王玉玺 - 基金投资策略和运作

一季度收益率曲线整体下移，其中短端收益率下降幅度相对较大，1年期国债收益率下行约11.60bp，3年期国债收益率下行约7.42bp，5年期国债收益率下行约9.21bp，7年期国债收益率下行约6.48bp，10年期国债收益率下行约3.02bp，30年期国债收益率上行约8.47bp，收益率曲线陡峭化。　　1月债市波动明显，利率整体呈现“先上后下”震荡修复格局。月初，权益市场表现强势以及政府债供给靠前发力担忧，债市收益率较快上行，10年期国债活跃券收益率从上年末1.85%升至约1.9%。随后，在央行流动性呵护信号强化、权益市场走弱及市场宽松预期发酵等多重因素支撑下，债市收益率转为下行。2月以来，债市延续强势行情，在资金面转松、权益出现回调和降息预期带动下，做多情绪提振，现券收益率快速下行。春节前在跨节资金充裕、持券过节配置需求等因素的共同推动下，利率进一步下行。进入3月，债市分化行情明显。美以军事打击伊朗爆发，原油价格迅速拉升，同时2月CPI、PPI数据超预期修复。债市担忧通胀持续走高，短期降息落地预期进一步削弱，长端债券收益率上行明显。受益于适度宽松的货币环境，短端债券收益率小幅下行趋势未改。　　1-2月经济数据显示增长动能温和，固定资产投资由负转正，消费温和复苏，进出口表现强劲。价格指数方面，2月CPI同比涨幅扩大至1.3%，PPI同比降幅继续收窄。　　当前，国内整体经济增长压力仍存，尚不会引发货币政策收紧。但地缘冲突频发，全球主要经济体货币政策分化，可能影响国内降准降息落地时点。需密切关注国内经济数据和CPI、PPI数据变化，以及跨境资本流动与外汇波动不确定性。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产结构，以追求获得稳健收益。

一季度债券市场利率整体呈现震荡下行态势，期限利差有所拉大，信用利差持续压缩。年初以来，市场对债券走势预期整体谨慎，短暂共振性调仓推动利率到达前期高位。1月份，银行等配置机构在存款搬家不及预期、重定价带来的负债成本下降推动下，持续买入债券资产，推动市场利率持续下行。同期，信用债在理财抢配资产和固收+基金获得增量申购的基础上，利差不断压缩。以二永债为代表的品种，因监管政策落地降低了后续不确定性，利差压缩更为显著。相对而言，超长债在全年供给压力的预期下依然谨慎，期限利差逐渐拉大，券商、基金等交易型机构持续做空超长债，整体曲线呈现陡峭化趋势。2月春节期间，市场整体呈现震荡格局，在两会经济增长预期的引导下，市场分歧加大，多空博弈加剧，但资金平稳和央行宽松态度推动信用利差继续压缩。3月市场主要受外部地缘环境变化影响，风险偏好大幅波动，权益类资产回调带来市场流动性压力，但短端宽松依旧体现国内政策导向，曲线继续延续陡峭化格局。展望二季度，随着地缘冲突带来的通胀预期与资产再平衡压力钝化，在国内经济缓慢复苏和银行负债端持续缓解的趋势下，预计债券市场配置力量依旧维持较高热度，同时关注期限利差拐点的博弈机会。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以追求获得稳健收益。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　报告期内，本产品主要投资于高评级信用债，获取了稳健的收益。

