常逍遥 - 基金投资策略和运作

宏观层面，一季度经济同比增速相对较高，二季度边际放缓：上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度同比增长5.0%、二季度同比增长4.3%。外需方面，上半年货物贸易进出口总额同比增长16.9%，出口景气度高。内需方面，上半年社会消费品零售总额同比增长1.3%，消费修复节奏总体温和；固定资产投资（不含农户）上半年同比下降5.7%，投资端压力仍在；房地产开发投资上半年同比下降18.0%，地产链条仍是内需偏弱的重要来源。此外，供给端工业生产保持一定韧性：上半年规模以上工业增加值同比增长5.4%，其中高技术制造业等新动能表现相对突出。　　债市运行层面，上半年债市整体呈现低波动、窄区间的特征。10年期国债收益率在年初短暂冲高，随后从1.90%的高点震荡下行至6月初1.70%的阶段低点，之后小幅回调，六月末收于1.73%。从驱动因素看，上半年大致可分为三个阶段：第一阶段（1月至2月中旬），政策利率稳定叠加流动性偏松，债市偏强。年初在“宽信用、稳增长”政策取向下，市场对流动性维持合理充裕的预期较强；同时，央行于1月中下调再贷款、再贴现利率25BP，进一步强化了宽松的政策取向。春节前后避险需求阶段性升温，10年期国债收益率下破1.80%，收益率曲线呈现平坦化特征。第二阶段（2月下旬至3月下旬），基本面数据与外部通胀等多因素扰动共振。一方面，经济数据表现偏强对债市情绪形成压制；另一方面，中东地缘冲突扰动叠加油价高位运行，市场对输入性通胀风险的担忧升温，长端与超长端利率承压，收益率曲线趋于陡峭化。第三阶段（4月至6月），外部扰动边际缓和，流动性环境总体稳定，债市重回“牛平”。随着地缘风险溢价回落，叠加资金面总体维持充裕，债市延续偏强格局；6月在季节性因素影响下出现阶段性收敛，债市小幅回调，但整体仍处于窄幅区间震荡。　　组合操作方面，组合一季度保持较高杠杆水平，积极参与利率债和二级资本债交易，久期中枢保持中性。二季度初加仓高等级信用债和利率债，杠杆和久期均有所提升。　　组合操作方面，组合一季度保持较高杠杆水平，年初卖出短久期利率债，加仓信用债，提升组合静态票息。二季度初大幅加仓高等级信用债，期间积极参与利率债交易，杠杆维持中高水平，久期灵活调整。

2026年上半年，按不变价格计算，国内生产总值同比增长4.7%，其中一季度同比增长5.0%，二季度同比增长4.3%。经济呈现K型分化，出口、科技板块较强，消费、投资板块偏弱。　　2026年上半年，央行继续实施适度宽松的货币政策，强化逆周期和跨周期调节，为经济持续向好向优创造适宜的货币金融环境。在2026年6月的陆家嘴论坛上，央行宣布完善短端利率调控机制的两项措施，一是完善临时正、逆回购工具使用机制，二是增加公开市场操作的隔夜逆回购品种。　　2026年上半年，债券利率整体走出下行行情。二季度末，中债估值1年期AAA级同业存单收于1.46%，1年期AAA级中短期票据收于1.50%，1年期国开债收于1.35%，3年期国开债收于1.46%，5年期国开债收于1.54%，10年期国开债收于1.78%。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.03%（A类）、0.03%（C类）、0.03%（D类），年化拟合偏离度为0.60%（A类）、0.61%（C类）、0.59%（D类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

