨的负面影响，市场担忧需求和业绩持续性，股价出现一定程度的下跌。一季度我们依然维持组合以储能相关产业链为主的配置，但对于不同环节和个股做了调整，考虑到当地政策的不确定性，减持了相关锂矿资产，以及减持了碳酸锂涨价受损的储能系统相关方向。我们增持了户储，户储受益于美伊战争带来的能源短缺，景气上行。另外，还增持了北美缺电相关的燃机和电力设备相关方向。  一季度之后，国内乘用车销量压力最大的时候也将过去，储能仍然维持着高速的增长，行业景气度在高位持续。我们继续看好储能产业链，包括壁垒最高的电池和系统公司；而上游碳酸锂受制于供给约束，价格将会保持坚挺；材料中以隔膜为代表的重资产环节受益于今年的供需错配，价格有望上行。  人工智能发展的浪潮也会使得新能源领域受益，一方面，北美的电力基建将给中国公司提供新的机遇；另一方面，人形机器人和智能驾驶是人工智能的重要应用领域，技术突破将会带来新的投资机会。  我们认为，美伊战争导致油价大涨，会使得全球各国重新思考能源战略，能源自主将会成为重要的考量。而新能源由于其便捷性和低成本，将成为战后各国大力发展的方向。我们近期已经看到全球多个国家电动车销量的提升，未来我们也将看到新能源发电和储能在各国电力基础设施中的重要性提升。因此，新能源行业未来仍有较大的发展空间。

中欧基金主动权益团队坚持基于基本面深度研究的中长期价值投资理念，宏观、中观、微观多视角比较验证，尽量领先市场洞悉未来，抓住产业趋势或上市公司中长期价值低估机会，力争为投资者创造更好的长期回报。  在投资决策中，我们的出发点基于产业趋势、中长期价值低估，或者两者的结合，有三种不同的投资情形。第一种情形是，在左侧成功捕捉到产业趋势的低位区间，行业头部优质企业的中长期价值往往处于低估状态。它同时满足产业趋势底部和中长期价值低估双重条件，这是我们最有信心且敢于重仓持有的情形。由于对未来的预测存在一定不确定性，我们不会只投资于一两个行业。因此，在难以找到足够多同时满足这两个条件的个股时，我们进行综合考量。第二种情形是产业趋势机会为主，我们考虑未来产业趋势好转的确定程度以及自己对产业的理解是否领先市场来全市场比较，并根据行业中重点公司长期价值偏离程度来决定是否投资该个股及投资比例；第三种情形是中长期价值低估机会为主，我们根据中长期价值低估幅度以及行业景气度稳定程度来全市场比较并确定投资比例；以上三种情形下，具体投资比例还要考虑个股流动性。  在过往多年的投资组合管理中，同时具备产业趋势低位区间和中长期价值低估特征的个股占比通常不高。产业趋势机会和中长期价值低估机会各占组合其余部分一半左右。在牛市中，中长期价值低估的机会相对较少，产业趋势类投资比例高；而在熊市中，同时满足两个条件的机会更多。  2026年初，市场延续此前运行趋势，在有色金属、建筑建材、化工等周期板块的带动下继续上行，两市成交量显著放大，市场风险偏好持续回升。2月末以来，中东冲突全面升级，美以伊对抗趋于白热化，霍尔木兹海峡航运受阻，中东地区能源及工业设施接连受到冲击，成为扭转市场趋势的核心黑天鹅事件。受此影响，原油价格大幅上涨，美联储降息预期出现反复，通胀预期重估，全球避险情绪快速升温，全球资本市场受此影响而出现明显下跌。  尽管A股同样受到本次地缘政治冲突的扰动，但从中长期宏观格局来看，中国在全球范围内具备较高的安全性，A股、港股市场反而呈现出较为明显的“避风港”属性。我们认为，当前阶段最重要的判断，在于中东冲突何时迎来冲突烈度下降的拐点。虽然冲突持续时间尚难精确预估，但烈度回落的拐点将成为市场企稳反转的关键节点，我们预判距离这一时刻的到来是以周计的。  基于这一核心逻辑，一季度我们依旧对有色金属、化工等板块保持超配，这类行业均受益于流动性环境改善与自身供需格局优化，具备价格见底回升乃至持续上行的产业基础。其中，电解铝板块直接受益于冲突对于中东地区产能的去化，待冲突形势出现拐点后，叠加美联储降息及全球流动性宽松周期的推进，行业景气度有望进一步抬升。与此同时，化工板块方面，我们也重点布局了一批在本次冲突中海外产能受损显著的细分品种，待冲突缓和后，国内稳定供应的产能将迎来更为可观的盈利弹性。  AI产业链依然是我们重点配置的方向，当前大模型的实用性已大大提高，相关AI应用正融入日常工作和生活场景，商业化进程不断推进。我们在该领域的布局主要聚焦于处于景气上行周期、需求确定性强、盈利能见度高的细分环节，包括光模块、光纤光缆等领域。

