李晓易 - 基金投资策略和运作

3季度，海外方面：全球关税冲突阶段性缓和，海外股票指数震荡回升；美国就业数据出现明显恶化，就业市场已形成边际弱化的趋势，美债利率呈现震荡回落；美元指数震荡，人民币较美元小幅升值。国内方面：随着关税冲突缓和，以及市场情绪回暖，股票市场呈现大幅上涨。其中成长板块涨幅尤为明显，周期板块中的有色板块也涨幅居前。在国内反内卷政策推动下，市场对于远期物价预期出现改善，国内商品期货价格一度反弹。在股票市场偏强以及国内反内卷政策推进下，国内长端债券利率出现上行。报告期内，本基金整体权益持仓比重维持在中性略高的水平，但随着权益市场大幅上行逐步小幅减仓再平衡，尤其逐步降低波动较大的成长板块。报告期内国内债券部分以短久期债券为主，较好的规避了利率上行带来的债券回调；而在美元债上维持配置，取得了较好的正贡献，较中债部分的收益形成超额，取得良好的分散化效果。通过均衡化、多策略、跨资产的组合构建思路，本基金力求为持有人贡献稳健收益曲线。

3季度，全球风险资产整体处于上行阶段。海外权益市场在美联储降息预期的引领下，出现震荡上行。境内权益市场延续了2季度以来的上行趋势，本季度继续呈现快速上行，主要指数均创出去年十一以来的高点，且市场热点逐步扩散。商品资产中，黄金价格持续创出新高。在这一背景下，境内债券资产则持续调整，利率震荡上行，几乎整个季度债券资产未能获得绝对收益。报告期内，组合继续保持了50%左右风险资产中枢的配置，在全球风险资产表现突出阶段，组合适当加仓了此类风险资产，但组合中并没有太多弹性过大的行业或风格，整体运作依然保持平稳，维持了原有的投资风格。

2025年三季度，A股市场在政策支持与流动性宽松的双重驱动下，延续了二季度以来的上涨态势。上证指数成功站稳​​3600点​​上方，并一度突破3800点整数关口，创下近十年新高。市场风险偏好显著提升，投资者情绪从谨慎转向乐观，推动主要指数实现稳健上涨。从资金面看，​​北向资金持续净流入​​，外资系统性增配A股趋势明显。两融余额创出历史新高，但杠杆结构更为健康，显示市场活跃度提升且风险可控。市场风格呈现明显分化，大盘蓝筹股表现优于小盘股，资金向优质龙头集中的趋势进一步加强。行业板块上，三季度表现最为亮眼的当属​​科技成长板块​​。在全球AI需求爆发和国产替代深化的双重推动下，半导体、算力基础设施等细分领域表现尤为强劲。AI产业链从上游的CPO、PCB到下游的互联网应用全线活跃，成为推动市场上涨的核心动力。新能源板块在政策支持和需求回暖的推动下表现活跃。光伏产业链在"抢装潮"影响下产量和盈利同步提升，风电行业产能满负荷运行，动力电池装机量同比大幅增长。创新药板块同样表现优异，医保支付改革和商业健康保险创新药目录扩大为行业提供了持续利好。消费板块呈现结构性复苏特征，家电行业在"以旧换新"政策推动下需求企稳回暖，白酒板块仍处于底部修复阶段，但高端酒企已显现企稳迹象。报告期内，组合保持相对稳定的仓位运作，结构上维持相对均衡的配置结构，适度减持了风格偏离较大的主动基金，增持了科技成长板块的量化和主动基金以平衡组合波动。

2025年3季度，受益于宽松流动性推动和全球AI相关资本开支预期持续增长，A股市场在通信和芯片产业链的带动下出现震荡上行，AI相关板块和个股均出现明显涨幅。此外，以新能源、化工为代表的周期性行业，在国家“反内卷”政策利好的推动下，也出现了较为明显的反弹，而消费和地产链等传统行业呈现底部震荡态势，当前市场的分化非常严重。港股方面，在美联储降息的背景下，同时基于对未来AI应用的乐观预期，3季度以互联网为代表的港股科技公司也表现较好。基金运作层面，权益部分，随着市场的持续上涨和内部行业分化的日益加剧，目前A股部分行业的持仓集中度和交易拥挤度已经接近或达到历史高位，反映了非常乐观的预期，我们预期在经历巨大涨幅后这些行业高位波动的风险也在加大。在市场的乐观声中，我们保持清醒，牢记养老FOF的定位，始终把资金安全放在投资决策的第一位，对部分处于估值高位的行业和个股进行减持。同时，坚持逆向投资思路，逢低逐渐布局处于周期和估值低位的行业，静待其未来盈利走出周期底部。固收部分，前期布局的海外债券在分散风险的同时，也取得了较好的回报。随着美联储降息周期重启，海外债券仍有一定配置价值，但同时也需防范汇率风险。

