王妍 - 基金投资策略和运作

回顾2025年第三季度，股票市场整体延续了波动率偏低的“慢牛”行情特征。尽管指数层面呈现窄幅震荡格局，但结构性机会依然显著。市场热点虽有轮动，但主线脉络清晰，主要聚焦于以AI+为代表的科技成长、创新驱动的生物医药以及新消费模式等新兴经济领域。这些板块虽然当前估值已处于相对高位，但凭借宏大的产业叙事前景、持续的技术迭代预期以及短期内难以被证伪的增长逻辑，依然吸引了大量增量资金的关注与配置，成为市场人气和赚钱效应的核心载体。与此同时，传统经济领域的股票在经历前期调整后，展现出较强的估值支撑力。无论是金融、地产还是周期类板块，其市盈率、市净率等指标均已回落至历史低位区间，具备较高的安全边际。尽管短期缺乏强劲的基本面催化，但从长期资产配置的角度看，其价值洼地属性逐渐显现，远未到完全放弃或忽视的地步，反而为后续可能的估值修复埋下伏笔。在债券市场方面，经过上半年的系统性走强，目前来看，债券资产最有利的配置窗口期可能已经过去。然而，在当前货币政策维持宽松基调、流动性合理充裕的背景下，短端利率风险可控，信用债票息收益仍具吸引力。因此，对于稳健型投资者而言，“持有到期、获取票息”的防御性策略显得更为稳妥和安全。可转债市场方面，7月和8月在股市情绪回暖与资金推动下经历了较为明显的上涨行情，部分品种涨幅可观。进入9月后，随着市场情绪趋于理性，转债市场整体进入震荡回调阶段。当前，转债的整体估值水平（如转股溢价率）已攀升至历史极值区域，显示市场定价偏乐观。在此背景下，部分绝对收益型产品开始逐步兑现前期积累的浮盈，导致市场承接力量有所减弱。尽管如此，考虑到A股市场长期向好的趋势未变，权益资产的底层支撑仍在，预计转债市场难以出现深度回调。但在高估值环境下，转债价格的波动性将显著加剧，个券分化也将更加明显，对投资者的择券能力和波段操作能力提出了更高要求产品定位低波产品，三季度维持低转债仓位，股票偏向高股息+科技类哑铃型结构，债券维持较低久期。

2025年三季度，国内经济持续处于筑底状态，内需偏弱但出口较好，显示了中国制造强劲的国际竞争力。为促进经济持续稳定增长，国家进一步加大了稳增长力度，财政货币政策均较为积极，同时各行业推出反内卷政策以改善供需关系，取得一定的效果。三季度权益市场走出一轮趋势性慢牛行情，市场整体向好的大背景下，尤其以科技板块表现亮眼，市场情绪较好，成交持续高位。本基金持仓偏向中小市值高弹性品种，在行业和个股的选择上主要选择受益于经济复苏的弹性品种和估值偏低的稳健品种，在保持行业分散和个股分散的基础上，持续优化持仓结构。

三季度市场出现明显上涨，其中AI产业的强劲基本面是重要催化，市场风格由科技主导。与此同时，市场对于长线资金入市下的资本市场的趋势向好的预期不断加强。本季度，本基金从以龙头为主的个股精选策略，逐步转向采取积极均衡的配置策略。依据对宏观经济和股票市场的判断，调整仓位配置。配置方向涉及AI科技、顺周期（反内卷）、机器人及固态、大消费、金融等领域。在选股上，更加侧重个股的基本面变化带来的阿尔法机会。

