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杨子江 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2026-06-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
国联安鑫汇混合A004129.jj国联安鑫汇混合型证券投资基金2026年中期报告 
权益部分：上半年总体以科技行情为主，市场呈现K型分化；静下心来思考，这种K型分化本质还是一边因为AI投资持续上调导致产业链利润预期持续上调；而另一边是因为国内固投和社消持续低于预期导致相关顺周期股票业绩预期持续下调。我们在上半年配置了一些基本面和估值有支撑的科技股，把科技里真正有长期竞争力的企业放在组合中。整个组合思路，无论是科技和非科技，我们认为不同产业有自身的周期，但一些企业未来的全球竞争力，是没有周期的。 固收部分：2026年1-5月，全国一般公共预算收入100465亿元，同比增长4%，其中税收收入增长4.4%，非税收入亦有所回升。政府性基金收入受土地出让收入大幅下滑（同比下降28.7%）拖累，整体下降19.2%。支出端，一般公共预算支出113877亿元，同比增长0.8%，社保、卫生健康、住房保障及债务付息等重点领域保障有力；政府性基金支出同比下降4.3%，反映专项债资金落地进度有所放缓。 本基金在上半年保持稳健配置。固定收益部分：重点持有高等级信用债及利率债，适度拉长久期至中长端，把握利率下行窗口增厚收益。
权益部分：考虑三四季度，AI投资上调的斜率会下降，而固投在经历连续两个月两位数下滑，预期也在低点，我们认为原先的大K会有所收敛，在大蛋糕膨胀速度变慢的情况下，AI链条相关更看好国产替代的逻辑;传统行业下半年分为两种情形：1）出口依旧好，总量经济无压力，出海链是优选；2）出口失速，则三架马车都不好，总量经济压力极大，催生政策刺激，顺周期是优选，两条线重叠，其实还是顺周期中有全球竞争力的制造业，包括汽车、工程机械和家电。 固收部分：展望下半年：年内新增专项债剩余额度约2.3万亿元，叠加8000亿元新型政策性金融工具及超长期特别国债的持续发行，基建投资有望逐步企稳回升。土地市场受房企现金流约束仍显低迷，上半年土地出让收入降幅较大，但保障性住房建设加速或部分对冲压力。经济动能或延续制造业升级方向，装备制造税收增长与出口链改善互有体现，消费端受就业数据边际好转支撑或温和复苏。债市方面，流动性合理充裕环境下，收益率曲线陡峭化特征延续，中短端品种仍具配置价值；长端需重点关注财政政策落地及政府债供给节奏带来的扰动，灵活调整久期。
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上半年，市场表现出了历史级别的极致分化行情。万得全A上涨11.52%，但沪深全市场上涨的股票仅有1693只，占比不到四成。市场大部分涨幅来自科技大市值股票：创业板指上涨35%，科创板综指上涨54%，科创50指数涨幅达64%。行业层面看，申万31个一级行业中，上半年上涨的仅有10个，其中电子和通信分别录得86%和73%左右的巨大涨幅，建筑材料上涨46%，机械上涨22%，其余行业涨幅均未超过10%；而细究下来，这几个行业的涨幅也主要由科技标的贡献。行业涨跌幅的中位数为-10.26%，不少行业跌幅较深，如美容护理（-25%）、商贸零售（-29%）、食品饮料（-19%）等。