3季度，海外方面：全球关税冲突阶段性缓和，海外股票指数震荡回升；美国就业数据出现明显恶化，就业市场已形成边际弱化的趋势，美债利率呈现震荡回落；美元指数震荡，人民币较美元小幅升值。国内方面：随着关税冲突缓和以及市场情绪回暖，股票市场呈现大幅上涨。其中成长板块涨幅尤为明显，周期板块中的有色板块也涨幅居前。在国内反内卷政策推动下，市场对于远期物价预期出现改善，国内商品期货价格一度反弹。在股票市场偏强以及国内反内卷政策推进下，国内长端债券利率出现上行。报告期内，本基金整体权益持仓比重维持在中性略高的水平，但随着权益市场大幅上行逐步小幅减仓再平衡，尤其逐步降低波动较大的成长板块。报告期内国内债券部分以短久期债券为主，较好的规避了利率上行带来的债券回调；而在美元债上维持配置，取得了较好的正贡献，较中债部分的收益形成超额，取得良好的分散化效果。通过均衡化、多策略、跨资产的组合构建思路，本基金力求为持有人贡献稳健收益曲线。

三季度，境内资产在经济基本面平稳、稳增长方案陆续出台的背景下，维持风险偏好相对积极的态势。其一，美联储降息如期落地、中美经贸磋商有序推进，为市场提供外部支持；其二，阿里云与英伟达合作，华为、苹果新品发布等科技产业催化密集；其三，政策积极信号频繁释放，包括新一轮重点行业稳增长方案出台、公募基金第三阶段费率改革落地、中美经贸磋商持续推进等。在此背景下，A股市场情绪稳定，呈现上涨态势，科技主线继续表现亮眼；债市在资金面边际收紧、公募基金费用新规出台的背景下小幅调整；人民币汇率温和走强。境外资产受降息影响，美股再创新高、美债利率先下后上，港股大幅上涨。8月美国经济数据放缓但并未明显恶化，9月美联储如期降息，美股科技行业利好催化持续。受此影响，美股震荡上行、再创新高；美元指数震荡下行后略有反弹；美债收益率先下后上，期限利差收窄。此外，港股受益于海外降息重启、国内政策加码、科技产业利好催化，迎来大幅上涨。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金通过配置多元资产分散风险，其中权益类资产包括A股、港股、美股、日股、黄金等，债券资产包括利率债、信用债、美债等。本产品将继续保持在与基准相接近的配置结构，以相对分散和均衡的风格进行配置，力争在同类产品中保持住相对稳定的排名。

在2025年上半年大部分时间里，A股表现落后于海外市场，双重上市公司A-H溢价一度跌至6年低点（30%）。到了二季度末，A股开始追赶港股，尤其是6月下旬和7月初，恰逢政治局会议特别强调了“反内卷”行动。自4月低点以来，权益市场快速反弹。从宏观角度看，市场预期政策将更加聚焦执行力，重点包括：优化供给结构、改善大宗商品和服务的定价环境、缓解企业之间“无利润竞争”。这些举措可能提振了通胀预期，从而触发了金融市场的再通胀交易。实际上，自7月1日以来，10年期国债收益率已上升16个基点，并且同期国内股票的表现比国债高出16%，同时伴随着资金明显从债券流向股票。主题层面，中国科技自立进程的加速，8月下旬DeepSeek V3.1的发布，进一步推升了市场情绪。尤其是A股相关的AI概念股，主要集中在上游AI设计与半导体制造环节，与海外市场更偏向云服务、数据中心和应用型公司的结构不同。这些上游公司正在成为中国AI科技生态系统中的主导力量。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长资产为主，并辅以红利和消费进行均衡配置。其中成长方向主要配置了有色金属、人工智能、新能源、军工等。其他方向上主要配置了银行、旅游、医药等。本产品将继续保持在与基准相接近的配置结构，以相对分散和均衡的风格进行配置，力争在同类产品中保持住相对稳定的排名。