2025年三季度，受反内卷带动商品期货价格上涨进而推升通胀预期、权益表现强势、关于国债等债券利息收入增值税政策的公告以及公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，债券市场收益率整体上行，出现了较大幅度调整，其中长久期表现弱于短久期，同时中等资质信用债3-5年的期限利差也出现一定程度的走扩。其中1年期大行CD由三季度初1.6350%震荡上行至1.6650%，3年期中债隐含AA+中票收益率由1.8913%震荡上行至2.1069%，5年期中债隐含AAA-银行二级债收益率由1.8975%震荡上行至2.3028%，5年期中债隐含AA（2）城投债收益率由2.3090%震荡上行至2.6254%，10年国债活跃券收益率由1.642%震荡上行至1.794%，30年国债活跃券收益率由1.85%震荡上行至2.13%。经济基本面方面，在中美进行经贸磋商及关税延期的背景下，2025年7月制造业PMI较上月下行0.4个百分点后呈现弱复苏，7月至9月制造业PMI分别为49.3、49.4、49.8。货币政策方面，三季度整体较为平稳。站在目前时间点，需要持续跟踪后续中美关税战的演进、权益市场的表现、机构行为等，进而做出相应的应对。本产品在2025年三季度，基于对于权益市场和转债估值的判断，降低了可转债的仓位，增配了股票，以低估值、低波动、性价比高的股票为主。基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，债券部分以利率债、中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2025年三季度，受反内卷带动商品期货价格上涨进而推升通胀预期、权益表现强势、关于国债等债券利息收入增值税政策的公告以及公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，债券市场收益率整体上行，出现了较大幅度调整，其中长久期表现弱于短久期，同时中等资质信用债3-5年的期限利差也出现一定程度的走扩。其中1年期大行CD由三季度初1.6350%震荡上行至1.6650%，3年期中债隐含AA+中票收益率由1.8913%震荡上行至2.1069%，5年期中债隐含AAA-银行二级债收益率由1.8975%震荡上行至2.3028%，5年期中债隐含AA（2）城投债收益率由2.3090%震荡上行至2.6254%，10年国债活跃券收益率由1.642%震荡上行至1.794%，30年国债活跃券收益率由1.85%震荡上行至2.13%。经济基本面方面，在中美进行经贸磋商及关税延期的背景下，2025年7月制造业PMI较上月下行0.4个百分点后呈现弱复苏，7月至9月制造业PMI分别为49.3、49.4、49.8。货币政策方面，三季度整体较为平稳。站在目前时间点，需要持续跟踪后续中美关税战的演进、权益市场的表现、机构行为等，进而做出相应的应对。基于对于权益市场的判断，本产品在2025年三季度投资策略为固收+沪深300指数增强，债券部分以利率债为主，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

本基金持仓偏向中小市值高弹性品种，在行业和个股的选择上主要选择受益经济复苏的弹性品种和估值偏低的稳健品种，在保持行业分散和个股分散的基础上，持续优化持仓结构。上半年整体市场运行稳定向好，个股活跃度较高，市场环境对本基金的投资策略较为友好，契合度较高。

2025年二季度，中国经济延续“弱复苏、结构分化”格局，内需动能仍显不足。出口虽受新兴市场需求扩张与抢出口效应支撑，但外部贸易限制抑制整体增速。基建与制造业投资构成主要托底力量，高技术产业投资增速保持高位；消费端在财政补贴等政策推动下温和回暖，然核心通胀低位徘徊，居民杠杆意愿疲弱。A股市场结构性分化延续：科技成长板块保持强势，人工智能、新能源、半导体等领域受政策与技术双轮驱动，资金集中效应显著；中小盘成长股因盈利预期上修与政策倾斜表现活跃，传统周期板块则受制于需求端压力表现滞后。短期内，外部政策扰动加剧市场波动，政策托底及谈判缓和推动阶段性修复，外资配置向新兴产业倾斜，整体估值处于历史较低分位，风险偏好逐步回升。债券市场维持“收益率震荡、信用利差收敛”特征，10年期国债收益率窄幅波动。季内资金利率维持低位，信用利差压缩；伴随经济数据边际改善，利差进一步收窄。资金面分层现象突出，市场对政策节奏博弈延续。可转债市场由正股驱动与估值修复共同提振，二季度整体涨幅可观。科技类转债随正股走强，部分低价品种因条款优化实现估值回升。供给端收缩显著，赎回规模扩大，新发规模难以弥补存量流失；债市溢出资金持续流入，需求端保持旺盛。供需错配下，转债估值二季度维持高位运行。产品二季度股票仓位较低，集中在家电，能源，金属等行业，转债也维持在较低仓位，主要集中在低价转债上，债券则以中短久期高等级信用债为主。

本基金当前专注投资于行业龙头个股，主要考虑护城河显著，经营管理优异的公司，期待以长期持股的方式，享受优秀公司的经营回报。在个股选择偏好确定的情况下，针对各行业龙头，则更加侧重于选择基本面上存在重要变化的相关个股。本基金本半年内的持仓变动不大。虽然今年以来，由于宏观数据回升幅度不大，且存在较大的外部冲击影响，龙头个股的表现并不突出。但我们认为，随着地产周期逐步进入筑底阶段，在当前情况下仍具备较强竞争力的龙头，正是布局的较佳时点。随着后续经济状况的逐步改善，相关配置将有望修复。