一季度收益率曲线整体下移，其中短端收益率下降幅度相对较大，1年期国债收益率下行约11.60bp，3年期国债收益率下行约7.42bp，5年期国债收益率下行约9.21bp，7年期国债收益率下行约6.48bp，10年期国债收益率下行约3.02bp，30年期国债收益率上行约8.47bp，收益率曲线陡峭化。　　1月债市波动明显，利率整体呈现“先上后下”震荡修复格局。月初，权益市场表现强势以及政府债供给靠前发力担忧，债市收益率较快上行，10年期国债活跃券收益率从上年末1.85%升至约1.9%。随后，在央行流动性呵护信号强化、权益市场走弱及市场宽松预期发酵等多重因素支撑下，债市收益率转为下行。2月以来，债市延续强势行情，在资金面转松、权益出现回调和降息预期带动下，做多情绪提振，现券收益率快速下行。春节前在跨节资金充裕、持券过节配置需求等因素的共同推动下，利率进一步下行。进入3月，债市分化行情明显。美以军事打击伊朗爆发，原油价格迅速拉升，同时2月CPI、PPI数据超预期修复。债市担忧通胀持续走高，短期降息落地预期进一步削弱，长端债券收益率上行明显。受益于适度宽松的货币环境，短端债券收益率小幅下行趋势未改。　　1-2月经济数据显示增长动能温和，固定资产投资由负转正，消费温和复苏，进出口表现强劲。价格指数方面，2月CPI同比涨幅扩大至1.3%，PPI同比降幅继续收窄。　　当前，国内整体经济增长压力仍存，尚不会引发货币政策收紧。但地缘冲突频发，全球主要经济体货币政策分化，可能影响国内降准降息落地时点。需密切关注国内经济数据和CPI、PPI数据变化，以及跨境资本流动与外汇波动不确定性。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产结构，以追求获得稳健收益。

一季度国内经济的走势完全超出了市场的预期和想象。一方面，出口出现了远超预期的同比增长，且在制造业和科技行业中的高增长分布广泛；另一方面，海外地缘政治冲突导致油价大幅上行，国内通胀比市场预期更早出现了快速的回升。受到价格因素的托举，1-2月份的经济数据出现了名义增长的修复，但扣除通胀之后的实际增长，投资、地产和社会消费品依然复苏乏力。地缘政治冲突和油价快速上涨带来的冲击，并没有改变国内经济主要依靠科技和新兴制造业以及与之相关的出口产业和财政托举的趋势。外部冲击烈度下降之后，国内投资者将会发现，市场年初对国内经济的预判，同时低估了部分领域上行的潜力和其他方向下行的压力。　　国内资本市场一季度的走势整体呈现宽幅震荡的特征，股债资产基本都有先强后弱的特点，有基本面支撑的科技股后来居上，而前期涨幅较多的资源类股票，在油价冲击之后，出现了普遍的调整。油价中枢的变化主要影响了投资者对利率中枢的展望，这一方面影响国内债券价格的变动，另一方面也改变了2025年以来一直走势较强的小微盘股票和题材股的走势。我们知道，股票估值与利率水平呈负相关，投资者预期利率水平的上移，使得3月以后的A股开始承受估值下修的压力，这其中没有业绩支撑、因而估值较贵的小微盘公司和主题概念类股票体现出的下行压力尤为显著。因此，我们认为地缘政治冲突对A股的影响主要不在流动性，而在投资者对于业绩和题材的偏好。如果后续油价持续处于高位，则投资者将逐渐从题材驱动，转向业绩驱动，那么上面提到的营收和利润增长更快的科技行业和高端制造行业的公司，它们的股价将会展现更长期限的吸引力。债券方面，自油价快速上涨，债券价格普遍回落之后的3月中旬开始，投资者对后续债券价格走势的分歧开始加剧。部分投资者认为高油价可能导致滞胀的局面，从而使得国内债券利率的水平出现系统性抬升；而另一些投资者则认为高油价的持续通过价格效应和对供应链的冲击，必然会导致内需的走弱，这可能导致宏观政策再次加力，中短端的各券种反而有可能会受益。临近季末，大部分投资者对未来的预期开始转向混沌，绝大部分含权产品的净值在一季度末出现了较为明显的回撤，不少产品年初以来的涨幅甚至转负，这也导致部分注重年初至今收益的客户赎回了部分调整压力较大的产品。　　报告期内，本产品纯债的配置仍然以长久期利率债和高等级信用债为主。一季度本产品在纯债配置上的主要操作，一是将部分超长债的持仓，置换为波动更小的等久期的10年国债，以降低利率波动对组合净值的影响；二是在地缘政治冲突之后，小幅减少了产品组合的久期和杠杆，试图减少外部冲击对产品净值的影响。整体而言，由于投资策略的及时调整，产品较长的债券久期对组合净值的影响和拖累相对有限，截至季末，本产品相对业绩比较基准的超额收益依然为正。　　股票方面，产品在地缘政治冲突爆发的初期小幅降低了权益仓位，在方向上则继续以成长风格为主，以高股息股票为底仓的配置。安弘以基本面为股票选择的首要因素，而在一季报的报告期内由于没有更新的季报数据，因此我们维持了绝大部分的前期股票持仓。股票部分的满仓收益率在报告期内也有较好的表现。目前，产品重仓的股票主要集中在电子、新能源和通信等方向。整体而言，本产品股票组合的股价弹性继续得到了维持，而在3月市场的下跌过程中，选股带来的超额收益又使得产品整体净值的回撤持续处于可控的区间。预计2026年二三季度产品净值也将继续受益于偏成长风格的市场走势。　　转债方面，整体维持了仓位，在结构和行业上略有调整。截至期末，转债比例从9.5%小幅减少至9%，维持同类产品的平均水平。我们依然认为转债整体的估值较贵，考虑到大部分转债的正股为小微盘股票，而后者在市场估值调整的压力中可能面临更多的下行风险，因此我们计划将小幅调整转债持仓的结构，更多地配置估值和溢价更为合理的转债标的。整体上，产品当前的转债持仓仍以债性和平衡型转债为主，对转债的配置依然整体采取了求稳求票息收益的思路，在配置上对行业和个券的选择继续保持分散。截至报告期末，本产品在转债上的投资对标同样以债性转债为主的转债50指数依然保持了超额正收益，同时转债持仓的回撤一直控制在较小的范围内。　　在大类资产配置层面，本产品目前实行的长久期债券+高仓位股票+债性转债的配置预计将保持不变。展望2026年二季度的市场走势，我们认为投资者的风险偏好将有所恢复，而由于外部冲突带来的供应链冲击，市场对宏观政策的期望可能逐渐加大，这些变化可能会导致市场重新转向“股强债不弱”的趋势。这一局面仍然有利于本产品当前的资产配置。在后续产品运营的过程中，我们仍将密切关注可能引发净值回撤的风险，和过去一样，继续将净值回撤控制在符合产品定位的水平上。

