陈怡 - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，市场预期地缘冲突改善后，情绪快速修复，整体市场上涨。市场结构性行情特点突出，一方面与AI相关板块大涨，另一方面与内需相关的领域持续回调。　　权益投资方面，目前整体市场估值水平处于历史偏高位置，我们保持仓位在80%以下；行业结构方面，减配了与经济复苏相关的品种；增加部分科技细分领域的持仓。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资上，我们在2026年二季度大部分时间保持了中性偏高的久期，主要基于宽松的资金面和陡峭的利率曲线。持仓以利率债和高等级信用债为主，严格防范信用风险，同时超长债波段交易增厚组合收益。转债估值较高，整体保持较低仓位。　　二季度权益市场反弹，但仅限于通信、电子、建材等AI相关行业，消费、地产、化工、有色和钢铁等传统行业表现很差，一九分化的特征显著。在权益操作方面，我们在整个二季度维持较低的权益仓位，并对持仓结构进行优化，择机卖出了部分化工股，择机买入了一些连续下跌后的电力股和银行股。我们看好且超配的煤炭股，的确在五月底和六月初表现很好，虽然我们及时做了一些减持，但此后煤炭指数连续下跌，迅速回吐涨幅，也给我们的净值带来较多的回撤影响。经过二季度的连续下跌，我们认为传统行业股票的投资价值更加明显，赔率和胜率均有不错的提升，10倍PE左右的估值和5%以上的股息率构成了良好的安全边际，故当前持仓以电力、银行、煤炭等传统行业的龙头股票为主。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　固收投资方面，宏观基本面角度内需偏弱、市场面角度配置需求仍偏强，有利于债市，但估值角度债市收益率仍处于历史偏低水平，因此收益率可能上行下行空间都不大。操作上，二季度久期整体维持在中性附近。　　　　转债投资方面，二季度受权益结构性行情影响，转债市场结构分化明显，低价品种表现较差，高价品种表现相对略强。操作上，减持剩余期限短、转股可能性下降的转债标的，规避高价、高溢价率的转债标的，整体仓位有所下降。　　权益投资方面，报告期内权益市场行业分化巨大，操作上，适当增配电子等行业，行业配置分散。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　权益市场方面，随着美伊冲突逐步缓和，尾部风险消除，在极致的基本面分化情况下，市场追逐人工智能相关行业的高景气度，而其他行业则表现相对疲弱。股票投资方面，本基金在二季度将持仓进一步集中在人工智能相关产业链和半导体产业链，增持了二季度业绩突出的券商板块，减持传统投资消费等内需行业，伴随油价下跌逐步增持油气、化工等相关行业。　　转债投资方面，延续了一季度末的低转债仓位策略，主要基于转债估值偏高的判断。期间转债市场持续承压，低仓位运行有效规避了回调风险，相对占优。纯债投资方面，在资金环境相对有利的条件下提高了组合久期并增持了中长期限利率债。　　经过持续调整，当前转债市场价格中位数已大幅回落，前期拥挤资金也已明显出清，转债资产的整体性价比正在显著修复。基于上述变化，我们对转债市场的态度由谨慎转向更加乐观，认为当前已处于较好的布局窗口。近期我们已开始逐步加仓转债，后续将根据市场节奏和个券性价比，继续动态调整转债配置比例，在控制风险的前提下争取更好的收益弹性。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，进入二季度，资金延续一季度的充裕状态，回购利率、CD利率及中短端的品种收益率都创下年内新低，央行从3月份就开始多渠道逐渐回笼基础货币，但资金面在5月中旬之后才开始有所反应，短端债券利率随资金利率有所反弹，长端利率受到资金和内需较弱的影响而震荡下行。资金充裕的背景下，信用债表现更强，信用利差持续压缩。报告期内本基金的久期在中性附近，券种配置以中短端二级资本债为主、中短端信用债为辅，阶段性参与利率债的买卖交易。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　二季度转债整体仓位处于中性，主要基于转债估值偏高的判断。经过持续调整，当前转债市场价格中位数已大幅回落，前期拥挤资金也已明显出清，转债资产的整体性价比正在显著修复。基于上述变化，我们对转债市场的态度由谨慎转向更加乐观，认为当前已处于较好的布局窗口。近期我们已开始逐步加仓转债，后续将根据市场节奏和个券性价比，继续动态调整转债配置比例，在控制风险的前提下争取更好的收益弹性。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　固收投资方面，宏观基本面角度内需偏弱、市场面角度配置需求仍偏强，有利于债市；但估值角度债市收益率仍处于历史偏低水平，因此收益率可能上行下行空间都不大。操作上，二季度久期整体维持在中性附近。　　　　转债投资方面，二季度受权益结构性行情影响，转债市场结构分化明显，低价品种表现较差，高价品种表现相对较强。操作上，减持剩余期限短、转股可能性下降的转债标的，规避高价、高溢价率的转债标的，整体仓位小幅下降。　　