2026年开年市场先涨后跌，美伊战争使得市场风险偏好快速降低，一季度指数小幅下跌。在战争的冲击下，一季度的行业结构显著分化，受益于油价上涨的煤炭和石油石化指数大幅领涨，而非银金融、消费者服务等行业大幅下跌，大多数行业的涨跌幅与指数接近呈现小幅波动。  一季度我们的组合有所下跌，小幅跑赢业绩基准。组合中港股互联网和非银金融跌幅较大，主要是港股受风险偏好和宏观流动性冲击更为显著；贡献收益的主要是基本面超预期的锂电池以及光纤相关方向。一季度，我们增持了通信板块，光纤在无人机和数据中心需求的拉动下，景气大幅上行，我们增配了光纤光缆的相关标的。另外，我们也增配了受益于北美电力基建的部分标的。我们主要降低了非银金融和化工板块的仓位，这些方向受战争带来的宏观流动性冲击，面临一定的不确定性。也正是出于对宏观的担忧，我们适当降低了组合的整体仓位，待宏观形势明朗之后我们再进行加仓。  当前市场的主要矛盾在于美伊战争，油价大幅上涨使得海外流动性政策受到显著抑制，甚至存在加息的可能性。对于这一事件，我们也难有超越市场的认知。不过我们相对可以确定的是，美伊战争会提升中国制造的全球竞争力以及中国资产的全球定价，因此我们对市场仍然保持乐观。  产业层面，我们在一季度也看到了人工智能继续快速进步。“龙虾”热潮背后代表的是人工智能的商业化应用逐步走通，今年大概率是Agent爆发的元年。这也会使得算力投入走向正循环，其中以光通信为主的网络侧投入成为结构性最受益的方向。科技大概率仍然是产业和资本市场的主旋律，除了基础设施之外，端侧、人形机器人，甚至AI for Science等领域都会在不久的将来迎来突破，相应的投资机会也在孕育，我们对未来充满信心。

一季度以来，全球宏观环境持续受到多重特殊事件的冲击，地缘政治局势的波动尤其对能源市场形成了新一轮考验。历次地缘冲突的爆发，都促使市场重新审视两大关键议题：一是传统旧能源在供需格局重塑下的价值重估，二是新能源投资在能源安全与转型背景下的持续必要性。这也使得新能源行业的投资逻辑，逐渐从对短期产能过剩的担忧，转向更长期的成长视角。在这一视角切换的过程中，不少此前因市场情绪或阶段性波动而被低估的新能源资产，重新回到投资者的关注范围内。  基于上述判断，我们在一季度延续了对锂电、储能及新质生产力相关领域的长期看好，并进一步提前布局了估值处于相对低位、且成长轨迹逐步回归健康区间的户用储能板块。从阶段性表现来看，这部分布局在一季度取得了较为可观的收益，也印证了我们围绕“价值重估”与“成长延续”进行配置的思路。  展望第二季度及更长期的走势，我们认为新能源板块有望逐步走出淡季影响，产业链各环节的景气度预计将趋于明朗。上游原材料价格有望逐步探明合理区间，中游制造环节的盈利中枢有望趋于稳定，而下游需求在各国能源转型政策推进、国际局势推动能源自主需求提升的背景下，预计将进一步呈现复苏态势。同时，随着中国在新能源产业链上的国际渗透率持续提升，整个行业有望迎来从需求到盈利的同步改善。  综合来看，新能源板块的投资逻辑正在不断深化和拓展，行业盈利状况有望逐步修复，估值空间也有望随着长期成长确定性的增强而进一步打开。未来我们将继续关注产业链中具备技术优势、成本控制能力及市场拓展潜力的环节，在波动中力争捕捉结构性机会，关注新能源转型中的长期价值。