市场参与者的配置也极度集中：从公募基金二季度前十大持仓来看，大部分持仓位于通信、电子板块。据第三方统计，公募前十大持仓中通信、电子合计占比达60%，处于历史极高水平；而食品饮料、医药等一系列行业均被大幅减配，持仓占比同样处于历史极低水平。 本基金今年上半年依然以价值投资为导向进行严肃投资，科技持仓极少；由于本基金并不大量进行趋势性投资，在科技行情愈演愈烈的过程中并未增持科技资产，上半年业绩较差，多数持仓录得负收益。我们认为这种极致行情并不能持续，且多数非科技资产较年初已具备更优的性价比，因此预计接下来仍将聚焦于这些高性价比的优质资产，特别是医药类资产。
目前全球资本市场最大的问题是AI的未来发展趋势，这涉及全球未来的方方面面。从去年开始，以国外大厂为代表的社会资本大力投入AI基础设施建设，AI的发展也非常迅速：一批以Anthropic、OpenAI为代表的大模型企业展现出极强的收入爆发力，爆发式的AI需求拉动了云计算需求，也进一步刺激了大模型的训练和推理需求，整条半导体产业链因此景气度极高。同时，由于AI产业对世界未来格局意义重大，在中美竞争的大背景下，中美两国均大力鼓励和扶持AI产业发展，资源极度倾斜，进一步放大了AI的短期需求，加速了AI发展的节奏。这种战略上的倾斜在某种程度上导致了传统经济的萎靡——半导体产业链与民生消费的相关性较低，价值大体上只在“硅基生命链”内流转，暂时并不惠及大众经济和民生。我们观测到国内经济压力较大，投资规模和投资意愿较弱，处于寻底阶段。 证券市场的走势也反映了这种经济情况。上半年，我国A股市场呈现极致的K型分化，这在本报告“投资策略和运作分析”部分已有所阐述。我们认为这种极致的结构性行情无法持续，主要有以下原因： 第一，AI的发展对人类有利有弊。AI虽然能提高生产效率，但同时也增加了人类生存与发展的根本性风险，并极大加剧了贫富差距。监管和法规的出台速度远远跟不上AI的发展速度。目前世界对AI发展仍持包容甚至鼓励的态度，本质上是因为当今世界的主题是竞争与对抗，类似囚徒困境。一旦出现某些变化——比如AI失控、贫富差距引发民意问题，或大国政府就限制AI发展达成某种一致——形势将迅速改变。 第二，AI的发展已提升至大国战略地位，因此利润在AI发展中的重要性并不高。这场AI竞赛的主体虽然是各类公司，但它们中短期大概率并不看重利润，在国内尤其如此——即使是私营公司也必须服从国家战略大局。从三星电子和SK海力士的巨额未来投资规划也可以看得出来，大公司在AI浪潮中的决策并非完全算经济账、为股东考虑。我们担心AI军备竞赛会带来极大的产能扩张，在一定时间内造成算力供大于求，进而使整个行业的利润被极度压缩。而这种算力自主可控的产能冗余，从战略角度看甚至是必须的，企业可能被迫走向这一局面。 第三，目前的AI叙事基本靠这几年以美国科技巨头为主导的AI大基建维持。AI大基建拉动了产业链需求的大爆发，相关公司业绩因此非常好，但业绩的持续性如何，我们认为大部分人并不清楚。大基建的出资方（主要是美国科技巨头）收入增速远低于其capex增速，capex的大幅增长已给它们带来较大的财务压力。我们已经观察到它们开始通过融资来投资AI，并出现了生态链上下游企业互相加杠杆、互相输送利润的情况，这是很不健康的，也难以长期持续。 第四，目前全球的AI投资情绪非常狂热，这种情况无法持续。我国各类公司陆续投入科技的怀抱，或转型，或发掘存量科技业务，或收购科技资产，股市中的科技企业越来越多，但其中真正能体现科技业绩的，我们估计并没有那么多。 由于目前科技企业在我国股市的市值占比和指数成分占比均已达到历史极值，一旦AI叙事发生变化，所谓牵一发而动全身，我们预计股市波动也将非常剧烈。下半年市场结构可能变化很大，波动将较为剧烈，方向性不易看清。本基金仍将坚持以价值为唯一标准进行选股和投资，而非以筹码和趋势为主要考量。目前大部分非科技资产已较为便宜，其中一些优质资产具备较高的性价比。短期来看，由于看好中国创新药行业的未来发展，我们预计将加大对医药行业的配置。
