鲁邦旺 - 基金投资策略和运作

1、宏观环境：基本面“量价齐升”与外部变数交织内需修复与平减指数转正：一季度国内经济运行良好，信贷实现“开门红”。由于大宗商品价格走强，PPI预计在4月实现今年以来首次转正，名义增长处在抬升最快阶段。海外方面：美以伊2月底开始的冲突成为全球焦点，市场预期由“速战速决”转为“长期消耗战”。霍尔木兹海峡的封锁隐忧导致油价飙升，交易逻辑由避险向“滞胀”过渡，对国内货币政策形成间接制约。货币政策偏暖但窗口未明：央行维持流动性合理充裕，但受制于通胀读数反弹及汇率约束，二季度降准降息的迫切性下降，预计5月视政治局会议定调后当局会相机抉择。2、市场表现：中短端修复明显，长端箱体震荡（1）利率走势：10年期国债核心波动区间维持在1.8%-1.9%。短端受资金面平稳支撑表现偏强；长端则面临基本面好转、股市分流及供给压力，上行阻力位在1.9%-2.0%。（2）信用债方面：一季度信用债收益率普遍下行，二永债（二级资本债、永续债）修复尤为显著。活跃成交仍集中在中高等级、中短久期品种，城投债长久期成交占比回落。（3）股债跷跷板效应钝化：分红险需求的爆发带动了居民“存款搬家”，其资金属性（保底+浮动分红）持续支撑二永债及长端利率债，打破了传统的“股债跷跷板”效应。（4）机构偏好上：大行配置重心边际转向1年以内品种；理财及资管产品正进入规模增长期，对中短端支撑较强。公募基金久期已回落至2024年上半年水平，整体操作趋于保守。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置。3、未来投资策略建议如果按现状线性推演：策略上“票息”优于“品种选择”优于“杠杆”优于“久期和下沉"。如果未来的交易核心依然是滞涨逻辑，那么在波动加大、交易难度上升的环境下，以中短端信用债作底仓，保持适度杠杆依然是稳妥的方式。配置力量依然聚焦在1-3年中短端高等级品种，二永债以不错的比价优势为二季度初最佳表现品种。但从市场演进的角度，当前的滞胀交易有向冲击全球总需求，从而引发衰退交易方向发展的可能。因为全球总需求扩张与本轮AI驱动的全球半导体周期高度相关。但当下能源成本的提高必然延迟AI数据中心建设，而对应相关融资的私募信贷市场也出现了集中赎回难以兑现的问题。历史经验看，大宗走势出现油气能化与有色金属强势分化的时候，可能是滞胀预期向衰退预期转变的时候。如果此时叠加主要国家超长债的在滞胀预期下收益率不升反降，就需要保持更细致的观察和风控前置动作。届时，久期依然是较为有效的防御手段。

2026年一季度国内经济运行总体平稳，货币政策保持适度宽松，流动性整体充裕，货币市场利率下行。年初以来，政府债发行弱于预期，同业存单净发行量持续为负，银行定期存款到期留存率高于市场预期，同业存单、存款需求好于供给推动货币市场利率走低。1月至2月1年期国股存单利率在1.6%附近窄幅震荡。进入3月外部地缘冲突频发推升油价上涨预期，权益市场波动加剧，避险资金配置现金类产品间接提升短端品种需求，叠加中旬以来银行同业活期存款自律管理落地，1年期国股存单利率从月初1.57%下行至1.51%。展望二季度，预计宏观经济温和修复势头延续，货币政策适度宽松基调不变，流动性环境充裕。低利率环境下市场参与各方博弈加剧，交易需求上升将带来利率窄幅波动。往后需要关注以下市场影响因素：一是同业存单备案额度陆续下达后，发行情况对供求关系的扰动；二是关注宽信用影响银行负债行为的边际变化。投资策略方面，组合将灵活调整杠杆和久期，重视收益率低位期间及时止盈，在货币市场利率波动时点择机增加配置力度。