2026年上半年国内债券市场整体呈现“一季度宽幅震荡、曲线陡峭化，二季度震荡慢牛、结构占优”的运行格局，收益率中枢逐季下行，弱修复基本面、合理充裕流动性与资产荒逻辑共同构成核心支撑。一季度市场在宏观预期反复与政策相机抉择中宽幅震荡、结构分化：年初受政府债供给前置、权益市场走强分流资金影响，市场情绪偏谨慎，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近；2月伴随央行流动性呵护增强、配置型机构加大入场力度，债市迎来修复，超长端表现相对占优；3月地缘冲突推升油价引发通胀担忧，叠加超预期经济数据与权益风险偏好回升，长端利率阶段性承压，资金面韧性与同业存款利率自律管理则支撑中短端，收益率曲线陡峭化特征显著。二季度债市转入震荡慢牛行情，收益率中枢整体下行，国债曲线平坦化突出，超长端品种实现明显超额收益，较弱的宏观基本面是债市走强核心支撑，地产、消费修复略显乏力，实体信贷需求疲软，社融增长依赖政府债托底，同时通胀压力持续缓释，油价回落带动PPI年中触顶预期升温，通胀对债市约束基本消退；资金面则呈现“前松后稳”特征，4-5月流动性超季节性宽松推动债市走强，6月受税期、半年考核与供给集中发行影响边际收敛，央行落地常态化隔夜逆回购工具平滑波动，整体维持中性偏松；机构端资产荒逻辑贯穿全季，银行、保险、理财形成刚性买盘托底市场，但交易盘久期高位、预期拥挤叠加季末扰动，阶段性止盈放大波动，制约了利率单边下行空间。

2026年上半年国内债券市场整体呈现“一季度宽幅震荡、曲线陡峭化，二季度震荡慢牛、结构占优”的运行格局，收益率中枢逐季下行，弱修复基本面、合理充裕流动性与资产荒逻辑共同构成核心支撑。一季度市场在宏观预期反复与政策相机抉择中宽幅震荡、结构分化：年初受政府债供给前置、权益市场走强分流资金影响，市场情绪偏谨慎，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近；2月伴随央行流动性呵护增强、配置型机构加大入场力度，债市迎来修复，超长端表现相对占优；3月地缘冲突推升油价引发通胀担忧，叠加超预期经济数据与权益风险偏好回升，长端利率阶段性承压，资金面韧性与同业存款利率自律管理则支撑中短端，收益率曲线陡峭化特征显著。二季度债市转入震荡慢牛行情，收益率中枢整体下行，国债曲线平坦化突出，超长端品种实现明显超额收益，较弱的宏观基本面是债市走强核心支撑，地产、消费修复略显乏力，实体信贷需求疲软，社融增长依赖政府债托底，同时通胀压力持续缓释，油价回落带动PPI年中触顶预期升温，通胀对债市约束基本消退；资金面则呈现“前松后稳”特征，4-5月流动性超季节性宽松推动债市走强，6月受税期、半年考核与供给集中发行影响边际收敛，央行落地常态化隔夜逆回购工具平滑波动，整体维持中性偏松；机构端资产荒逻辑贯穿全季，银行、保险、理财形成刚性买盘托底市场，但交易盘久期高位、预期拥挤叠加季末扰动，阶段性止盈放大波动，制约了利率单边下行空间。产品延续"防守+波段"思路，以票息策略打底严控回撤，视节奏参与利率债博弈，守稳净值。

宏观层面，一季度经济同比增速相对较高，二季度边际放缓：上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度同比增长5.0%、二季度同比增长4.3%。外需方面，上半年货物贸易进出口总额同比增长16.9%，出口景气度高。内需方面，上半年社会消费品零售总额同比增长1.3%，消费修复节奏总体温和；固定资产投资（不含农户）上半年同比下降5.7%，投资端压力仍在；房地产开发投资上半年同比下降18.0%，地产链条仍是内需偏弱的重要来源。此外，供给端工业生产保持一定韧性：上半年规模以上工业增加值同比增长5.4%，其中高技术制造业等新动能表现相对突出。　　债市运行层面，上半年债市整体呈现低波动，窄区间的特征。10年期国债收益率在年初短暂冲高，随后从1.90%的高点震荡下行至6月初1.70%的阶段低点，之后小幅回调，六月末收于1.73%。从驱动因素看，上半年大致可分为三个阶段：第一阶段（1月至2月中旬），政策利率稳定叠加流动性偏松，债市偏强。年初在“宽信用、稳增长”政策取向下，市场对流动性维持合理充裕的预期较强；同时，央行于1月中下调再贷款、再贴现利率25BP，进一步强化了宽松的政策取向。春节前后避险需求阶段性升温，10年期国债收益率下破1.80%，收益率曲线呈现平坦化特征。第二阶段（2月下旬至3月下旬），基本面数据与外部通胀等多因素扰动共振。一方面，经济数据表现偏强对债市情绪形成压制；另一方面，中东地缘冲突扰动叠加油价高位运行，市场对输入性通胀风险的担忧升温，长端与超长端利率承压，收益率曲线趋于陡峭化。第三阶段（4月至6月），外部扰动边际缓和，流动性环境总体稳定，债市重回“牛平”。随着地缘风险溢价回落，叠加资金面总体维持充裕，债市延续偏强格局；6月在季节性因素影响下出现阶段性收敛，债市小幅回调，但整体仍处于窄幅区间震荡。一年期同业存单利率自年初1.62%的水平逐步下行，最低在6月初触及1.42%的水平，之后随着资金利率边际收紧逐渐回升至1.47%，上半年累计下行约15bp。　　报告期内，本基金秉承稳健投资原则操作，主要采用抽样复制和动态最优化的方法，投资于标的指数中证同业存单AAA指数中成份券和备选成份券，或选择非成份券作为替代，以实现对标的指数的有效跟踪，组合整体运行状况良好。报告期内本基金日均跟踪误差为0.00%，年化跟踪误差为0.07%，符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.2%的限制。