在2025年上半年大部分时间里，A股表现落后于海外市场，双重上市公司A-H溢价一度跌至6年低点（30%）。到了二季度末，A股开始追赶港股，尤其是6月下旬和7月初，恰逢政治局会议特别强调了“反内卷”行动。自4月低点以来，权益市场快速反弹。从宏观角度看，市场预期政策将更加聚焦执行力，重点包括：优化供给结构、改善大宗商品和服务的定价环境、缓解企业之间“无利润竞争”。这些举措可能提振了通胀预期，从而触发了金融市场的再通胀交易。实际上，自7月1日以来，10年期国债收益率已上升16个基点，并且同期国内股票的表现比国债高出16%，同时伴随着资金明显从债券流向股票。主题层面，中国科技自立进程的加速，8月下旬DeepSeek V3.1的发布，进一步推升了市场情绪。尤其是A股相关的AI概念股，主要集中在上游AI设计与半导体制造环节，与海外市场更偏向云服务、数据中心和应用型公司的结构不同。这些上游公司正在成为中国AI科技生态系统中的主导力量。报告期内，本基金维持了较高的权益配置仓位，在结构方面，本基金以成长资产为主，并辅以红利和消费进行均衡配置。其中成长方向主要配置了有色金属、人工智能、新能源、军工等。其他方向上主要配置了银行、旅游、医药等。本产品将继续保持在与基准相接近的配置结构，以相对分散和均衡的风格进行配置，力争在同类产品中保持住相对稳定的排名。

上半年，A股市场整体呈现震荡分化格局，主要受经济弱复苏与政策积极对冲的双重驱动。尽管一季度宏观数据显示消费与出口温和修复，但地产产业链持续疲软拖累大盘表现，促使资金向政策受益领域聚集。政策层面，中央“稳股市”的明确表态与降准降息操作显著改善流动性环境。投资者情绪经历剧烈波动，4月因外部关税冲击一度陷入恐慌，但后续情绪修复推动资金回流。市场风格分化明显。港股市场强势反弹主要受益于三重动力。一是中国经济弱复苏趋势确立，内地消费升级与科技龙头的业绩回暖直接提振港股核心资产；二是互联互通机制持续优化，南向资金创纪录流入与外资风险偏好回暖形成合力，推动估值中枢上移；三是行业政策环境改善，互联网平台监管常态化及生物医药创新突破重塑板块逻辑。美股经历“深V反转”，标普500四月受特朗普关税政策冲击一度暴跌近20%，但科技巨头盈利韧性和降息预期推动市场反弹。美国滞胀风险隐现，美联储政策分歧加剧，短端利率下行但长端受通胀压制。A债市场在宏观经济温和修复与通缩隐忧的博弈中震荡。虽然二季度部分经济指标呈现企稳迹象，但地产投资疲软及通胀低位运行强化市场对宽松政策的预期，推动利率债配置需求升温。央行通过降准降息释放流动性，信用环境呈现结构化特征。机构普遍采取“缩短久期、锁定票息”策略，导致期限利差显著收窄。黄金价格创历史新高源于避险需求激增与货币体系博弈的共振。全球地缘政治紧张局势升级及贸易政策不确定性攀升，驱动避险资金加速涌入黄金。美元指数超预期走弱显著降低非美投资者购金成本，扩大价格上行空间。各国央行延续战略性增持黄金储备，以对冲美元信用风险，为市场提供坚实支撑。投资需求层面，实体黄金购入热情高涨，但ETF持仓波动反映短期交易行为。多重驱动因素共同推动黄金步入强势周期。组合依然坚持50%左右风险资产配置比例的策略进行投资，风险资产集中于境内A股市场，以长期均衡稳定类产品为主，交易型品种配置较少，更多的还是长期配置策略。在上半年市场整体平稳的环境下，组合运行相对较为稳健，配置结构也没有进行太大幅度调整。

