陈强 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2025年第3季度报告 
本基金的投资策略为价值成长，价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业竞争力越来越强，我们相信随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
国泰金龙债券A020002.jj国泰金龙债券证券投资基金2025年第3季度报告
今年以来全球的AI进展迅速，在面对先进AI被限制的背景下，国内科技企业依旧在AI领域取得飞速发展。三季度国内外的科技股共振向上，国内资本市场风险偏好不断提振。在科技发展和政策（以反内卷为代表的一系列政策）的共同作用下，国内经济预期不断改善。债券市场结束了单边下行的趋势，三季度债市出现了明显的调整。十年期国债最高向上突破1.8%。在权益市场的影响下，转债估值（转股溢价率）一度突破历史高位，极高的转股溢价率一定程度上透支了正股的上涨潜力，这也导致转债指数最近跑输股票指数。展望后市，宏观经济新动能不断强化，地产的拖累边际弱化，宏观经济向好的趋势不变。债市经过一段时间的调整，我们认为风险得到一定程度的释放，进一步调整空间有限。A股虽然近期涨幅可观，随着新动能的不断增强，我们持续看好A股中长期的表现。
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2025年中期报告
本基金的投资策略为价值成长，价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业竞争力越来越强，我们相信随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
展望下半年，我们认为机遇与风险并存。外需的不确定性压力将向经济复苏发出挑战，关税前景仍有变数，海外补库或结束；但同时积极因素显现：广义财政持续发力，信用、库存周期或现拐点；产能加速出清，供需格局改善；地产库存去化充分，新经济有望成增长新引擎。企业盈利上，A股ROE下半年有望企稳回升。估值方面，主要指数估值常态化，相较新兴市场仍具性价比，权益市场估值中枢或抬升。投资策略上，一方面，我们看好人民币升值背景下大金融和内需板块的投资机会，优先选择其中基本面改善、估值处于相对低位的品种作为底仓配置；另一方面，我们也会积极挖掘具备明确产业趋势、行业格局优化的方向，如医药、AI和消费等。我们将坚持聚焦“价值成长”策略，力争为持有人实现长期可持续的稳健回报。
国泰金龙债券A020002.jj国泰金龙债券证券投资基金2025年中期报告
上半年，宏观经济运行基本平稳，上半年GDP增速落得5.3%。通胀保持低位，PPI相对偏低。债券市场运行基本保持平稳，利率在一个窄通道内进行波动。虽然经历了关税的干扰，但是在抢出口的效应下，二季度出口维持了高增。权益市场虽然经历了关税战的短期冲击，但稳步走高。
下半年市场关注反内卷、统一大市场等政策的推进，有望提振PPI，改善部分企业的盈利空间。全世界AI的发展非常迅速，我们或许处于新一轮技术爆发的前夜。短期内，关税战对下半年的宏观经济仍然有一些负面影响。下半年债市预计继续维持窄幅震荡，权益市场维持表现优于债券市场。另外我们也要继续关注反内卷和权益市场风险偏好变化对于债市的负面影响。
国泰金龙债券A020002.jj国泰金龙债券证券投资基金2025年第1季度报告
一季度，deepseek的出现，带动提振了A股的整体市场情绪和市场的风险偏好。权益市场成长风格总体占优，但大盘指数一季度整体微跌。债券市场震荡上行。宏观经济有企稳向好的可能，但利率处于历史低位，操作层面一季度整体缩短了久期。 一季度央行提升了市场隔夜资金的利率，隔夜回购利率持续维持在1.8%以上，跟多数期限的利率债形成了倒挂，债市调整也就是情理之中的事情了。权益层面，deepseek和人形机器人的爆火，使得A股相关产业链个股受到资金的追捧。但这些离产业化还有比较远的距离，在实际应用中的作用相对有限。进入3月相关板块逐步开始调整，市场情绪也开始有所回落。账户对转债层面进行了积极的操作。
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2025年第1季度报告
本基金是从保本基金转型而来的，经过四年的运行，我们逐渐将本基金的投资策略由“红利优选”向 “价值成长”转型，两种策略的本质都是价值投资，只是前者更稳健一些，对成长性的要求更低一些；后者的波动性可能会略高，但预期收益率也更高。“价值成长”是我们更擅长的投资策略，也是更适合当前市场环境的投资策略。价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业竞争力越来越强，我们相信随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2024年年度报告