国联安鑫隆混合A004083.jj国联安鑫隆混合型证券投资基金2026年中期报告
权益部分：上半年总体以科技行情为主，市场呈现K型分化；静下心来思考，这种K型分化本质还是一边因为AI投资持续上调导致产业链利润预期持续上调；而另一边是因为国内固投和社消持续低于预期导致相关顺周期股票业绩预期持续下调。我们在上半年配置了一些基本面和估值有支撑的科技股，把科技里真正有长期竞争力的企业放在组合中。整个组合思路，无论是科技和非科技，我们认为不同产业有自身的周期，但一些企业未来的全球竞争力，是没有周期的。 固收部分：2026年上半年债券市场在窄区间波动，开始收益率上行一段以后震荡下行。这半年债市的表现与经济基本面联动较弱，流动性宽裕和机构资产荒对债市形成了有利支撑，限制了债市收益率的上行幅度。10年国债收益率在20bp内波动，中短端表现略强，信用利差小幅压缩。 我们组合在杠杆和久期都维持在一个相对中性的位置，辅以少量波段交易操作。
权益部分：考虑三四季度，AI投资上调的斜率会下降，而固投在经历连续两个月两位数下滑，预期也在低点，我们认为原先的大K会有所收敛，在大蛋糕膨胀速度变慢的情况下，AI链条相关更看好国产替代的逻辑;传统行业下半年分为两种情形：1）出口依旧好，总量经济无压力，出海链是优选；2）出口失速，则三架马车都不好，总量经济压力极大，催生政策刺激，顺周期是优选，两条线重叠，其实还是顺周期中有全球竞争力的制造业，包括汽车、工程机械和家电。 固收部分：展望下半年，资金利率或许仍然会在一个相对偏窄的区间波动，对债市形成有力支撑。短周期经济数据仍呈现极致分化特征，出口韧性相对最强，地产投资仍是主要拖累项。对债市而言，利率中枢缺乏大幅上行的宏观基础。因此债券收益率仍然在一个震荡区间运行。
国联安鑫汇混合A004129.jj国联安鑫汇混合型证券投资基金2026年第1季度报告
权益部分：一季度权益市场总体稳中向好，季度末美伊冲突引发市场波动，作为稳健收益策略，本基金始终坚持胜率优先，关注波动率。我们认为由于美伊战争的扰动，短期的波动变得难以预测，只能立足于当前的世界格局和发展变化，中长线我们继续看好中国资产在全球的价值提升，无论是基于安全性还是竞争力，这样的逻辑也会带来市场的韧性；配置方向上坚持中长期的几条主线：1）算力基建；2）走向全球的中国制造；3）一些核心资源品。 固收部分：一季度国内债券市场延续震荡格局，利率债收益率波动收窄，长端利率在宏观预期反复中区间运行。海外方面，美联储暂停加息但表态摇摆，全球流动性预期持续调整；国内政策保持定力，央行灵活运用结构性工具维持流动性合理充裕，跨季资金面整体平稳。期内，权益市场风险偏好有所回落，股债跷跷板效应减弱，但理财赎回波动、地方化债推进及季末机构行为仍对市场形成阶段性扰动。 本基金在一季度延续稳健与灵活并重的操作思路。利率债方面，久期保持中性偏防御，在市场调整时适度参与波段交易。信用债方面，继续聚焦江苏、浙江、广东等高资质区域城投债，严控信用风险与久期敞口；产业债以能源、交通等中高等级主体为主，期限控制在3年以内，以票息收益为核心。展望二季度，债券市场预计仍将在政策预期与经济修复节奏的博弈下维持震荡格局。国内经济延续温和修复，物价低位运行对债市仍有支撑，但需关注政府债券供给节奏、海外主要央行政策分化及机构行为变化带来的边际影响。策略上将继续保持组合流动性，灵活调整久期与仓位，在严控信用风险的前提下把握交易性机会。
