马国江 - 基金投资策略和运作

二季度，在地缘因素逐渐明朗以及产业进展驱动下，市场呈现较强的上涨趋势，同时行业间分化现象持续，电子、通信、建筑建材等行业大幅上涨，石油石化、农林牧渔、钢铁等行业表现较弱。本季度本基金持仓总体稳定，主要超配了电子，其他行业配置较为均衡；个股上以各行业头部公司为主。

2026年2季度，全球经济继续受地缘政治和军事冲突的影响。随之而来的是，经济全球化面临的不确定性进一步增多，甚至遭遇了逆流。油气煤为代表的能源价格出现了较大波动，甚至引发了市场对全球通胀甚至衰退的担忧，贵金属、工业金属也有所回落，能源价格也在冲高后回落。世界经济大国主动挑起关税和贸易争端，以及地区军事冲突，使得全球贸易面临的风险不断加大，进而也加大了国内外资本市场的波动。人工智能开始兴起，在国内外形成了产业和市场共振。自2023年下半年以来，决策层及相关部门对资本市场的支持力度在不断加大。尤其是2024年9月中下旬以来，提振资本市场信心的政策措施陆续出台，效果比较明显。展望2026年下半年，我们对国内经济的长期前景并不悲观。中长期来看，我国经济的韧性较强，潜力较大，在全球产业链中的比较优势仍在。改革、开放与创新有望加快，资源品、人工智能、高端装备制造、集成电路、新能源、智能驾驶等行业有望加速发展。展望未来，国内经济的基本盘是稳定的，这对稳定市场信心和增加市场活力有重要作用。纵观全局，新质生产力的发展将提速，“科技强国”的紧迫性及重要性更加显现，发展的安全保障也更加重要，改革、开放、转型升级和创新仍然是我国经济发展的主线。　　2026年2季度，国内证券市场虽然面临波动但整体稳定，交易也更加活跃，表明市场信心进一步加强。板块之间分化比较明显，人工智能相关板块表现较突出，且国内外市场形成了共振。展望未来，稳增长及稳市场的相关政策有望继续出台，市场信心有望维持。人工智能的产业趋势已经出现，部分企业有望受益，需要精选个股及细分领域。出口产业链开始出现一定分化，竞争力偏强的行业和公司持续赢得海外的市场份额和利润。综合来看，部分景气板块和优质个股仍具备较好的投资价值，行业景气度、公司的内生性成长及盈利能力是关键。我们继续围绕“好行业”、“好公司”和“好价格”这三个核心要素进行行业和个股选择，积极布局景气度较高的行业及优质个股。我们认为，中长期投资机会比较确定的行业包括资源品、人工智能、高端装备制造、集成电路、新能源、智能驾驶等，以及其他我们在全球产业分工中拥有明显比较优势的行业和公司。　　报告期内，本基金的主要投资策略是围绕经济转型升级、科技强国、统筹发展与安全的大背景，寻找中长期景气度向上以及成长趋势较强的行业及个股。一方面，从全球及国内宏观经济、产业政策、产业竞争格局、行业供需结构及景气度等维度把握细分板块的投资机会；同时，坚持自下而上精选个股，从技术壁垒、研发创新能力、管理层水平及公司治理结构等维度挖掘优质成长个股，以此获得中长期投资回报。

