张晟刚 - 基金投资策略和运作

2026年二季度海外美伊冲突导致油价中枢上移，美国通胀压力上升引发美联储加息预期抬头，美元指数走强，但人民币汇率维持强势。国内经济延续温和复苏态势，制造业PMI持续处于扩张区间，出口持续保持较强韧性，但投资和消费增速有所放缓，CPI温和增长，PPI转正后大幅改善，通胀回暖。4月政治局会议强调要持续优化财政支出结构，有序化解地方政府债务风险。央行继续实施适度宽松的货币政策，政策重心从推动利率下行转为维持利率低位运行，6月份陆家嘴论坛释放短端流动性稳定信号，同时央行继续增加MLF净投放稳定市场预期。在资金面整体宽松、实体信贷需求偏弱以及理财、基金等资管产品配置力度较大等推动下，债券收益率震荡下行，中长端下行幅度普遍超过短端，收益率曲线小幅平坦化，信用债下行幅度明显大于利率债，中长期限信用利差进一步压缩，二季度债券市场整体呈现震荡走强格局。　　期内组合以配置中短期限信用债为主，减持期限较短的中票，适当增持商业银行二永，阶段性参与长端利率债的交易机会；少量参与转债的结构性机会，适当增厚组合收益。

2026年二季度，国内经济增速保持稳定，中采制造业、非制造业PMI继续保持在50附近，但零售同比增速出现一定下降，固定资产投资增速再度转负。　　受国际油价前期大幅上涨等因素的影响，二季度国内物价水平有明显走高，PPI同比回升至4%附近，但CPI仍然保持在1%左右的水平。　　二季度债市整体呈现震荡下行走势，4-5月份随着流动性的宽松、资金利率的下行，利率走出两波下行行情。6月上旬起随着流动性的阶段性紧张，利率出现一定的回升，但最终随着央行恢复一定的公开市场投放，市场重新恢复偏强的震荡。最终二季度末10年国债、5年AAA中票利率分别较一季度末下行9bp、14bp。　　本基金在二季度总体增配了超长国债，对10年内利率债进行了波段交易，信用债方面主要增配了10年优质AAA品种。

二季度，美伊冲突反复，国际油价冲高回落，美联储维持利率不变，通胀粘性未消，美股科技股高位震荡。国内经济运行总体平稳，出口维持高位，内需在二季度走弱，消费增速小幅下滑，固定资产投资增速由正转负，其中基建、制造业及房地产投资均有不同程度回落，但计算机电子、船舶航天等新兴产业投资维持高增，新旧动能转换特征明显。在输入性通胀和自身供需改善下，价格水平有所修复，CPI同比增速温和回升至1.2%左右，PPI同比由负转正并上行至3.9%。货币政策保持适度宽松，M2增速稳定在8.6%附近，流动性整体充裕。债券方面，短端收益率在宽松资金面带动下震荡下行；受经济修复偏弱和配置需求支撑，10年国债收益率从4月初的1.82%附近回落至6月末的1.73%附近；信用利差保持低位震荡。权益方面，二季度市场呈现极致结构性分化，科技成长风格主导，科创50大涨75.74%，创业板指涨36.35%，沪深300涨11.90%；分行业看，电子、通信、建筑材料等表现靠前，石油石化、农林牧渔、钢铁等表现靠后。转债市场跟随权益市场震荡分化，转债存量规模持续收缩，高价转债表现好于低价转债。　　本基金保持了对利率债和高等级信用债的基本配置，动态调整组合久期和杠杆水平，动态调整股票仓位和结构。

