曹张琪 - 基金投资策略和运作

2026 年一季度债市收益率呈现出先下后上的震荡走势，利率和信用、长端和短端走势显著分化。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，债市情绪承压，10 年期国债收益率率一度上行至 1.90%上方。后随着权益市场涨势暂歇，资金面持续平稳、宽松，债市走出修复行情，10年期国债收益率下行至 1.79%。2 月末美伊地缘冲突引发避险情绪，10 年期国债收益率再度下行至 1.78%以下。随后，国内通胀数据有所超预期，叠加战事焦灼，输入性通胀预期也有所升温，长端和超长端利率再度走弱。与之形成鲜明对比的是，信用债和短端利率债在年初配置力量加持和宽松资金面的共同助推下，收益率不断创新低。一季度央行通过各项流动性投放工具向市场净投放资金超过1万亿，银行间流动性保持了平稳宽松态势，DR007围绕政策利率窄幅波动。整体来说，一季度各收益率曲线陡峭化明显，投资者对短端预期一致；而长端和超长端则因通胀预期升温、货币政策短期内大概率缺席，呈现高位震荡。　　报告期内，组合继续持有高等级信用债和金融债。利用封闭期以及宽松的资金面环境，增加了杠杆水平。一季度信用债市场走强，组合取得了较好的回报。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高评级信用债，获取了稳健的收益。权益方面，继续保持股票仓位，持仓主要集中在科技成长、化工和有色金属方向，取得了不错的收益。

一季度债券市场利率整体呈现震荡下行态势，期限利差有所拉大，信用利差持续压缩。年初以来，市场对债券走势预期整体谨慎，短暂共振性调仓推动利率到达前期高位。1月份，银行等配置机构在存款搬家不及预期、重定价带来的负债成本下降推动下，持续买入债券资产，推动市场利率持续下行。同期，信用债在理财抢配资产和固收+基金获得增量申购的基础上，利差不断压缩。以二永债为代表的品种，因监管政策落地降低了后续不确定性，利差压缩更为显著。相对而言，超长债在全年供给压力的预期下依然谨慎，期限利差逐渐拉大，券商、基金等交易型机构持续做空超长债，整体曲线呈现陡峭化趋势。2月春节期间，市场整体呈现震荡格局，在两会经济增长预期的引导下，市场分歧加大，多空博弈加剧，但资金平稳和央行宽松态度推动信用利差继续压缩。3月市场主要受外部地缘环境变化影响，风险偏好大幅波动，权益类资产回调带来市场流动性压力，但短端宽松依旧体现国内政策导向，曲线继续延续陡峭化格局。展望二季度，随着地缘冲突带来的通胀预期与资产再平衡压力钝化，在国内经济缓慢复苏和银行负债端持续缓解的趋势下，预计债券市场配置力量依旧维持较高热度，同时关注期限利差拐点的博弈机会。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以追求获得稳健收益。

2026 年一季度债市收益率呈现出先下后上的震荡走势，利率和信用、长端和短端走势显著分化。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，债市情绪承压，10 年期国债收益率率一度上行至 1.90%上方。后随着权益市场涨势暂歇，资金面持续平稳、宽松，债市走出修复行情，10年期国债收益率下行至 1.79%。2 月末美伊地缘冲突引发避险情绪，10 年期国债收益率再度下行至 1.78%以下。随后，国内通胀数据有所超预期，叠加战事焦灼，输入性通胀预期也有所升温，长端和超长端利率再度走弱。与之形成鲜明对比的是，信用债和短端利率债在年初配置力量加持和宽松资金面的共同助推下，收益率不断创新低。一季度央行通过各项流动性投放工具向市场净投放资金超过1万亿，银行间流动性保持了平稳宽松态势，DR007围绕政策利率窄幅波动。整体来说，一季度各收益率曲线陡峭化明显，投资者对短端预期一致；而长端和超长端则因通胀预期升温、货币政策短期内大概率缺席，呈现高位震荡。　　报告期内，组合继续持利率债和高等级金融债。组合一直以来坚持买入并持有到期、辅以杠杆操作为核心策略。当前平稳宽松的资金面为组合杠杆操作提供了较好的外部条件，整体平稳运作。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　报告期内，本产品主要投资于高评级信用债，获取了稳健的收益。