2026年是十五五的开局之年，3月份两会政府工作报告明确指出以高质量发展为主题，以新质生产力为主线，稳中求进，以进促稳。一季度各项经济数据指标反映我们取得了良好的开端，为全年4.5%~5%的经济增长目标奠定了扎实的基础。二季度国内经济结构中消费和投资相对温和，外部需求在AI 产业链（主要是半导体、算力设备）和新能源带动下依然保持强劲。预期二季度国内经济增长依然落在两会制定的目标区间。3月初开启的外部冲突给全球大宗商品市场和资本市场都带来了较大的冲击，进入二季度随着冲突在各方反复博弈之后逐步消退并达成和解，高油价带来的通胀压力迅速缓解。油价也从之前市场担忧的100美金之上迅速回落，甚至跌破了很多机构预测的70~80美金的中枢。二季度市场对美联储加息的呼声逐步加大，尤其是5月份和6月份首次公布的非农新增就业数据超出市场预期之后，降息概率大幅下修，给市场带来不小的冲击。后续经过大幅向下修正之后，市场对美联储加息的担忧才逐步减弱。　　二季度在外部冲突反复博弈后脱敏，各类指数迎来了触底回升，但是在美国非农就业数据影响下波动加大。其中创业板指和科创板在半导体设备、存储、材料以及MLCC等带动下表现尤为强劲。本基金二季度持仓主要围绕电子、通信、计算机、电力设备、国防军工和有色金属等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、光芯片、PCB、MLCC、钻针等），计算机则以国产算力芯片和昇腾产业链配套为主。AI上游材料包括电子布、铜箔、树脂等分布在有色金属和电力设备等行业。3月份以来配置的商业航天板块在二季度逐步退出组合。　　从基金净值的表现看，二季度本产品净值在科创板和创业板指数的带动下同步反弹。整体上本基金的投资风格主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置。后续一方面要考虑科技成长内部品种的优化配置，继续做好深度下沉挖掘阿尔法研究。我们相信阿尔法能够不断兑现的品种最终一定能走出来，这需要我们对行业和个股的选择更加慎重，对行业研究的深度和广度都要不断提升。另一方面对市场风格的变化要提前做好应对，3月份以来的外部冲突事件，虽然市场比较担心冲突带来的通胀压力，但我们则是站在冲突给我们带来的受益方向上去做了布局。二季度我们发现市场出现进一步缩圈的现象，因此我们对非ai领域的仓位进行了及时调整。整体上看二季度基金净值跑赢业绩比较基准。

2026年二季度A股市场呈现宏观弱修复、结构强分化的特征。尽管PPI同比由负转正，但消费内生动能不足，内需修复乏力仍是经济的核心短板；政策层面延续结构性调控，尚未出台强刺激措施，科技制造因而成为当前经济增长的核心动能。市场表现方面，资金极致聚焦高景气赛道，投资逻辑转向业绩确定性优先，算力、半导体、高端制造等硬科技板块依托明确的产业趋势与扎实的业绩支撑走出独立行情，与之相对，银行、煤炭、有色、交通运输、食品饮料、家电等红利指数中的大权重行业普遍表现不佳，这些资产虽具备一定的安全边际，但在当前市场叙事中因缺乏边际吸引力而遭到资金阶段性抛弃。红利风格与成长主线的此消彼长在时间节点上高度吻合，反映出风格切换主要由资金再配置驱动，而非红利策略内在逻辑的永久失效。从中长期视角来看，在低增长、低利率的宏观环境下，具备可持续性自由现金流和潜在高分红能力的企业依然具有显著的配置价值，随着市场情绪逐步回归理性，这类资产的相对优势将再度被资金重视。　　本产品始终坚持稳健价值导向，重点关注具备持续分红能力、经营稳健且估值合理的行业龙头。具体操作上，我们利用二季度市场中风格极致化带来的定价偏差，择机增配了部分因情绪扰动而出现超跌的高股息个股，以期获取更高的股息率安全边际和潜在的估值修复空间。行业布局层面，组合主要覆盖两类红利资产：一类是传统高股息行业，如银行、交通运输。银行板块受益于稳定的息差和较高的拨备覆盖率，分红持续性较强；交通运输板块中的收费公路、港口等子领域具备资源禀赋和特许经营优势，现金流充沛且可预测性高，分红政策较为稳定。另一类是受益于供需格局改善的资源品行业，如煤炭、有色等，在供给端约束与能源安全诉求并存的背景下，相关企业盈利维持高位，分红意愿和能力均有所提升。我们持续动态优化组合，兼顾股息率水平与个股基本面质量，不盲目追逐高股息率而忽视企业基本面的可持续性，对于估值过高或基本面出现恶化的标的及时止盈或调出。后续我们将继续深耕红利赛道，结合行业景气度变化与个股估值水平，灵活调整持仓结构，力争在控制波动的前提下为组合提供稳健、可持续的收益来源。