国联安远见成长混合005708.jj国联安远见成长混合型证券投资基金2026年第1季度报告
一季度，国内经济平稳运行。细分来看，出口普遍很好，而内需消费和投资偏一般。这个和去年四季度的情况没有太大的差别。如果说有变化，就是大城市的地产成交量似乎有所起色。由于在中美博弈的大背景下，大国经济发展的优先度可能不是第一位的，而地缘格局、产业链安全、科技优势等才是更优先选项，因此我们认为对于国内经济，这种缓慢震荡寻找复苏的节奏还将持续很长一段时间。同时，世界局势变化很大，对资本市场的影响也很深。2月底美以伊战争打响，大家对未来的能源供应情况乃至未来的全球需求和经济前景一片迷茫。我们观察到由于油气供应链的断裂，化工品普遍开启了涨价模式。而我国的化工产业，虽然在过去几年由于内卷而受伤颇深，在此次油气供应链危机中表现远超欧美化工同行。我们的制造业出海第三世界国家进度很快，性价比很高。在高端制造和科技行业，我们也发现一些传统欧美强势领域在舒适圈太久后，壁垒已经松动，我们已经具备挑战甚至颠覆的能力。在美伊战争以后，人民币国际地位可能进一步上升，东升西落进一步体现。 一季度中国资本市场先扬后抑，年初以有色为代表表现突出，大盘有一定的涨幅，然而美伊战争打响以后，中国随全球资本市场震荡下行，资金流向避险和确定性资产，股市随着战争走向和各方发言而大幅波动。我们认为，中国权益市场估值总体合理，考虑到经济对业绩的影响，部分行业实际的性价比较高。今年总体上要把握节奏，对于某些估值高企的资产，要谨慎对待，而对于某些性价比很高但是短期没有催化的资产，则可以左侧布局。泡沫从长期来看会回归正常估值，而低估的股票也会回归正常估值。而且以目前的市场特征看，这种回归可能本身会带有强趋势。 一季度，我们一如既往的进行灵活的价值投资，选取估值具备性价比的企业。季度内，我们增持了一些化工和出海相关的制造业资产。后续本基金将重点投资于性价比高，又不至于在时代交替中被淘汰的标的，如医药、化工、机械、新消费、资源、军工等等。
国联安鑫隆混合A004083.jj国联安鑫隆混合型证券投资基金2026年第1季度报告
权益部分：一季度权益市场总体稳中向好，季度末美伊冲突引发市场波动，作为稳健收益策略，本基金始终坚持胜率优先，关注波动率。我们认为由于美伊战争的扰动，短期的波动变得难以预测，只能立足于当前的世界格局和发展变化，中长线我们继续看好中国资产在全球的价值提升，无论是基于安全性还是竞争力，这样的逻辑也会带来市场的韧性；配置方向上坚持中长期的几条主线：1）算力基建；2）走向全球的中国制造；3）一些核心资源品。 固收部分：债券市场在2026年一季度收益率先下后上，整体呈现震荡走势。一月元旦以后权益市场大涨，对债券市场形成压制，收益率一路上行。后续权益降温措施出台叠加央行结构性降息落地，债市修复。之后美伊军事打击引发避险情绪，十年国债下探到1.78%。美伊战争引发油价上涨，从而助推输入性通胀预期，长端国债走弱。 总体来说，收益率曲线陡峭化特征明显，短端受益于资金宽松，收益率下行，长端相对坚挺甚至有少许走高。 各期限，各评级的信用利差普遍收窄，且中低评级信用债利差收窄幅度高于高等级。 我们组合维持一个相对中性久期，信用债票息和杠杆策略为主。 展望未来，债市对通胀的关注度陡升，叠加国内经济修复，还有去年年末一直被高度关注的超长政府债供需的平衡性，债市相对逆风。但资金面可能会维持一个相对低位，债市调整的幅度也会相对有限。