本基金是从保本基金转型而来的，在转型期，为了降低净值的波动，实现净值的稳定增长，维护基金持有人的利益，我们采取了相对稳健的“红利优选”策略。经过三年左右的运行，该策略基本实现了我们期初所设定的目标。我们逐渐将本基金的投资策略由“红利优选”向 “价值成长”转型，两种策略的本质都是价值投资，只是前者更稳健一些，对成长性的要求更低一些；后者的波动性可能会略高，但预期收益率也更高。“价值成长”是我们更擅长的投资策略，也是更适合当前市场环境的投资策略。价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业的估值都下降到了非常具有吸引力的位置，而且这些公司经受住了最近几年的逆风冲击，竞争力越来越强，我们相信，随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
2024年四季度，在“924”政策组合拳和政治局会议的暖风下，国内基本面迎来复苏曙光。货币政策方面，12月中央经济工作会议明确提出实施“适度宽松”的货币政策，是自2011年以来的首次调整；财政政策方面，新一轮隐性债务置换和广义财政加力有望逐步打通信用扩张的堵点；金融、消费、地产、民生等领域的一揽子政策在提振预期，稳定经济主体信心上初见成效。但全面复苏仍需增量政策的进一步出台和存量政策的传导。 展望2025年，我们认为内需改善有望接力外需驱动国内经济复苏，但政策向基本面的传导仍需要时间。一方面，随着房地产“止跌回稳”，资产价格和居民和企业部门资产负债表预期改善，信用周期有望出现拐点，带动通胀和经济增长温和回升；另一方面，新旧动能切换有望加速，新质生产力将成为新的增长引擎。权益市场方面，10月以来市场进入震荡区间，但波动中枢和交易情绪较“924”前明显提升，流动性充裕、基本面温和复苏、两会政策预期下或仍有结构性行情。 企业盈利方面，国内库存周期短期仍有一定下行压力，但考虑政策和信用周期等领先指标的变化，2025年下半年有望进入主动补库；随着全球库存周期见顶，出口对国内经济增长和企业盈利的拉动预计减弱，出口链的盈利增速可能放缓；产能周期下行在2025年上半年可能仍将制约价格和盈利弹性，但下半年随着供给出清有望反转。估值方面，PB-ROE框架下当前国内权益市场相对其他新兴市场性价比较高，10年期国债利率下行的背景下股债收益差处于高位。投资策略上，一方面，我们看好今年政策刺激下消费和周期板块边际改善，但趋势性回升可能需要一定时间，优先选择估值处于低位的品种布局，例如消费、医药等；另一方面，我们将主动挖掘景气强于宏观的线索，在制造业和消费品出海等领域寻找阿尔法。 我们将坚持聚焦“价值成长”策略，力争为持有人实现长期可持续的稳健回报。
国泰金龙债券A020002.jj国泰金龙债券证券投资基金2024年年度报告
市场回顾，2024年宏观经济复苏面临地产下行的干扰，复苏力度较弱。2024年房价延续下跌，受此拖累居民的消费支出意愿较低。宏观经济复苏面临的最大压力就是内需不足。宏观政策进行比较积极的对冲，货币政策采取了降准降息的操作，财政政策通过发行特别国债进行了加码。伴随着降准和降息，无风险利率的水平大幅下行。行至年末，十年国债向下突破1.8%，定格在了1.67%，全年下行了88bp，30年国债利率水平下行幅度更是超过10年的下行的幅度。权益市场，上证综指年内两次跌破2700点。随着9月下旬开始的一系列政策的提振，上证综指快速反弹，年末收在3351点。全年来看，伴随着无风险利率水平的大幅下行，红利股票表现较好，科技成长也在四季度收复全部失地。产品操作上，债券部分全年维持了较为积极的久期，积极配置了中长期利率债和高等级金融债。行至年末，伴随着利率债屡破新低，风险在不断累计，账户降低了组合久期。转债方面，转债在三季度出现大量跌破债底的情形，性价比来到了历史的高位，组合对转债进行了加仓。
展望2025年，随着地产风险释放接近尾声，地方政府的化债进入新的阶段，在积极的宏观政策的支持下，伴随着人工智能、人形机器人和低空经济逐步进入落地应用，我国宏观经济有望进一步企稳向上。当前过低的无风险利率可能存在一定的风险隐忧，利率低位进一步下行可能是由于资金的惯性，相关风险值得警惕。权益市场2025年有望继续提供正回报，关注两个链条的投资机会。一是宏观经济企稳后，PPI逐步转正带动传统企业盈利改善。二是，新兴技术（AI、智驾、低空经济、人形机器人）的逐步产业化落地带动相关公司的业绩进入快速成长期。由于低利率环境和各种主题的催化，2025年转债配置需求较好，估值预计在高位运行，阶段性可能出现泡沫。但全年股市波动率维持在高位，转债在2025年依然会有不错的表现。