1季度，境外方面：美国在关税加征以及政府裁员等政策影响下，市场开始出现波动，呈现出一定的衰退预期。具体表征上，美股、美元下跌，比特币等风险资产也回落，美债利率出现明显回落。国内方面：国内股票市场在一季度整体较为活跃，其中由于国内AI、机器人等出现技术突破并引起热点，港股以及国内科技等板块呈现出明显超额收益。1季度，由于资金利率上行，国内债券市场呈现明显回撤。2季度，境外方面：在美国发起的全球关税冲突影响下，全球市场大幅波动，全球股市大幅下跌，VIX指数抬升，美元指数大幅弱化，美债利率也出现大幅波动，体现对关税带来的滞胀和对美国政府信用的担忧。而后随着关税冲突缓和，美股震荡回升，VIX指数回落。国内方面：受到关税冲突的冲击，国内股票市场也在4月初出现大幅下跌，利率也呈现大幅下行。然后随着关税冲突缓和，以及国内政策层对市场的呵护，股票市场后续逐步修复上行。5月央行宣布降息，短端利率维持在偏低水平，在市场对后续货币政策偏松的预期下，长端利率也在偏低水平震荡。报告期内，本基金整体权益持仓比重维持在中性略高的水平，较好把握了今年以来权益市场的上涨。期间根据市场波动做再平衡：一季度上涨后适度对组合仓位做调降，并对热门板块做减仓再平衡，规避了组合的波动；在市场下跌后，也适度补充权益仓位再平衡。报告期，国内债券部分采取偏低久期，避免了上半年的大幅波动；而在海外债券上的配置取得了较好的收益贡献，并较国内债券收益获得了更高的超额。

1季度，境外方面：美国在关税加征以及政府裁员等政策影响下，市场开始出现波动，呈现出一定的衰退预期。具体表征上，美股、美元下跌，比特币等风险资产也回落，美债利率出现明显回落。国内方面：国内股票市场在一季度整体较为活跃，其中由于国内AI、机器人等出现技术突破并引起热点，港股以及国内科技等板块呈现出明显超额收益。1季度，由于资金利率上行，国内债券市场呈现明显回撤。2季度，境外方面：在美国发起的全球关税冲突影响下，全球市场大幅波动，全球股市大幅下跌，VIX指数抬升，美元指数大幅弱化，美债利率也出现大幅波动，体现对关税带来的滞胀和对美国政府信用的担忧。而后随着关税冲突缓和，美股震荡回升，VIX指数回落。国内方面：受到关税冲突的冲击，国内股票市场也在4月初出现大幅下跌，利率也呈现大幅下行。然后随着关税冲突缓和，以及国内政策层对市场的呵护，股票市场后续逐步修复上行。5月央行宣布降息，短端利率维持在偏低水平，在市场对后续货币政策偏松的预期下，长端利率也在偏低水平震荡。报告期内，本基金整体权益持仓比重维持在中性略高的水平，较好把握了今年以来权益市场的上涨。期间根据市场波动做再平衡：一季度上涨后适度对组合仓位做调降，并对热门板块做减仓再平衡，规避了组合的波动；在市场下跌后，也适度补充权益仓位再平衡。报告期，国内债券部分采取偏低久期，避免了上半年的大幅波动；而在海外债券上的配置取得了较好的收益贡献，并较国内债券收益获得了更高的超额。

2025年上半年，宏观上表现为逆周期调节下的韧性增长。经济顶住外部压力，消费成为核心驱动力，投资与出口边际改善。央行层面实施“适度宽松”的货币政策，维持市场流动性充裕。金融监管部门强调“稳股市”与“防风险”并重，推动金融“五篇大文章”，引导资金流向新质生产力领域。权益市场整体表现为震荡上行，而结构性机会明显，体现为大盘指数表现稳健，但以北证50、中证2000等小盘指数表现亮眼。行业层面，人形机器人、海外算力、光模块、创新药等成长行业领涨，体现了流动性宽裕的环境下资金流向了具备远期想象空间的板块。 报告期内，组合保持相对稳定的仓位运作，结构上维持相对均衡的配置结构，二季度适度减持了偏离较大的主动基金，增持了小盘量化增强基金以平衡组合波动。