何秀红 - 基金投资策略和运作

2026年一季度美国经济延续“K型分化”。受到财政宽松与前期金融条件改善影响，美国制造业PMI趋于改善，剔除AI相关产业链后，其余部门表现则缺乏亮点，劳动力市场继续呈现放缓走势。3月中东局势恶化推升油价与通胀预期，市场对美联储年内降息的预期明显后移、甚至出现一定加息预期，金融条件存在收紧的风险。　　2026年开年，中国经济较去年下半年改善。财政支出前置与项目开工带动基建投资明显回升，生产与投资端表现稳定。在“以旧换新”等政策支持下，社零补贴品类销售增速也有所企稳。外需层面，出口保持韧性并对工业生产形成支撑，成为年初增长的稳固支点。价格方面，年初商品价格走强，中东冲突带来油价和化工品价格上行，工业品价格信号转暖，PPI反弹动能增强，名义增长边际改善。流动性与政策层面，央行加大公开市场净投放并下调结构性工具利率，资金面整体保持平稳偏松，为信用与实体融资环境提供支持。　　权益市场方面，岁末年初上证指数上行，1月中下旬后转入震荡，3月地缘冲突与通胀预期抬升下，风险偏好与流动性预期走弱，指数阶段性回调，整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。债券方面，一季度债券市场表现平稳向好，配置资金充裕、资金利率低位促使短端利率表现较好，长端受供给与通胀预期影响表现偏弱；机构端普遍降久期、稳杠杆，信用债相对利率债更强，信用利差阶段性压缩。　　本基金股票行业配置保持分散，我们相信分散化的配置有利于组合风险管理，适度减少了通信、电子、电力设备等行业的持仓，增加了食品饮料等行业持仓。债券方面，继续减持高价的可转债，增加信用债的持仓。

2026年一季度国内经济总体较去年下半年有所改善。开年几个月的经济数据好于预期，核心城市的房价和二手房交易量呈现止跌企稳的态势。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势，从微观信息来看，一定程度上受到了AI技术进步的影响。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　一季度国内债券市场表现平稳向好。尽管油价上行使全球通胀预期普遍升温，海外主要经济体的债券收益率上行，但国内需求平稳的情况下，输入型通胀的影响较为有限，市场对通胀回升预期较温和，纯债基金久期较去年四季度下降明显。另一方面，配置型机构的资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，一定的涨价预期下，资金更偏好短久期资产，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　本基金一季度继续坚持信用债持有为主的策略，维持中性久期，变化不大，主要进行到期资产的再投资；积极运用杠杆策略，持仓以中高等级信用债为主。随着信用债收益率和信用利差的进一步压缩，信用债的性价比有所下降，同时报告期内本基金规模增长，到期资产再配置面临一定难度；当前加久期的赔率不高，等待后续更明确的计划。本基金坚持从个券研究出发，高度关注风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

2026年一季度美国经济延续“K型分化”。受到财政宽松与前期金融条件改善影响，美国制造业PMI趋于改善，剔除AI相关产业链后，其余部门表现则缺乏亮点，劳动力市场继续呈现放缓走势。3月中东局势恶化推升油价与通胀预期，市场对美联储年内降息的预期明显后移、甚至出现一定加息预期，金融条件存在收紧的风险。　　2026年开年，中国经济较去年下半年改善。财政支出前置与项目开工带动基建投资明显回升，生产与投资端表现稳定。在“以旧换新”等政策支持下，社零补贴品类销售增速也有所企稳。外需层面，出口保持韧性并对工业生产形成支撑，成为年初增长的稳固支点。价格方面，年初商品价格走强，中东冲突带来油价和化工品价格上行，工业品价格信号转暖，PPI反弹动能增强，名义增长边际改善。流动性与政策层面，央行加大公开市场净投放并下调结构性工具利率，资金面整体保持平稳偏松，为信用与实体融资环境提供支持。　　权益市场方面，岁末年初上证指数上行，1月中下旬后转入震荡，3月地缘冲突与通胀预期抬升下，风险偏好与流动性预期走弱，指数阶段性回调，整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。债券方面，一季度债券市场表现平稳向好，配置资金充裕、资金利率低位促使短端利率表现较好，长端受供给与通胀预期影响表现偏弱；机构端普遍降久期、稳杠杆，信用债相对利率债更强，信用利差阶段性压缩。　　本基金权益仓位稳定，股票行业配置保持分散，适度减少了通信、电力设备等行业的持仓，增加了食品饮料等行业持仓。债券方面，继续减持高价的可转债，增加信用债的持仓。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　一季度权益市场走势震荡，前期延续景气度定价思路，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，3月份以来随着美伊冲突加剧，市场风险偏好明显降温，叠加滞胀预期发酵，权益市场有一定幅度调整。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值继续小幅扩张，不过受累于平价下跌，一季度转债收益率跑输纯债。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期和杠杆相对稳定，利率债贡献了主要的组合久期，年初增配了少量3-5年二级资本债。从股债比价来看，股票与债券估值相对中性。短期油价涨幅较高，中游利润受到一定程度挤压，市场风险偏好也有所回落，3月以后组合股票仓位有所调降，结构上做了一些降低风险操作。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　一季度权益市场走势震荡，前期延续景气度定价思路，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，3月份以来随着美伊冲突加剧，市场风险偏好明显降温，叠加滞胀预期发酵，权益市场有一定幅度调整。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值继续小幅扩张，不过受累于平价下跌，一季度转债收益率跑输纯债。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，年初组合债券久期处于超配水平，2月以后收益率有所下行，信用利差降至低位，组合逐步降低久期，当前久期水平趋于中性。从股债比价来看，股票与债券估值相对中性。短期油价涨幅较高，中游利润受到一定程度挤压，市场风险偏好也有所回落，3月以后组合股票仓位有所调降，结构上做了一些降低风险操作。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