2026年一季度，国内经济继续体现底部企稳的态势，中采制造业、非制造业PMI回升至50上方，工业生产、零售同比增速有所回升，固定资产投资增速重新转正，出口仍然保持较强。　　受春节错位、中东战争导致油价大幅上涨等因素的影响，一季度国内物价水平高于之前预期，CPI同比已回升至1%上方，PPI同比也回升至0附近。　　地产也呈现出一些回暖迹象，2月25日上海市五部门联合印发《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》（或称“沪七条”），受到政策的有力推动，上海市住宅成交量在一季度呈现良好的回升势头。　　尽管国内经济基本面表现整体较好，但由于权益市场在一季度出现震荡调整，风险偏好有一定下降，同时受大规模银行存款重定价的影响，银行负债端成本有一定的下降，央行也保持适度宽松的货币政策导向，流动性在一季度整体宽松，资金利率中枢有一定的下移。在上述因素的推动下，一季度债市表现良好。　　最终一季度末10年国债、5年AAA中票利率分别较上年末下行3bp、12bp。　　本基金在一季度积极配置5年内普信债、10年内利率债，同时对超长利率债进行了交易，整体组合久期较上年末有所提升。

一季度，海外地缘风险加剧，中东冲突推升油价中枢，通胀压力再起，美联储1月和3月连续两次维持利率不变，降息预期回落。国内经济运行总体稳定，高质量发展持续推进，但仍面临外部环境不确定性上升、内部需求不足等挑战。受春节错位和新兴市场拉动，出口表现持续回升；消费增速低位温和回升；固定资产投资小幅回升，其中基建大幅回升、制造业回升、房地产降幅收窄。通胀方面，CPI同比增速低位回升，PPI同比转正。货币政策保持适度宽松，强化逆周期和跨周期调节，流动性平稳宽松。债券方面，短端收益率在宽松的流动性带动下震荡下行；受中东冲突推升油价和通胀预期影响，10年国债收益率先下后震荡，30年国债收益率震荡上行；配置盘带动下，信用利差持续收窄。权益方面，一季度市场呈现倒U型走势，年初市场情绪乐观、流动性宽松，进入3月后地缘冲突加剧、油价上升、风险偏好回落；分行业看，煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工、电力设备等表现靠前，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产、家用电器等表现靠后。转债市场跟随权益市场先扬后抑，转债绝对价格和估值冲高后有所回落，但仍处于历史高位，低价品种表现好于高价品种。　　本基金保持了对利率债和高等级信用债的基本配置，动态调整股票仓位和结构，动态调整组合久期和杠杆水平。

2026年一季度国内经济呈现温和复苏态势，出口持续保持较强韧性，固定资产投资恢复增长，消费保持温和增长，CPI和PPI环比持续改善，通胀温和回升。财政政策更加积极，继续通过增加财政性金融工具规模支持实体经济。货币政策延续宽松基调，央行加大逆周期和跨周期调节力度，通过买断式逆回购、MLF、国债买入等增加中长期流动性投放，资金面持续保持宽松态势。虽然海外由于政治局势动荡加剧，全球其他主要经济体的国债收益率普遍出现剧烈波动，但国内债市表现相对稳健，中短端债券收益率在流动性维持宽松情况下普遍有所下行，长端和超长端利率在供给担忧以及通胀预期回升影响下小幅震荡，收益率曲线总体小幅陡峭化，信用利差普遍压缩，中长端信用利差压缩幅度更大，总体上信用债表现明显优于利率债。　　期内组合以配置中短期限信用债为主，合理控制组合的杠杆和久期水平；对转债部分保持相对谨慎，组合期内净值表现平稳。

四季度国内经济运行基本平稳，出口继续保持韧性，工业生产延续增长，投资有所下滑，消费小幅放缓。财政政策积极发力，5000亿新型政策性金融工具落地用于补充重大项目资本金，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方用于支持项目建设及债务清偿等。货币政策继续保持适度宽松，央行重启国债买入投放流动性，维护流动性合理充裕。债券中短端收益率受资金面稳定支撑收益率普遍有所下行，长端受到超长债供给压力、基金销售新规、商品价格走强等扰动下震荡偏弱，收益率曲线有所陡峭，信用债中短端表现好于长端，票息策略优于久期策略。　　期内组合开始新一期封闭期运作，组合以配置1-2年普通信用债为主，适度提高组合杠杆水平，对长端利率保持谨慎，合理控制组合久期水平；期内转债受股票市场影响保持区间震荡，组合对转债部分继续保持谨慎。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了长久期信用债、10年内利率债、地方债等品种的交易机会，同时对超长利率债进行了分批减仓。在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓。