权益投资方面，报告期内权益市场行业分化巨大，操作上，含权仓位下降，并适当增配电子等行业，行业配置分散。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益投资方面，二季度本基金进行了结构调整，对于基于石油价格上涨的对冲标的进行了减仓，增加了科技相关的标的持仓，取得了一定的效果。同时，为了降低基金波动率，本基金仍旧持有一定程度的红利低波资产。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益投资方面，年初，基于对国内经济复苏节奏的相对乐观判断，以及对锂电产业链景气度延续的预期，我们在组合构建中重点配置了金融、消费、互联网及锂电产业链等板块。同时，出于对科技板块估值与基本面匹配度的谨慎考量，我们当时更关注于AI应用端的投资机会，对AI硬件侧的布局相对不足，因此错失了科技板块上半年的最佳配置窗口。从实际业绩表现来看，消费、金融以及TMT板块中的传媒互联网行业是今年以来组合收益的主要拖累项，而新能源板块的表现相对稳健，对冲了上述行业的亏损，成为组合收益的主要正向贡献来源。二季度组合降低了仓位，结构上增配了科技，减持了新能源，消费板块主要减持了地产链。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资上，我们在2026年二季度大部分时间保持了中性偏高的久期，主要基于宽松的资金面和陡峭的利率曲线。持仓以利率债和高等级信用债为主，严格防范信用风险，同时超长债波段交易增厚组合收益。转债估值较高，整体保持较低仓位。　　二季度权益市场反弹，但仅限于通信、电子、建材等AI相关行业，消费、地产、化工、有色和钢铁等传统行业表现很差，一九分化的特征显著。在权益操作方面，我们在四月维持较低的权益仓位，五月底我们认为传统行业的相关股票跌幅较大，具有较好的绝对收益价值，故大幅加仓电力、银行、交运、机械等方向的龙头股票，但六月市场分化的态势进一步加强，传统行业股票加速下跌，使得我们的产品净值遭遇较大的回撤。同时，我们看好且配置较多的煤炭股，的确在五月底六月初表现很好，我们也及时做了一些减持，但此后煤炭指数连续下跌，迅速回吐涨幅，也给我们的净值带来较多的回撤影响。此外，我们也意识到了高油价下化工股的投资风险，并及时减持了较多的化工股。经过二季度的连续下跌，我们认为传统行业股票的投资价值更加明显，赔率和胜率均有不错的提升，10倍PE左右的估值和5%以上的股息率构成了良好的安全边际，故当前产品持仓以电力、银行、交运、煤炭等传统行业的龙头股票为主。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，进入二季度，资金延续一季度的充裕状态，回购利率、CD利率及中短端的品种收益率都创下年内新低，央行从3月份就开始多渠道逐渐回笼基础货币，但资金面在5月中旬之后才开始有所反应，短端债券利率随资金利率有所反弹，长端利率受到资金和内需较弱的影响而震荡下行。资金充裕的背景下，信用债表现更强，信用利差持续压缩。　　固收操作方面，报告期内本基金的久期在中性附近，券种配置以中短端二级资本债为主、中短端信用债为辅，阶段性参与利率债的买卖交易。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益操作方面，年初，基于对国内经济复苏节奏的相对乐观判断，以及对锂电产业链景气度延续的预期，我们在组合构建中重点配置了金融、消费、互联网及锂电产业链等板块。同时，出于对科技板块估值与基本面匹配度的谨慎考量，我们当时更关注于AI应用端的投资机会，对AI硬件侧的布局相对不足，因此错失了科技板块上半年的最佳配置窗口。从实际业绩表现来看，消费、金融以及TMT板块中的传媒互联网行业是今年以来组合收益的主要拖累项，而新能源板块的表现相对稳健，对冲了上述行业的亏损，成为组合收益的主要正向贡献来源。二季度组合降低了仓位，结构上增配了科技，减持了新能源，消费板块主要减持了地产链。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　固收投资方面，考虑到资金面偏松、市场配置需求仍偏强,不支持收益率大幅上行，但从长周期来讲，收益率处于偏低区间，因此倾向于认为收益率上有顶下有底。一季度久期整体维持在中性附近。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　转债投资方面，主要进行转债的个券调整，根据转债个券价格变化，减持偏高价的转债、换仓为偏债及平衡型转债，整体仓位变化不大。　　权益投资方面（包括股票及ETF），报告期内仓位小幅波动，行业配置相对分散。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　权益市场方面，一季度整体市场先涨后跌，春节前市场情绪冲高，尤其是小盘股估值提升较快，春节后受外部事件影响，市场交易量快速下降。　　权益投资方面，由于整体市场估值水平处于历史偏高位置，一季度尤其是春节后降低权益仓位，主要还是优选商业模式好，有竞争优势，估值合理的品种。同时我们也适度增配了与经济复苏相关的品种。