2026 年一季度债市收益率呈现出先下后上的震荡走势，利率和信用、长端和短端走势显著分化。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，债市情绪承压，10 年期国债收益率率一度上行至 1.90%上方。后随着权益市场涨势暂歇，资金面持续平稳、宽松，债市走出修复行情，10年期国债收益率下行至 1.79%。2 月末美伊地缘冲突引发避险情绪，10 年期国债收益率再度下行至 1.78%以下。随后，国内通胀数据有所超预期，叠加战事焦灼，输入性通胀预期也有所升温，长端和超长端利率再度走弱。与之形成鲜明对比的是，信用债和短端利率债在年初配置力量加持和宽松资金面的共同助推下，收益率不断创新低。一季度央行通过各项流动性投放工具向市场净投放资金超过1万亿，银行间流动性保持了平稳宽松态势，DR007围绕政策利率窄幅波动。整体来说，一季度各收益率曲线陡峭化明显，投资者对短端预期一致；而长端和超长端则因通胀预期升温、货币政策短期内大概率缺席，呈现高位震荡。　　报告期内，组合延续了稳健的投资风格，继续投资于高等级信用债和利率债。同时，利用宽松的资金面维持适度的杠杆操作以增厚组合收益。。

一季度收益率曲线整体下移，其中短端收益率下降幅度相对较大，1年期国债收益率下行约11.60bp，3年期国债收益率下行约7.42bp，5年期国债收益率下行约9.21bp，7年期国债收益率下行约6.48bp，10年期国债收益率下行约3.02bp，30年期国债收益率上行约8.47bp，收益率曲线陡峭化。　　1月债市波动明显，利率整体呈现“先上后下”震荡修复格局。月初，权益市场表现强势以及政府债供给靠前发力担忧，债市收益率较快上行，10年期国债活跃券收益率从上年末1.85%升至约1.9%。随后，在央行流动性呵护信号强化、权益市场走弱及市场宽松预期发酵等多重因素支撑下，债市收益率转为下行。2月以来，债市延续强势行情，在资金面转松、权益出现回调和降息预期带动下，做多情绪提振，现券收益率快速下行。春节前在跨节资金充裕、持券过节配置需求等因素的共同推动下，利率进一步下行。进入3月，债市分化行情明显。美以军事打击伊朗爆发，原油价格迅速拉升，同时2月CPI、PPI数据超预期修复。债市担忧通胀持续走高，短期降息落地预期进一步削弱，长端债券收益率上行明显。受益于适度宽松的货币环境，短端债券收益率小幅下行趋势未改。　　1-2月经济数据显示增长动能温和，固定资产投资由负转正，消费温和复苏，进出口表现强劲。价格指数方面，2月CPI同比涨幅扩大至1.3%，PPI同比降幅继续收窄。　　当前，国内整体经济增长压力仍存，尚不会引发货币政策收紧。但地缘冲突频发，全球主要经济体货币政策分化，可能影响国内降准降息落地时点。需密切关注国内经济数据和CPI、PPI数据变化，以及跨境资本流动与外汇波动不确定性。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产结构，以追求获得稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