2026年一季度，在宏观政策靠前发力与跨周期调节的共同作用下，中国经济实现良好开局，呈现出供给端韧性较强、外需超预期回暖、内需温和修复的结构性特征。宏观数据显示，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，固定资产投资同比增速由负转正至1.8%，社会消费品零售总额同比增长2.8%，货物进出口总额同比高增18.3%，经济内生增长动能正逐步巩固。从行业结构来看，景气度分化显著：受益于全球AI产业趋势加速，科技制造领域维持高景气度；受地缘政治冲突引发的输入性通胀预期影响，石化、煤炭等周期资源板块价格上行；而房地产产业链仍处于筑底阶段，消费板块则呈现必选强、可选弱的结构性分化。　　债市方面，一季度债市整体呈现震荡局面，期限和品种有所分化。1月，在供给冲击与降息预期博弈下，利率先上后下，10年期国债收益率一度上行至1.9%；中下旬，随着央行流动性投放趋于充裕，市场对供给担忧缓和，叠加权益市场降温，配置盘力量推动市场情绪修复。春节前，10年期国债收益率临近1.75%，止盈盘涌现引发利率回调。3月两会召开，明确了全年政策基调，尽管政策力度略低于市场预期，但良好的经济开局数据亦使市场下调了后续政策加码的预期。地缘冲突爆发后，原油价格飙升加剧了通胀担忧，但在央行呵护资金面的背景下，债市出现显著分化，收益率曲线陡峭化趋势明显：超长端利率债因通胀预期而调整，10年以内利率债则震荡下行；同时，中短端信用债因资产荒逻辑而备受追捧，信用利差进一步压缩。一年期同业存单利率自年初1.6%下行至1.5%的水平。　　报告期内，本基金秉承稳健投资原则操作，主要采用抽样复制和动态最优化的方法，投资于标的指数中证同业存单AAA指数中成份券和备选成份券，或选择非成份券作为替代，以实现对标的指数的有效跟踪，组合整体运行状况良好。报告期内本基金日均跟踪误差为0.00%，年化跟踪误差为0.07%，符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.2%的限制。

2026年一季度，债券市场在宏观预期反复与政策相机抉择中呈现宽幅震荡、结构分化的格局。年初阶段，在“开门红”带动配置需求释放的同时，政府债供给前置及权益市场走强对资金形成分流，市场情绪相对谨慎，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近。随后进入2月，伴随资金面边际转松、央行流动性呵护增强，以及配置型机构逐步加大入场力度，债市整体迎来一轮修复，超长端表现相对占优。进入3月，地缘冲突推升油价引发的通胀担忧、超预期的经济数据以及权益市场风险偏好回升，对长端形成阶段性压制；而资金面韧性及同业存款利率自律管理，则支撑中短端表现。收益率曲线陡峭化特征显著，从驱动因素来看，基本面整体延续温和修复态势，对债市的影响更多体现为预期层面的扰动而非趋势性约束；流动性环境保持合理充裕，成为支撑中短端资产表现的核心因素；机构行为亦呈现分化特征，交易盘在波动中择机止盈，而银行、保险及理财等配置力量在利率调整过程中逐步承接，为市场提供了重要支撑。本基金以控制回撤和波动为首要目标，在此基础上围绕票息资产进行底仓配置，并结合市场节奏适时参与利率债交易机会以增强收益来源。同时对信用风险继续保持审慎，通过分散与筛选控制风险暴露水平，力求实现组合表现的稳健性与持续性。