国联安鑫隆混合A004083.jj国联安鑫隆混合型证券投资基金2025年年度报告
权益部分：2025年市场稳步上涨，股市的赚钱效应显现，期间我们对市场判断总体乐观，因此也适度增加了仓位和组合的BETA。今年市场明显的大指数层级的波动率下降，而个股波动和结构分化依旧，在指数低波化的基础之上，市场也自然会去寻求成长和新兴板块，这些板块兼具进攻性和高波动性，考虑我们整体追求稳健收益的组合策略，我们也更多利用了今年指数的低波性去做波动缓冲，最终取得了较好的收益回撤比。 固收部分：2025年全年看，信用债走势偏强，利率债窄幅整荡。年初的状况是去年底宽货币的预期透支叠加资金偏紧的现实，科创叙事使得风险偏好上市，债市调整，十年国债收益率上升22bp。二季度资金面转松，10年国债收益率下行25bp。三季度利率上行。四季度长债供给多增预期下，配置盘迟迟没有启动，利率整荡偏弱。 本基金固收部分操作偏重票息策略，少量参与利率债波段，力争取得理想的投资业绩。
权益部分：展望2026，我们认为尽管当前市场情绪不错，但居安思危，十五五开局之年，经济仍有压力，结合情绪和经济基本面，市场在这个时点倾向于寻求上半年业绩能看到确定增量的标的，物以稀为贵，这类标的一旦被发掘和认同，超额收益都是可观的。这类品种往往集中于过去几年市占率还是保持上升的细分行业。 因此总体上更坚持以公司的产业竞争力出发，毕竟未来环境的不确定性仍然较大，波动率的控制可能更需要一批面对下跌后敢放心买的公司去支撑。即指数低波背景下，增量上多做低位票，多做有产业竞争力逻辑的票。 固收部分：后续宽松的资金环境下，债券市场难有较大风险。但是低利率环境下，资金向股票转移的趋势仍将延续，叠加复杂国际局势，债券市场或难有亮眼的表现。我们将更注重票息策略对组合的正向收益。
国联安远见成长混合005708.jj国联安远见成长混合型证券投资基金2025年年度报告
四季度，着眼国内，我国经济实现平稳发展，并呈现了结构性的分化。出口、科技等行业保持了较好的景气度，而内需相关，特别是和地产链相关的一些行业则仍在探底、寻底。上游的部分资源，以有色金属为主，价格大幅提升，同时一些农产品和化工品则价格持续低迷。国内通缩环境有所好转，但中游制造业利润仍然被持续压缩，目前看并无明显的向好的趋势。下游消费、投资数据难言亮点。目前来看，我国经济还是在转型升级期，总量经济数据也许并非最核心的线索。过去发展模式的一些遗留问题，例如化债和地产包袱等，虽然已经看到胜利的曙光，但是还是在持续消化，这将抑制地方政府的发展动能；未来新的增长引擎，例如新科技领域，也已经逐步显现，并且在经济增长中占比从无到有，占比逐渐扩大，但就目前而言，其也难以支撑起整体经济发展。四季度，放眼全球，全球局势稍有稳定。美国由于其国内的经济财政压力，力求达成降息环境，因此对于中美为主的贸易战等冲突手段略有放缓。但是必须清醒的认识到，中美间的冲突仍然是未来一段时间的全球主要旋律，全球仍然在逐渐走向对立与混乱。 国内权益市场在四季度平稳运行。沪指涨约2.22%，深成指微跌0.01%。恒指跌了4.5%左右。四季度内，市场风险偏好逐渐提高，风格逐渐转向炒作，主题性机会不断涌现，因此市场也呈现结构性发展：和经济相关的“传统股票”，即使估值已经较为便宜，但短期走势不佳；代表未来的新科技行业相关股票，例如AI基建、商业航天等，即使估值已经非常贵，但是股票仍然供不应求，股价走势较好。