2025年上半年，债券市场波动较大，整体来看，信用债表现优于利率债。其中一季度，主要受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，各期限各品种收益率较2024年年底收益率位置均出现较大幅度上行，3月中旬受央行OMO净投放影响资金面出现一定缓解，收益率开始下行；二季度受4月初中美关税战、5月初国内降准降息等影响，债券市场整体收益率震荡下行，信用利差持续压缩，长久期表现好于短久期。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2025年1月至6月制造业PMI分别为49.1、50.2、50.5、49、49.5、49.7。货币政策方面，经历了一季度的收紧，二季度转为呵护。本产品在2025年上半年，权益部分，基于对于市场的判断，主要配置低估值、低波动、性价比高的可转债和股票；债券部分，结合对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，一季度提前降低了组合久期和杠杆，二季度通过大行和股份行二永债等品种适当抬升了组合久期和杠杆。组合稳健运作，以中短久期中高等级信用债为主，主要投向国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

2025年上半年，债券市场波动较大，整体来看，信用债表现优于利率债。其中一季度，主要受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，各期限各品种收益率较2024年年底收益率位置均出现较大幅度上行，3月中旬受央行OMO净投放、资金面出现一定缓解，收益率开始下行；二季度受4月初中美关税战、5月初国内降准降息等影响，债券市场整体收益率震荡下行，信用利差持续压缩，长久期表现好于短久期。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2025年1月至6月制造业PMI分别为49.1、50.2、50.5、49、49.5、49.7。货币政策方面，经历了一季度的收紧，二季度转为呵护。2025年上半年，基于对于权益市场的判断，本产品在2025年二季度定位和投资策略发生了变化，由纯债改为固收+沪深300指数增强，债券部分以利率债为主，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。

一季度中国经济延续企稳回升，政策协同发力支持基建、制造业升级和消费复苏，工业与服务业生产稳步修复，消费市场在政策刺激下温和回暖，但房地产投资仍处缓慢修复通道，内需动能需进一步强化。面对美国关税威胁及外部摩擦，中国加速转向扩大内需、强化内循环，降低贸易顺差依赖以重塑平衡大国定位。A股市场呈现结构性分化，科技成长主线（如人工智能、高端装备）受政策与技术创新驱动持续强势，资金抱团效应显著；传统周期板块受需求压制相对滞涨，市场风格在“高景气”与“高股息”间反复切换，中小盘成长股弹性占优，外资配置加速向新兴产业倾斜。债券市场收益率呈“V型震荡”，10年期国债从年初1.6%反弹至季末1.8%，信用利差分化走阔。信用债受资金面紧张冲击，利差一度大幅扩大，后随政策调整逐步改善，市场策略转向短久期防御与波段交易，信用分层现象加剧。转债市场受益于正股上涨与估值提升双轮驱动，偏股型及平衡型品种表现突出，科技类转债跟随正股弹性释放显著，下修条款触发推动低价标的估值修复。供给偏紧叠加债券市场资金外溢，转债估值维持高位，但分化加剧，低价低评级个券风险仍存。产品主要投资高流动性利率债资产，保持资产的高流动性。

2025年一季度，债券市场波动较大，主要受银行间市场资金面持续紧张以及去年12月过度透支了降息预期带动的收益率快速下行等影响，其中春节前长端和超长端利率债表现较短端和中短端好，春节后长端和超长端上行幅度较大。相较2024年年底收益率位置，各期限各品种收益率均出现较大幅度上行，其中1年期大行CD由1.575%最高上行至2.025%，10年国债收益率由1.6752%最高上行至1.8957%。3月中旬受央行OMO净投放的影响，资金面出现一定缓解，收益率开始下行。经济基本面方面，在经济高质量发展的定调下，呈现弱复苏，2025年1月至3月制造业PMI逐步回升，分别为49.1、50.2、50.5。货币政策方面，虽然仍然是支持性的货币政策，但银行间市场的资金价格持续较高。站在目前时间点，需要持续跟踪贸易战对于国内经济的实际影响、接下来的财政政策出台、货币政策和银行间市场资金价格等，进而做出相应的应对。本产品在2025年一季度，基于对于权益市场的判断，除了原有的，继续增配了一些低估值、低波动、性价比高的可转债和股票。基于产品的定位，以及对经济基本面、货币政策和债券市场行为的判断，债券部分以利率债、中高等级信用债为主，主要投向区域经济发展有前景且财力还不错区域的城投债，高景气度行业的央企、国企产业债，国股大行发行的金融债等，同时运用久期、杠杆、波段操作等多个子策略力争提升产品收益。