2026年一季度，债券市场在宏观预期反复与政策相机抉择中呈现宽幅震荡、结构分化的格局。年初阶段，在“开门红”带动配置需求释放的同时，政府债供给前置及权益市场走强对资金形成分流，市场情绪相对谨慎，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近。随后进入2月，伴随资金面边际转松、央行流动性呵护增强，以及配置型机构逐步加大入场力度，债市整体迎来一轮修复，超长端表现相对占优。进入3月，地缘冲突推升油价引发的通胀担忧、超预期的经济数据以及权益市场风险偏好回升，对长端形成阶段性压制；而资金面韧性及同业存款利率自律管理，则支撑中短端表现。收益率曲线陡峭化特征显著，从驱动因素来看，基本面整体延续温和修复态势，对债市的影响更多体现为预期层面的扰动而非趋势性约束；流动性环境保持合理充裕，成为支撑中短端资产表现的核心因素；机构行为亦呈现分化特征，交易盘在波动中择机止盈，而银行、保险及理财等配置力量在利率调整过程中逐步承接，为市场提供了重要支撑。本基金将以利率债交易为重要抓手，通过灵活调整久期及杠杆应对市场变化。结构上延续两端配置思路，兼顾中短端与超长端资产，在供给扰动与流动性宽松窗口中捕捉阶段性机会，以提升组合收益弹性与操作灵活度。

2026年一季度，货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，综合运用多种货币政策工具，为经济持续向好向优创造适宜的货币金融环境。具体来看，2026年1月，央行MLF净投放7000亿，买断式逆回购净投放3000亿元，国债买卖净投放1000亿元；2月，MLF净投放3000亿，买断式逆回购净投放6000亿元，国债买卖净投放500亿元；3月，MLF净投放500亿，买断式逆回购净回笼3000亿元，国债买卖净投放500亿元。一季度央行货币政策委员会例会指出，要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，加强货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价合理回升；保持流动性充裕，促进社会综合融资成本低位运行；从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化；畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率。　　2026年一季度债市以事件驱动和多因素博弈为主线，经济数据超预期、地缘冲突引发通胀担忧对债市形成压制，资金面宽松支撑中短端，叠加机构配置与交易行为切换，最终市场呈现整体震荡下行且收益率曲线显著陡峭化的格局。季末中债估值1年期AAA级同业存单收于1.51%，1年期AAA级中短期票据收于1.58%，1年期国开债收于1.44%，3年期国开债收于1.57%，5年期国开债收于1.68%，10年期国开债收于1.95%。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A类）、0.02%（C类）、0.02%（D类），年化拟合偏离度为0.61%（A类）、0.61%（C类）、0.59%（D类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

2026年一季度，在宏观政策靠前发力与跨周期调节的共同作用下，中国经济实现良好开局，呈现出供给端韧性较强、外需超预期回暖、内需温和修复的结构性特征。宏观数据显示，1-2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，固定资产投资同比增速由负转正至1.8%，社会消费品零售总额同比增长2.8%，货物进出口总额同比高增18.3%，经济内生增长动能正逐步巩固。从行业结构来看，景气度分化显著：受益于全球AI产业趋势加速，科技制造领域维持高景气度；受地缘政治冲突引发的输入性通胀预期影响，石化、煤炭等周期资源板块价格上行；而房地产产业链仍处于筑底阶段，消费板块则呈现必选强、可选弱的结构性分化。　　债市方面，一季度债市整体呈现震荡局面，期限和品种有所分化。1月，在供给冲击与降息预期博弈下，利率先上后下，10年期国债收益率一度上行至1.9%；中下旬，随着央行流动性投放趋于充裕，市场对供给担忧缓和，叠加权益市场降温，配置盘力量推动市场情绪修复。春节前，10年期国债收益率临近1.75%，止盈盘涌现引发利率回调。3月两会召开，明确了全年政策基调，尽管政策力度略低于市场预期，但良好的经济开局数据亦使市场下调了后续政策加码的预期。地缘冲突爆发后，原油价格飙升加剧了通胀担忧，但在央行呵护资金面的背景下，债市出现显著分化，收益率曲线陡峭化明显：超长端利率债收益率因通胀预期而震荡上行，10年以内利率债收益率则震荡下行。信用债方面，在银行负债端综合成本下行且信用扩张不足的大背景下，信用类资产表现良好，信用利差进一步压缩。　　组合操作方面，组合一季度保持较高杠杆水平，年初卖出短久期利率债，加仓信用债，提升组合静态票息。地缘冲突爆发后，将久期中枢降至中性。