2026年一季度，市场整体呈现震荡格局，行业表现分化，3月份受地缘冲突及潜在通胀预期的影响，市场波动加剧，资金从电子和有色板块流出，部分流入了油气和银行等防御板块，前期涨幅较高的板块均出现回调，结构上小盘也比大盘承受更大幅度的回撤。如果未来地缘冲突及影响继续升级，或进一步加剧当前全球流动性紧张的局面，资金也会加速向防御性资产配置。在此背景下，红利类资产凭借稳定的现金流、较低的估值分位以及抗波动特性，有望成为资金避险的重要方向。　　在一季度的投资策略上，我们重点关注具备持续分红能力、经营稳健且估值合理的行业龙头。在宏观经济复苏节奏偏缓、外部地缘冲突持续扰动的背景下，市场风险偏好难以快速回升，资金对于确定性现金流的偏好将显著增强。具体行业方向上，我们主要布局了两类红利资产：一类是传统高股息行业，如银行、煤化工等。其中，银行板块受益于稳定的息差和较高的拨备覆盖率，分红持续性较强，煤化工板块则凭借资源禀赋和成本优势，在油价高位震荡背景下现金流充沛，具备高分红潜力。另一类是受益于地缘冲突影响的有色金属、贵金属等行业。有色金属方面，部分资源品价格受供给扰动支撑，具备充足的自由现金流，分红政策也较为稳定。我们从这些行业中筛选出现金流充裕且治理结构良好的优质龙头进行配置。在操作层面，我们并未一味追高，而是利用一季度市场震荡下行的窗口，择机增配了部分因情绪扰动而出现超跌的高股息个股，以获取更高的股息率安全边际和潜在的估值修复空间。贵金属方面，黄金期货价格经历的一轮大周期之后进入了调整阶段，我们认为短期进入了性价比较高的可投资阶段。整体而言，我们持续看好红利类资产在未来一段时间的表现，尤其是在无风险利率下行、资产荒格局延续的背景下，高股息品种的配置价值将进一步凸显。后续我们将继续动态优化组合，兼顾股息率水平与个股基本面质量，力争为组合提供稳健的收益来源。

2026年1季度，全球经济经历了较强的干扰，主要受地缘政治和军事冲突的影响。随之而来的是，经济全球化面临的不确定性进一步增多，甚至遭遇了逆流。油气煤为代表的能源价格开始反弹，甚至引发了市场对全球通胀甚至衰退的担忧，贵金属、工业金属也有所回落。世界经济大国主动挑起关税和贸易争端，以及地区军事冲突，使得全球贸易面临的风险不断加大，进而也加大了国内外资本市场的波动。自2023年下半年以来，决策层及相关部门对资本市场的支持力度在不断加大。尤其是2024年9月中下旬以来，经济稳增长和提振资本市场信心的政策措施出现了加速迹象。展望2026年，国内经济稳增长的政策将继续发力，未来也值得期待，因为稳增长就是稳就业、稳民生，所以我们对国内经济的长期前景并不悲观。中长期来看，我国经济的韧性较强，潜力较大，在全球产业链中的比较优势仍在。改革、开放与创新有望加快，资源品、高端装备制造、集成电路、新能源、人工智能、智能驾驶、信息技术应用创新、国防军工等行业有望加速发展。展望未来，国内经济的基本盘是稳定的，这对稳定市场信心和增加市场活力有重要作用。纵观全局，新质生产力的发展将提速，“科技强国”的紧迫性及重要性更加显现，发展的安全保障也更加重要，改革、开放、转型升级和创新仍然是我国经济发展的主线。　　2026年1季度，国内证券市场虽然面临波动但整体稳定，交易也更加活跃，表明市场信心进一步加强。展望未来，稳增长及稳市场的相关政策有望继续出台，市场信心有望进一步恢复。人工智能的产业趋势开始出现，部分企业有望受益，需要精选个股及细分领域。出口产业链开始出现一定分化，竞争力偏强的行业和公司持续赢得海外的市场份额和利润。综合来看，部分景气板块和优质个股仍具备较好的投资价值，行业景气度、公司的内生性成长及盈利能力是关键。而良好的经营性现金流也是内生成长的必然要求。我们继续围绕“好行业”、“好公司”和“好价格”这三个核心要素进行行业和个股选择，积极布局景气度较高的行业及优质个股。我们认为，中长期投资机会比较确定的行业包括资源品、新能源、人工智能、高端装备制造、集成电路、智能驾驶、国防军工等，以及其他我们在全球产业分工中拥有明显比较优势的行业和公司。　　报告期内，本基金的主要投资策略是围绕经济转型升级、科技强国、统筹发展与安全的大背景，寻找中长期景气度向上以及成长趋势较强的行业及个股。一方面，从全球及国内宏观经济、产业政策、产业竞争格局、行业供需结构及景气度等维度把握细分板块的投资机会；同时，坚持自下而上精选个股，从技术壁垒、研发创新能力、管理层水平及公司治理结构等维度挖掘优质成长个股，以此获得中长期投资回报。

