景晓达 - 基金投资策略和运作

展望2026年，资产定价趋势可能一定程度延续，需要重点关注边际变化。海外方面，发达国家财政普遍扩张，美联储仍处于宽松周期中，美国政策不确定性带来的去美元化趋势预计延续，AI产业迭代、能源体系转型带动资本开支需求，宏观形势整体上仍有利于风险资产，尤其是大宗商品。不过在美国中期选举的背景下，通胀形势变化对货币财政政策的影响可能带来一定的不确定性。就国内而言，随着“反内卷”的推进与供给收缩加速，市场普遍预期名义经济增长有望触底企稳，通胀预期逐步改善，权益资产的机会或仍然优于债券资产。从预期差的角度，需要重点关注PPI与房价的变化。　　操作计划方面，尽管估值有所修复，但债券类资产的性价比仍然不高，尤其考虑到名义增长企稳与通胀预期改善的可能性，长端波动可能仍然较大。组合计划在多数时间保持中性或偏低的久期水平，在收益率上行或者达到配置区间后考虑阶段性机会。权益方面，综合考虑市场机会与控制回撤的需要，质量红利因子或相对占优，组合将更多配置高质量、盈利周期处于底部或刚刚走出底部的行业和公司，并在控制回撤的情况下适度增加弹性。

展望2026年，作为“十五五”规划的开局之年，国内经济有望延续供需再平衡的修复态势，价格指数企稳回升将成为牵引资本市场定价的核心主线。内需层面，畅通内循环是全年政策的核心发力方向，预计“反内卷”相关政策将温和提速落地。当前价格指数虽显现修复迹象，核心通胀温和回升，但整体仍处于低位运行区间。从近期市场价格表现来看，贵金属、有色金属板块走势向好；焦煤价格冲高回落，不过仍保持在反内卷政策实施前的水平之上，后续关注需求端政策的发力强度，以及是否有公共资金介入，以此有效撬动内生性需求。但经济修复仍面临结构性制约：地产领域对经济的拖累效应仍需警惕，二手房价格持续走低叠加去化周期再度上行，行业调整压力尚未完全释放；劳动力市场改善动能不足，就业与薪资增长未达预期，制约内生消费潜力释放，使得消费复苏仍处于经济修复的后端环节。外需方面，依托我国制造业在全球范围内的较强竞争力，叠加海外主要经济体维持政策托底力度、制造业仍处于景气周期，全年出口有望保持一定韧性。需关注的是，疫情以来我国在全球供应链中的份额显著提升，2025年商品贸易顺差更突破1万亿美元大关，“全球失衡”议题或成为本年度国际经贸领域的核心讨论方向，可能对我国外需环境带来潜在扰动。政策层面，货币政策延续宽松基调，预计仍将有降息降准等总量政策，但受银行净息差压力、金融防风险等因素制约，幅度受限。财政政策以“托底”为主，政府与央企继续为加杠杆的核心主体，需关注财政资金的支出投向。　　债券策略方面，多重因素将形成博弈格局：“反内卷”政策推动下供需平衡的进展、配置力量边际减弱、市场风险偏好再平衡，均对收益率构成上行压力；但短期来看，融资需求偏弱、货币政策维持宽松、银行负债成本下行等利多因素仍将发挥支撑作用。综合判断，全年债市大概率维持震荡运行格局。组合操作上，计划以3年左右信用债为底仓，维持适度积极的杠杆水平，同时结合市场动态调整，灵活小幅摆动组合久期，把握阶段性交易机会。　　权益投资方面，我们将坚持多做减法的一贯风格，延续相对聚焦的投资模式。在2025年底，组合配置主要集中在贵金属资源、客运航空两个细分行业。尽管组合在这两个领域的持仓均已达一年以上，但出于对行情级别和持续性的主观判断，我们仍然倾向于继续坚守。2026年1月的开年之际，以贵金属为代表的有色金属迎来普涨行情。伴随地缘风险事件多发、贵金属商品价格快速上行，市场乐观情绪迅速蔓延、资金竞相涌入，导致贵金属相关的权益资产估值也迭创新高。从常识角度，这样的上涨速度无疑将透支未来的收益空间，而所谓的“宏大叙事”逻辑不排除最终将成为助推巨大泡沫的根本性原因。此外我们也注意到，国有三大航司的股价在最近半年已有不错表现、估值修复速度也较快。原油价格在1月份同样受到前述原因的影响开始重拾升势，这也导致了航空股的估值波动。我们对航空业供需改善的持续性抱有十足的信心，但仍有必要思考阶段性不利因素的可能应对手段。总之，我们一方面希望继续秉承面向长期的研究和投资模式，另一方面也要在市场愈发迅捷的变化中尝试理解市场参与者的行为、力争超前思考和应对。为基金持有人实现可持续的资产增值，以及创造与受托资产的风险承担大体相匹配的长期收益水平，始终是我们努力的目标。