2026年一季度，债市收益率曲线陡峭化变动，短端收益率下行，长端震荡，超长端略有上行。年初，风险偏好抬升叠加利率债供给预期扰动，对长端形成压制，长端收益率一度上行至1.90左右，而后随着风险偏好边际降温、资金面宽松，长端震荡修复。3月地缘冲突显著升级，油价高企之下海外宽松预期明显削弱，前期受益于宽松预期的资产普遍承压，风险资产有所回落，长端超长端同时受通胀预期抬升和风险偏好边际回落的影响呈现高位震荡。基本面方面，1、2月经济数据普遍边际改善，出口呈现较强韧性，通胀数据有所回升，基本面呈现温和修复迹象，不过3月地缘冲突升级，外部环境变化可能会带来一定影响，仍需继续观察。此外，资金面持续维持平稳宽松，中短端利率持续下行。全季度来看，收益率曲线陡峭化变动，1年国债下行12bp至1.21%，10年国债下行3bp至1.82%，30年国债上行8bp至2.33%。在组合操作上，本基金紧密跟踪基本面、政策走向和市场变化，做好应对与管理，动态评估曲线的相对价值，积极选取相对价值更优的券种期限作为配置，并对长端进行灵活博弈。

2026年一季度，债市主线为流动性宽松和地缘冲突，收益率呈现先下后上，区间震荡格局。曲线走势分化，中短端受益于资金宽松表现较强，长端和超长端在冲突扰动下以震荡为主。具体行情走势上：1月，权益春季躁动后对债券压制减轻，信贷开门红和政府债券供给弱于预期，资金宽松推动收益率下行。2月，10年国债收益率在1.8%关键点位遭遇阻力，短暂突破后回调，债市转为震荡。月末突发地缘风险成为重要扰动变量。3月，两会定调符合预期。中东冲突持续升级推高油价，市场担忧通胀风险。长端特别是超长国债收益率上行，曲线陡峭化。组合操作上，本组合为指数基金，在跟踪指数走势的同时，组合采取积极灵活的操作策略。报告期内，组合维持了中性久期，同时重点布局部分性价比较高券种，贡献了一定超额回报。展望后市，中东冲突仍是影响市场关键变量，事态发展不确定性较高，预判难度极大。但从历史经验看，输入性通胀对货币政策制约较小。预计后续货币政策仍将维持宽松，利好中短端品种。组合策略上，以应对为主，不单纯防御，适当降低换手率，持续优化持仓结构，减少机会成本。

2026年一季度，流动性环境持续宽松，信用品种表现优于利率品种，中短期限品种表现好于长期限品种，债券收益率曲线陡峭化。年初受权益市场表现强势、债券供给担忧与机构赎回扰动影响，债券收益率快速上行，30年国债收益率一度升至2.33%附近，10年国债收益率冲高接近1.90%。债券收益率走高后，配置型机构买入力量偏强，带动债券收益率逐步下行。2月，债券收益率震荡下行。央行公开市场净投放流动性呵护跨春节资金面，节前10年期国债收益率向下突破1.8%。春节后，机构止盈行为和月末中东地缘冲突爆发成为短期交易主线，债券收益率先上后下。3月，中短端债券收益率受益于持续宽松的流动性快速下行，长端收益率在美伊战争推升油价预期和风险偏好影响下小幅向上，收益率曲线变陡。报告期内，组合在中性久期附近摆布，信用债作为底仓品种，积极运用杠杆套息策略，把握了信用债配置行情。展望后市，美伊战争演变不确定性较强，原油价格影响海外通胀及增长预期。但从历史经验看，输入性通胀对国内货币政策宽松制约较小，预计央行仍将延续支持性货币政策导向。同时伴随二季度机构对信用债配置需求增强，信用利差有望进一步收窄。策略方面，组合采取中性久期，继续以票息策略为主，择机参与利率波段交易。