其中有一部分原因在于市场增量资金，大部分采用不定价的趋势投资逻辑，导致市场趋势性大大增强。我们认为这种结构性表现也孕育着新的机会，即泡沫从长期来看会回归正常估值，而低估的股票也会回归正常估值。而且以目前的市场特征看，这种回归可能本身会带有强趋势。 在四季度，本基金一如既往的进行灵活的价值投资，以多赚钱、少亏钱为宗旨。本季度内，本基金增持了一些出海为方向的公司，以及一些医疗器械、化工股。基于商业航天的快速透支空间，本基金于年底卖出了一些军工股。另外，本基金卖出了钢铁股。后续本基金将重点投资于性价比高，又不至于在时代交替中被淘汰的标的，如医药、化工、机械、新消费、资源、军工等等。
国联安鑫汇混合A004129.jj国联安鑫汇混合型证券投资基金2025年年度报告
权益部分：四季度行情稳中向上，同期个股波动率较大，从追求稳健收益的角度出发，我们在仓位上采取了稳健策略，期间看好涨价品种，因此适度超配了有色板块，取得了一定超额收益。策略上更多坚持以公司的产业竞争力出发，毕竟未来环境的不确定性仍然较大，波动率的控制可能更需要一批下跌后让人敢放心买的公司去支撑，即指数低波背景下，增量上多做低位票，多做有产业竞争力逻辑的票。 固收部分：四季度国内债券市场整体延续震荡格局，利率债收益率区间波动，10年期国债收益率主要运行于1.7%-1.9%区间。宏观层面，海外美联储降息但释放鹰派信号，全球流动性预期反复；国内政策组合延续适度宽松，央行于四季度重启公开市场国债买卖操作，并引导资金利率下行以维护跨年流动性。期间，股市与商品市场表现强势，持续通过股债跷跷板效应分流债市资金；同时，公募基金费率新规、万科等信用事件发酵及年末机构行为调整，共同加剧了市场波动与交易难度。 本基金在四季度维持防御与灵活兼顾的操作思路。利率债方面，久期保持中性，在市场超跌后把握波段机会增持部分中长期品种。信用债方面，继续聚焦江苏、浙江、广东等高资质区域城投债，严控信用下沉与久期；产业债配置仍以能源、交通等中高等级主体为主，期限集中于3年以内以获取确定性票息。展望2026年一季度，债券市场预计仍将在多空因素交织下呈现震荡态势。国内经济弱复苏与物价温和回升的基本面对债市形成支撑，但需重点关注财政增量政策的出台节奏、海外主要央行货币政策路径分化以及全球风险偏好变化对国内市场的传导影响。策略上将继续保持组合流动性，灵活调整久期，在控制信用风险的前提下积极把握结构性机会。
国联安鑫汇混合A004129.jj国联安鑫汇混合型证券投资基金2025年第3季度报告
权益部分：三季度市场整体持续上涨，上涨的主线在科技方向。今年市场明显的大指数层级的波动率下降，而个股波动和结构分化依旧。在指数低波化的基础之上，我们认为市场寻求科技成长板块是符合人性的选择，但这些板块兼具进攻性和高波动性，结合考虑我们追求稳健收益的组合策略，我们也更多利用了今年指数的低波性去做波动缓冲。 中线方向还是坚持以公司的产业竞争力出发，毕竟未来的环境的不确定性仍然较大，波动率的控制可能更需要一批面对下跌后敢放心买的公司去支撑。即指数低波背景下，增量上多做低位票，多做有产业竞争力逻辑的票。" 固收部分：2025年三季度，国内债券市场整体呈现调整态势，收益率曲线经历熊陡变化。宏观层面，经济呈稳中有进的弱复苏态势，内需结构性分化，核心CPI在政策提振下小幅回升，但PPI受中下游需求疲弱影响持续为负。期间，反内卷政策推升通胀预期，权益市场走强对债市形成压制。货币政策保持适度宽松，央行通过三季度例会强调落实落细已出台政策，并持续通过逆回购等工具精细化调控流动性。 本基金在三季度维持中性久期，优化持仓结构。利率债方面，适度增持中长期利率债以把握波段机会。信用债方面，继续深耕高资质区域城投债，严控信用下沉；配置上偏向能源、交通等中高等级产业债，期限集中于3-5年。展望四季度，债券市场预计延续区间震荡格局，重点关注财政增量政策出台节奏与海外利率环境变化。