一季度，受地缘等因素影响，市场呈现先涨后跌的走势，同时行业表现分化明显，煤炭、石油石化、公用事业等行业涨幅靠前，非银金融、商贸零售、美容护理等行业表现较弱。本季度本基金仓位和持仓结构总体稳定，行业配置上较为均衡，适当超配了电子和有色金属；个股上以各行业头部公司为主。

2026年是十五五的开局之年，3月份两会政府工作报告明确指出以高质量发展为主题，以新质生产力为主线，稳中求进，以进促稳。从一季度各项经济数据指标反应我们取得了良好的开端，为全年4.5%~5%的经济增长目标奠定了扎实的基础。从我们面临的外部环境来看，外部冲突仍在持续，全球油价飙涨给我们输入性通胀带来了一定的压力。但是从我们自身经济增长的韧性来看，局部地区的冲突并未影响到我们原油的进口，通道依然畅通。截至2025年年底，非化石能源在我国能源结构中的占比已经超过20%，超过石油成为煤炭之后的第二大能源供给。而且我国有庞大的煤化工产能储备。这几个因素盘点下来看我们实际上受到国际局势震荡的影响非常有限。局部冲突如果持续下去，从中长期视角看非常有利于我们输出新能源产能。并且在全球ai基建浪潮之下，无论是“全民养虾”还是各种Agent此起彼伏涌现，AI商业模式的闭环形成渐行渐近，tokens消耗持续增长对我们的ai基础设施拉动效果明显。无论是电力设备相关还是光通信产业链都将充分受益这种拉动，有利于我们强化ai产业链出海的地位。　　一季度在3月份外部冲突的影响下，各类指数均有回撤。本基金一季度持仓主要围绕电子、通信、军工、计算机、机械设备和有色金属等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、光芯片、PCB、光纤光缆、电子布、钻针、探针、电子铜箔、法拉第旋片等），计算机则以国产算力芯片和昇腾产业链配套为主。有色金属结合供需紧张的环节考虑涨价因素选择配置了工业金属和战略小金属等。商业航天自1月中下旬以来调整至月底，本产品从3月份开始围绕火箭配套、卫星载荷以及海外链的光伏设备做了配置。　　从基金净值的表现看，3月之后成长风格受到压制，对净值造成一定的回撤。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置。后续一方面要考虑科技成长内部品种的优化配置，继续做好深度下沉挖掘阿尔法研究。我们相信阿尔法能够不断兑现的品种最终一定能走出来，这需要我们对行业和个股的选择更加慎重，对行业研究的深度和广度都要不断提升。另一方面对市场风格的变化要提前做好应对，3月份以来的外部冲突事件，虽然市场比较担心冲突带来的通胀压力，但我们则是站在冲突给我们带来的受益方向上去做了布局。因此我们并未择时降仓而是对组合结构进行了调整。整体上看一季度基金净值跑赢基金合同基准。