2026 年一季度债市收益率呈现出先下后上的震荡走势，利率和信用、长端和短端走势显著分化。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，债市情绪承压，10 年期国债收益率率一度上行至 1.90%上方。后随着权益市场涨势暂歇，资金面持续平稳、宽松，债市走出修复行情，10年期国债收益率下行至 1.79%。2 月末美伊地缘冲突引发避险情绪，10 年期国债收益率再度下行至 1.78%以下。随后，国内通胀数据有所超预期，叠加战事焦灼，输入性通胀预期也有所升温，长端和超长端利率再度走弱。与之形成鲜明对比的是，信用债和短端利率债在年初配置力量加持和宽松资金面的共同助推下，收益率不断创新低。一季度央行通过各项流动性投放工具向市场净投放资金超过1万亿，银行间流动性保持了平稳宽松态势，DR007围绕政策利率窄幅波动。整体来说，一季度各收益率曲线陡峭化明显，投资者对短端预期一致；而长端和超长端则因通胀预期升温、货币政策短期内大概率缺席，呈现高位震荡。　　报告期内，组合继续持利率债和高等级金融债。组合一直以来坚持买入并持有到期、辅以杠杆操作为核心策略。当前平稳宽松的资金面为组合杠杆操作提供了较好的外部条件，整体平稳运作。

2026年一季度债市低位震荡，开年后权益市场大幅上涨导致债市承压，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近。之后随着权益市场热度逐渐消退，债市出现一波修复行情，2月末3月初美国对伊朗实施军事打击引发避险情绪，10年期国债收益率下行至1.78%左右。3月美伊冲突不断升级推动原油价格攀升至历史高位，市场担忧其推高通胀预期导致超长端国债持续走弱，10年期国债收益率反弹至1.82%附近。整体来看一季度多数期限国债收益率小幅下行，超长端国债收益率有所上行。　　　　　　本基金报告期内维持了一定比例的股票仓位，债券投资上以中短久期利率债为主。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　　　报告期内，本产品主要投资于高评级信用债，获取了稳健的收益。权益方面，继续保持股票仓位，持仓主要集中在科技成长、化工和有色金属方向，取得了不错的收益。