国联安鑫隆混合A004083.jj国联安鑫隆混合型证券投资基金2025年第3季度报告
权益部分：三季度市场整体持续上涨，上涨的主线在科技方向。今年市场明显的大指数层级的波动率下降，而个股波动和结构分化依旧。在指数低波化的基础之上，我们认为市场寻求科技成长板块是符合人性的选择，但这些板块兼具进攻性和高波动性，结合考虑我们追求稳健收益的组合策略，我们也更多利用了今年指数的低波性去做波动缓冲。 中线方向还是坚持以公司的产业竞争力出发，毕竟未来的环境的不确定性仍然较大，波动率的控制可能更需要一批面对下跌后敢放心买的公司去支撑。即指数低波背景下，增量上多做低位票，多做有产业竞争力逻辑的票。 固收部分：2025年三季度整体呈现股强债弱格局，9月以来股票进入高位震荡，债市依然延续了跌势。 利率波动加剧导致银行交易账户收益贡献弱化，贷款收益下降，银行兑现账户浮盈的需求增加。叠加一级发行的影响，银行持续卖出。基金因为负债端的压力也有降低久期。 本基金也降低了久期和杠杆，并做了一些短线的交易。 若四季度股市仍然是比较大的扰动因素，对债市的虹吸效应还有待观察。 11月中美可能面临新关税谈判，央行或通过买断式逆回购等精准工具对冲，总量宽松工具应用的概率较低。 后续我们将保持中性仓位和久期，等待调整以后的机会。
国联安远见成长混合005708.jj国联安远见成长混合型证券投资基金2025年第3季度报告
2025年三季度，上证指数涨超10%，沪深300指数涨超15%，创业板指更是涨了50%左右。市场表现出了比较明显的结构性行情，以科技为主的股票涨势凶猛，三个月翻倍的股票比比皆是，并且很多不以基本面为驱动。人工智能、机器人、创新药作为三条比较明确的叙事主线，在本季度以及今年截至目前都享受了比较明显的估值扩张。而大部分的内需消费股、国内资本开支相关个股则普遍表现一般，部分甚至录得一定的跌幅。目前资本市场冷热分明，这大体是由以下原因导致：一，以传统消费和地产链为主的内需还是较弱，而以出口为主的外需则相对较好；二，我国流动性仍然处于较高位运行，未见收紧迹象；三，国际流动性有加大宽松的迹象。 着眼未来，我们认为我国权益资产在整体稳步向上的基调下，结构性会有所变化。一，科技类公司估值已经高企，很多公司已经透支了多年预期；二，我国流动性政策有可能在未来某个时点有收敛变化；三，国际局势变化莫测，今年走牛的股票多数是对美出口业务，这或有变数，同时作为科技股映射基础的美股纳斯达克，估值也已到了一个历史极值，越来越多的对其下行风险的警告在产生；四，地产和化债虽然不利于市场期待的短期刺激，但是有利于经济的长期回暖；五，扩内需、促销费是我国政策下一阶段的重点方向。 本基金着眼于价值投资，意味着本基金的投资锚点是“有没有性价比”，而非“在不在趋势上”。短期来看，在一波大的趋势性行情下，后者也许更受关注，但是从长期投资的角度，前者无疑是更有效率、更优胜率的方法论。本基金预计将在未来避开没有基本面的科技类股票，重点配置军工、医药、周期类、新消费等行业。