2026年开年市场先涨后跌，美伊战争使得市场风险偏好快速降低，一季度指数小幅下跌。在战争的冲击下，一季度的行业结构显著分化，受益于油价上涨的煤炭和石油石化指数大幅领涨，而非银金融、消费者服务等行业大幅下跌，大多数行业的涨跌幅与指数接近呈现小幅波动。  一季度我们的组合有所下跌，小幅跑赢业绩基准。组合中港股互联网和非银金融跌幅较大，主要是港股受风险偏好和宏观流动性冲击更为显著；贡献收益的主要是基本面超预期的锂电池以及光纤相关方向。一季度，我们增持了通信板块，光纤在无人机和数据中心需求的拉动下，景气大幅上行，我们增配了光纤光缆的相关标的。另外，我们也增配了受益于北美电力基建的部分标的。我们主要降低了非银金融和化工板块的仓位，这些方向受战争带来的宏观流动性冲击，面临一定的不确定性。也正是出于对宏观的担忧，我们适当降低了组合的整体仓位，待宏观形势明朗之后我们再进行加仓。  当前市场的主要矛盾在于美伊战争，油价大幅上涨使得海外流动性政策受到显著抑制，甚至存在加息的可能性。对于这一事件，我们也难有超越市场的认知。不过我们相对可以确定的是，美伊战争会提升中国制造的全球竞争力以及中国资产的全球定价，因此我们对市场仍然保持乐观。  产业层面，我们在一季度也看到了人工智能继续快速进步。“龙虾”热潮背后代表的是人工智能的商业化应用逐步走通，今年大概率是Agent爆发的元年。这也会使得算力投入走向正循环，其中以光通信为主的网络侧投入成为结构性最受益的方向。科技大概率仍然是产业和资本市场的主旋律，除了基础设施之外，端侧、人形机器人，甚至AI for Science等领域都会在不久的将来迎来突破，相应的投资机会也正在孕育，我们对未来充满信心。

2025年的A股市场表现喜人，上半年抵御住了贸易冲突的严重冲击，下半年基本保持了单边上涨的走势。从行业结构上看，有色金属、通信和电子行业位居涨幅前三，国防军工、机械和化工、电力设备新能源等行业也有超越市场的表现；食品饮料、煤炭和房地产等行业表现较差。从市场风格看，成长和周期都有不错的表现，而红利相对较弱。  我们的组合在2025年取得了较高的收益，显著跑赢了基准。这一结果主要得益于我们对人工智能和储能这两大新兴成长行业的深度研究和前瞻布局。在人工智能领域，我围绕海外算力、国产算力等上游环节展开布局，同时积极关注端侧硬件和人形机器人等硬件应用领域方向，软件应用方面我们则聚焦港股的互联网优质企业，这些细分方向均在2025年为我们贡献了不错的投资回报。储能方向，我们重点布局了系统和电池领域的全球龙头企业，相关行业和标的在2025年的发展均超出了我们的预期。除了这两大新兴成长方向之外，我们也适度布局了一些偏周期和价值风格的标的，分布在保险、券商、有色、机械等行业，这样的分布在一定程度上均衡了组合的结构，平滑了波动。  投资风格上，我们继续保持了在成长方向优选行业优质龙头的策略，积极挑选具备较强的竞争壁垒，从经营层面能够显著超越行业的个股。

2025年的A股市场表现喜人，上半年抵御住了贸易冲突的严重冲击，下半年基本保持了单边上涨的走势。从行业结构上看，有色金属、通信和电子行业位居涨幅前三，国防军工、机械和化工、电力设备新能源等行业也有超越市场的表现；食品饮料、煤炭和房地产等行业表现较差。从市场风格看，成长和周期都有不错的表现，而红利相对较弱。  我们的组合在2025年取得了较高的收益，显著跑赢了基准。这一结果主要得益于我们对人工智能和储能这两大新兴成长行业的长期深度研究和前瞻布局。在人工智能领域，我们围绕海外算力、国产算力等上游环节展开布局，同时积极关注端侧硬件和人形机器人等硬件应用领域方向，软件应用方面我们则聚焦港股的互联网优质企业，这些细分方向均在2025年为我们贡献了不错的投资回报。储能方向，我们重点聚焦系统和电池领域的全球龙头企业，相关行业和标的在2025年的发展均超出了我们的预期。除了这两大新兴成长方向之外，我们适度布局一些偏周期和价值风格的标的，分布在保险、券商、有色、机械等行业，这样的分布在一定程度上均衡了组合的结构，平滑了波动。  投资风格上，我们继续保持了在成长方向优选行业优质龙头的策略，积极挑选具备较强的竞争壁垒，从经营层面能够显著超越行业的个股。