2026年一季度，债券市场走势分化显著，超长端表现偏弱收益率上行，其他期限收益率下行为主，曲线陡峭化，信用债表现较好。年初商品、股票市场大幅上涨，风险偏好回升，债券市场情绪较弱，同时市场担忧供给冲击，长端收益率大幅调整；随后监管上调股票融资保证金比例，股票市场涨势趋缓，加上央行下调结构性政策工具利率，多重利好下债市收益率震荡下行。2月股票和商品市场在快速上涨后出现一定幅度回调，同时央行公开市场维稳资金面，机构配置债券意愿增强，推动债市收益率下行。春节后上海公布地产新政，经济数据表现较好，风险偏好抬升压制债市情绪；2月底美伊冲突爆发以来，资本市场大幅波动，油价暴涨，债市中短端收益率在同业存款利率调降预期、资金平稳和避险情绪下强势下行，长端和超长端收益率则在“滞”和“涨”的摇摆中震荡上行，曲线进一步陡峭化。　　报告期内，本产品以政金债和中高等级信用债为主要底仓，严控信用风险，中性久期，同时加强利率债波段交易来增厚收益。

2026年一季度，债券市场走势分化显著，超长端表现偏弱收益率上行，其他期限收益率下行为主，曲线陡峭化，信用债表现较好。年初商品、股票市场大幅上涨，风险偏好回升，债券市场情绪较弱，同时市场担忧供给冲击，长端收益率大幅调整；随后监管上调股票融资保证金比例，股票市场涨势趋缓，加上央行下调结构性政策工具利率，多重利好下债市收益率震荡下行。2月股票和商品市场在快速上涨后出现一定幅度回调，同时央行公开市场维稳资金面，机构配置债券意愿增强，推动债市收益率下行。春节后上海公布地产新政，经济数据表现较好，风险偏好抬升压制债市情绪；2月底美伊冲突爆发以来，资本市场大幅波动，油价暴涨，债市中短端收益率在同业存款利率调降预期、资金平稳和避险情绪下强势下行，长端和超长端收益率则在“滞”和“涨”的摇摆中震荡上行，曲线进一步陡峭化。　　报告期内，本产品主要投资高等级信用债和政金债，获取稳定的配置收益，同时加强利率债波段交易来增厚收益。

2026年一季度债券市场收益率呈现先上后下的震荡行情，信用债强于利率债，曲线整体呈陡峭化走势。1月初股市大涨，10年期国债收益率上行至1.90%上方；1月中下旬，权益降温，债市走强，收益率下探至1.79%左右；2月末中东冲突推升避险情绪，债市再度走强；3月份油价上行、输入性通胀预期升温，长端收益率上行至1.82%，短端受流动性宽松支撑持续下行，曲线呈陡峭化走势；信用债收益率同步下行，利差普遍收敛。　　　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高评级信用债，获取了稳健的收益。权益方面，继续保持股票仓位，持仓主要集中在科技成长、化工和有色金属方向，取得了不错的收益。

一季度债券市场利率整体呈现震荡下行态势，期限利差有所拉大，信用利差持续压缩。年初以来，市场对债券走势预期整体谨慎，短暂共振性调仓推动利率到达前期高位。1月份，银行等配置机构在存款搬家不及预期、重定价带来的负债成本下降推动下，持续买入债券资产，推动市场利率持续下行。同期，信用债在理财抢配资产和固收+基金获得增量申购的基础上，利差不断压缩。以二永债为代表的品种，因监管政策落地降低了后续不确定性，利差压缩更为显著。相对而言，超长债在全年供给压力的预期下依然谨慎，期限利差逐渐拉大，券商、基金等交易型机构持续做空超长债，整体曲线呈现陡峭化趋势。2月春节期间，市场整体呈现震荡格局，在两会经济增长预期的引导下，市场分歧加大，多空博弈加剧，但资金平稳和央行宽松态度推动信用利差继续压缩。3月市场主要受外部地缘环境变化影响，风险偏好大幅波动，权益类资产回调带来市场流动性压力，但短端宽松依旧体现国内政策导向，曲线继续延续陡峭化格局。展望二季度，随着地缘冲突带来的通胀预期与资产再平衡压力钝化，在国内经济缓慢复苏和银行负债端持续缓解的趋势下，预计债券市场配置力量依旧维持较高热度，同时关注期限利差拐点的博弈机会。报告期内，本产品主要投资于高等级信用债和利率债，以追求获得稳健收益。