四季度，美国经济呈现“就业放缓、通胀回落”特征，劳动力市场降温，联储分别在10月和12月进行了一次25bp的降息，美股延续震荡上涨，美债收益率维持震荡。外部环境不确定性仍大，贸易保护主义延续，全球供应链重构压力继续上升。国内经济运行总体平稳，高质量发展扎实推进，仍面临“有效需求不足、社会预期偏弱”挑战。出口增速保持平稳，对美出口继续下滑，对东南亚、非洲、欧盟出口维持高增；固定资产投资增速转负，各分项投资增速均继续下滑，基建投资转负、房地产投资负增幅度加大；消费增速小幅下降。通胀方面，CPI同比增速回升，PPI同比降幅有所收窄。货币政策延续“适度宽松”基调，发挥“增量与存量政策集成效应”，逆周期和跨周期调节，资金面保持宽松，银行间回购利率窄幅波动。债券市场受央行重启买债和供需矛盾影响，长久期利率债收益率先下后上，短端震荡下行，期限利差短暂收敛后继续走阔；信用利差震荡收敛，特别中长端信用利差。权益市场表现偏震荡，指数表现分化，有色、石油石化、通信、国防军工等行业涨幅居前，医药生物、房地产、美容护理、计算机等行业跌幅靠前。转债市场震荡略有上行，股性品种和低价品种表现较好，转债绝对价格和估值均维持在历史高位。　　本基金在报告期内积极调整组合持仓结构，动态调整组合久期和杠杆，维持中高等级信用策略，动态调整转债仓位和持仓结构。

2025年三季度，国内经济表现平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售、固定资产投资表现平稳，房地产销售增速则表现偏弱。　　三季度起，中央释放国家层面“反内卷”政策信号，明确要求依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出。该政策导向使得市场的通缩预期有所缓解，带动大宗商品价格出现一波上涨，并引发了债市的调整。同时权益市场也走出了持续强劲的上扬行情，风险偏好有一定的回升，使得债市的调整时间继续拉长。　　在上述因素的作用下，三季度利率曲线整体上移，最终三季度末10年国债、5年AAA中票利率分别较二季度末上行21bp、29bp。　　本基金在三季度以控制利率风险、择机交易为主，期间对长久期信用债进行了减持，并进行了超长端国债的波段交易。

三季度，美国失业率连续上升，就业压力回升，通胀仍有韧性，联储启动预防性降息，美股震荡上涨，美债收益率震荡下行。外部环境不确定性较大，地缘政治风险与贸易保护主义延续，全球供应链重构压力上升。国内经济运行总体平稳，高质量发展扎实推进，但仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。出口增速保持平稳，对美出口继续下滑，对东南亚、非洲、欧盟出口维持高增；固定资产投资增速继续下滑，制造业、基建均回落，房地产投资延续负增；消费增速小幅下降。通胀方面，CPI同比负增，PPI同比降幅有所收窄。货币政策维持稳健基调，坚持支持性立场，强化逆周期调整，资金面保持平稳，银行间回购利率窄幅波动。债券市场受市场风险偏好回升和监管政策影响，收益率震荡上行，长端上行幅度大于短端，信用利差明显走阔。权益市场呈强势格局，科技成长与资源板块领涨，通信、电子、电力设备、有色金属等行业涨幅居前，银行、交通运输、石油石化、公用事业等行业表现靠后。转债市场跟随正股上涨，弹性品种表现优于债性品种，转债绝对价格处于历史高位。　　本基金保持了对利率债和高等级信用债的基本配置，动态调整股票仓位和结构，动态调整组合久期和杠杆水平。

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　期内组合结束封闭运作期并进入新一期封闭运作期，组合期内在临近开放期之前不断持续降低组合杠杆和久期水平，持续提高组合流动性，期内债券市场波动较大，组合受市场波动的影响相对较小。