2026年一季度，宏观经济环境呈现出“内需修复与外部扰动并存”的复杂特征。全球地缘政治局势的升级引发了市场对滞胀的担忧，导致大宗商品价格波动加剧。国内经济基本面展现韧性，“开门红”预期较强，但有效需求不足的问题依然存在。货币政策方面，央行延续适度宽松基调，资金面在季末表现尤为宽松，但受通胀预期抬头影响，长端利率受到一定压制。债券市场在配置盘与交易盘的博弈下，呈现出“短端强势、长端有韧性”的牛陡格局，收益率曲线形态发生了显著变化。一季度债市表现整体好于预期，核心驱动力来自资金面的宽松与配置盘的强劲需求。债券收益率整体呈现“先上后下”的N型震荡走势。截至季末，1年期国债活跃券收益率较上年末下行14BP至1.20%，10年期国债收益率下行4BP至1.81%附近，而30年期国债收益率受供给压力和通胀预期影响，波动相对较大，整体维持在2.25%-2.35%区间。10年-1年期限利差显著走扩，收益率曲线呈现“牛陡”形态，30年与10年国债的期限利差中枢抬升至50BP左右，处于历史相对高位，反映了市场对超长债供给的担忧及期限溢价的回升。本季度，组合管理紧密围绕“防守反击”的思路展开，重点应对市场在通胀预期与资金宽松之间的反复博弈。久期管理方面，组合在1月初适度降低了长久期利率债的仓位以规避调整风险；在1月中旬至春节前，抓住配置盘进场的机会，适度拉长久期，增加票息资产仓位。对于30年超长债，鉴于其波动较大且供需矛盾突出，组合保持了谨慎的配置比例，更多利用其高波动性进行波段交易，而非长期持有。杠杆方面，充分利用资金面宽松的窗口，适度提升了组合的杠杆水平，增厚了息差收益。组合操作上，本基金紧跟基本面、货币政策和机构行为，挖掘相对价值，适时调整久期和杠杆水平，注重组合回撤控制。未来，组合将继续遵循稳健投资理念，策略上积极主动，合理控制久期中枢，重视品种轮动和票息资产价值，灵活把握阶段性的波段操作机会，努力提升组合业绩回报。

2026年一季度债券市场收益率多数有所回落，主要来自银行体系存贷的错位和负债成本回落的影响。信用债收益率各期限下行13-20bp，信用利差进一步压缩。7年以内国开下行11-14bp，10年国开较年初下行6bp。1、3、5、7和10年国债分别下行12bp、7bp、9bp、6bp和3bp，30年国债较年初有所上行8bp。年初因风险偏好的回升和赎回，债券市场经历一波调整，随后股市进入盘整后，债市的配置力量开始显现。1月份信贷开门整体不及预期，而存款到期留存比例高于预期，导致大行的配置力度较强。央行的结构性降息，以及同业存款利率下调，带动负债成本有所回落，同业存单利率下行，也使得市场收益率整体回落。2月底地缘冲突爆发后，引发避险情绪和通胀预期，带动超长端利率调整，曲线整体陡峭化。本产品在一季度增加了高票息资产的占比，进行波段操作，紧密跟踪宏观基本面、政策走向及市场态势，及时作出应对和灵活交易，跟随市场环境变化及时调整组合久期敞口，信用债投资在守住信用风险的基础上强化精细化管理。

2026年一季度债券市场收益率多数有所回落，主要来自银行体系存贷的错位和负债成本回落的影响。信用债收益率各期限下行13-20bp，信用利差进一步压缩。7年以内国开下行11-14bp，10年国开较年初下行6bp。1、3、5、7和10年国债分别下行12bp、7bp、9bp、6bp和3bp，30年国债较年初有所上行8bp。年初因风险偏好的回升和赎回，债券市场经历一波调整，随后股市进入盘整后，债市的配置力量开始显现。1月份信贷开门整体不及预期，而存款到期留存比例高于预期，导致大行的配置力度较强。央行的结构性降息，以及同业存款利率下调，带动负债成本有所回落，同业存单利率下行，也使得市场收益率整体回落。2月底地缘冲突爆发后，引发避险情绪和通胀预期，带动超长端利率调整，曲线整体陡峭化。本产品在一季度增加了高票息资产的占比，进行波段操作，紧密跟踪宏观基本面、政策走向及市场态势，及时作出应对和灵活交易，跟随市场环境变化及时调整组合久期敞口，信用债投资在守住信用风险的基础上强化精细化管理。