国泰金龙债券A020002.jj国泰金龙债券证券投资基金2024年第三季度报告
三季度行情基本上是单边下行行情，中间虽然因为一些原因导致债券从8月开始有所调整，但临近季末随着降准降息的落地，10年国债还是触及了2.0%的位置。随后因为权益市场快速上涨，导致风险偏好短期迅速提升，对债市构成一定干扰，临近季末债市大幅调整。 9月末随着提振经济和信心的各种政策陆续出台，权益市场一扫往日阴霾，大幅上涨，转债也随之提振。 9月央行下调了公开市场利率，后续也会下调存量住房贷款利率。债市仍然具备较好的投资价值。权益市场波动率的大幅提升，对于转债市场整体的期权价值有显著的提升作用。
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2024年第三季度报告
本基金是从保本基金转型而来的，在转型期，为了降低净值的波动，实现净值的稳定增长，维护基金持有人的利益，我们采取了相对稳健的“红利优选”策略。经过三年左右的运行， 该策略基本实现了我们期初所设定的目标。我们逐渐将本基金的投资策略由“红利优选”向 “价值成长”转型，两种策略的本质都是价值投资，只是前者更稳健一些，对成长性的要求更低一些；后者的波动性可能会略高，但预期收益率也更高。“价值成长”是我们更擅长的投资策略，也是更适合当前市场环境的投资策略。价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业的估值都下降到了非常具有吸引力的位置，而且这些公司经受住了最近几年的逆风冲击，竞争力越来越强，我们相信，随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
国泰金鹿混合020018.jj国泰金鹿混合型证券投资基金2024年中期报告
本基金是从保本基金转型而来的，在转型期，为了降低净值的波动，实现净值的稳定增长，维护基金持有人的利益，我们采取了相对稳健的“红利优选”策略。经过三年左右的运行， 该策略基本实现了我们期初所设定的目标。我们逐渐将本基金的投资策略由“红利优选”向 “价值成长”转型，两种策略的本质都是价值投资，只是前者更稳健一些，对成长性的要求更低一些；后者的波动性可能会略高，但预期收益率也更高。“价值成长”是我们更擅长的投资策略，也是更适合当前市场环境的投资策略。价值成长策略的核心是以合理或低估的价格买入优质企业，长期持有，伴随公司成长。优质企业是核心。是否具备可持续竞争优势是对优质企业的定性评判标准；能否实现较高的股东回报率和长期持续成长是对优质企业的定量评判标准。低估值是重要的补充。我们会结合宏观、行业和公司的分析，预测标的公司中长期的盈利和估值中枢，从而估算投资机会的潜在年复合收益率。如果预期潜在年复合收益率符合我们设定的标准，则我们认为标的公司当前的市值是合理或低估的。报告期内我们坚持了我们的投资策略。在当前的市场环境下，我们发现越来越多的优质企业的估值都下降到了非常具有吸引力的位置，而且这些公司经受住了最近几年的逆风冲击，竞争力越来越强，我们相信，随着经济的持续复苏，这些优质企业存在业绩和估值双击的可能性，我们对组合中长期的业绩充满信心。
2024年二季度，我国经济延续波浪式复苏的态势，新旧动能切换下供需两端仍有压力，库存和产能周期拐点仍需等待，但亦不乏出口链等结构性亮点。4月政治局会议以来，地产支持政策密集出台，成效也逐步显现，地产周期下行对需求端的拖累有望逐渐减轻。2月初见底以来，权益市场底部和中枢明显抬升，但向上仍面临阻力，结构上以红利资产和出口链为代表的“哑铃型”组合占优。展望下半年，我们认为当前基本面和流动性预期可能已经“超调”，且资金面压力有所缓和，对应市场底部有支撑；但地产和美元两大变量的方向和节奏尚不明确，叠加美国大选等地缘扰动，风险偏好的修复并不会一蹴而就，行情演绎更可能是“进二退一”的情形。企业盈利方面，前期财政发力有望对下半年信贷形成支撑，但地产销售仍处于底部，下半年A股盈利有望逐步回升，但弹性可能相对受限。估值层面，当前A股的PB-ROE水平降至低位，反映市场预期较弱，部分优质资产存在正向“预期差”。流动性方面，欧央行开启降息，但美联储货币政策不确定性下，本轮全球央行宽松周期幅度可能有限。三季度美元和美债利率仍然存在“钟摆”回摆的风险，四季度随着美国大选落地和通胀回落，美联储可能开启降息，给A股带来超预期上行的空间。投资策略上，在均衡的基础上，一方面，我们将维持胜率思维，通过对稳健防守类资产的配置增加安全边际；另一方面，我们也将积极挖掘强于宏观的结构性机会，向外寻找出海中景气持续性较强的品种；向内关注电网等新基建机会。我们将坚持聚焦“价值成长”策略，力争为持有人实现长期可持续的稳健回报。