中欧基金主动权益团队坚持基于基本面深度研究的中长期价值投资理念，宏观、中观、微观多视角比较验证，尽量领先市场洞悉未来，抓住产业趋势或上市公司中长期价值低估机会，力争为投资者创造更好的长期回报。  在投资决策中，我们的出发点基于产业趋势、中长期价值低估，或者两者的结合，有三种不同的投资情形。第一种情形是，在左侧成功捕捉到产业趋势的低位区间，行业头部优质企业的中长期价值往往处于低估状态。它同时满足产业趋势底部和中长期价值低估双重条件，这是我们最有信心且敢于重仓持有的情形。由于对未来的预测存在一定不确定性，我们不会只投资于一两个行业。因此，在难以找到足够多同时满足这两个条件的个股时，我们进行综合考量。第二种情形是产业趋势机会为主，我们考虑未来产业趋势好转的确定程度以及自己对产业的理解是否领先市场来全市场比较，并根据行业中重点公司长期价值偏离程度来决定是否投资该个股及投资比例；第三种情形是中长期价值低估机会为主，我们根据中长期价值低估幅度以及行业景气度稳定程度来全市场比较并确定投资比例；以上三种情形下，具体投资比例还要考虑个股流动性。  在过往多年的投资组合管理中，同时具备产业趋势低位区间和中长期价值低估特征的个股占比通常不高。产业趋势机会和中长期价值低估机会各占组合其余部分一半左右。在牛市中，中长期价值低估的机会相对较少，产业趋势类投资比例高；而在熊市中，同时满足两个条件的机会更多。  回顾2025年，宏观经济环境充满挑战。国际方面，全球贸易格局面临重构，关税政策的不确定性成为全年最大的扰动因素之一。国内方面，宏观经济整体仍处于企稳修复的关键阶段，部分经济指标虽呈现筑底迹象，但更实质性和更广泛的改善仍需时间验证。面对复杂的宏观背景，我们全年的投资操作主要围绕以下两条核心主线展开，对组合进行了动态调整与结构优化。  一方面，我们坚定布局人工智能产业链。自2024年下半年以来，以大语言模型、自动驾驶、人形机器人为代表的人工智能产业取得了突破性进展。我们认为，这不仅是一次技术迭代，更是一场将深刻重塑产业链与社会生活的新产业革命。因此，基于对未来两三年产业趋势向好的判断，我们在2025年全年维持了在人工智能产业链的重点配置，布局覆盖了从上游基础设施（如芯片、光模块、服务器）到下游应用（如人形机器人、自动驾驶、AI智能终端、教育、游戏、广告等）的多个环节。在具体操作上，我们根据产业景气的动态变化和商业化落地的节奏，对持仓结构进行微调。  另一方面，我们在传统与周期性领域中寻找结构性机遇。在宏观不确定性上升的背景下，我们倾向于规避与国内传统经济周期高度相关或对单一国家（特别是美国）出口敞口较大且交易拥挤的行业。与此同时，我们积极挖掘两类结构性机会：一是产品量价处于底部，未来将受益于海外需求复苏的细分行业，如有色金属、化工等板块。二是资产质量优化且估值合理的行业，如我们全年持续关注的保险板块，其资产端投资收益率边际改善，负债端结构优化，利差损压力得以缓解，行业估值处于底部区间。

四季度市场呈现震荡走势，指数小幅上涨，三季度涨幅领先的创业板指和科创50略有调整。行业结构上，石油石化、国防军工、有色金属和通信四个行业大幅上涨，而房地产、医药、计算机、传媒、汽车、电子等行业出现明显调整。四季度市场主要在消化前期的涨幅，并没有体现出特别显著的风格特征，通信和有色等基本面加速的行业延续涨势，而商业航天的主题行情也带动军工板块大涨。  我们的产品聚焦于碳中和相关领域，四季度我们的净值小幅下跌，跑输基准。主要是我们超配的锂电行业公司在四季度下跌。经过三季度的大幅上涨之后，市场担忧一季度进入行业淡季，同时新能源汽车受购置税和补贴的负面影响，销量较弱，从而对锂电行业明年的景气度产生疑虑，行业出现明显的回调。我们认为市场过于悲观，我们看好锂电行业在2026年进入上行期，价格弹性和业绩弹性都会好于市场预期，因此我们在下跌过程中进行了加仓。我们主要增配了上游碳酸锂和中游的六氟磷酸锂、隔膜等环节的个股。同时，我们减持了整车和二线动力电池，在原材料涨价过程中，这些公司可能会受损。除此之外，我们长期看好人形机器人产业，对于一些供应链的核心龙头公司，保持了配置。  我们认为市场对新能源汽车的担忧是过度的，随着补贴政策落地，车市有望回归正常，而单车带电量的提升也将带动乘用车用锂电池需求的增长；除此之外，重卡电动化以及矿山机械的电动化也将给动力电池带来增量。而我们对储能的需求更乐观，在独立储能和数据中心储能等应用场景的带动下，储能将在国内外迎来爆发。由于锂电行业无论是上游资源还是中游材料，在过去的三年行业下行期，资本开支显著放缓，行业产能利用率在下半年快速提升，跨过供需拐点，2026年全年有望维持涨价的趋势。储能和锂电产业链是我们明年重点看好的方向。  我们认为，在储能需求的带动下，新能源行业有望步入新的周期，行业中的部分公司将会迎来量价齐升的阶段。人工智能产业的发展也会为人形机器人和智能驾驶带来产业革命的机遇。我们期待新能源行业为投资者带来更好的投资体验。