2025年，全球经济经历了较强的干扰，主要受关税贸易冲突和地缘政治军事冲突的影响。随之而来的是，经济全球化面临的不确定性进一步增多，甚至遭遇了逆流。随着油气煤为代表的能源价格回落，相关行业的景气度也随之回落，但贵金属、工业金属及部分战略小金属的价格却表现强势，不断创出历史新高，超出了市场预期。世界经济大国主动挑起关税和贸易争端，使得全球贸易面临的风险不断加大，进而也加大了国内外资本市场的波动。自2023年下半年以来，国内经济增长动能有所减弱，稳增长政策开始持续加码。同时，决策层及相关部门对资本市场的支持力度也在不断加大。自2024年9月中下旬以来，经济稳增长和提振资本市场信心的政策措施出现了加速迹象。展望2026年，国内经济稳增长的政策将继续发力，未来也值得期待，因为稳增长就是稳就业、稳民生，所以我们对国内经济的长期前景并不悲观。中长期来看，我国经济的韧性较强，潜力较大，在全球产业链中的比较优势仍在。改革、开放与创新有望加快，资源品、高端装备制造、集成电路、新能源、人工智能、智能驾驶、信息技术应用创新、国防军工等行业有望加速发展。展望未来，国内经济的基本盘是稳定的，这对稳定市场信心和增加市场活力有重要作用。纵观全局，新质生产力的发展将提速，“科技强国”的紧迫性及重要性更加显现，发展的安全保障也更加重要，改革、开放、转型升级和创新仍然是我国经济发展的主线。　　2025年，国内证券市场虽然面临波动但整体较强，热点较多，交易也更加活跃，表明市场信心进一步加强。展望未来，稳增长及稳市场的相关政策有望继续出台，市场信心有望进一步恢复。人工智能的产业趋势开始出现，部分企业有望受益，需要精选个股及细分领域。出口产业链开始出现一定分化，竞争力偏强的行业和公司持续赢得海外的市场份额和利润。综合来看，部分景气板块和优质个股仍具备较好的投资价值，行业景气度、公司的内生性成长及盈利能力是关键。而良好的经营性现金流也是内生成长的必然要求。我们继续围绕“好行业”、“好公司”和“好价格”这三个核心要素进行行业和个股选择，积极布局景气度较高的行业及优质个股。我们认为，中长期投资机会比较确定的行业包括资源品、高端装备制造、集成电路、新能源、人工智能、智能驾驶、信息技术应用创新、国防军工等，以及其他我们在全球产业分工中拥有明显比较优势的行业和公司。　　报告期内，本基金的主要投资策略是围绕经济转型升级、科技强国、统筹发展与安全的大背景，寻找中长期景气度向上以及成长趋势较强的行业及个股。一方面，从全球及国内宏观经济、产业政策、产业竞争格局、行业供需结构及景气度等维度把握细分板块的投资机会；同时，坚持自下而上精选个股，从技术壁垒、研发创新能力、管理层水平及公司治理结构等维度挖掘优质成长个股，以此获得中长期投资回报。

2025年，在复杂的内外部环境下，资本市场展现出很强的韧性，主要指数上涨同时结构分化显著，有色金属、通信、电子等行业涨幅靠前，食品饮料、煤炭、美容护理等行业表现较弱。本基金全年持仓较为均衡，适当超配有色金属和电子行业。