一季度国内经济的走势完全超出了市场的预期和想象。一方面，出口出现了远超预期的同比增长，且在制造业和科技行业中的高增长分布广泛；另一方面，海外地缘政治冲突导致油价大幅上行，国内通胀比市场预期更早出现了快速的回升。受到价格因素的托举，1-2月份的经济数据出现了名义增长的修复，但扣除通胀之后的实际增长，投资、地产和社会消费品依然复苏乏力。地缘政治冲突和油价快速上涨带来的冲击，并没有改变国内经济主要依靠科技和新兴制造业以及与之相关的出口产业和财政托举的趋势。外部冲击烈度下降之后，国内投资者将会发现，市场年初对国内经济的预判，同时低估了部分领域上行的潜力和其他方向下行的压力。　　国内资本市场一季度的走势整体呈现宽幅震荡的特征，股债资产基本都有先强后弱的特点，有基本面支撑的科技股后来居上，而前期涨幅较多的资源类股票，在油价冲击之后，出现了普遍的调整。油价中枢的变化主要影响了投资者对利率中枢的展望，这一方面影响国内债券价格的变动，另一方面也改变了2025年以来一直走势较强的小微盘股票和题材股的走势。我们知道，股票估值与利率水平呈负相关，投资者预期利率水平的上移，使得3月以后的A股开始承受估值下修的压力，这其中没有业绩支撑、因而估值较贵的小微盘公司和主题概念类股票体现出的下行压力尤为显著。因此，我们认为地缘政治冲突对A股的影响主要不在流动性，而在投资者对于业绩和题材的偏好。如果后续油价持续处于高位，则投资者将逐渐从题材驱动，转向业绩驱动，那么上面提到的营收和利润增长更快的科技行业和高端制造行业的公司，它们的股价将会展现更长期限的吸引力。债券方面，自油价快速上涨，债券价格普遍回落之后的3月中旬开始，投资者对后续债券价格走势的分歧开始加剧。部分投资者认为高油价可能导致滞胀的局面，从而使得国内债券利率的水平出现系统性抬升；而另一些投资者则认为高油价的持续通过价格效应和对供应链的冲击，必然会导致内需的走弱，这可能导致宏观政策再次加力，中短端的各券种反而有可能会受益。临近季末，大部分投资者对未来的预期开始转向混沌，绝大部分含权产品的净值在一季度末出现了较为明显的回撤，不少产品年初以来的涨幅甚至转负，这也导致部分注重年初至今收益的客户赎回了部分调整压力较大的产品。　　本产品于2026年1月28日成立，截至报告期最后一天，仍处于建仓期内。在纯债方向，本产品的配置主要以高等级信用债和5年左右的利率债为主。由于尚不能确定后续国内核心通胀是否会出现趋势性上行，因此在久期策略上我们将继续观望，直至3月及4月通胀数据公布后，我们能确定未来国内核心通胀的变化方向。如果核心通胀不跟随整体CPI上行，我们可能继续增加产品持债的久期水平；如果核心通胀也受油价的影响出现上行，我们会采用其他的纯债投资策略。　　股票方面，产品维持了较低的权益持仓，在方向上以A股的成长风格、港股高股息和少量黄金股为主的配置。安怡以基本面为股票选择的首要因素，挑选盈利能力和营收增长边际改善较明显的公司作为成长股的布局方向；挑选股息率比较高、且持续盈利能力强、股价波动较低的公司作为高股息股票的布局方向。预计2026年二三季度产品净值也将继续受益于偏成长风格的市场走势。　　本产品截至报告期末，暂时没有转债持仓。　　在大类资产配置层面，本产品将延续建仓期内的配置思路，股票维持相对低仓位，纯债保持能够灵活选择未来配置方向的持仓，转债则等待整体估值回到更加合理水平的时机。截至报告期末，本产品成立以来的收益略微跑赢业绩比较基准。展望2026年二季度的市场走势，我们认为投资者的风险偏好将有所恢复，而由于外部冲突带来的供应链冲击，市场对宏观政策的期望可能逐渐加大，这些变化可能会导致市场重新转向“股强债不弱”的趋势。这一局面仍然有利于本产品当前的资产配置。在后续产品运营的过程中，我们仍将密切关注可能引发净值回撤的风险，和过去一样，继续将净值回撤控制在符合产品定位的水平上。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　　　报告期内，本产品主要投资于高评级信用债，获取了稳健的收益。权益方面，继续保持股票仓位，持仓主要集中在科技成长、化工和有色金属方向，取得了不错的收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

2025年债券市场告别了单边牛市，进入高波动震荡市。以10年和30年国债为代表的利率债以及信用债市场走势受到了央行态度、机构行为以及外部环境等多重博弈的影响，呈现鲜明的分化与节奏轮动。2024年底市场对于未来货币政策空间极度乐观，带动收益率在开年快速探底并定价了40~50bp的总量降息幅度。但一季度资金面边际收敛、资金价格抬升，部分曲线甚至出现倒挂。这最终带来了债券收益率由短及长的全面调整。二季度中美贸易冲突意外冲击全球资本市场，风险偏好下行带动国内无风险利率再度快速、大幅下行。此后，年内唯一一次降息落地，债市逐步走出利多出尽行情。叠加贸易冲突缓和、权益市场不断上扬,债券再度面临了调整压力。三季度，“反内卷”、“基金销售新规”等政策和监管成为主导债市走势的核心，收益率再度上行。尤其是银行二永债等基金重仓品种在负债端的担忧冲击下领跌。临近年末，市场又再度担忧后续超长债供需失衡，利率曲线期限利差大幅走扩，超长债收益率在12月创下全年新高。整体来说，随着债券收益率全面进入“1”时代，低收益率下的市场波动明显加大。虽然宏观基本面并不支持收益率的大幅抬升，货币政策也仍然处于宽松区间，但债市对于基本面数据逐步脱敏。机构预期、行为以及大类资产间的偏好轮动不断对市场造成冲击和影响。　　股票市场整体呈结构性慢牛走势。年初科技领涨，4月初受美国“对等关税”影响，市场风险偏好急剧下降，股市暴跌后缓慢修复。3季度阅兵前股票市场整体表现强劲，成长赛道尤为突出，红利股相对低迷。四季度微盘、有色、通信相对走强，多数行业走弱。　　报告期内，组合债券部分主要投资于利率债和高等级信用债，获取稳健收益。权益方面，主要投资于科技成长方向，在人工智能、有色金属和军工等方向取得了不错的收益。