2026年一季度，海外方面，核心聚焦于美联储降息预期的调整，以及美伊地缘冲突所引发的连锁效应。美国经济延续"K型”分化格局，虽然宽松政策落地与金融条件改善助推制造业PMI回暖，但剔除AI产业链后，传统部门尤其是劳动力市场仍显疲软，就业数据波动加剧。伴随3月地缘冲突升级引发油价快速上行，输入性通胀压力推升通胀预期，市场对美联储进一步降息的预期迅速降温，甚至重定价加息风险。金融条件的潜在收紧可能使得衰退担忧再度抬头，海外不确定性有所增加。国内方面，经济环比改善。尽管全年财政支出增速预期有所放缓，但政策节奏前置带动投资回升；消费品以旧换新补贴政策延续，对消费形成支撑；同时，全球贸易环境边际回暖支撑出口。价格端，受有色金属价格走强及油价中枢上行影响，PPI同比反弹，名义增长修复。债券市场方面，一季度债市整体平稳向好，收益率曲线呈现陡峭化特征。长端利率下行面临一定阻力，中短端资产收益率平稳下行，信用债利差压缩至较低水平。　　报告期内，受国内经济环比改善以及PPI读数反弹的影响，市场通胀预期有所升温，纯债基金久期普遍收缩，长端利率相对承压。然而，在配置资金充裕且资金面维持宽松的格局下，短端表现较为稳健。面对曲线陡峭化及长端波动，组合在配置方面以短端优质信用债品种为主，在把握确定性收益的同时，较好地规避了长端的调整风险。

2026年一季度，美国经济和劳动力市场温和放缓，人工智能维持高景气度。随着地缘政治风险爆发，油价上行后市场对通胀预期有所升温，对美联储年内降息趋于消退，投资者对滞胀的担忧明显抬升。国内方面，经济整体维持稳定，财政支出前置，社零补贴品类销售增速也有所企稳，外需改善背景下，出口也保持高增。价格整体保持平稳，部分工业品在供给缩减预期下表现强势。　　债券市场方面，央行货币政策维持宽松，债市收益率有所下行，信用债好于利率债，期限利差有所走阔。股票市场整体表现偏弱，中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。转债走势与股票基本一致。　　报告期内，结合权益市场估值和经济增长情况，组合整体维持较高的权益仓位，保持中性久期，结构维持稳定。

2026年一季度，A股市场延续震荡走势，科技成长板块表现分化，部分高估值板块出现调整，红利风格小幅占优。海外方面，年初经济相对平稳，3月以来随着中东局势升温，油价大幅上涨，通胀预期抬升，流动性预期收紧，避险情绪提升，权益市场走弱。国内方面，内需持续平稳，外需相对强劲，工业品价格开始回升。　　本基金在报告期内维持了较高的仓位水平，采取均衡的配置策略，基于产业趋势适度增加了半导体及其他科技类的持仓比例。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　一季度权益市场走势震荡，前期延续景气度定价思路，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，3月份以来随着美伊冲突加剧，市场风险偏好明显降温，叠加滞胀预期发酵，权益市场有一定幅度调整。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值继续小幅扩张，不过受累于平价下跌，一季度转债收益率跑输纯债。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期维持在相对中性水平，较年初小幅下降，随着曲线陡峭化，3月末将部分中短期限利率债置换为7-10年利率债。转债鉴于估值偏贵，继续保持偏低仓位。