在三季度末，整个新能源板块发生了两个比较重大的变化，一个是储能需求的快速爆发，以及锂电产业链的材料和上游经历一次快速的价格上探，这两个事件都证明了新能源行业在反内卷政策和需求逐渐回暖的双重影响下，或将走出长达2年的低估。因此我们的投资操作主要聚焦于以下几个方向：  最首先的还是储能，这次储能的变化，是从全球的海外的储能需求，演绎为国内的储能需求超预期，在国内外共振的前提下，本来就较为紧平衡的供需结构迎来向上的拐点。因此我们重点关注了以储能为代表的龙头公司和锂电标的。  同时，随着反内卷政策的深化，我们看到以锂电材料和上游碳酸锂为代表的产业链价格的快速上移，甚至企业自发限产保价，短单价格的快速上升也抬升了长协的价格，使我们看到企业有一个较大的利润弹性，我们也认为这些机会，或将在2026年为我们贡献较好的收益。一个产业得以健康良性的发展，一定不是靠单独卷低价实现的，而是卷技术卷产品，提高需求的曲线来实现的，因此，我们认为中游产业链和上游价格中枢的适当上移，或将有助于行业的健康发展，尤其在有明确需求爆发的区域，这样的一些价格的上涨，并不耽误价格的顺畅传导，最后形成行业的良性发展、良性竞争。这些都是反内卷最根源的目的和最终我们希望看到的成果，这些也都会在未来慢慢实现。  当然，我们认为一个行业要发展，制造业要升级，中国要实现新质生产力，新技术和新方向也是不可忽视的领域。所以我们也适度参与了固态电池、机器人、电网建设的一些投资标的。  最后，每年的年末年初，我们都会看到，一些传统制造业，会有订单的变化和可喜的经营数据，因此我们也适度参与了一些稳健的中游制造领域的投资。

四季度市场呈现震荡走势，指数小幅上涨，三季度涨幅领先的创业板指和科创50略有调整。行业结构上，石油石化、国防军工、有色金属和通信四个行业大幅上涨，而房地产、医药、计算机、传媒、汽车、电子等行业出现明显调整。四季度市场主要在消化前期的涨幅，并没有体现出特别显著的风格特征，通信和有色等基本面加速的行业延续涨势，而商业航天的主题行情也带动军工板块大涨。  四季度我们的组合小幅上涨，跑赢基准。主要是我们超配了海外算力的龙头公司，以及组合中配置的保险股在四季度表现强势。四季度，我们主要增持了保险、有色金属和化工，减持了机械设备、电子、互联网、家电和医药。保险股估值较低，且受益于资产价格上行，随着宏观经济逐步见底企稳，保险股未来也将受益于利率上行。铜铝等全球定价的工业金属供给受限，在美联储降息的背景下，价格有望保持强势。基于对储能需求的看好，我们认为锂电行业已经跨过供需平衡点，进入涨价周期，因此我们在四季度增配了锂电上游碳酸锂和中游材料，这些个股主要分布在有色金属和化工这两个行业中。对于我们中长期看好的AI算力、储能、互联网和端侧的一些优质公司，我们依然在组合中维持了超配。  年底召开的中央经济工作会议为明年的经济发展指明了方向，会议确定明年要“坚持内需主导”、“坚持创新驱动”、“深入整治内卷式竞争”。这些举措将会有效推动宏观经济企稳回升，促进新兴产业的高质量发展，同时也将使得股市的上涨具备更加坚实的基础。  经济企稳回升将带动更多的顺周期方向出现投资机会，而成长性行业依然处在科技革命的初期阶段。我们期待人工智能取得更大的突破性进展，不仅仅在模型端，也在应用端出现爆发，AI端侧硬件、智能驾驶和人形机器人在2026年都有望获得更大的进步。而储能需求在国内外的爆发，也将带动新能源行业步入新周期，这是另一个值得我们期待的成长板块的投资机会。随着越来越多的行业走出底部，迎来新的发展阶段，我们相信资本市场在2026年将迎来更大的发展机遇。