2026年以来，债市整体呈震荡偏强走势，长短端分化显著。中短端特别是中短信用债在宽松货币环境加持下，持续下行；长端则扰动因素较多，宽幅震荡，曲线陡峭化。展望后市，我们认为债市仍将延续区间震荡行情。短端在大幅下行后，空间受资金利率与政策利率限制，在当前降息预期偏弱的情况下，继续下行空间有限，但受益于宽松货币环境，调整风险也不高。二季度，市场可能沿曲线向上寻找超额，持续压缩信用利差、品种利差至相对极限位置。长端超长端当前具备一定相对价值，但受外围环境、风偏、通胀等复杂因素影响，可预测性和确定性均较差，更适合逆向波段操作，等待外围局势明朗，再做方向性判断。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置。

2026年1季度，债券市场长短端收益率走势显著分化。资金面宽松支撑下短端收益率持续下行，而长端在股债跷跷板、央行操作、中东地缘冲突等多因素驱动下呈震荡走势。具体来看，1月初权益市场大涨，股债跷跷板效应推升长端收益率，随后权益市场降温、央行结构性降息带动长端收益率下行，2月末美国、以色列对伊朗开战，中东地缘冲突引发的油价暴涨推升通胀预期，长端收益率上行。整体来看，1季度债券收益率曲线明显走陡。经济基本面方面，1季度消费持续回暖，出口持续展现韧性，投资结构优化，高技术产业与基础设施补短板项目支撑有力。新质生产力加速培育，新能源、人工智能等新兴产业增势强劲。春节错位效应的影响加上中东地缘冲突引发的油价暴涨使通胀水平有所抬升。货币政策维持宽松，对债市构成支撑。投资策略及运作方面，组合继续采取精选信用债配置加利率债交易策略，1季度总体保持着适度偏高的久期，合理平衡收益风险。

2026年一季度，流动性宽松环境下，信用债表现好于利率债，中短端债券表现好于长债、超长债，债券收益率曲线陡峭化。1月，债券收益率冲高回落。年初，受权益市场表现强势、供给担忧与机构赎回扰动影响，债券收益率快速上行，30年国债收益率最高到达2.33%附近，10年国债收益率最高接近1.9%。债券收益率提高后，配置型机构买入力量偏强，债券收益率逐步下行。2月，债券收益率震荡下行。央行公开市场继续净投放呵护跨节资金面，机构配置需求偏强，春节前10年期国债收益率向下突破1.8%。春节后，机构止盈行为和月末地缘冲突爆发成为交易主线，债券收益率先上后下。3月，短端利率下行，长端利率债券收益率曲线陡峭化。流动性宽松格局下，中短端债券收益率延续下行趋势。中东战争推升油价，长端利率在通胀预期和风险偏好影响下，整体延续震荡格局。报告期内，组合精选短端信用债作为底仓品种，把握了信用债配置行情。展望后市，美伊战争具有极强不确定性，原油价格影响海外通胀及增长预期。但从历史经验看，输入性通胀对国内货币政策制约较小，国内预计仍将延续支持性货币政策导向。同时，伴随二季度机构对信用债配置需求增强，信用利差有望进一步收窄。组合策略上，组合久期继续维持短端信用债配置策略，同时通过利率波段获取超额收益。

2026年以来，债市整体呈震荡偏强走势，长短端分化显著。中短端特别是中短信用债在宽松货币环境加持下，持续下行；长端则扰动因素较多，宽幅震荡，曲线陡峭化。展望后市，我们认为债市仍将延续区间震荡行情。短端在大幅下行后，空间受资金利率与政策利率限制，在当前降息预期偏弱的情况下，继续下行空间有限，但受益于宽松货币环境，调整风险也不高。二季度，市场可能沿曲线向上寻找超额，持续压缩信用利差、品种利差至相对极限位置。长端超长端当前具备一定相对价值，但受外围环境、风偏、通胀等复杂因素影响，可预测性和确定性均较差，更适合逆向波段操作，等待外围局势明朗，再做方向性判断。组合操作上，本组合将继续遵循稳健投资理念，投资策略上积极主动，投资思路上开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆、优质债券配置。