2025年全年，按不变价格计算，国内生产总值同比增长5.0%，顺利实现年度增长目标，其中一季度同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，三季度同比增长4.8%，四季度同比增长4.5%。　　2025年，人民银行实施适度宽松的货币政策，5月份出台实施一揽子金融支持举措，下调政策利率0.1个百分点，降低存款准备金率0.5个百分点；10月份恢复国债买卖操作。　　2025年，各期限债券利率上行。具体来看，1年期AAA级同业存单从1.57%上行至1.62%，1年期AAA级中短期票据从1.68%上行至1.71%，3年期国开活跃券从1.40%上行至1.64%，5年期国开活跃券从1.46%上行至1.74%，10年期国开活跃券从1.73%上行至1.95%。以10年国开为例，分季度来看，一季度，资金紧平衡，银行信贷开门红、负债压力增加，市场降准降息预期落空，科技股票表现强势，利率上行；二季度，美国对华加征关税超预期，市场风险偏好下行，央行降准降息落地，随后中美关税谈判好于预期，市场风险偏好提升，利率先下行、后上行；三季度，股市加速上涨，通胀预期升温，利率上行；四季度，央行恢复国债买卖操作，利率修复下行。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.03%（A类）、0.03%（C类）、0.02%（D类），年化拟合偏离度为0.61%（A类）、0.61%（C类）、0.44%（D类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

2025年国内宏观经济K型分化，传统经济仍然维持弱修复的态势，部分新经济则展现出欣欣向荣的景象。一季度央行边际收紧了流动性，使得资金利率明显抬升。进入二季度后，中美贸易战爆发，央行扭转了一季度偏紧的货币政策态度，并在货币政策端进行了一次降准降息。三季度开始，在反内卷政策的带动下市场风险偏好显著回暖，商品和权益市场涨幅明显。四季度经济延续了温和复苏的态势，最终实现了全年GDP5%的增速目标。　　2025年债券市场在资金面、贸易冲击、风险偏好回升、监管态度收紧等多重因素扰动下波动明显加剧，利率整体震荡上行，曲线呈现熊陡态势，长端利率上行更为显著。一季度债市出现大幅调整，10年国债活跃券触及1.9%，将去年12月货币政策修改“适度宽松”的表述后带来的收益回吐，纠正了市场前期过度拥挤的降息预期交易。3月两会后，央行态度回暖，资金面边际转松，债市止跌。进入二季度，中美贸易战再起，避险情绪下债市情绪转向修复，长端利率债快速下行；伴随央行态度回暖，资金利率明显回落，5月双降操作落地，基本面数据也出现边际走弱态势，债市5月末至6月中旬再度迎来修复行情。三季度，反内卷政策带动市场风险偏好回暖，商品、股票价格大幅上涨，通胀预期修复，债市情绪承压，利率出现明显回调，10年国债大幅上行并突破1.8%关键点位。四季度，货币宽松预期弱化，超长端债券供需矛盾提升，央行在四季度重启了国债买卖，但买债规模不及预期，债市出现长短分化，曲线熊陡明显，年末10年、30年国债活跃券收至1.85%、2.27%。　　信用债方面，在化债的大背景下，全年信用风险较为缓和，信用债主要跟随无风险利率波动，信用利差较年初进一步压缩至历史较低位置。　　报告期内组合积极参与信用债和利率债投资，一季度将久期降至中性，二季度贸易战之际积极参与交易并及时止盈，杠杆维持中性水平。