2025年A股市场在经济复苏动能增强、政策持续发力、外资持续流入等多重积极因素共振下，整体表现超出市场年初预期，走势保持稳健向上态势。除4月份受海外突发关税摩擦事件冲击，市场出现短暂回调外，其余多数时间均处于震荡上行区间。市场交易活跃度较2024年显著提升，主要指数点位与总市值均创近十年新高，但个股与行业间的分化依然突出，呈现结构性牛市的特征。2025年全球经济复苏预期升温，大宗商品需求端持续改善，叠加供给端约束，有色金属等上游资源品价格持续上行。我们基于对周期行业景气度的判断，从2025年一季度开始重点配置了贵金属以及工业金属行业个股。进入下半年，市场风格进一步向成长方向倾斜，呈现明显的估值扩张态势，而红利、质量、价值等偏防御型风格整体表现相对平淡。在此期间我们积极把握了有色金属等行业的beta机会，使产品在下半年取得了稳健的业绩表现。此外，我们也关注到了能源和原材料等板块的配置价值，包括煤炭、石油、化工等行业，并从2025年三季度开始增加了配置。这类企业不仅现金流稳定、分红意愿较强，具备一定的估值修复空间，也是构成红利指数的重要成分。从风险的角度考虑，当前部分行业的估值已处于历史80%以上分位，进一步抬升空间有限，我们在下半年也适时地对组合结构进行了调整，降低了整体组合在高估值风险上的暴露。

四季度美联储10月份和12月份连续两次降息25个基点，全年累计降息75个基点至4.0%~4.25%。同时美联储宣布启动扩表。欧洲四季度同样进入财政扩张以支持国防和基建的投资安排。至此美国和欧洲进入财政和货币双宽松的环境。日本央行则于12.19日加息靴子落地。聚焦国内12月份召开的中央经济工作会议以“稳中求进、提质增效”为总基调，提出了更加积极有为的财政政策和适度宽松的货币政策。因此A股市场迎来了非常少见的“内外两宽”、“财货两宽”的宏观环境。　　自4月份解放日开始特朗普对全球征收对等关税给全球经贸蒙上了一层厚厚的阴影，也给全球资本市场带来了巨大的冲击。5月份开始中美日内瓦会谈后双方发布联合声明互相取消加征的关税90天，6月份双方进行伦敦会谈，7月份斯德哥尔摩会谈确立了10%的基准关税保留，24%的附加关税继续延长90天。9月份中旬双方再次于马德里进行第四轮经贸谈判。11月中美达成关税协议，双方同步调整 “芬太尼关税” 与 “对等关税”，并延长关税暂停期限一年。总结下来看谈判过程艰巨但也取得了阶段性成果。全球资本市场也在关税缓和的氛围中逐步走出一波反弹行情。四季度在延续前两个季度上涨的基础上，上证指数涨幅达到2.2%，创业板指和科创综指则小幅调整。四季度在风险偏好提升的情况下，海外算力、有色金属（铜和黄金以及小金属等）、新能源锂电材料方向以及商业航天等表现突出。　　四季度本基金持仓主要围绕电子、通信、商业航天、计算机和非银有色金金属等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、PCB、光纤、电子布、钻针、法拉第旋片、以及M9材料等），计算机则以国产算力芯片为主。非银以券商和互金做了配置。有色金属结合供需紧张的环节考虑涨价因素选择配置了工业金属和小金属钨等。商业航天自11月中下旬以来表现突出，本产品参与了卫星制造产业链的一些仓位配置。　　从基金净值的表现看，四季度基金净值在市场风险偏好提升的基础上净值反弹了10%以上。其中10月份和11月份表现平淡。11月中下旬之后在海外算力和商业航天板块带动下净值有了一定的起色。回顾四季度的市场表现最强的板块无疑是商业航天板块，虽然进行了部分仓位的参与，但是总归是学习能力和认知能力有待提高。整体上本基金主要还是围绕科技成长的方向做中长期配置，与过去最大的变化是更加注重景气赛道当期业绩的兑现程度上。对当期业绩的重视避免了行业配置的偏离，但是从9月份来看除了注重当期业绩，也需要提高对其他具备宏大叙事的景气赛道的重视程度。市场虽然没有偏离成长风格，但是资金在成长风格内部选择了高低切，这是需要反思的地方。整体上看四季度看基金净值跑赢基金合同基准。