一季度，受美以伊地缘冲突影响，国际油价显著上行。在美国通胀显现较强韧性的背景下，油价上涨进一步加剧了物价压力。与此同时，美国劳动力市场下行风险有所抬头。美联储维持利率不变，未来政策决策难度加大。受此影响，市场降息预期出现回调，美元指数、美债收益率均有所上行。　　国内方面，政策导向聚焦于高质量发展。鉴于两会将全年经济增速目标设定为4.5%-5%的区间，并强调树立正确政绩观，均反映出我国经济正处于新旧动能转换过程中，更追求质量与速度的动态平衡。在此基调下，财政政策虽保持积极取向，但相较2025年的同比增量有限，体现出托底的政策导向。　　从实际运行来看，一季度经济实现良好开局，但结构性分化仍较明显。出口表现亮眼，对经济形成拉动，但随着海外通胀回升，后续上行空间或受限；财政前置带动下，基建投资转正；因工业增加值表现较好，制造业投资亦转正，供需仍在弥合中；而社零、房地产链条仍显疲弱。价格层面，受油价上涨带动，预计PPI将更快转正，后续需重点关注PPI向CPI的传导效应；综合考虑当前产能利用率及库存水平，预计整体价格弹性依然偏弱，但需关注输入性通胀的影响。　　债券方面，因金融体系负债端成本下行、年初存款留存率好于预期、保费增长较快等原因，配置力量较强，10年期以内债券收益率有所下行，信用债表现好于利率债，30年-10年期限利差继续扩张。　　报告期内，本基金久期维持超配状态，考虑到票息绝对水平偏低，所能提供的保护有限，仍谨慎控制超配幅度。类属资产方面，年初观察到4-5年金融债品种利差处于高水平，性价比较为突出，相应进行了配置；在品种利差压缩后，释放了该部分仓位。虽中短端信用债的利差处于低水平，但考虑到资金面波动性下降，套息利差相对确定，本基金发挥作为定开产品的优势，积极使用杠杆力争增厚票息，并通过ABS等品种利差提升杠杆的有效性。

2026年一季度全球经济主要的影响因素是中东地缘政局动荡、油价大幅上涨，给全球的经济和通胀带来一定变数。从美国来看，受益于财政宽松和前期金融条件改善，制造业PMI年初以来趋于改善，但分化依然明显；主要的支撑还是AI相关产业链，其余部门表现缺乏亮点。三月中东地缘冲突导致通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退。　　国内经济总体较去年下半年有所改善。广义财政支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善；同时在外需改善背景下，出口也保持高增。债券市场表现平稳向好，市场对通胀回升预期较为充分，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。权益市场开年延续景气态势，AI产业链、有色金属等板块取得超额收益，带动整体指数上涨。3月份美伊冲突爆发且有所持续，市场风险偏好明显降温，滞胀预期开始发酵，市场大幅回调，基本回吐年初涨幅。　　报告期内债券部分维持低久期配置。权益部分总体仓位降低，主要减仓了商贸零售、钢铁、家用电器、电力设备、建筑材料、食品饮料、通信、电子等行业，小幅加仓了医药生物、有色金属、房地产等行业。

回顾2026年一季度经济，海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。受益于财政宽松和前期金融条件改善，美国制造业PMI年初以来趋于改善。不过剔除AI相关产业链的支撑后，其余部门表现缺乏亮点，尤其是劳动力市场继续呈现放缓走势。3月上旬油价上行后，美国通胀预期有所升温，市场对美联储年内降息预期趋于消退，需要关注后续金融条件收紧，进而引发衰退担忧升温的可能性。　　国内方面，一季度经济总体较去年下半年有所改善。尽管参考两会目标，全年广义财政支出增速预计较去年有所放缓，但由于支出节奏前置，带动开年以来基建投资明显改善，社零补贴品类销售增速也有所企稳。同时在外需改善背景下，出口也保持高增。价格方面，年初有色金属价格走强，叠加美伊冲突后原油价格大幅上涨，PPI同比反弹较为明显，名义增长趋于改善。　　纯债市场一季度表现平稳向好。一方面，市场对通胀回升预期较为充分，纯债基金久期较去年四季度下降明显，另一方面配置盘资金较为充裕，银行存款增长好于去年同期，而贷款同比去年负增长，叠加资金面持续宽松，配债资金进场推动收益率总体趋于下行。类属层面看，10年国开、30年国债等长期限品种表现不如短端，利率曲线呈现陡峭化特征，信用债表现强于利率，信用利差压缩至历史偏低水平。　　　报告期内，组合久期维持在中性偏低水平，鉴于套息利差较为稳定，组合增配了3年信用债，小幅提高了杠杆。组合持仓仍以中短期限信用债为主，行业分布相对均衡。